一、两市重大情报专家点睛

叶檀：让股市强盗圈不到一分钱

　　4月22日，香港证监会开出最高罚单，吊销兆丰资本的保荐人牌照，并处以4200万港元罚款。原因是，兆丰资本在内地布料生产商洪良国际于2009年申请赴港上市时，没有履行保荐人职责。
　　香港证监会再次以铁腕彰显维护股票市场秩序的决心，上一次则是在电讯盈科分拆案上，成为中小投资者的坚强后盾。
　　让人关注的是，洪良国际案为什么不启动退市制度，而直接在洪良国际上市三个月后冻结了资产？为什么将兆丰资本永久禁入，不给他们改过的机会？
　　洪良国际于2009年12月24日上市，次年3月29日被香港证监会入禀高等法院，起诉公司的招股说明书存在数据虚假、对投资人有误导，以及严重夸大公司的财政状况的现象。市场人士分析，洪良国际涉嫌提高毛利，误导投资者，上市首日即破发。香港证监会随即将洪良国际停牌，并冻结集资所得9.974亿港元，要求退还给投资者。
　　此案例历时颇长，至今尚未结束，处罚严厉前所未有。香港证监会申请强制令、冻结涉嫌违法人士资产已属罕见，归还新股交易尚无先例。香港证监会疾颜厉色的根本原因是，大幅提升违规风险，以儆效尤。
　　此案的背景是，在香港，疑似造假上市日渐泛滥，一些企业将造假上市视作圈钱捷径，一旦上市就业绩变脸，严重荼毒市场生态，投资者成为鱼肉。今年以来，内地民企股霸王、百丽、碧生源、好孩子等公司业绩纷纷下滑，博士蛙更被前审计机构德勤指责经销商与供货商存疑。投资者的抱怨声成为沉重压力，市场的诚信度迅速衰退。若不严惩，必然出现劣币驱逐良币的市场整体性败落。
　　之所以不直接退市，是因为圈钱到手之后的公司退市有可能成为强盗退出的坦途。如果说退市是针对业绩下降的公司，那么造假上市后严惩、退还募集资金而后退市针对的则是市场盗窃者，他们比业绩下降的公司更可恨，两者性质完全不同。
　　香港证监会做出了极具针对性的举措，让造假链条上的受益者无一漏网。首先是香港证监会以《证券及期货条例》第213条强制令为法律依据，冻结新股筹集资金，以免这部分资金被转移，造成投资者无法挽回的损失。
　　在此案处理中，保护投资者成为重中之重。一系列举措，让造假上市的控股股东以及利益相关者不得不吐出所有现金，不可能得到一分钱的利益，直指圈钱者的命门。
　　2010年4月，香港廉政公署介入，指控洪良国际的上市审计人毕马威会计事务所高级经理人梁思哲在洪良国际的首次公开募股(IPO)中涉嫌行贿，2月份向其下属提供10万港元贿款，作为就洪良国际IPO招股书准备会计师报告的报酬。虽然梁思哲被判无罪，但当年5月毕马威辞任。2011年12月第二任会计师事务所华利信再辞任。
　　最后，香港证监会针对兆丰资本做出了有史以来最严厉的处罚，从已公布的罪状看，兆丰资本彻底丧失了独立原则，而沦为洪良国际的 听差，忠实地做到了拿人钱财替人消灾帮人粉饰，不适宜承担保荐或者承销重任。
　　为了保护投资者的利益，香港证监会、法院、廉政公署齐动员，务使洪良国际案件成为禁得起考验、可以垂则于后世的典型案例。不可避免的是，动用如此之多的社会资源，社会成本极高，香港证监会不可能对每个案例都如此大动干戈，因此重罚提高违规成本成为兼顾公平与效率的理性选择。市场人士还提出了进一步的补漏举措，如增加法律条款，使公司股东可以控告上市公司的审计人在IPO阶段存在不当行为，在公开市场购入股票的个人可以指控上市企业的招股章程存在错误信息。
　　香港证监会以投资者利益为准绳，充分利用准司法权、兼顾本土市场现状的高效做法，值得借鉴。退市是必要的，从源头严惩股市强盗与小偷同样重要。
　　内地股票市场推出创业板退市机制，截至2012年4月中旬，出现十几家去年上市的次新股业绩变脸的情况，这些公司超募的资金少则4000万元（明家科技），多则8亿元（福安药业），远远超过总资产。如果造假直接退市，则成强盗坦途，因此，冻结资产让圈钱者一钱难得，加上退市制度，将是扼制造假的杀手锏。
　　郭树清主席曾经表示，内幕交易与偷白菜都是盗窃，一部分人有目的地利用特殊地位和关系搞内幕交易，这种 把手伸进成千上万股民的钱包的做法，是与贪污、盗窃、欺诈性质相近的犯罪行为。如何做到零容忍，香港证监会提供了难得的样板。(每日经济新闻)

