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雅戈尔（600177）:服装主业稳健增长 业绩符合预期
上半年业绩符合预期
雅戈尔（600177）上半年营业收入同比增长0.7%至54.27亿元；营业利润同比下降3.6%至11.78亿元；归属于母公司的净利润同比增长5.4%至8.83亿元，对应每股收益0.40元，完全符合我们的预期。
纺织服装板块净利润稳定增长21.7%。公司进一步缩减纺织和出口代工业务，集中精力于品牌服装业务上，使得纺织服装板块收入缩减21.6%的情况下，毛利率大幅提升12.7个百分点。服装业务毛利率提升16.3个百分点至62.7%；其中品牌服装内销业务收入为22亿元，同比增长15.1%，毛利率同比提升0.7个百分点至65.9%。品牌服装的高毛利率来自于公司的垂直一体化模式--较高的直营和资产比例。
品牌服装渠道方面，门店扩张稳步推进，上半年净增109家至2，525个，直营比例继续提升。直营专卖店数量占比提升2个百分点至30%，直营商场专柜占比54%，加盟店占比下降至17%。分渠道收入比例方面，直营专卖店增加，团购有所收缩，直营专卖店:商场专柜:团购及加盟=43:40:17。
二季度地产结算速度加快。上半年地产结算收入约为25.6亿元，同比增长46.5%，高端项目结算较多使得地产板块毛利率大幅提升13.4个百分点至46.2%。房地产预售收入同比增长22.8%至41.32亿元，为后续的地产结算收入奠定基础。
金融投资没收获。股市不景气及处置投资较少导致投资收益几乎为0。目前持有上市公司市值93亿元，浮盈14亿元。
发展趋势
公司计划逐步收缩金融投资业务，增加小户型住房比例。服装出口代工业务已几乎全部停止，纺织业务也在逐年萎缩。公司集中精力在品牌服装主业上，预计年均业绩增速在20%以上。各子品牌定位精细且互不重复，GY和HSM今年发展较为迅速。预计下半年地产业务收入增长依然较快，全年地产收入在50亿左右。
盈利预测调整
维持盈利预测不变，2012/13年每股收益分别为0.85/1.13元。
估值与建议
当前股价对应2012/13年经常性业务市盈率8.6/6.5倍，估值已经很低，与分部加总NAV相比折价30%以上。随着公司逐步提升品牌服装主业的占比，未来盈利将更趋于稳定，维持推荐。（中金公司）
中国建筑（601668）:下半年将受益于经营环境改善
房建收入快速增长，财务费用上升吞噬部分利润
1H12中国建筑（601668）主营收入2534.9亿元，同比增长14.8%；营业利润130.5亿元，同比增长15.8%；归属母公司所有者净利润71.7亿元，同比增长9.9%。EPS为0.22元。从分项业务看，房建、基建、房地产和设计分别实现收入1997、271、215和24亿元，同比分别增长17.4%、4.2%、4.5%和3.8%。1H12年公司综合毛利率12.06%，同比上升0.06个百分点，主要是房建毛利率较去年同期提升0.8个百分点至8.5%，我们判断一方面因公司大项目战略带来一定的规模效应，另一方面因高端项目如超高层建筑占比加大所致。1H12公司期间费用率3.49%，同比上升0.87个百分点，其中销售、管理、财务费用分别为0.19%、2.46%和0.84%，同比分别上升0.03、0.21和0.63个百分点，因大量投资业务的展开，公司长、短期负债均有所增加致财务费用上升。
新签合同逆势增长、土地储备丰富
公司上半年建筑业务新签合同额约5，127亿元，增长12.8%。其中，房屋建筑4，366亿元，增长9.6%；基建业务721亿元，增长37.1%；设计勘察业务40亿元，增长8.8%。从新签合同额来看，公司业务结构调整效果明显，基建占比进一步提高。公司上半年地产业务销售额再创历史新高，达到603亿元（中海地产536亿元，中建地产67亿元），增长25.6%；期末拥有土地储备约6571万平方米，足够公司3年左右的开发需求。
投资业务渐入佳境，有望带动施工业务毛利率进一步提升
