发自《投资快报》 记者 三秋

本报讯 现价2.63元的首钢股份（000959），传出大股东首钢总公司以4.29元作价注入资产的特大利好，引发市场一字涨停。不过从重组草案可知，本次大股东并未拿出真金白银。而且重组后大股东的持股比例超过8成，其利好影响对于中小股东实在有限。有分析指出，置入资产的盈利能力存在一定疑问。

大股东溢价6成增发 股价一字涨停

在预案公布六个月后，首钢股份于5月18日公布重组报告书草案。根据草案，本次重组中首钢股份置出资产作价63.23亿元，置入资产首钢迁钢作价183.70亿元，差额部分120亿元由首钢股份以4.29元/股的价格向大股东首钢总公司发行约28亿股作为支付对价。上述4.29元/股的价格，主要是以相关议案的董事会决议公告日前二十个交易日的交易均价4.39元，扣除2010年度分红0.1元所得。

由于首钢股份的重组草案公布离董事会决议通过已经过了半年时间，目前首钢股份的股价已经跌至2.67元。而本次草案仍然维持4.29元的增发价格不变，等于公司溢价6成对大股东进行定向增发。市场将此举理解为大股东对注入资产的前景强烈看好，令到首钢股份在重组草案发布次日就一字涨停。从交易龙虎榜来看，买入席位以游资为主，著名游资据点国泰君安上海打浦路营业部位列买入榜首位。

120亿资产纸面作业 中小股东获利有限

不过，认真分析就可发现，本次重组草案中，大股东首钢总公司并未付出任何现金。相反，上市公司却需要为此资产置换支付28.08亿股。而目前首钢股份的总股本也才29.66亿股。一旦增发成功，除大股东首钢总公司以外的其余股东均会被稀释股权，实际获得的利益有限。

上述资产重组是否属于大股东“慷慨解囊”呢？根据计算可知，以重组前后的股权比例来看，重组后首钢总公司的持股比例将达到81%，占有绝对持股权。对应的净资产增值方面，尽管整体上市公司的净资产增加了120亿，但这里面光首钢总公司所持有的净资产部分就增加了111亿，而其他股东分得的净资产增值只有9.45亿。如果看回首钢总公司的持股46.84亿股，一旦首钢股份股价超过两个涨停，则这部分的股价增值已经足以抵消其9.45亿的净资产分摊成本。换句话说，首钢总公司此次没花一分钱就达到了增加持股比例的目的，而且在股价上涨的过程中，实质上资产受损的风险极小。

对于那些从董事会决议通过持股至今的小股东而言，此次重组是否就能够顺利解套呢？计算表明，此次资产置换后首钢股份的每股净资产从2.51元（一季度数据）上升至3.37元；以涨停前的股价2.67折合市净率1.06倍计算，则理论上首钢股份的价格会达到3.58元，与董事会决议通过前的复牌股价4.32元相比，仍然差距巨大。

注入资产盈利存疑，矿产注入尚待时日

另一方面，对于本次拟资产置入的首钢迁钢公司，有投资者“勤Bian”对其盈利状况表示质疑。首先根据重组草案，首钢集团旗下众多钢铁公司2011年业绩均录得亏损，特别是与首钢迁钢公司区位临近的京唐钢铁和首钢冷轧2011年分别亏损51.41亿和7.81亿，但首钢迁钢公司却偏偏能够在2011年盈利7.8亿。这里面值得注意的是，2011年度亏损的首钢冷轧，其冷轧基料的唯一供应商恰恰就是首钢迁钢公司。资料显示，首钢冷轧2011年共向首钢迁钢采购冷轧基料（钢卷）75.53亿元。“勤Bian”指出，这里面存在重大的利益输送嫌疑。

从披露信息中可知，首钢迁钢公司生产的冷轧基料（热轧板卷）除外销部分，其余主要用于供应首钢冷轧公司。2011年，首钢迁钢共生产冷轧基料352.43万吨，除去外销192.6万吨，即至少有159.83万吨销售至首钢冷轧。按上述采购金额75.53亿元计算，首钢迁钢向首钢冷轧销售的冷轧基料均价为4723元/吨。而根据首钢迁钢2011年整体的热轧板卷销售606.47万吨及销售金额253.3亿计算，其整体销售均价仅4176元/吨。两相比较，首钢迁钢的关联销售均价明显高于整体均价。“勤Bian”认为，上述疑问需要公司管理层向广大股东进行澄清。

另一方面，本次资产置换最关键的一点：首钢矿业此次并未列入，这也远低于市场预期。公司在草案中承诺，在本次重组完成后三年内将推动下属首钢矿业公司注入首钢股份。第一创业研究所认为，有可能是因为铁矿注入将导致资产规模过大，支付对价比例过高，从而导致大股东持股比例过高的情况；另外，铁矿产能所依附的采矿权及土地使用权属等尚未完全明晰也可能是本次未考虑的原因所在。

发自《投资快报》