强化自律处分 规范市场发展
　　作为中国场外金融市场新型自律组织，交易商协会在转变金融市场管理方式、改善投融资生态环境方面进行了有益的探索，总结出了一套符合事物客观发展规律的市场化管理理念。交易商协会秉承一手抓市场发展，一手抓制度建设的思路，在市场发展中推动制度建设，在制度建设中规范市场发展，已初步建立起较为全面的自律规范体系，对规范市场成员行为、防止违规行为的发生、保护市场各方合法权益、维护银行间市场正常秩序起到了重要作用。
　　随着市场规模不断扩大、创新产品日益丰富、参与主体逐步多元化，债务融资工具市场面临的新环境和新挑战不断涌现，产品信用评级中枢不断下移，个别机构因诚信意识不强出现不合规的情况偶有发生，甚至出现了严重违反市场规则、损害投资者权益以及扰乱市场正常运行秩序的个别事件。控风险、促规范已成为当前阶段市场发展和自律管理的迫切需要和主要目标。但是，现有自律处分要求已不利于对主观恶性不同、性质日渐复杂、情节有所区分的违规行为进行系统化、层次化和程序化的处理，一定程度上削弱了对处分对象的惩戒效果，也难以对市场起到较好的教育作用。
　　为加强银行间市场自律管理、维护银行间市场正常秩序、保护市场各方合法权益，应广大市场成员迫切呼吁，交易商协会邀请有关专家，多次组织专题讨论会，广泛听取市场成员意见，在人民银行条法司、市场司相关领导的悉心指导下，借鉴国家法律法规和自律组织规定，结合债务融资工具市场实践经验，起草制定了《非金融企业债务融资工具市场自律处分规则》（以下简称《规则》）。制定《规则》的目的是为了以公平正义合理适度地处分违规行为，以依法治会促合规发展，满足市场深化发展的需要，《规则》代表了对市场新的发展阶段更深刻、更客观的认识，也对自律管理理念也赋予了新的内涵。
　　对债务融资工具市场开展自律处分工作，具有充分的法理、经济、社会基础和依据。首先，从法理上看，人民银行2008年1号令从行政规章层面，规定了交易商协会具有对债务融资工具的发行与交易实施自律管理、采取自律处分的权利，协会章程从会员自治管理层面授予协会实施自律管理的权利，是经过全体会员一致同意的。第二，从经济上看，自律处分是国外成熟金融市场自律组织行之有效的管理方式，更是市场健康运行的保障，是会员合法权利的保障。第三，从社会上看，协会的自律管理是新型社会管理模式的有益探索，它的背后是人类社会最为关键的契约精神，也是构建和谐社会的成功创新。
　　根据上述法理、经济、社会基础上构建的自律处分体系，在交易商协会自律管理框架中处于核心地位，具有重要作用。自律处分监管措施的实施提高了自律组织进行一线监管的效率，能够完善金融市场监管体系，使自律监管发挥更广泛的作用，并将提高自律组织的权威性和影响力，维护金融市场契约精神，降低市场违约风险。自律处分体系的正式运行将通过市场的力量发挥惩戒处分对象违规行为，警示教育市场成员，维护市场有序运行，保护投资者合法权益，落实市场化管理理念，从而进一步促进中国场外金融市场的健康发展。
　　

　　邱思甥：新兴股市为何跑输欧美股市
　　四年前，国际金融危机爆发伊始，以美国为首的发达金融市场普遍受挫，不论是出于资金避险的需求还是对环球投资风向标的转换，新兴市场一度荣升为全球投资人的座上宾。近年来，新兴市场国家经济稳步增长确是不争的事实，但其股市的表现却与经济大势背道而驰。这个结果，令原想通过在新兴股市投资搭上顺风车的人们大失所望。
　　根据国际货币基金组织四月公布的最新数据预估,2012年全球经济增长预估为3.25%,其中新兴市场经济体预估达5.7%,远超发达国家的1.9%。回首2011年, 新兴市场也同样以6.2%的增速凌驾于发达国家的1.6%。但新兴市场的股市表现却令人不解, 跟踪统计，从2010年10月至今年5月,描述新兴市场股票表现的摩根斯坦利远东指数(MSCI GEM)下跌了15%,相较于美国标普500指数16.5%的涨幅来看,股市的反向表现似乎透露出不寻常的信息。或许，要重新审视未来新兴市场的价值投资。
