招商证券:定增解决资本瓶颈,利好公司长期发展
事项:
招商证券发布公告,计划以不低于10.71元的价格发行不超过11.2亿股,共募集资金不超过120亿元,募集资金用于加大创新业务投入、增加香港子公司资本投入及加大信息系统投入。其中第一大大股东集盛投资拟至少认购5.14亿股。
定向增发解决公司资本瓶颈
招商证券客户质量较优,招商证券在融资融券等创新业务上发展速度快于同业。
截止到9月底,招商证券股基交易额的市场份额为4.26%,融资融券的市场份额为5.47%,13年中期融资融券利息收入占比14%,位列上市券商第一位。以融资融券业务为代表的资本中介业务今年以来快速增长,但在公司债和短融额度基本接近监管上限的情况下,资金的瓶颈已经成为了招商证券发展创新业务中的一大难题,此次定向增发解决了招商证券资金的困境。
虽对公司EPS有24%摊薄,但未来有望通过创新业务弥补
此次定增将对EPS摊薄24%。但目前融资融券、场内股权质押业务等资本中介型业务发展迅速,目前融资融券业务已经突破3000亿;券商行业在股权质押业务的规模(按标的券的市值计算)达到1184亿,券商市场份额占比从12年的不足2%上升到接近20%。而且创新业务未来仍有较大市场空间。公司依靠优质的客户资源在资本中介业务中有资源优势,未来有望通过创新业务弥补eps的摊薄。
定增价格合理,大股东参与定增显示对公司信心
定增价格对应公司13/14年PE分别为24倍和20倍,PB1.84倍和1.49倍,低于行业平均估值水平,定增价格合理。按照定增发预案公司第一大股东集盛投资拟至少认购公司5.14亿股,显示大股东对于公司远期发展的信心,也有利于稳定二级市场信心。
估值与投资建议
考虑到明年股本摊销的因素,我们预计公司2013-2014年EPS为0.44元、0.53元,对应10月15日收盘价11.3元的PE分别为25倍和21倍。预计上市券商今明两年业绩增速均维持在30%左右,且个股期权的推出和IPO开闸等事件构成板块上涨的催化剂。定增事件本身又利好公司长期发展,大股东参与此次定向增发也有利于稳定二级市场信心。给予公司“推荐”评级。
风险提示
定增方案未能顺利获监管层批复
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华天科技:行业前景广阔,子公司西钛腾飞在即
近几年国内每年芯片进口金额接近甚至超过原油进口
近几年国内每年芯片进口金额都接近甚至超过原油进口。2010年芯片进口金额为1569亿美元,超过当年原油的进口额1349亿美元,2012年芯片进口金额为1920亿美元,也接近当年原油进口金额2204亿美元。芯片的巨大需求自然造就了下游庞大的封装市场。
摩尔定律渐遇瓶颈,芯片堆叠被业界寄予厚望
随着半导体工艺进入纳米世代后,光刻、低功耗等技术难度越来越高,摩尔定律逐渐面临瓶颈。为了在相同的空间内集成更多的晶体管,科学家将目光投向了 3D(三维)封装将芯片堆叠,以TSV(ThroughSiliconVias)为核心的3D封装突破传统的平面封装的概念,是延续摩尔定律瓶颈的主要方案。
5年内最新一代的3DTSV封测市场规模将达93亿美元,前景广阔
据预测,2013年3DTSV半导体封测市场规模达13亿美元,至2017年市场规模将至93亿美元,2013~2017年平均复合增长率将达 63.5%。2011年所有使用TSV封装的3D芯片或3D晶圆级封装平台(包括CMOS图像传感器、环境光感测器、功率放大器、射频和惯性MEMS传感器件等产品)产值约为27亿美元,而到2017年,该数字可望达到400亿美元,占总半导体市场的9%。
TSV新兴应用市场更加迅猛增长
TSV目前主要应用于CMOS图像传感器(CIS)的封装。据预测,2010年至2017年,全球TSV用晶圆消耗量平均复合增长率将达56%,但 CIS的占比将逐渐减少,其它应用增速更加迅猛。2013年CIS占TSV应用比例为58.5%,但到2017年,逻辑电路、存储器、MEMS等新兴应用占比将接近9成。近期苹果指纹识别传感器新兴应用对TSV产能的挤占效应尤其明显。
风险提示
全球经济增长缓慢,半导体行业低迷。
给予华天科技“推荐”评级
看好公司中高端传统封装产能的持续释放以及参股子公司西钛微的TSV业务快速增长。我们维持对公司13/14/15年EPS的预测为0.32/0.46/0.59元,维持“推荐”评级。