我们认为在新一轮的基建投资中，以中国建筑为代表的大型企业成为地方政府开辟第二融资渠道的一大出路，BT（BOT）+EPC将成为重要模式，随着后续投资业务规模的逐步扩大，公司建筑业务的毛利率有望持续提升。
维持推荐评级
我们认为下半年无论是投资增速有望逐步企稳，尤其是基建增速将转正，同时货币政策有望进一步宽松，公司经营环境有望进一步改善；地产业务在销售回暖的背景下，将稳健发展。因费用率上升较快，调整12/13/14年的EPS至0.52（-8.7%）/0.61（-8.2%）/0.70（-8.0%）元，当前股价对应的PE分别为6/5/4x，维持推荐评级。（国信证券）
报喜鸟（002154）:二季度业绩增速放缓
上半年净利润同比增36%，二季度增速放缓，公司预计前三季度净利增25%-45%。公司最新中期业绩报告显示，上半年营业收入为9.16亿，同比增长25.02%；归属目公司股东的净利润为1.26亿，同比增长35.80%，基本符合我们的预期，上半年EPS为0.21元。整体来看，在宏观经济和消费环境回落的情况下，品牌服装行业销售增速普遍放缓，公司二季度业绩增速也出现了较一季度放缓的局面，但正装和商务装行业整体还是体现出了一定的防御性特征。公司预计2012年前三季度，净利润同比增长25%-45%。
毛利率大幅提升，财务费用较快增长。公司上半年毛利率为60.26%，同比大幅上升6.51个百分点，公司继续提升品牌内涵，走高附加值路线，主品牌报喜鸟（002154）产品继续提价；销售费用率和管理费用率均微幅提升，分别上升0.52和0.27个百分点；财务费用率为1.07%，同比上升1.14个百分点，主要是计提了2011年发行的公司债在本报告期的利息费用所致；上半年净利率为13.74%，同比上升1.09个百分点。我们认为，公司通过更完善的品牌管理和终端零售运营提升产品定位和毛利率，有助于持续提升盈利能力。
应收款项下降，存货合理稳步增长，经营现金流转正。期末，公司应收账款5.49亿，较一季度末和年初均下降23%，主要是公司加大应收账款催收力度及产品销售季节性；其他应收账款为2.39亿，较一季度末增长35%、较年初增长58%，主要是公司对加盟商提供财务资助增加；应收款项合计较一季度末下降11%、较年初下降9%；期末存货为6.58亿，较一季度末增长25%、较年初增长29%；短期借款为2.09亿，较一季度末减少34%、较年初减少41%，主要是公司归还到期银行借款；应付账款为2.70亿，较一季度末增长18%、较年初增长47%，主要是秋冬备货及公司应付货款的信用期延长；预收账款为1.47亿，较一季度末增长59%、较年初增长33%，32.56%，主要是母公司收取加盟商2012年秋冬季货品预收款；上半年经营现金流为9964万，由一季度的负数成功转正，主要是有效催收加盟商欠款、减少广告费支出等。
主品牌稳定增长，宝鸟团购业务明显回升，效率驱动多品牌运营规模优势。（1）上半年报喜鸟品牌新开店30家，总数达到851家，继续以高知名度、高美誉度、高附加值为目标，以供应链效率、内部营运与组织流程效率、渠道效率和零售效率等四大效率为中心，提升终端精细化管理水平；（2）宝鸟团购业务明显回升，实现高价大型亮点订单突破，在保持金融、电力等领域的优势外，还加大其他领域的开拓力度，大幅提升人均销售额和单笔订单额，上半年实现净利润1417万；（3）圣捷罗关店25家，总点数为222家，受休闲装行业增速下滑影响，公司适当控制扩张力度，并对网点进行整合；（4）公司继续大力推动由要素驱动转向效率驱动，以报喜鸟为龙头，以大店（凤凰尚品）为基础，全力打造改变传统商业营运格局的营运能力，带动其他品牌共同发展。
维持盈利预测和推荐评级。我们维持2012-2014年的EPS预测为0.85/1.21/1.60元，PE为15/11/8倍，维持推荐评级。
风险提示:终端销售受经济下滑影响超预期；多品牌培育不及预期。（日信证券）
宝钢股份（600019）:受益资产剥离 上半年业绩同比增长89%
事件:报告期内宝钢股份（600019）实现营业总收入981.01亿元，同比下降11.74%；营业利润27.18亿元，同比下降59.79%；实现利润总额123.34亿元，同比增长81.73%；实现归属于上市公司股东的净利润96.10亿元，同比增长89.19%；实现基本每股收益0.55元。