　　欣欣向荣的新兴市场股市究竟为何跑输经济不振的发达市场？
　　追究起来，原因非常复杂。笔者认为，首先是企业成本（原材料、土地以及劳动力）的上扬，导致毛利下滑。根据统计，新兴市场企业的毛利率由2004年高点的10.4%快速下滑至2011年的6.9%(预估2013年将小幅反弹至8.6%)。发达国家企业毛利率在2002年4.6%谷底反弹以来,目前约在7.6%水平，预估明年会进一步升至8.6%。这预示，未来新兴市场企业营收的增长将可能被经济增长过程中带来的通胀成本所抵消,未来毛利率将低于发达国家,股价自然会受到压抑。
　　新兴市场投资、消费潜力巨大，一度引来全球资本涌入，但换一个角度来解读，新兴市场近年来为发达国家创造了大量的企业营收，而这正给了发达国家企业股价更大的爆发力。
　　从2005年到2011年, 新兴市场经济体名义GDP增加了116%, 而发达国家仅增加了24%。新兴国家企业营收增加了140%, 发达国家企业仅增长35%；但若从企业获利的角度来看, 新兴国家企业获利达87%, 虽优于发达国家的48 %, 但从GDP增长和企业获利增长的相关性来比较, 新兴市场企业每增加10%的GDP仅能为企业获利带来7.5%的增长, 然而发达国家每10%的GDP增长却能为企业带来近20%的成长。
　　另外，新兴国家频频推行的新股扩容及再融资的行为，在一定程度上稀释了股价的涨幅。2002年至2011年,新兴市场企业在资本市场上大量圈钱,以初次公开发行加上次级市场增发减去流通股份来看,新兴国家共增加了其市值的68%,而发达国家仅为6.3%。虽然很难量化新股大量扩容影响股市的表现, 但不可忽视其对股价表现带来的负面影响。
　　回到开头，所谓GDP高增长就等于股市高涨幅这样的念头，笔者认为，其实是投资者的一个普遍的认识误区。新兴国家由于经济发展基数较低, GDP增长优于发达国家应是常态。但就在资本市场投资而言,无论是从股市的下跌风险或金融市场的波动率来看,发达国家在控管系统性风险及流动性上的不虞枯竭上占据了较为稳固的优势。进一步而言，若从股东权益报酬率上来分析,由于发达国家筹措资金的渠道较为丰富、广泛，较少像新兴国家那样通过股本扩容的行为来聚财，其股价的资本利得也相对稳定、不受稀释。所以，从基本面和全球经济结构来看，发达国家的资本市场有望跑赢新兴国家。
　　随着部分新兴国家经济结构的转型,下一轮经济增长引擎将由传统的投资(固定资产投资、外来直接投资)、出口(原物料出口、加工出口)驱动进化为内需消费,未来内需消费板块将受惠最大。观察新兴国家的股市指数成分股，以周期性类股(能源、矿业)占多数,而发达国家由于其经济发展主要受内需推动,指数成份股多侧重于消费类公司,这也是未来指数表现有望优于新兴国家的一个论据。
　　环视今年的全球经济，除欧元区可能落入衰退外,美国及其他地区仍在稳步复苏, 经济二度衰退的疑虑不大，而新兴国家的工业化、城市化都将为全球经济提供支撑,再加上全球央行史无前例的维持低利率，另外部分国家近期也出手降息以刺激实体经济(巴西、澳大利亚、中国……)，股市在二季度修正后或将恢复至上行轨道。
　　在全球化的环境下,发达国家的大型跨国企业经营早已脱离了单一的国家概念,他们对全球各区域的原物料和劳动力资源,已作了环球最佳配置,这也是投资人在看好全球经济发展下以持续买入的标的。在全球流动性加大的影响之下，和民生、内需相关的板块将受到推动，奔驰、宝马、保洁、联合利华、耐克、麦当劳等跨国企业或将在未来获得新一波涨幅。
　　（作者系国际理财规划师CFP，证券分析师CSIA）