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步步高:推动O2O战略具备门店资源优势
事件:步步高今日发布全渠道、全业态、全品类和双线零售的“O2O”战略。
投资要点
现有业态组合和网络布局是公司推进O2O战略的核心资源:我们理解,O2O作为移动互联时代零售行业最重要的创新方向,应该具备三大要素:线上入口、线下门店和结算方式。腾讯和阿里为代表的纯电商分别在努力构建在前段入口和后端结算的战略优势,留给传统零售企业的路径唯有充分发挥现有门店网络的优势, 打造自身的闭环。步步高作为在中南地区拥有复合业态、密集网络的龙头连锁企业,天然具备推进O2O业务的线下资源;
与纯百货相比,公司的O2O更能落地:我们对纯百货做O2O持保留态度,原因在于:1.国内百货的模式是联营扣点,其做O2O结果很可能是引来的客流是为商户做嫁衣;2.不掌握商品,与O2O优化供应链,提升效率的逻辑相悖;3.鲜有覆盖全国的百货网络,门店规模和网络密集度都不够,其做O2O未必比布局全国的品牌企业更有效率;从这两个逻辑来看,我们更看好自营掌握商品、至少在区域内具备网络规模的连锁企业,如步步高,如苏宁等。
短期O2O难以推动业绩,近年还看稳健扩张和毛利率改善:即便是以最乐观态度来参照海外O2O策略应用最好的Macy”s等知名企业的经验,我们也难以说未来O2O会成为传统零售行业的救命稻草和业绩推手,只能说,在互联网电商时代的价格战跟前,传统线下零售只能被动挨打;在移动互联时代,随着手持设备可以成为入口,消费者可以动起来,传统线下零售好像才开始有了一点发挥现有网络优势的机会。但究竟能不能做好,我们认为关键还是看商品、品牌组合和体验营造以及效率改善。步步高的电商到年底上线,短期显然也难以贡献利润,所以我们还是基于其未来业绩的确定性来推荐。
财务与估值
我们维持2013-2015年0.73、0.93和1.14元的盈利预测。行业在过去两个月内受各种主题因素催化,对应13年的平均估值已24倍。基于公司业绩增长的确定性,我们按行业平均估值,对应目标价17.52元,维持增持评级。
风险提示:O2O电商项目的实施进度与效果低于预期;新开购物中心因同业竞争加剧而培育期延长:CPI波动及反腐倡廉对超市和百货增速造成不利影响。
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兄弟科技:环保洗牌加剧,龙头底部崛起
投资亮点
环保造成供给收缩以及需求回暖带来的价格弹性。因环保原因13年底国家淘汰有钙焙烧重铬酸钠工艺,现有落后产能占比高达67%。铬鞣剂的原料面临供应紧张价格上涨局面。同时下游需求回暖,公司库存由12年初的1.8万吨降至目前的0.6万吨。兄弟科技的原料有长期稳定供应,产品市占率高品牌好,而且铬鞣剂还与其他产品联产有成本优势,将会受益于行业洗牌、小产能关停带来的新增市场分额以及产品价格的上涨。公司铬鞣剂涨价弹性最大,每吨上涨600元(或 10%)年化增厚EPS约0.1元。
含铬固废清洁化综合利用项目跻身环保产业:公司所处海宁地区是国内皮革之乡,占全国产能15%,制革企业用铬鞣剂进行鞣制后产生含铬废水与含铬污泥难以处理。国家对重金属污染日益重视,未来市场空间巨大。公司与下游各类客户合作回收含铬固废一可以获得环保处理的收益,二可以资源重复利用,以极低成本获取铬鞣剂。该项目处理能力7.5万吨/年(未来计划进一步扩大),年化增厚EPS约0.15元;回收铬粉1.3万吨作为铬鞣剂,年化增厚EPS近0.10 元。
维生素品种将带来积极贡献。维生素B1下游需求好转,良好的供应格局可促使价格上调,未来保守预测毛利率会回归到20%以上的水平,增加净利 2000-3000万元。维生素B3产业链向上延伸降低成本度过难关,下游饮料需求不断增加。公司还是全球第一大维生素K3生产商,具有产品定价权维持稳定收益。
财务预测
由于公司收购不成功造成的财务费用损失在12年和13年进行了计提,且最终仲裁结果大概率可挽回部分损失,因此我们预测公司2013-2014年EPS为0.10、0.57元。
估值与建议
目前股价对应的PE分别为94、17倍。首次覆盖给予“推荐”评级,目标价11.6元,对应20倍2014年预测每股盈利。
风险
铬盐的环保及淘汰落后产能政策的执行力度不达预期;含铬固废处理项目投产进度不达预期;维生素价格联盟难以形成。
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苏宁云商:涉足商业保理,金融业务布局进一步完善