受益资产剥离，宝钢股份上半年净利润同比增长89.19%。公司上半年销售商品坯材1185.5万吨，独有及领先产品销量554万吨，实现营业总收入981.01亿元，营业利润27.18亿元，其中包括不锈钢、特钢事业部一季度营业利润亏损7.4亿元。2012年4月1日，公司出售不锈钢、特钢事业部相关资产，获得收益90.9亿元，上半年实现合并利润总额123.34亿元。上半年实现EPS0.55元，扣除非经常性损益后EPS为0.14元。由于公司内外部经营环境的变化，公司对年度生产经营计划进行调整。调整之后公司全年计划铁产量2279万吨、钢产量2398万吨、商品坯材销量2346万吨、营业总收入1960亿元、营业成本1800亿元。受益于出售不锈钢、特钢事业部相关资产收益影响，预计1-9月归属于上市公司股东的累计净利润同比增幅超过50%。
上半年产品综合毛利率为6.37%，同比下降3.95个百分点。上半年公司的主营业务收入主要来自冷轧碳钢板卷和热轧碳钢板卷。由于下游用钢行业需求不足，钢材销售价格下降，且钢材销售价格下降幅度远大于上游原燃料价格的下降幅度，因此报告期内产品综合毛利率同比下降3.95个百分点。具体来看，冷轧碳钢板卷毛利率10.55%，同比下降6.18个百分点；热轧碳钢板卷毛利率10.22%，同比下降3.98个百分点。另外，上半年公司出口钢铁产品121.4万吨，同比下降7.68%；出口产品实现营业收入99.90亿元，同比下降15.70%。
公司其他财务指标情况。上半年公司发生财务费用4.99亿元，同比增长655.73%，主要是受上半年人民币兑美元贬值而去年同期人民币兑美元升值对汇兑损益的影响。资产减值损失同比下降74.77%，主要是根据市场变化，上半年同比少计提存货跌价准备1.04亿元。应收利息3.40亿元，同比增长2793%，主要是应收出售不锈钢、特钢事业部相关资产长期应收款利息。
业绩预测和投资评级。受益于资产剥离带来的收益，我们预测公司2012-2013年每股收益分别为0.64元和0.35元。6个月目标价4.70元，对应2012年和2013年的市盈率分别为7.3倍和13.4倍。综合考虑，维持公司增持投资评级。
风险提示。下游制造业用钢需求持续低迷。（海通证券（600837））
重庆百货（600729）:业绩符合快报 明年可关注整合效应
2012年上半年业绩符合快报
重庆百货（600729）2012年上半年实现营业收入154亿元，同比增长13.6%；营业利润4.9亿元，同比增长14.6%；净利润4.15亿，对应每股收益1.11元，同比增长11.9%，占我们全年预测的58%，和业绩快报一致。其中，二季度收入和净利润分别增长11.6%和14.7%。
二季度收入增速略有放缓，毛利率小幅提升。2季度门店促销力度略有降低，收入增速由1季度的15%下降至11.6%。
上半年毛利率同比上升0.2个百分点（2季度提升0.6个百分点），拉动上半年毛利额提升15.6%。
销售费用增长略快，财务费用和资产减值损失降低。公司上半年销售和管理费用同比增长17%，快于收入增速。财务费用减少主要由于公司部分资金采取协议存款方式利息收入增加，而资产减值损失降低是由于黄铂金市价上升转回前期计提的跌价准备。期内营业利润同比增长14.6%。
门店稳健扩张，奠定增长基础。期内公司经过三年规划改造的璧山购物中心已于年初重装开业，营业面积从5000平米扩容升级至1.4万平米，开业当日实现销售400多万元。此外公司期内还进行了一系列的门店调整并签订了简阳商场、綦江商场、新世纪（002280）阆中商都等新门店，虽然短期有费用影响，但为今后发展和增长提供了新的动力。
趋势展望
3季度行业销售数据不理想，公司收入增速亦回落至个位数水平。7月份百强零售数据同比仅增长7.4%，是2012年以来的最低增速。预计消费数据增速一般的情况将持续到十一假期，关注4季度由于高基数效应消除带来的增速恢复。
下半年重组人员调整有望初步到位。去年4季度以来公司新总部框架建成，核心高管确定，预计随着新中高管理层逐步到位将开始推进整合，主要体现在采购、物流和信息上的共享和集合效应，超市可能会最先出效果。