　　

　　赵晓钧：证券市场创新当与投资者教育比肩同步
　　在刚刚过去的一个月里，沪深股市沉浸在证券公司创新发展大会勾画的美好蓝图之中，券商业务创新与行业转型蓄势待发。此时，投资者作为市场重要参与者所应发挥的积极作用不容忽视。因此，如何提升当前中国市场投资者，尤其是为数众多的个人投资者的投资知识、产品认知水平以及风险意识和承受能力，已成有效推动市场创新以及中国证券市场向纵深发展亟待解决的关键问题。
　　投资者教育工作旨在针对投资者，倡导理性投资理念、传播投资知识、培养投资技能、揭示投资风险、告知投资者权利及救济途径。简言之，投资者教育工作体现在投资者保护与市场培育两方面。当前，无论是海外成熟市场国家，还是新兴市场国家都非常关注投资者教育。这一方面是由于投资者在此轮国际金融危机中遭受严重的经济损失，丧失信心的投资者逐渐远离市场；另一方面，一轮又一轮的金融创新极大地丰富了全球证券市场的投资产品体系，日渐丰富、多元的衍生产品不仅结构更为复杂，交易风险也有所增加，这对参与交易的投资者提出了更高要求。在此背景下，国际社会普遍认为，良好的投资者教育工作即是对投资者的保护。
　　我国证券市场经过二十余年的发展，不仅在证券交易所交易的股票市值、成交金额等方面居世界前列，上市公司数量与质量也得到较大提升，但投资产品体系、交易方式仍有不小有待完善的空间。尤其是参与交易的投资者群体中普遍缺乏相当的金融知识以及风险意识。这种现状将难以在今后一段时间内向市场输送大量参与金融产品交易及创新业务的合格投资者，长此以往必将制约市场发展。为缓解由此给市场发展带来的不利影响，在加快业务创新与转型步伐的同时，投资者教育工作应紧随市场发展方向，深入结合投资者参与市场投资的开户、咨询、交易等各项业务流程，致力于培育具备参与创新产品业务交易的合格投资者群体。
　　在当前证券公司经纪业务转型已经开启并寻求资产管理业务可持续发展的关键时刻，随着金融产品及服务销售终端的重新定位，在向投资者提供金融产品服务，尤其是创新类金融产品服务时推行投资者适当性管理工作极为必要。投资者适当性管理，正是证券公司在向投资者提供金融产品服务的环节中，实践投资者教育工作作为投资者保护与市场培育的重要手段，是开展风险教育，重塑契约精神的有效方式。投资者教育的重要目标之一即是增强投资者的自我保护能力，因此，强化投资者在参与创新产品投资的风险意识尤为重要。投资者在参与投资前即应当明确，证券投资从来都是风险与收益共存，即使是在成熟金融市场中，交易的系统性风险及非系统性风险也都是无法完全消除的，参与投资即面临在获益的同时可能遭受损失的风险。此外，多元化的投资产品在结构及风险特性方面大相径庭，特定产品的投资有其特定的要求。
　　另一方面，普及买者自负的理念是市场经济条件下契约精神的集中体现，也是在市场创新阶段投资者教育工作的重要内容。投资者理当承受其作为市场主体参与投资及在做出投资决策之后可能发生的投资损益。但也需明确，坚守买者自负的前提，是证券市场制度设计相对完善，投资交易公平，否则，片面强调投资者买者自负即是践踏投资者的权利。换言之，只有证券公司在对参与证券交易的投资者履行了诸如适当性义务，即在了解投资者并对其参与投资交易作了适当性评估后，才能向投资者主张其应具备的契约精神，对证券投资买者自负，风险自担。证券公司绝不应将适当性管理作为其免除对投资者承担法律责任的托词，这也是公平原则在证券交易中的体现。
　　此外，相对于主要通过给予投资者事后及时救济的传统保护手段来说，投资者适当性管理制度转而关注对证券公司向投资者提供投资产品及服务时行为的规制，包括应向投资者履行诸如个人信息收集、适当性评估与风险揭示等规范义务。投资者适当性管理通过对券商事前行为规制以防范向投资者提供与其风险承受能力不相匹配的金融产品及服务，避免因投资风险超出其承受能力而遭受损失。这种适当性管理的必要性，在对雷曼迷你债等事件的反思中得到了有效印证。