公司近况
公司公告:苏宁于2013年7月获批保理业务资质,合资成立的苏宁商业保理有限公司(注册资本5500万元,其中香港苏宁金融持股75%,苏宁电器集团持股25%)也已于近期注册成立,即将开展业务运营。
评论
1、公司围绕零售产业链的金融业务布局已日益完善,未来成长空间广阔。目前公司已经获批的金融业务牌照涵盖第三方支付、小额贷款、基金支付结算、保险销售代理、商业保理等,此外还在积极申请民营银行以及基金销售业务牌照。苏宁的每一项金融业务都是围绕其商业零售生态圈和平台商户服务的,大金融业务的日益完善也将带来公司更多的利润增长点。
2、苏宁的金融业务与零售主业将形成良好的互惠互利,相互促进关系。一方面苏宁庞大的消费者、供应商资源,以及资金流、商流、物流、信息流等优势,将为其金融业务的做大做强打下良好基础;另一方面,日益完善发达的金融业务也能更好的服务于零售主业,降低交易成本,提高运营效率,满足上游供应商和下游消费者更加多元化的需求,增加客户粘性。
3、转型后的苏宁在购销规模、双渠道搭建、高毛利大家电、物流和售后服务、产业链配套等方面具备优势。围绕O2O战略核心,公司将打造全面打通、立体服务消费者和供应商的大平台,提供购物、金融、物流、体验等全方位服务。4季度进入相对旺季,公司的双渠道整合优势将充分体现,同时公司后续仍不缺催化剂,有望在移动转售、银行、消费金融、物流等业务上取得突破。
估值建议
重申推荐。公司战略转型明确,执行力强,线上线下同价后市场份额有望提升,后续围绕B2C上下游生态链有望衍生更多创新价值。中长期看,公司规模效益提升带来的利润率恢复将是股价上涨持续动力。
风险
消费持续疲软,价格战加剧。
中青旅:定增影响积极,打开股价上行空间
事件:公司公告拟非公开发行不超过7800万股,发行底价为15.88元,募集不超过12.3亿。募集资金主要用于收购乌镇15%股权所需4.1亿、总部IT升级和打造基于遨游网的移动平台3亿、桐乡旅游广场2亿、补充流动资金2.9亿。大股东青旅集团拟参与定增,且认购金额不低于 2.56亿,认购比例不超过发行数量的25%。
评论:
定增整体影响积极:(1)项目前景看好:收购乌镇股权+遨游网平台化网络化和移动化项目+桐乡旅游广场+补充流动资金;(2)乌镇股权收购增厚项目增厚有望与定增摊薄比例相近,业绩影响不大。
(1)定增项目前景看好:
①乌镇股权收购增厚业绩。乌镇15%的股权收购有利于将其打造成为景区经营平台,储备投资新项目;短期内增厚业绩,预计13-14年增厚均在13.4%左右。
②遨游网平台化、网络化和移动化项目将有助于公司线上线下融合,最大程度公司产业链齐全的优势,构建公司面向未来商业环境与技术环境的长期可持续发展的新业态,实现公司业务的全面O2O化,将提升公司市场竞争能力和成长性,提振估值。
③桐乡旅游广场项目延伸乌镇景区:乌镇旅游接待项目,未来将建成集旅游集散地、休闲娱乐、商旅和酒店为一体的城市综合体,成为景区外的接待中心,打破乌镇景区内的接待瓶颈,提升接待能力,延伸乌镇旅游公司的服务链条,更大程度分享乌镇省级旅游试验区的发展成果。
④补充流动资金缓解财务紧张:公司目前资金较为紧张,通过定增补充流动资金将有助于缓解公司财务状况,降低财务成本。
(2)增发摊薄比例与乌镇股权收购增厚相近,业绩影响不大:本次发行不超过7800万股,预计将摊薄不超过15.8%,如之前所述,乌镇股权收购增厚比例约13.4%,合计摊薄约2.4%,整体影响不大。
大股东积极参与,有望打开股价上行空间。大股东参与定增,且认购比例不低于25%,股权占比将有提高,态度积极,公司作为团企的社会形象维持以及国有资产保值增值需求有望打开股价上行空间。
景区运营商属性增强有望提振估值。随着景区业务业绩贡献的稳步提升,公司将逐步转化为专业的景区运营商,改变目前公司业务相对较多、估值折价的状况,有助于提升公司整体估值水平。
公司即将进入盈利爬坡期:第二个景区15年有望盈利,第三个景区有望快速回笼资金,当期贡献业绩。①预测第二项目古北15年开始盈利,成熟后利润规模将超乌镇。第三项目有望模式改进,ROE提升,培育期缩短。②预计13-15年EPS0.77/0.92/1.19(增发摊薄后0.66/0.79 /1.03),维持12个月30元的目标价(景区89.8亿、会展彩票IT等31.7亿),增持。
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