公司对终端体系的经营思路是，对于空白市场，直营店先进入，依托公司的资金实力，在市场培育成熟、当地具有一定知名度后，再吸收加盟商加盟。2010年，公司直营店约有20家，大部分位于山东省内。2011年新开直营店约27家。新开的27家直营店培育成熟至少需2-3年时间。因而加盟店的快速开店期，我们认为会在明、后年开始。公司之所以采取先直营，后加盟的渠道策略，与公司的知名度相关，希努尔品牌在北方市场、特别是山东市场，具有较高的知名度。

　　在省外市场，为保证盈利的确定性，先发展直营，是稳健的策略。发展早期，为占领市场，加盟店扩张速度较快，随着希努尔品牌形象的提升，2010年以来，公司对旧有门店推出整改策略，将所有门店统一整改，重新装修，提升门店形象，从而增加客流量。

　　2011年，公司新开设直营独立店27家，店中店约30家，门店增速达到11%，开店增速已达到前二年的2倍。这些门店在2011年并未提供太大的销售增速，2012年开始，随着门店的成熟，将开始贡献业绩，2013年将进入成熟期。预计今年公司将开设100家直营店，增速达到15%，新开门店数量进一步提速。2014年后，随着直营店所在区域市场的培育成熟，加盟店开设速度加快，公司收入增速将进一步提高，进入新的发展阶段。另外，今明二年，旧店改造陆续完成，单店平效提高，成为收入增长的另一动力。

　　预计2012-2014公司每股收益分别为1.28、1.70、2.16元，按2012年20倍估值，6个月内目标价25.6元。给予“买入”评级。