　　投资者教育及适当性管理，更有助于减少或在一定程度上避免投资者参与投资时遭受欺诈等违法行为的损害，从长远看，更能确保市场稳定发展。从我国证券市场发展历程及当前所处阶段和面临的主要挑战来看，加强投资者教育，保护投资者合法权益，增强投资者参与市场投资的信心，培育积极参与市场投资的投资者群体，应当始终作为证券市场创新发展的核心课题。
　　（作者系上海证券交易所博士后工作站在站博士后）
　　

　　股市要吸引千万富翁需鼓励并购
　　根据中央登记结算公司的统计，当下的A股市场对千万富翁缺乏吸引力，拥有千万元以上的账户不仅比例较低，而且绝对数量还在不断减少。虽然业内人士分析了很多大资金不愿意投资股市的原因，但本栏认为，股市的玩法不适合大资金也是重要的原因，如果A股能够鼓励并购交易，千万富翁将更愿意投资股市。
　　现在的股票怎么炒，有三类思路，一是买入蓝筹股长期持有；二是不断追逐于各类题材，短线交易；还有就是通过二级市场或者协议转让，买下上市公司大多数股票，自己摇身一变成为大股东，继续经营上市公司，然后通过股票的长期增值获得巨额收益。
　　一般来说，机构倾向蓝筹股，散户愿意追题材，有追求有梦想的人愿意买上市公司。香港电视剧中的年轻企业家，很多都是通过借壳实现上市的。现在咱A股的千万富翁，有些就是个马甲，背后是更大的庄家；有些是股痴，除了股票对别的都不感兴趣；还有一些是想通过股市实现心中的理想。这样的人，自身都有较高的能力、学识，一般不愿意把钱交给上市公司打理，同样也不屑于向散户学习，进行勇者的投机生涯。这些人更愿意把股市看做是一个拓展自己事业的场所，获得更多的事业发展机会，成为上市公司董事，能够影响上市公司决策。
　　所以说，对于千万元以上的大户，他们需要股市给他们提供更多的并购机会，可以重组上市公司，也可以参股上市公司。然而现在政策对于上市公司的收购兼并不是给予鼓励，而是加以限制，这固然有内幕交易和操纵股价等诸多因素，但同时也限制了千万级以上投资者的投资热情。管理层不能要求所有投资者都通过蓝筹股进行价值投资，虽然这个方法最稳妥，也对股市的长远发展最有好处，但是对于有追求的大资金，他们绝不满足于仅仅是或许高于银行存款的收益。
　　如果千万富翁可以通过购买上市公司股票成为新任的董事甚至是董事长，那么很多ST股票也就都能焕发青春，很多富翁或者为了荣誉，或者为了上市公司的渠道、产品，都有可能直接在二级市场购买股票，那时候股市中的千万富翁数量将会大幅提升。
　　

　　取消新股网下配售宜早不宜迟
　　IPO新政实施已半月有余，扩配售、不限售所产生的影响基本显现。6月份新股上市首日破发过半，网下配售机构赚也抛、赔也抛，可谓抛声一片。究竟应该怎么看待这种现象?叫好者认为这有效抑制了新股过度投机，质疑者认为网下配售机构已经沦为纯粹的一二级市场价差收益博取者。
　　在笔者看来，IPO新政的实践效果已经从根本上背离了改革的初衷。这是因为改革的思路在很大程度上是自相矛盾的，既没能抑制新股三高，又应运而生了一批不思进取的专职打新机构。因此，取消新股网下配售宜早不宜迟。
　　IPO新政相关规定自相矛盾
　　扩配售、不限售的初衷是什么？是要通过增加询价机构配售新股的数量来促使其谨慎报价，但与此同时IPO新政又取消了网下配售三个月的限售期，这让询价机构觉得风险还是处于可控状态，在志在必得的心态下进一步提高报价。6月份上市新股破发过半的事实表明，新股定价仍然偏高，只能通过二级市场来惩罚。
