今年上半年煤炭公司总体收入同比增长24.6%，较去年增速下滑15个百分点。营业收入增速下滑主要是由于2012年煤炭公司产量增速下滑，煤价同比回落。同时，二季度煤价加速下跌，使煤炭公司盈利能力普遍出现同比下滑，归属于母公司净利润同比增速仅3.7%。

　　目前，动力煤港口价格企稳但坑口还在补跌，焦煤受钢铁减产影响价格下行压力依然较大，尿素出口受阻无烟煤存加速补跌风险，10月份三季报风险不可小看，当前我们依然保持谨慎心态。

　　2012上半年煤炭公司总体收入同比增长24.6%，较2011年全年下滑15个百分点。营业收入增速下滑主要是由于2012年煤炭公司产量增速下滑，煤价同比回落；外加2011年煤炭贸易业务大幅增加之后基数偏大。本期营业收入增长主要来自煤炭贸易业务的增长，这些业虽然增收但并不增利。2012年二季度煤价加速下跌，使煤炭公司盈利能力普遍出现同比下滑，煤炭重点上市公司归属于母公司净利润合计值同比增速仅3.7%。

　　从盈利能力看，2012上半年合并利润表净利润率达11.7%，较2011上半年下滑2.4个百分点，较2011全年下滑1.1个百分点。我们认为2012年煤炭价格的下跌和成本进一步上涨，是企业盈利能力下滑的主要核心因素，合并利润表毛利率下滑至15.4%。

　　分季度看，二季度煤价的加速下跌，使得毛利率由一季度的17.5%迅速下滑至二季度的13.6%。而随着煤炭企业举债增加，财务费用率也有较大幅增长，由一季度的0.7%升至1.4%。二季度所得税率的集中调整使得所得税率由一季度的23.4%降至二季度的14.2%。综合看，二季度企业盈利能力加速下滑，净利润率则由12Q1的12.1%下滑至11.4%。我们重点跟踪的21家上市公司2012上半年累计产量为4.21亿吨，同比增幅8.6%。21家公司中，2012H煤炭平均售价同比上涨的公司11家，各公司算术平均降幅为-1.3%。但我们预计随着二季度以来各煤种价格的加速下跌，动力煤合同价受提价幅度限制影响，预计2012年增幅在4%左右，而动力煤现货平均价格同比降幅在8%左右，炼焦煤受下游钢铁行业持续萎靡影响，价格二季度以来持续下跌，预计全年平均价格跌幅将超过10%；无烟煤价格存在补跌风险，预计全年平均价格同比下降8%左右。我们认为进入三季度以来，产销量环比下滑明显，供应收缩的影响也将在下半年业绩中表现。另外，2012年煤炭公司成本、费用上升幅度较往年有所收窄，上涨压力仍存。

　　受制于二季度以来煤炭价格的加速下跌，进入二季度以来煤炭板块加速下跌，使得2012年至今明显跑输大盘，板块累计跌幅达13.5%，跑输申万300指数8.2个百分点。

　　就板块个股而言，年初至今除了靖远煤电、国投新集和盘江股份，其他煤炭个股均下跌。其中靖远煤电主要由于煤炭资产注入，至今领涨煤炭板块；而动力煤合同占比高煤价下跌风险小且内生增长突出的国投新集具备较强优势，累计涨幅达7%，相对板块超额收益达20%，这也是在煤价加速下跌后我们首选推荐的品种之一。而借助区位优势未来成长空间巨大的盘江股份在二季度前最高实现了50%以上的累计涨幅，之后受制于炼焦煤加速下跌风险，股价开始下行，截止目前实现累计涨幅4%。2012年中报超预期的兰花科创和平庄能源、存资产注入预期的阳泉煤业和借助业务转型的煤气化均跑赢了煤炭板块。而焦煤企业冀中能源、平煤能源、潞安环能受制于二季度以来上游钢铁行业的持续疲软，焦煤价格持续下跌风险，均明显跑输板块。

　　展望三、四季度，煤炭仍处于去库存阶段，行业整体呈经济后周期特征，分煤种看动力煤港口价格超跌后短期继续大幅度下跌风险不大，但由于钢铁已进入减产阶段，焦煤价格下行压力依然较大。同时，尿素进入传统淡季后，出口并不旺盛，预计无烟煤存加速补跌风险，我们认为近期需警惕焦煤无烟煤调价风险。

　　7月中下旬钢厂价格大幅下跌导致部分品种毛利已达停产临界点，触发钢铁企业开始减产，国内炼焦煤主产地价格继续承压纷纷下调。而从8月中旬的粗钢产量数据也开始逐渐反映出减产效果。但钢铁减产程度尚未到位，预计冶金煤承压下跌风险仍大，而现货价格的加速下跌也加大了合同煤下调的风险。无烟煤方面，春季施肥旺季结束，无烟煤下游尿素、甲醇价格进入下跌通道，7月尿素淡季出口窗口开启后，出口并不旺盛，在供需不平衡的情况下，我们认为无烟煤价格存在加速补跌风险。动力煤方面，迎风度夏需求有所回暖，港口库存下降至较安全水平，电厂库存有所回落但较往年水平仍偏高，7月以来港口煤价逐渐企稳，但由于前期港口煤价跌幅大于产地价格，动力煤产地价格仍在陆续补跌。

　　未来一个多月可以确定的是，基本面依然较差，动力煤港口价格企稳但坑口还在补跌，焦煤受钢铁减产影响价格下行压力依然较大，尿素出口受阻无烟煤存加速补跌风险，10月份三季报风险不可小看，当前我们依然保持谨慎心态，我们相对看好国投新集、中国神华、山煤国际、大有能源。另外，近期矿难频发，十八大维稳是否会出台大规模限产保安全政策；美国9月份议息是否释放强烈流动性信号，脉冲性机会我们也会紧密跟踪。