改革预期兑现，改革细节仍待明晰，市场谨慎情绪增强。我们一直认为三中全会将是A股行情的重要分水岭，随着三中全会结束，改革预期兑现。

此外，11月12日晚公布的三中全会公报仅提及了改革范围和长期目标，没有具体做法和框架描述，市场仍在等待《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》全文公布。由于公报表态弱于前期预期，相关专题和行业领域受到了负面影响，并向其它改革主题板块扩散。

预计改革将从憧憬期进入推行期。11月13日国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，部署深入贯彻党的十八届三中全会精神时指出，贯彻十八届三中全会精神、全面深化改革，必须兑现已部署的各项改革承诺，增强人民对改革的信心，奠定改革迈出新步伐的基础。当前要一手抓已确定各项改革任务的落实，一手抓今后尤其是明年重点改革任务的谋划。而昨日媒体报道各中央机关、各部委和各地方政府相继召开十八届三中全会精神学习贯彻大会。同时青岛和厦门申报自贸区的信息也被媒体广泛报道。

我们认为改革将正式从憧憬期进入推行期。

投资逻辑重回基本面。在改革预期兑现后，其不再是A股的重要支撑力量。

投资逻辑重回基本面。目前经济依然处于观察期。11月以来，中观和高频数据有一定冲突，加上市场对CPI回升判断的认可程度有所提高，基本面的边际变化对市场运行也有压制作用。

对于宏观流动性收紧的预期依然在负面影响市场情绪。虽然度过10月底财政缴款之后银行间利率水平持续回落，票据直贴利率基本稳定，显示宏观流动性基本平稳。但是市场对于未来宏观流动性收紧的预期依然在负面影响市场情绪：一方面紧平衡的货币政策已经是市场共识，另一方面，对于银行同业业务监管加强的预期愈演愈烈。我们能够观察到即使在度过了宏观流动性季节性收紧之后，国债收益率的长短利差依然在显著缩窄，短期国债收益率上升的速度快于长期国债收益率，反映了投资者对于未来宏观流动性的担忧十分强烈。这种避险情绪的上升对于股市带来负面影响。

投资建议：改革预期兑现，改革由憧憬期进入推行期，短期市场心态谨慎，中期关注改革推行进程中的主题投资机会。改革预期兑现后，其不再是支撑A股的重要力量，投资逻辑重回基本面。而目前经济依然处于观察期，市场预期不稳，同时流动性收紧的负面预期仍然较强，A股市场短期承压。

预计在《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》全文公布前，市场心态仍然谨慎。中期来看，改革进入推行期，改革所带来的经济增长红利尚未体现，资本市场很难形成持续向上动力，投资机会更多来自于推行进程中的主题性领域。结合基本面信息，我们认为大农业、医药医疗、节能环保、国防军工等行业的确定性和安全边际更好，建议积极配置。（中信证券）