兴业证券

　　事件：

　　七匹狼公布2013年3季报。2013年前三季度，公司实现营业收入23.1亿元，同比减少8.11%；实现归属于上市公司股东的净利润3.73亿元，同比减少7.35%；实现EPS0.49元，同比减少18.33%。2013年第三季度，公司单季度实现营业收入8.87亿元，同比减少13.66%；实现归属于上市公司股东的净利润1.16亿元，同比减少25.63%。

　　同时，公司预计2013年全年公司归属于上市公司股东的净利润变动范围为-30%~0。

　　点评：

　　单季度营业收入继续下滑，ROS继续下降。

　　2013年第三季度，公司的收入端继续呈现调整态势。在前期订单数量减少、线下门店持续净减少的背景下，公司2013Q3单季度营业收入同比下降了13.66%，降幅较2013Q2有所扩大。同时，公司三季度末应收账款达到历史最高水平(9.59亿元)，显示公司在收入端压力较大。

　　2013年第三季度，公司ROS为13.12%，环比继续下降。值得注意的是：1)2013Q3公司单季度毛利率为45.07%，环比继续下降，显示公司在收入端压力较大的情况下销售价格受到影响，从而对毛利率产生负面影响。2)2013Q3公司资产减值损失同比及环比明显增加，主要因为在三季度公司计提存货跌价准备进一步增加。3)2013Q3公司投资收益明显增加，主要因为报告期内公司利用闲臵资金购买理财产品有所增加，从而使得投资收益上升。4)公司高新技术企业资质目前仍在复审之中，故按照25%税率计提所得税。

　　应收账款余额达到历史新高，偿债能力及运营效率均有所下降。

　　公司2013年9月30日资产负债表整体稳健。值得注意的是：1)公司的应收账款余额达到历史新高(9.59亿元)，主要因为在目前市场景气度较低、经销商销售压力较大的背景下，公司增加了对经销商的授信支持，从而使得应收账款余额进一步增加。2)公司的应付账款余额也达到历史新高(5.41亿元)，表明在目前行业景气度较低的情况下，公司仍然维持了对上游的议价能力，从上游获得了较大的授信支持。3)受到应收账款、存货余额增加的影响，公司的存货周转天数、应收账款周转天数等运营效率指标继续下降。同时，公司的偿债能力有所下降。

　　盈利预测及投资建议：

　　由于公司线下渠道收入调整的幅度略超我们此前预期，我们下调了公司的盈利预测，预计2013年至2015年公司EPS分别为0.63元、0.64元、0.67元，当前股价对应市盈率分别为15X、14.8X、14.1X。考虑到公司当前估值水平基本反映了对公司未来的负面预期，我们维持对公司“增持”的评级。