　　IPO新政的自相矛盾之处在于，一方面明确禁止以博取一二级市场价差为目的申购新股，相关证券投资账户不得作为股票配售对象；另一方面又取消限售期，变相鼓励上市即抛博取一二级市场价差收益。上市即抛其实就是IPO新政的出发点，不限售的目的则是要增加新股上市之初的流通量，以此来抑制新股投机。如果询价机构在新股上市之后持股不抛，那岂不是在变相限售？因此，上市即抛是符合新政要求的，持股待涨倒是违背新政宗旨的。询价机构获配新股后上市即抛，变成新的专司博取一二级市场价差收益的寄生虫，既有利，又有理，何乐而不为？
　　IPO新政让询价机构获配较以前多得多的新股，并且取消限售期，就是希望在新股上市首日询价机构成为市场强有力的做空力量，来与游资为主的炒新主力对决，压制屡禁不止的炒新之风。既然如此，又何必禁止以博取一二级市场价差为目的申购新股呢？如果这不是思路混乱的结果，而是有意为之，那只能说明禁止规定只是用来装装门面的，因为鼓励博取一二级市场价差毕竟是上不了台面的。
　　网下配售有违市场公平原则
　　现在再让我们回到政策制订的出发点，既然扩配售、不限售的目的是要抑制新股投机，那有什么必要非要搞网下配售呢？如果取消网下配售，全部实行网上申购，不是一样扩大了新股上市之初的流通量吗？网下配售实际上就是卖大户，无论从哪个角度来看都是不公平的，凭什么广大中小投资者只能网上申购摇号中签新股，而询价机构却可以网下轻松获配大量新股呢？要说培养新股上市首日的做空力量，广大中小投资者也一样可以上市即抛成为做空力量，给询价机构吃偏食是没有任何道理的。
　　以前新股在上市首日换手率常常超过90%，证明绝大多数的中小投资者也是上市即抛的，他们对新股的做空已经很彻底了，询价机构并没有特别高明之处。为维护市场公平，所有投资者都应该站在同一条起跑线上参与网上申购新股。
　　另外，部分询价机构在新股上市首日破发的情况下也割肉抛售，表现出比中小投资者更心狠手辣的一面，更证明了IPO新政的失败。破发亏损也抛，暴露出询价机构当初在报价时很不谨慎，对新股内在价值的判断相当盲目，报价只为配售成功，等到新股上市才发现二级市场并不认可，于是迅速认赔出局。从新股询价到上市这么短的时间里，相关公司的基本面不可能发生什么变化，如果二级市场也没有突发重大利空因素，那么对新股的估值就没有理由作出重大改变。
　　为什么这些询价机构亏损也要抛售呢？这是因为询价机构不仅已经沦落为纯粹的一二级市场价差收益博取者，而且进一步堕落成愿赌服输的赌博者。这些询价机构之所以有底气亏损也抛售，是因为新股整体有赚有赔，总账仍能保持盈利。显而易见，网下配售新股已经不是一种基于价值判断的投资行为，而完全是在碰运气，赌概率，投机取巧。这样的网下配售已经彻底失去了存在的意义，应该尽快取消。
　　

　　新股的对手盘趴下了
　　IPO新政已经实施一个多月了，现在的状态颇为尴尬，大批新股上市开盘就跌破发行价了。2年前是高价发行跌破发行价，现在属于中价发行，也跌破发行价，新股炒作之风的确遏制住了。但这市场如果大家都不玩了，那是不是又是另一种风险呢？
　　本周，深交所公布了实施IPO新政后的一些数据，颇能透视出一些市场动向：第一，网下申购的机构大增，改革后平均每只股票获得118家配售对象的报价，较改革前的70家提高了69％；第二，新股发行价大降，改革后发行市盈率平均为30.61倍，仅高于行业市盈率的4.23％，显著低于改革前的22.56％；第三，新股上市首日破发比例大增，最近一个月破发已经超过了50％。
　　短短一个多月，实施IPO新政之后出现如此惨状，其结果是大量欲想在新股申购上快速套现的机构，却陷入了泥潭。要么上市就割肉，要么死扛，问题是后面的新股还在接踵而来，死扛也不是个办法。
　　新股之所以弄成了如此尴尬的局面，主要原因还是改变申购方法之后，市场的持股结构发生了变化。原先的申购方法，新股上市之时，筹码都散落于中小投资者手中，由于机构网下申购的部分要三个月后上市，市场抛压很小，所以一级市场上就云集着炒新股的各路游资，这个对手盘力量巨大。由于筹码分布很散，抛压也不集中，新股上市就相对活跃。