估值与建议
维持推荐评级。维持盈利预测不变，预计2012-2013净利润分别同比增长15.6%和25.2%，对应市盈率14x和11x。
上半年业绩表现符合市场预期，但短期行业数据下滑可能使零售板块表现承压。整体来看，公司西南部商业龙头地位确立，预计下半年开始至明后年体现出提升趋势，建议可逐步加大关注。（中金公司）
精工钢构（600496）:受轻钢需求拖累 等待光伏业务拐点
上半年下滑28.8%，低于预期:2012年上半年公司实现主营业务收入25.5亿元，同比下滑1.8%，实现归属母公司净利润1.04亿元，同比下滑28.8%，EPS0.18元，低于预期；二季度单季度实现主营业务收入11.2亿元，同比下滑21.9%，环比下滑21.2%，实现归属母公司净利润0.52亿元，同比下滑47.2%，环比增长3.2%。
收入下滑和持续扩张导致净利率下滑:上半年净利率4.1%，同比下滑1.6个百分点，其中二季度4.7%，同比下滑2.2个百分点；毛利率16.9%，同比增长2.3个百分点，其中二季度20.5%，同比增长5.5个百分点。净利率下滑主要是因为收入下滑的同时生产基地扩建和对外收购导致费用大幅增加，二季度销售、管理和财务费用率分别上升了1.2%、2.8%和2%。毛利率提升是由于钢价下跌及部分工程决算增加。
轻钢及空间钢收入下滑，多高层钢增长明显，未来结构或有所调整:上半年轻钢和空间钢收入分别下滑38%和19%，而多高层钢增长51%，我们认为下滑是受制造业和政府投资下滑影响，多高层钢的增长则受益于商业地产的发展，但公司表示工业和公共建筑领域签单受影响不大，会因付款条件下滑主动收缩商业建筑订单。
新签订单与去年持平，大单占比较仍较高，继续推进向一体化服务的建筑商转型:上半年新签订单51.4亿，与上年持平，5000万以上大单占比61.4%，略降4.1%。
公司积极收购建筑、幕墙企业，坚持推进转型。账面预收款5.75亿，同比增长5%。
光伏业务是未来亮点:光伏组件价格不断下滑以及政府对节能环保的重视提高有望使加速光伏建筑一体化的推广。佳宝新纤维3MW屋顶光伏项目以及公司与中节能太阳能签署的合作协议为积累业绩履历和项目资源迈出了重要一步，未来有望享受先发优势。
下调盈利预测，维持增持评级:我们预计12/13EPS分别为0.43/0.47元，增速分别为-10%/9.7%，对应当前股价的PE分别是15X和14X，维持增持评级。（申银万国）
泰和新材（002254）:芳纶贡献主要业绩 期待氨纶回暖
上半年业绩回顾:
泰和新材（002254）上半年实现营业收入7.53亿元，同比减少4.8%，实现净利润3100万元，同比减少73.9%，合每股收益0.08元，低于预期。公司预计2012年1-9月净利润在4000-5200万元，同比下降60-69%。
芳纶业务进展良好。芳纶1313是公司主要利润来源，在国内防护领域的需求呈现高速增长，虽然外围不佳影响出口市场，但总体的销量环比11年下半年仍有所增长；芳纶1414在汽车胶管、光缆、摩擦密封等领域得到了较好的推广和应用，产销量较11年下半年大幅提高，后续有望开始贡献盈利。芳纶业务的毛利占比由11年同期的43.38%上升到67.78%。
氨纶业务自底部略有回暖。公司的纽士达？纤维销量同比增长20%以上，但由于氨纶价格同比降幅较大，导致氨纶业务的整体毛利率仅在5.6%，同比下降17.6%，但相比11年下半年的2.7%已有较大提升，显示出氨纶行业环境的改善迹象。
发展趋势:
芳纶产业是国家新材料十二五规划重点扶持的产业之一，公司作为国内芳纶龙头，未来将逐渐向新材料公司转型，芳纶业务的发展将有助提高公司的估值水平。
估值与建议:
我们下调公司2012-13年的盈利预测至0.19和0.30元，下调幅度分别为55%和51%。目前对应2012-13年的PE分别为46x和29x。
我们看好公司在芳纶领域的发展及向新材料公司转型的前景，同时氨纶价格若恢复将显著提升业绩，维持推荐评级。
风险:
氨纶业务维持低迷；
芳纶下游需求大幅萎缩；
