近期，百视通公司发布2012年上半年业绩报告：报告期内实现营收9.17亿元，同比增长49.24%;归属于上市公司股东净利润2.56亿元，同比增长53.56%;EPS为0.23元，扣非EPS为0.23元。

　　二、分析与判断

　　业绩基本符合我们预期，营收同比增长49.24%，净利润同比增长53.56%

　　1、公司上半年业绩增长主要原因：报告期内IPTV业务增长稳定，营收同比增长67.16%，业务占总收入的67.70%，比重较2011年底提升6.46个百分点，贡献度有所提升。公司不同业务营收占比为：IPTV业务(67.70%)、舞美演艺策划制作(10.45%)，互联网带宽资源租赁(5.38%)，设备销售及租赁(4.79%)，手机电视(2.56%)。

　　2、上半年公司综合毛利率为47.48%，相对去年同期增长1.38个百分点。公司销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为4.65%、10.13%与-0.76%，销售费用率和财务费用率分别同比下降1.81个百分点和0.30个百分点，管理费用率上涨0.45个百分点。

　　3、我们对公司未来的业务判断如下：(1)广电43号文颁布后，IPTV市场未来将形成以各省级卫视、CNTV、电信运营商为三大参与主体的“一省一平台”格局，公司IPTV业务拓展空间受挤压;(2)短期来看，IPTV业务还将是公司营收主要来源，公司或将通过加强与地方广电、地方运营商合作力度，提供技术服务与内容服务来维持业务增长;(3)长期来看，“一云多屏”战略下，公司将继续通过拓展互联网电视业务、OTT商用业务、搭建内容服务平台(参与内容制作，提供内容服务)、尝试内容运营(如借助风行网试水网络视频)挖掘新的利润增长点。

　　IPTV业务上半年同比增长67.16%，毛利率减少7.04个百分点，43号文发布挤压公司IPTV业务拓展空间

　　1、IPTV业务仍为公司上半年收入的主要来源。我们认为，毛利率的大幅下滑，是公司与CNTV结算摊薄IPTV用户ARPU值的直观体现。截止到6月前公司IPTV用户超1200万，人均观看每天3.5~4小时。公司目前提供的IPTV业务主要有两类：

　　一是为总平台提供技术支撑，二是向地方广电提供内容资源，获取内容分成收入。

　　2、我们认为，广电总局43号文(《广电总局关于IPTV集成播控平台建设有关问题的通知》)颁布后，公司集成播控平台牌照不再具有稀缺性，省级卫视或将挤压公司未来IPTV业务拓展空间。(1)43号文首次明确集成播控和内容服务的分平台牌照方申请主体为“省级电视台”。以省级电视台为代表的地方广电将与CNTV、电信运营商合作进行IPTV业务拓展，参与利润分成环节。(2)2012年6月底，由CNTV、深圳广电集团和中国电信(微博)深圳分公司共同推出的深圳IPTV即为这种模式的代表。(3)

　　公司或将通过加强与地方广电、地方运营商合作力度，提供技术服务与内容服务来保证业务增长;此外，公司有望借助自身丰富的版权内容，搭建优质内容服务平台，获取全国性内容服务平台资质。

　　上半年购入近3万小时版权，公司年底版权储备或突破40万小时公司在上半年购入优质版权近3万小时(其中介质50%覆盖高清)，以求继续保持在国内网络视听版权领域的领先优势。我们认为，(1)公司未来还有望继续加大对互联网电视业务影视剧、精品节目，以及电视剧版权的采购力度，年底版权储备或突破40万小时。(2)内容版权优势将为公司未来网络视频、互联网电视等多元化业务的开展奠定良好基础。

　　“多元化布局”拓展盈利渠道，寻找“一云多屏”新发力点1、公司上半年积极探索多样化的盈利方式，在夯实主营新媒体业务的基础上，稳步加大对关键资源、项目的投入、投资，开展产业链全方位的战略合作，例如(1)以3000万美元获得风行网络及北京风行在线各35%股权，拓展内容播放新媒体渠道。(2)

　　推出高清智能云互联网电视机顶盒“小红”，并与江苏电视台、国广东方、南方传媒等企业进行内容方面的合作。(3)积极进行海外扩张，成立“百视通香港公司”，投资“百视通新加坡公司”，并与印尼电信签署合作备忘录(协议)，计划未来将面向南美、东南亚、非洲等国家地区开展IPTV业务。

　　2、我们认为，多元化盈利渠道有望协助公司规避主营业务过于单一带来的风险，目前公司各项新业务(如网络视频、OTT商用服务、互联网电视机顶盒)均处于拓展初期，业务开展情况值得关注。

　　三、盈利预测与投资建议

　　我们认为，广电43号文颁布实施后，省级卫视将作为新的地方性集成播控平台牌照方，构建“一省一平台”IPTV市场格局，公司IPTV业务发展空间面临被挤压风险。

　　预计公司未来将继续加强与地方广电、地方运营商的合作力度，发挥自身技术服务，同时积极搭建内容服务平台，保证这块业务的稳定增长。此外，公司围绕“一云多屏”战略在OTT业务、内容运营、海外业务等方面进行的多元化业务拓展有望为其带来新的盈利点。

　　预计2012～2014年EPS分别为0.40元、0.53元与0.68元，对应当前股价PE为33X、25X与20X。考虑43号文的发布可能对公司未来IPTV业务造成较大冲击，我们将公司由“强烈推荐”暂调为“谨慎推荐”评级，给予公司40倍PE，6个月内股价看高至16.00元。

　　四、风险提示：

　　1、与CNTV合作，IPTV业务拓展低于预期;2、三网融合进程低于预期。