东北证券 解文杰

　　公司发布2012年半年报，实现营业收入124511.19万元，同比增长20.69%；实现归属于上市公司股东的净利润5713.78万元，同比增长23.14%；实现每股收益0.17元，同比增长21.43%。同时，公司发布2012年1-9月份归属于上市公司股东的净利润增速为30%-50%。

　　分业务来看，防水卷材实现收入69971.01万元，同比增长30.24%，防水涂料37668.66万元，同比下滑6.97%，工程施工15321.51万元，同比增长73.21%，整体收入实现较快增长的原因主要是公司多层次的营销网络逐步成熟，大客户营销模式及渠道销售保持较高增长。从区域增速来看，传统区域北京、上海增速分别为19.76%、-3.3%，但其他区域的增速达到23.01%，显示全国市场销售布局战略成效显著。

　　整体毛利率达到29.02%，同比小幅提升1.9个百分点。其中防水卷材毛利率为25.49%，同比下滑0.93个百分点，主要是产品结构有所调整及原材料价格略有上升；防水涂料毛利率为33.94%，同比上升6.73个百分点，主要是相关原材料价格有所下滑；工程施工受益于工程公司改革及本年承揽的优质项目的增加，毛利率为32.99%，同比提升2.07个百分点。

　　期间费用率方面。销售费用13841.78万元，同比增长13.79%，管理费用12551.00万元，同比增长26.56%，财务费用3645.59万元，同比增长52.22%，整体期间费用率为24.13%，同比提升0.41个百分点。但受益于毛利率提升，整体净利率提升0.2个百分点，达到4.64%。

　　目前公司在建产能储备依然丰富，增长潜力充分。我们维持之前报告观点：随着公司产能投放、渠道销售网络建设和减员增效改革的进行，公司规模化效应将逐步提升，12年开始盈利弹性将提升。

　　盈利预测及投资评级。根据最新情况，我们调整公司2012年、2013年、2014年每股收益为0.51元、0.78元、1.18元，目前股价对应PE分别为26x、17x、11x，维持“推荐”评级。

　　风险提示：项目建设低于预期；原材料价格上涨超预期。