对冲私募熊市显优势

　　持续多年的A股大熊市，让连操作能力最强的阳光私募机构也快顶不住了，阳光私募今年尤其是6月以来遭遇了有史以来最大规模的生存危机，目前许多私募基金纷纷选择清仓，以断臂的惨烈方式防止净值的进一步下滑，只靠着收取微薄的管理费过冬，据统计，今年以来已有87款阳光私募产品清盘，还有283款产品徘徊在警戒线附近。

　　但在腥风血雨的市场中竟然还有一支神秘的私募团队，活得越来越滋润，且展现出燎原之势，这支神秘的机构有一个共同的特点——对冲。越来越多的私募基金开始参与股指期货的交易，因为他们可以参与股指期货，可以卖空挣钱，这类产品目前多分布于合伙制私募基金中，当然也有部分阳光私募也逐渐参与了部分的仓位进行股指期货套利保值，而且这些参与股指期货套利的私募基金整体生存状态很好，没有清盘的现象出现。

　　根据某私募研究中心的统计，截止到6月16日，全部48只参与股指期货对冲交易的私募产品，过去一年全部实现正收益，其中创赢2号过去一年收益率高达77.26%，过去六个月的收益率也达到了52.80%。另外，合伙制私募倚天阁旗下两只产品从2008年以来全部实现年正盈利，复合收益率高达30%以上。

　　“创赢2号资产配置包括70%的股票仓位和14%的股指期货仓位。另外，我们预留14%的资金作股指期货保证金，剩下的资金作为机动资金应不时之需。”陕西创赢投资董事长崔军解释，选股显得至关重要，必须要确定选的股票超越大盘才行。目前股指期货有5倍的杠杆，因此，14%的期货仓位就可以对冲70%的股票仓位。“我不需要保证我选的股票一定上涨，我只需要保证，我的股票比大盘走得好。大盘下跌时，我有股指期货做对冲，只要我的股票比大盘强，我就是挣钱的。比如说，大盘跌了10%，我的股票跌了3%，由于我的股指期货仓位已经对冲了大盘10%的下跌，而我的股票强于大盘7%，那么这7%就是我赚到的。等到大盘反弹的时候，我还可以反手做多股指期货，让利润奔跑起来，获得更高的收益。”

　　上海富晶资产管理中心总经理王林，应该算是股指期货套利交易第一人，2010年4月16日，沪深300指数期货上市交易，9时30分，期现价差90点左右，中国股指期货期现套利交易第一单诞生。此单为上海富晶资产管理中心总经理王林所下，三秒钟之内交易完成，锁定收益。

　　“我们这些做套利保值的私募产品，基本是无论涨跌都可以实现盈利，但你或许会疑问这么好的事情为什么没有人做呢？”上海富晶资产管理中心总经理王林进一步分析，第一，这个收益虽然稳定，但是比较小，也就是一个月赚了3%，做期货的人都知道，股票涨停就是10%，纯粹做空头的期货最高的盈利应该是可以达到100%左右，是看不上3%的，但是好处是我比较安稳。由于我们市场的投机性还是比较强，所以这种价差在有些日期会匪夷所思地大，比如说去年5月4日～5月6日曾经有八九十点的价差，年化收益在40%～50%，我们当时觉得匪夷所思，但这是事实。

　　王林认为，套利机会的产生来源于市场定价偏差、对市场方向的不同预期以及期货的价格发现功能，随着市场不断成熟，定价效率不断提高以及套利交易的增多，套利机会会逐步减少，所以这两年正是股指期货套利机会最好的时光。

　　日信证券研究所副所长、金融工程研究中心主任吕先进表示：目前国内市场上可利用的对冲工具太少，只有股指期货和融券卖空，单论股指期货也存在品种单一的问题，只涉及沪深300。

　　两类主流对冲方法

　　据了解，国内对冲私募主要可分为两大类：做空股指期货套期保值策略和Alpha对冲策略。上述王林介绍的方法就是第一类，即，当股票价格与期货价格出现差异时，A股的情况一般是期货价格远高于现货价格，即便在大熊市中也如此，正好给了套利的空间。套利者就会卖出较高的一边（卖出期指）、买入较低的一边（买入ETF股指），博取无风险利润。因为期指到了交割日时，几乎与现货价格接轨，那么套利者均可以无风险地退出套利活动。

　　比如目前沪深300期指12月到期的价格在2500点附近，而沪深300指数现货则只有2440点，相差60个点，也就是2.45%的收益，相当于年化5%的收益，这个是比较低的，因为和目前的市场大环境非常悲观有关，但也要好于一年期银行存款利息和风险部确定的二级市场。

　　而创赢2号就是第二类。Alpha对冲策略则是投资者在买入股票的同时，在期货市场卖空相应数量的股指期货合约，由于股票和期货市场上的交易方向相反，那么，一个市场的盈利与另一个市场的亏损全部或部分抵消，就可以对冲掉系统风险，进而实现分离出Alpha收益的目的。理论而言，只要选出的股票组合比股指期货表现强，股票与期货的盈亏相抵后，就一定能够获利。而且实践也证明，专业投资者可以利用信息、资金和管理技巧等方面的优势获得一定的Alpha收益。

　　以长富套利2号为例，2011年9月13日至2012年6月21日，长富套利2号累计收益6.21%，年化收益率为8.06%，其中股票账户累计亏损约三成，但期货账户累计盈利约五成。

　　为什么股指期货与现货出现如此大的差价呢？王林认为，主要是我们机构投资者参与期指比较少的原因。另一方面，做期货套保就有一个资金的时间成本问题，你的资金一般情况都要等到期货交割日才平仓，如此的话，一般人都不愿意付出这个时间成本，比如现在的市场，虽然二级市场走得很差，但如果你买一个12月到期、套利空间15%的产品，很多人就不愿意付出时间成本，因为期间万一大盘出现逆转大涨，就远超过15%的收益了。

　　“另外，我们还研究过一些其他的市场，会发现这个套利机会应该是长期存在的，比如台湾股市、香港市场，套保套利的比例是相对稳定，大概在15%～20%之间，是一个稳定的数据。我们又考察了日本的交易市场，发现日本的商业银行在大量做套利，我们也询问过他们的收益情况，应该还是比较理想的，上限12%甚至更高，作为巨额的数百亿资金做的业务，这应该是比较理想的结果了。”王林讲道。

　　随着制度大门的打开，对冲策略的模式将更多。融智评级研究员彭晓武表示：“合伙制私募基金在对冲方面做的探索颇多，其投资工具对冲策略更丰富，包括股票市场中性投资策略、相对价值和宏观策略等。对冲基金的发展依赖于金融衍生工具的广泛应用，在中国股指期货和融券市场日趋成熟的背景之下，中国对冲基金的未来发展空间很大。”