市场估值中枢下移风险。（中金公司）
烽火电子（000561）:海外市场再次有斩获
投资要点:
公告内容:控股子公司陕通公司与中电科技国际贸易有限公司签订了《通信电台项目研发生产合同》，合同总金额为20083.15万元人民币。合同履行期限为2012-2015年，预计本合同在下一年度开始分期分批确认收入，可确认收入总额约占公司最近一个经审计会计年度营业总收入的21.24%。
此次订单符合预期，再次印证了海外市场是公司近三年的主要成长动力之一。
公司从08年开始介入非洲与拉美地区，11年开始正式进入收获期。去年底公司签署的埃塞俄比亚项目合同金额达人民币1.26亿元（信息来源:公司主页），而此次合同金额超2亿再创新高，再次印证了军用通信产品一旦在某个地区获得突破后将会产生持续性订单的观点，预计公司已覆盖的地区3年后潜在市场容量为5亿/年。
国内市场传统军用产品稳定成长。随着国家加速推进武器装备由机械化向信息化转变，公司主营的军用通信行业可稳定的获得高于军费增速的增长。同时，军用通信市场技术壁垒高，行业竞争格局长期内均较为稳定，业内各公司中短期内的增速高低主要由大项目波动导致。随着应急通信网、数字化部队建设等大项目陆续在未来两年从产品定型与规划正式转化为实质性的订单，预计明后年行业增速约15%. 新业务提供成长增量。公司去年开始积极开拓通信车与RFID 两大新业务。首先，年报中提及的通信车业务标志着公司由单一设备制造商向系统集成商的转型。根据每台通信车120~150万的收入贡献值估算，该市场3年内将为公司开辟一个年收入超3亿元的新增市场。从首批项目招标结果看，公司在此领域已取得了绝对领先的地位。其次，RFID 业务公司仍依托军队与西北两大优势渠道资源，我们维持12年其将贡献收入超过4000万的预测。
维持 增持评级。我们维持公司12-14年盈利预测至0.25/0.33/0.39元，复合增速28%，现价对应12-14年估值分别为26、19、16倍。我们看好公司产品的高壁垒及长期成长空间，维持增持评级。（申银万国）
三花股份（002050）：下游空调行业持续低迷拖累收入规模
盈利预测与投资评级:下游空调行业持续低迷拖累收入规模，费用率上升降低盈利水平，维持增持。公司中报（eps0.31元）与先前业绩快报一致，我们维持公司12-14年EPS预测0.69元、0.87元和1.07元，考虑到下半年原材料价格同比显著降低改善盈利，节能补贴政策实施后对下游终端的拉动作用，以及公司股权激励方案对业绩的考核要求（较2010年收入增速不低于32%，净利润增速不低于30%，即今年业绩考核下限0.689元），公司全年业绩实现程度仍较高，目前股价（9.60元）对应PE分别为13.9倍、11.0倍和8.9倍；维持增持评级。
受困空调行业整体景气度下行，上半年收入持平，净利润下滑。公司上半年营业收入21.2亿元，同比基本持平；实现（归属于母公司）净利润1.87亿元，同比下滑8.6%。其中二季度单季实现营业收入12.4亿元与（归属母公司）净利润1.06亿元，同比分别小幅增长1.5%与1.0%，增速环比略有好转。今年上半年空调行业受困于补贴政策退出以及同期高基数影响，空调产量同比下滑10.8%，三花尽管作为行业龙头表现好于行业平均，但仍受到一定拖累。
此外，由于下游整机厂在不景气环境下延长上游零部件供应商账期，导致公司上半年每股经营性现金流0.05元，同比下滑68.8%。公司同时预告1-9月归属于上市公司股东净利润同比下滑30%致0%。
毛利率稳中有升，股权激励实施与研发开支增加提升费用率。在主要原材料铜价上半年大幅回落的情况下，公司上半年综合毛利率达到24%，稳中有升，预计下半年铜价仍将维持低位，毛利水平将能维持稳定。费用率提升成为上半年拖累净利润增长的主要原因:上半年公司管理费用率达到7.9%，同比上升2.2%，一是由于公司持续加强科研投入，中报技术人员数量相较于2011年末增长10%，造成研发开支有较大幅度增长；二是由于11年末股权激励实施后，预计增加2012年全年股权激励费用3000万元，上半年摊销约为1500万元；销售费用率则基本持平，小幅上升0.2%至2.6%。（申银万国）
