中国证监会6月1日宣布核准报喜鸟（002154.SZ)增发不超过1亿股新股的要求，报喜鸟募集资金不超过15亿元，募集资金的用途是营销网络建设，主要用于购置店铺。

对于一家服装企业来讲，募资买新店铺设网点实现外延式发展自然无可厚非，但有市场人士指出，报喜鸟过去多次调整募资买新店计划，将多家新店改成出租。不仅如此，另有观察人士指出，2011年披露的财报现金流与收入不符、同一客户应收账款账龄不符前后矛盾，有虚假陈述的嫌疑。

报喜鸟的糊涂账

事实上，早在2010年，A股打假专家夏草就专门撰文指出：报喜鸟毛利率奇高与其规模不符，且该公司曾经涉嫌隐瞒电子商务亏损以及关联收购非关联化等问题。

来看不久之前披露的年报：4月17日，报喜鸟发布的2011年年报显示，公司营业收入同比增长61%至20.3亿元，净利润3.68个亿，同比增长51.66%，成绩颇为可喜，但营收、利润双增带来的并非真金白银，而是同比大增的应收账款。报喜鸟2011年应收账款同比大增172%至7.17亿元，而经营性现金流更大幅下降至-711万元，公司给出的理由是加大了对优秀加盟商的赊销比例，比起2010年同期超过3亿的现金流可谓相形见绌。

此时立刻有媒体指出：根据报喜鸟披露的现金流和收入无法对应，中间的差额在3亿左右，原因或许是内部交易之间并无全额抵消。而在应收账款方面同样存在问题：针对同一客户的不同统计口径，账目金额相同而账龄却不同，而计提坏账是以账龄为基础，此举直接对应着虚增利润，应收账款合计是在6500万左右。

报喜鸟迅速用行动作出了回应。6月19日，公司发布了一份更新后的年报，文中承认“由于工作人员疏忽，年报全文中有一处其他应收账款的账龄文字描述部分存在笔误”，新的年报中将原应收账款前五名的第二、四、五名原本全部为1年以内的数据，分别按照1年以内和1-2年作出了相应调整，并称公司 2011 年度财务报表编制正确，有关其他应收账款坏账准备实际已按上述更正后的账龄进行了计提，所以本次更正不影响 2011年度财务报表结果，对公司 2011 年度业绩无影响。

事实上，不同年限的款项坏账计提是不一样的，以报喜鸟为例，1年以内是按照5%来提，1-2年是按照10%，此后每递增一年分别计提坏账准备是20%、50%和80%。以其披露的第二名非关联方来看，应收款账款余额是1381万元，原本的账龄是一年以内，而更正后则是一年以内150.8万元，1-2年1230万元，以此两个不同口径来计，坏账前后相差甚远。

而根据报喜鸟最新的更正公告，本次坏账的计提是按照更正后的账龄来提，账虽然记错了，但坏账却没有提错，这个说法的可信度究竟有多高？中金公司分析师郭海燕表示：“由于公司应收款及存货的增加导致计提较多的减值准备，公司2011年资产减值损失同比增长285%至6387万元。”

记者就此咨询给报喜鸟做公司债评级的联合信用评级公司，该公司分析师刘薇表示：“我们的评级都是以事实为依据，而且是基于过去发生的事实，市场上的传言并非都可信。”当记者提出，公司虽然利润增长，但现金流却大幅下降时刘薇表示：“只能说这家公司是行业里非常典型的，比较具有代表性，其他在评级报告里面都说的很清楚。”

2012年一季报的数据依然如此：营业总收入5.5个亿，增加57.75%，净利润约5300万元，同比增长46.7%，而经营性现金流仍然为-3290.5万元，同比下降8.9%。上半年的净利润增长预计是在30%-60%之间。“报喜鸟品牌价值持续提升，外延式扩张效果较好，销售增长较快；宝鸟业务延续回升的势头，效益较去年同期增长明显；圣捷罗品牌增长符合预期；其他品牌平稳发展。”公司方面如是说。

