申银万国[微博] 武夏 周旭辉

　　森源电气有望成为中低压成套开关柜民营龙头企业。我们认为，当前的中低压开关柜行业的竞争正在发生变化，那些拥有出色的管理能力、资金及融资能力、较高的自动化生产水平以及广泛的销售渠道的企业和同行业其他企业的竞争差距逐渐拉开，未来有望在竞争中胜出。森源电气作为国内中低压成套开关柜行业的领先企业，未来有望成为整合开关柜行业的民营龙头企业，并且将充分受益国内配电网和轨交投资的持续加大。

　　电能质量治理产品线丰富，未来市场空间有望逐步打开。目前公司开发出TWLB、APF等覆盖10kV到0.4kV的电能质量治理产品，有望逐步扩大在国内冶炼、轨交等电能质量问题突出领域的市占率，此外，公司定向增发的240套TWLB产能明年起释放，预计业绩贡献值得期待。

　　管理层激励使得管理层和股东诉求一致，未来三年持续较高增长值得期待。

　　公司新推出为期三年的管理层现金激励方案，按照年度业绩增速和回款完成情况等指标对管理层进行与业绩增速对应的奖金激励。现金激励是各种激励方案中最有诚意的一种，公司推出的这一该激励方案有望充分调动各业务部门的积极性，我们看好公司未来三年的跨越式发展。

　　森源集团唯一上市平台，集团资源集中支持上市公司发展。集团经过多年布局，已经形成了电气制造业、汽车制造业、风电制造业和投资物贸业四大业务板块。未来在能源领域，集团将以上市公司为平台，打造“大电气”板块，支持上市公司实现业务的二次飞跃，我们预计集团资源将集中向上市公司倾斜，支持上市公司持续快速发展。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.65、0.91、1.21元，目标价24元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　核心假定的风险主要来自开关柜及电能质量治理行业竞争激烈导致毛利率下滑、费用率上升等。