　　然而，现在改革之后，上市首日的抛压都来自于网下申购中枪的机构，一个账户就有几十万、几百万股，他们都急着套现，这种架势就吓退了对手盘，有钱的人不会去当傻瓜，让对手在几天之内就赚得罐满钵溢，而自己拿进的筹码扔给谁呀？再加上买新股今年来一直被管理层界定为是一种不理性的行为，那么，社会游资惹不起但还躲得起，大家就规范自己的行为，不做对手盘，大家不炒，新股上市就跌破发行价。这就是中国股市当年148元发行的股票有人炒，现在14元发行的股票还跌破发行价的主要原因。
　　如果这样下去，新股就要被边缘化，市场是规范了，这样规范实际上就是将市场搞死了，大家不玩了，也玩不下去了，那规范谁去啊？
　　

　　苏　渝：期待减免证券交易印花税
　　近日媒体报道：印花税改革目前已纳入相关部委调研范围。业界和专家普遍建议，将印花税税目由原来的13个减少到4个。目前印花税的征管文件《印花税暂行条例》在1988年出台，距今已有20余年，可以说已经很难适应当前金融创新的需要。而证券交易印花税能否取消或进一步降低，就成为广大投资者当下最为关注的话题。 国际上通行的做法是，股市低迷的时候，调减证券交易印花税税率；股市高涨的时候，上调证券交易印花税税率。我们一直在提倡结构性减税，虽然印花税不多，但相对于每年融资和股市对推动国家经济结构转型升级、防范系统性金融风险方面做出的巨大贡献而言，可以探讨取消和降低证券交易印花税，因为过高的交易成本也是令投资者亏损的一个因素。 中国证券投资者保护基金公司针对个人证券投资者的综合调查显示，去年投资者投资收益状况明显不佳，亏损的投资者接近80%，盈利者寥寥无几。投资者普遍预期，今年股市因欧债危机等因素令全球和中国经济放缓，资本市场也不会有出色表现，他们期待降低印花税和放慢新股扩容速度等利好措施出台。对股市而言，取消或降低印花税有非常积极的意义。 首先，取消或降低印花税能向投资者传递明确的政策信号。2007年5?30提高印花税使股市暴跌；而2008年4月23日将印花税由千分之三调整为千分之一，9月19日对证券交易印花税由双边征收改为单边征收，都使大盘巨涨。取消或降低印花税是对投资者的正面激励，是保护中小投资者利益的体现。从世界主要国家和证券交易课税情况来看，绝大多数国家都均为单向征收。美国：曾设置证券交易税，为了提高市场的流动性，繁荣证券市场，克林顿政府继承了里根政府的税改政策，在上个世纪最后10年，逐步地取消了证券交易税。韩国：只对证券交易的卖方征收0.3%的证券交易税。日本：日本税法规定，证券交易税实行差别比例税率，单向收取，税率最高为0.3%，最低为0.01%。 其次，刺激金融产品买卖的成交量，繁荣资本市场。取消或降低印花税，降低了股民交易成本，活跃了市场交易，金融创新后大资本交易是我国经济发展的必然之路，也可使目前的交易量萎缩现象将得到改观，使超过80%的死账户变成活账户。
　　再次，使重交易环节税收之弊端得到抑制。印花税属于交易环节征税，雁过拔毛对税收制度的改革也极为不利。印花税的取消或下调是资本市场抽血过度纠偏的重要一环，其出台并未违反目前中国的相关法律。降低交易环节税收，同时也减轻了企业承载的负担。
　　总之，专家表示，未来印花税改革后总体相关税负有望进一步减轻。中国证监会主席郭树清今年也多次表示，证监会正在和有关部门探讨资本市场税收优惠政策，取消或降低印花税应该在其考虑的范围内。因此，做为一名普通投资者，我希望此项政策能尽早推出。
　　

　　贺宛男：新股破发为何愈演愈烈
　　随着老股转让细则的制定和出台，新股价格还会进一步下降。什么时候新股定价才算合理？前提是，相对于二级市场，新股价格总体上必须要有所折让。