2011年公司平均的销售毛利率为58.87%，比起2009和2010年的51.5%及54.3%稳中有升。而记者查询同行业的七匹狼，该公司2010和2011年毛利率在42%左右，而在2009年则是38%。而在去年，七匹狼营业收入为29个亿，净利润4.1个亿似乎更具有规模优势，但现金流并未出现如报喜鸟般的大幅下滑，而是维持平稳。而老牌男装雅戈尔2011年的服装综合毛利率是45.41%，杉杉股份的服装毛利率则仅为24.92%。

报喜鸟的毛利率为何如此之高？联合信用评级方面表示：公司主营业务中，西服（上衣和西裤）依旧是最主要的收入和利润来源，占比约为全部收入和利润水平的一半。从毛利率方面看，除夹克衫外，其他各类产品毛利率均呈现不同幅度的增长。其中，上衣的毛利率达到 60.90%，较上年增长了 6.27%；西裤的毛利率达到 59.09%，较上年增长了 6.37%。整体看，公司主业依旧保持着较高的盈利水平。

开店“怪圈”

据申银万国方面预计，报喜鸟此次增发会在11月底之前完成。事实上，报喜鸟自上市5年来，做了两次增发和一次公司债，合计募集资金近30亿，除公司债主要投向还贷款以及补充营运资金外，募投项目基本上都是集中在营销网络建设即开设新店。

2011年11月，公司公开发行A股股票获得有条件通过，根据公司披露的可行性研究报告，本次募集资金将用于建设280家店铺，包括180家报喜鸟品牌主力店和100家圣捷罗品牌主力店。项目建成后可实现年均销售收入9.83亿元，年均利润总额3.16亿元。2012年公司将积极推进已启动的上述增发项目。联合信用评级认为本次增发的顺利实施将进一步丰富公司营销网络层次，加快市场扩张速度，提高公司的盈利能力和可持续发展能力。

2011年随着公司营销网络的整合和拓展，特别是大店工程和加盟商“巨人计划”的顺利实施，公司销售网点数量和质量均得以提升，盈利能力显著增强。2011 年公司实现合并营业收入20亿元，同比增长 61.23%；利润总额 4.3亿元，同比增长 47.46%。

值得注意的是，快速扩张带来公司相关期间费用增长较快：2011 年公司3项期间费用达到了6.8亿，较上年大幅增长 86.46%，费用收入比也由上年的29.08%增长到 33.63%，这期间费用的快速增长使得公司利润的增幅小于收入的增长幅度。

与此同时，报喜鸟的开店计划还频频改变：2007 年公司首次公开发行招股说明书，募集资金投资项目之一为连锁营销网络建设项目。该项目总投资 10794万元，其中计划使用募集资金 10230万元，拟在 21 个城市建设直营店，选择其中的 6 个城市采取购置店铺的方式建设6家直营旗舰店。

而几家直营店目前都是在出租转租状态之中：其中在成都武侯区逸督路6号的一家直营店改为对第三方出租，九江市浔阳路 294号商铺也由直营改为对外出租，盘锦市兴隆台区商西小区63 幢 1B、2B、3B 商铺因为拆迁暂时关闭；保定市总督署西路片区一号楼9单元 115、116 号商铺改为出租，兰州市城关区张掖路街道武都路5号商铺暂时改为出租，合肥市宿州市13号商铺暂时出租。同样在2009年公开增发购置的43个店铺中，有6家改变了开店计划，对外出租。

报喜鸟的上述行为印证了夏草曾提出的质疑：“公司公开募集资金超过当前的净资产，而主要资金用在购置商铺上。当前服装制造业核心竞争力不在你有多少商铺是自己的，而是企业的研发、品牌、渠道、供应链管理能力等，例如美邦，生产外包，渠道主要是加盟店，商业模式由传统的制造业转向供应链管理，遗憾的是，A股企高的定价体系，使美邦也将募集资金主要投入在购置商铺上，这实际上是在走回头路，由轻资产模式又回到重资产模式。”