钢琴业务：第三季度未能延续中期收入和毛利态势

　　第三季度公司收入和毛利未能延续中报时的较好态势，收入增速0%，毛利水平31.2%(中期收入增速13%，综合毛利32.7%，凯撒堡系列高档钢琴销量增长35%)。我们认为主要原因来自市场需求未在三季度充分释放；且相对低毛利的数码钢琴产品因增速较快拉低了公司单季度综合毛利。但我们维持看好公司在钢琴业务上提升高端产品结构的思路，市场空间的打开是必然趋势，但还需消费需求和消费理念的发展相配合。中高档立式钢琴产业基地项目已基本完成工程建设并于7月份投产，未来产能释放将有助于公司在中高端市场抢占发展机遇。

　　应收账款增长较快，预收账款同比有所下降

　　公司第三季度末应收账款余额较去年同期增长18%，主要原因包括：1)行业销售回款周期一般在年底；2)国家加强支持音乐文化教育事业力度，学校招标采购钢琴增加；3)公司加大二三线城市销售网点拓展，增加了部分应收账款。公司预收账款余额较去年同期有所下降，主要为销售订金同比下降。综合判断我们认为，公司第四季度收入环比趋势有望得到改善。

　　其它业务：有条不紊开始推进，但短期贡献业绩不明显

　　公司13年以来，公司在积极开展各项主业相关业务和新业务，目前已完成广州珠江八斗米文化传播公司的名称变更和股权变更；投资9,000万元参与建立广州国资产业发展股权投资基金。对上下游产业链的渗透体现了公司围绕传统乐器制造业开展的积极规划，从乐器制造商向音乐文化制造与运营商的转变将在未来3-5年逐渐显现。但处于投入期内业绩贡献尚不明显(前三季度投资收益约150万，主要为广州珠江小额贷款股份有限公司盈利所致).

　　13 年全年业绩预告增速为区间0-30%

　　公司给出全年业绩预告，增速区间为0-30%。公司的恺撒堡、三大系列、京珠等中高档钢琴增长迅速，产品销售结构进一步优化，并带动产销规模持续提升，从而促进经营业绩持续增长；数码乐器业务增长迅速，音乐教育文化业务持续发展，类金融服务业务的逐步开展，将成为公司经营业绩新的增长点。

　　盈利预测与投资建议

　　我们维持对公司“强烈推荐”评级，合理估值10 元。在文化强国战略的背景下，公司有望充分享受到行业成长带来的发展机会。结合三季报调整全年盈利预测，预计2013~2015 年EPS 分别为0.22 元、0.26 元与0.30 元，对应当前股价PE 为34、29 与24 倍。

　　风险提示

　　公司人才储备和执行能力无法满足业务开展需要。