　　深化新股发行制度改革是今年资本市场的重头戏之一。在4月底证监会正式出台并实施《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》以来，新股市场正在出现一个怪象：一方面，三高发行已悄然降温；另一方面，新股大面积破发潮再现。
　　统计显示，在证监会的这剂猛药作用下，发行市盈率已从2010年的58倍，去年的47倍，降至今年28倍左右，沪市的百隆东方(601339)发行市盈率更低至12.5倍。可与此同时，新股破发潮再现，尤以6月全面实行取消3个月限售期，网上、网下各发行50%的IPO新政后为甚。统计显示，6月1日后上市的16只新股，有11只破发，其中6月12日更是上5破4，破发比例高达80%！而恰恰是发行市盈率最低的百隆东方，首日破发9.34%，是新政新股中破发最深的。
　　新股三高既然有所遏制，何以大半破发？
　　首先，所谓三高降温，甚至有媒体提到三高悄然熄火，乃是一种假象。A股市场的新股价格依然偏高，超募现象依然十分严重，6月新政后上市的16家新股，平均超募仍在60%上下，百隆东方、珠江钢琴(002678)、旋极信息(300324)、猛狮科技(002684)等超募都在1倍或1倍以上。本来，成熟股市的新股较老股的价格通常都要打一个折扣，可是，目前我们二级市场的平均市盈率仅15倍上下，而新股在30倍左右，新股价格依然高出老股近1倍。至于说到行业市盈率25%的25%规则，中证指数公司公布的作为参照物的行业市盈率，本身就有问题。以百隆东方为例，其发行市盈率为12.5倍，而所属行业（纺织业）的平均市盈率为22.27倍，承销商中信证券(600030)出具的投资价值报告，给出该股合理价值区间为18.39~22.03元/股，可目前才12元出头。作为传统产业、目前又很不景气的纺织业，行业市盈率怎么可能达到20多倍呢？原来中证指数公司统计的30多家纺织股，有近一半亏损，还有相当部分是1~2分钱的重组概念，如上海三毛(600689)1300多倍，二纺机700多倍，等等，把这些绩差股一平均，行业平均市盈率就上去了。类似的情形比比皆是。这样的行业市盈率怎么能作为新股发行的一把标尺呢？
　　第二，询价机构并没有认真估值，而是随意报价，甚至对抬高价格起了推波助澜的作用。同一家机构，自营账户报价低，资管账户报价高。如中国汽研(601965)网下询价时，国泰君安的两个资产管理账户报价为9元，另两个自营账户报价分别为7.5元和6.3元；又如，光大证券(601788)管理的一个集合资产账户，对中国汽研报价10.2元，而自营账户报价才7元。结果，资管账户中了头彩，为有效申购，也抬高了发行价。至于上市后破发，反正是客户资产，赔了也不心痛。
　　第三，也是最重要的。机构取消3个月锁定期后，首日上市的流通盘增加了，供求关系发生了变化，上市日股价也必然随之下降。原来，新股首日只有20%的流通股上市，目前经过回拨，首日流通盘绝大部分增加到30%（也有少数新股增加到40%或50%），这就是说新股流通盘至少增加了50%。价格本来就是围绕供求关系上下波动，供给增加了，股价自然要跌。特别是，证监会相关负责人已明确提到，正在制定老股转让细则。老股，即存量股份，证监会明确提到了老股转让的三个要点：一是可以推动新上市公司流通股数量的增加，增加新股的供给量，抑制炒作；二是对询价对象的报价会形成一定的约束；三是老股在上市之初就可以有一部分先行转让流通，相对于后期上市之后的集中解禁，对二级市场的影响会有所减缓。总之，这三个方面加起来，都是希望通过老股转让的方式进一步促进新股更加合理定价。话说得再明确不过了，随着老股转让细则的制定和出台，新股价格还会进一步下降。什么时候新股定价才算合理？前提是，相对于二级市场，新股价格总体上必须要有所折让。