南方航空（600029）:加快国际线拓展步伐 打造全方位国际枢纽
南方航空（600029）发布2012年中报。公司上半年主营业务收入480.28亿元，同比增长13.24%，但因燃油成本上涨导致营业成本同比增加17%，超过收入增速。此外，人民币贬值使公司财务费用本期由负转正，对营业利润产生明显负面影响。公司上半年实现归属于母公司的净利润4.49亿元，同比下降83.7%，扣非后每股收益0.04元，同比下降84.6%。
点评:
公司供需状况良好，效率指标处于改善中。
油耗成本虽大幅增长，平均油价涨幅已显著回落。
人民币贬值，汇兑收益不复存在，财务费用激增。
维持公司增持评级。
尽管从行业层面，今年旺季基本面超预期增长的可能性较小，盈利前景难有惊喜，但公司自身国际化路线清晰，在稳固澳洲线的同时，欧洲和美国航线多元化齐头并进。长期而言，我们看好公司未来业绩随着国内外经济形势改善的高弹性。预计公司2012-13年EPS分别为0.23元和0.29元，对应今明两年动态PE分别为16倍和12.7倍，PB约为1.4倍。目前股价已反应出年内较悲观预期，维持公司增持评级，目标价区间3.45元到4.14元，对应2012年15-18倍PE。
风险提示。运营状况不达预期，航油价格波动对于公司营业成本增加的潜在影响。（海通证券）
华联股份：业绩符预 主业进入经营提升期
华联股份2012年上半年实现营业收入3.88亿元，同比增长60.1%，净利润2800万元，每股收益0.03元，符合预期。购物中心经营管理进入快速发展期，营业收入开始提升。毛利率有所下降，营销管理费用控制有效。财务费用大幅增长压制业绩表现，短期仍有压力。维持盈利预测不变，预计2012-2013年每股收益0.06和0.08元，经营性同比增长442%(低基数)和41.2%。维持审慎推荐。
提示：本文属于研究报告栏目，仅为机构或分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，本网不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。
来源：中金公司
国电电力：水火互补 业绩稳健
电力毛润率上升约3个百分点。上半年水电量持平，电力毛利率增长主要得益于火电机组去年两次燃煤机组电价上调效应显现。投资收益增加1.5亿元，或24%。财务费用增42%至31.7亿元。维持盈利假设不变，预计公司2012、13年净利润分别为36亿和45亿元，对应EPS0.24元和0.29元，对应市盈率11x和9x。看好公司水火互补的资产结构，业绩稳定性强，目前估值属行业偏低水平，具备安全边际。
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来源：中金公司
建议趁低吸纳长城汽车 目标价18元
长城汽车(02333) 24.45 元 / 目标价：18.0 元 /12.5% 潜在升幅
因素：i) 集团上半年业绩略胜预期， 而7 月汽车销售按年增加63%，并创出年内销量新高，相比自主品牌同期近13%增长，表现一枝独秀；ii) 由于长城的轿车亦属于低排放量汽车，亦将会受惠于以旧换新。随着于SUV哈弗H6 的产量慢慢增加，加上另一SUV 哈弗M4 亦即将出台，料续可望集团下半年业绩继续做好；iii)现价预测市盈率约9.6 倍，与近3 年平均9.8 倍的估值相若，惟其预测市盈增长率(PEG)仅0.38 倍，反映集团增长动力仍存；iv)股价续守长期升轨底部之上，若短期技术指标改善，有利股价短期反弹，因此建议趁低吸纳。
来源：信达国际
中国生物制药买入评级 目标价3.4
核心净利润账面上低于预期。公司上半年收入39.2 亿港元，同比增长44.8%，股东应占净利润3.5 亿港元，同比增长56.1%，其中投资收益贡献有2000 多万港元，扣除后，核心净利润3.2 亿港元，同比仅增长21.7%，核心EPS0.066 港元，低于我们此前报告中预期的0.071 港元，低于预期幅度为7%。第2 季度股息0.01 港元/股，上半年股息共0.02 港元/股。
