证券时报记者 贾壮

　　越来越多的数据显示中国经济下行风险逐渐加大，作为总需求管理工具之一的货币政策理应积极应对这一局面。经历过前期密集的货币政策宽松之后，中国央行近期一直使用逆回购等工具管理流动性，其效果固然不应忽视，但要想为稳增长提供更大的支持，还是应该考虑适时降低存款准备金率。

　　此前公布的7月份经济数据一片低迷，找不出任何亮色。7月份工业增加值同比仅增长9.2%，低于6月份和上半年的水平；出口增速下滑至1%，实现全年增长10%的目标难度较大；房地产投资增速下滑至15.5%，明显低于一季度的27%。经济硬着陆的风险始终不能排除，应对经济下滑需要更加积极的财政政策和货币政策，因此高层不断表示要加大预调微调的力度。

　　在能力范围内，财政政策表现得足够积极，中央政府频繁表态的同时，各地方政府也在陆续推出投资计划，投资数额加总后非常可观，虽然其中不乏口号和水分，但稳增长的积极性可见一斑。相比之下，货币政策除了在调控政策全面转向初期密集放松之外，大部分时间比较克制。在流动性管理方面，中国央行更加倾向于常态化的逆回购操作，而且数量随着资金需求量提高而不断增加。

　　逆回购操作可适当缓解流动性紧张，可惜作用不是非常显著，尤其是8月份以来，货币市场短期利率持续攀升，7天回购利率从3.5%开始上升，一度升至3.8%的高位，最高接近4%，显示货币市场的流动性处于比较紧张的状态，逆回购没有起到彻底的缓解作用。另外，货币市场利率一直高于定期存款利率，意味着央行通过降息拉低资金成本的政策意图传递不畅。

　　外汇占款减少是资金紧张的重要原因。从2007年开始，央行外汇资产每年的增量都超过了两万亿元，2008年达到了3.45万亿元。今年以来情况完全改变，前7个月外汇占款仅增加了2800亿元，多个月份出现负增长。由曾经的被动投放基础货币到现在的被动回收基础货币，中国央行不得不运用货币政策工具加以对冲，目前阶段逆回购扮演这样的角色，但相对来说，降低存款准备金率效果更为明显，而且目前居于高位的存款准备金率水平也提供了操作空间。

　　降准既有必要也有空间，央行为何引而不发呢？目前来看，有三重因素可能会增加央行的顾虑：一是上轮经济刺激计划中货币政策无限度放松，随后出现房价飙升、通货膨胀和地方融资平台乱象，外界据此指摘货币政策；二是近期房价出现回暖迹象，在房地产调控千钧一发之际，货币政策放松难免受到掣肘；三是央行对通胀的担忧并没有因为物价回落而减轻，这从货币政策执行报告中的措辞中可以看出来。

　　第一重顾虑在近期出台的稳增长政策中比较普遍，相比于上轮经济刺激政策，近期出台的政策更加理性和克制，在稳增长的同时比较注重对调结构的坚持。不过，如果过分担忧放松货币的负面效果，反而可能影响稳增长的效果，调结构将会失去存在的基础。

　　房地产调控的确成为稳增长和调结构矛盾的节点，货币政策则是平衡关系的重要环节。在一些业内专家看来，比较理想的组合应该是强化房地产的其他调控措施，以控制房地产的投资性需求，同时放松货币政策来稳定经济增长。

　　至于对通胀的担忧，现阶段似乎并无必要，相反，通缩风险更值得关注。受食品价格上涨影响，8月份居民消费价格指数（CPI）可能会小幅回升，但生产者价格指数（PPI）继续回落的可能性很大，而且PPI的回落压力后续将会向CPI传导，通货膨胀压力会继续回落，为央行放松货币政策提供更大空间。

　　作者：贾壮