由于实际税率暂时高企，我们认为，扣非后税前利润同比增长36.4%，是公司业绩真实增长的较好估计。公司上半年实际税率28.4%，远高于去年同期的20.9%，导致核心净利润增速仅21.7%。但历史上，公司虽然单季度的实际税率经常变化，但全年的实际税率一般在18%～20%左右(主要子公司所得税率15%，部分费用无法抵税)。因此，我们认为上半年28.4%的实际税率为暂时现象。我们测算，扣除投资收益之后，税前利润同比增长36.4%，我们认为这一增长为公司业绩增速的较好估计。由于少数股东权益比例实际变化仅1.2%，我们假设核心净利润增长等于扣非后的税前利润增长，即36.4%，则核心EPS为0.074港元，略高于我们预期4%。
毛利率和费用率均上升。毛利率同比上升2.4 ppts，主要是产品结构的变化，也反映出降价对公司影响不大；销售费用率和行政费用率分别同比上升2.1和0.4 ppts，财务费用率同比略降0.1 ppts，这三项费用率的变化基本抵消了毛利率上升的影响。虽然其它费用率账面上同比下降了1.3 ppts，但由于投资收益计入在其它费用中，因此，扣除投资收益之后，其它费用率同比上升0.9ppts。
制药业务增长仍然强劲。制药业务收入同比增长41.1%，经营利润同比增长41.1%，这表明公司核心业务的盈利能力并没有下降，市场对公司利润率下降过于担忧。主导产品中，润众上半年收入4.2 亿元，YOY 115.4%；天晴甘美收入5.8 亿元，YOY 54.7%；凯时收入8.2 亿元，YOY 24.3%。
维持买入评级。我们认为全年的所得税率将下降，因此维持预计12～14年核心EPS 分别为HK$ 0.16/0.19/0.24 ， 核心净利润增速分别为23%/24%/25%。维持目标价3.4 港元和买入评级，市场过于担忧财务报表的账面变化，股价调整已经带来介入机会。
来源：交银国际
瑞声科技买入评级 目标价32元
上半年收入及净利增长突破预期
2012 年公司收入同比增长37.57%至25.89 亿元人民币，毛利率基本持平达43.47%(去年同期为43.62%)，净利润率达27.7%,股东净利规模同比增长41.4%至7.17 亿元人民币,每股基本盈利58.66 分人民币，折合港币72.42 港仙，中期每股派息20 港仙。
收入结构发生变化，平板电脑、韩系及国内手机厂商客户是今年看点公司的主要收入来自于动圈器件(增长动力来自于speaker box 收入大幅增长)，该分部收入同比增长34.05%至约20 亿元人民币，收入占比达77.3%，毛利率略降至46.94%；传声器的收入占比有了明显提升，12 年上半年该分部收入同比增长97.37%至约3.46 亿元人民币，收入占比由去年同期的9.3%提升至13.4%，毛利率更是由35.1%提升至37.4%，其中MEMS Microphone 的占比大幅提高，从而拉动了整体收入的增长，以及公司在投入自动化改造初见成效，提升了该分部业务的运营效率；公司的非声学领域收入(镜头模组、结构件、VCM 等等)，该分部收入同比增长将近60%，扩张速度非常明显，其收入规模于12 年上半年已经达到了1.98 亿元人民币，占比提升至7.64%，毛利率也显着提升至26%。
资本支出超越预期，但提升自动化水平有助维持毛利率
上半年公司已斥资6 亿元人民币，以提高自动化生产模式和生产效率，我们在年初时的预测是约7 亿元人民币，目前来看肯定将大幅超越全年预期。公司上半年的资本支出中约90%投入到了声学领域的产能扩张，以及相关自动化产线建设，10%投入到非声学领域。我们认为，大规模的投资似乎有损公司的现金流，其持有现金规模下降了约12%至12.11 亿，但自动化程度提高对公司盈利能力的维持有所贡献，且上半年已经有所体现。
调整目标价至32 港元，买入评级
我们调整公司未来12 个月目标价格为32 港元，较目前价格有22%的上涨空间，为2012 年每股预测收益21 倍市盈率，买入评级。
来源：第一上海
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