张庭宾：A股是个漏斗市

　　随着4月3日QFII投资额度新增500亿美元的刺激，上证指数开始了一波反弹行情，至今最大涨幅超过了7%。不乏市场人士开始憧憬由反弹而反转，乃至开启新一轮大牛市。
　　对此，笔者却不太乐观，尽管不可否认，现在A股市场的制度建设开始有了一些实质性的进步，但我们要看到，现在仍是小步，不是根本性的变革，并不足以支撑大牛市。
　　A股市场的务实，笔者非指增加QFII额度和地方社保资金入市。这两者中，前者在股指期货时代可谓利弊参半，既可能是利多，也可能是利空，既可能是夯实机构市，但也可能使中小散户遭受更严峻的清洗；后者则是雷声大雨点小，事关百姓的养命钱，不可能不谨慎。
　　真正务实的进步是在制度方面的局部优化，比如说创业板退市制度，这是一个实实在在的进步，堵塞这个无底洞，也割掉了资产重组上市的恶性肿瘤。当然，目前还只在创业板中，并且还要考验执行力。另外在控制IPO价格上，也有进步，特别是对新股发行超出平均市盈率25%的红线。
　　坦率地说，在目前的社会环境下，郭树清主席能够拳打脚踢至此已属不易，估计也很难进行更深层次的改革，因为这里面牵涉到太多的既得利益。
　　截至目前的这些改革，虽小有成果，但仍不足以改变A股市场之本质。对于A股市场的定性，本人的看法是，其实际结果或说客观现实是--利益输送市；如果从中小投资者或基民的角度来说，它是--漏斗市。
　　对散户和基民来说，漏斗市指的是，A股是一个有无数漏洞的水盆，甚至是一个网兜，必须大量注水，使之比流失的快，才能涨起来；如果追加资金不够漏的，股指难免每况愈下。
　　这些漏洞包括：1.财务造假，内部人转移上市公司资产；2.母公司劣质资产置换上市公司现金；3.信息提前泄露与庄家炒作；4.高市盈率发行；5.烂公司上市无法追惩；6.缺乏退市惩罚；7.炒作资产重组；8.股指期货使散户无还手之力；9.基金对大股东负责，难对投资人负责，因为投资人无法罢免奖惩基金管理者；等等。
　　这些漏斗产生的结果是，散户和基民的钱被八仙过海，各显神通地输送给了权贵、内部人、庄家和优势投资者。所以，上证指数10年成一轮回毫不奇怪。
　　这样一个利益输送市、漏斗市的体系是如何形成的？现在追究没有太大的意义。更重要的是，怎样才能根本解决这个问题，把A股市场改造成美国纽交所这样的利益成长股市。
　　这个非常难。因为这将是一个系统性的正本清源的改革攻坚，其中五个方面最为关键：1.取消证监会发行权及其对证券公司、基金公司的人事干预权，仅剩下监管权；2.交易所要由国有官办的垄断者，变成真正对自身负责的市场竞争者。这又有两个办法，一是对现有的交易所进行部分民营参股改造，二是新批民营控股的交易所。多办几家交易所，让交易所相互竞争，并且不限定每个市场的上市标准；3.证券公司和基金公司除了少数核心机构维持国有外，大部分证券公司应当进行民营股份化改造，乃至于民营控股，对证券公司采取准入备案制，允许新的竞争者进入；4.建立基金管理者必须对投资人负责的天条，投资者有权罢免管理人，并追究其责任；5.在法律制度上，实施举证责任在辩方和集体诉讼制度，对财务造假和信息泄露者予以严惩，要罚得违规者倾家荡产才行。
　　上述制度设计的核心原则是一个，就是让切分蛋糕的人成为最后拿蛋糕的人，也就是用社会公众的自私来遏制少数内部精英的自私。倘若如此，则是A股之大幸，中国投资人之大幸，中国企业之大幸，中国经济之大幸，中国社会之大幸，但却是权贵、内部人的大不幸。
　　简言之，如果中国股市制度得不到根本变革，A股不改变利益输送的漏斗市本质，就不可能汇聚各方信心，也不可能演绎出真正的大牛市。(第.一.财.经.日.报.张.庭.宾 )

熊锦秋：创业板新规则仍未封死借壳上市后门

　　去年底《关于完善创业板退市制度的方案》向社会公开征求意见，有人曾建议将不支持借壳上市修改为不允许，看来深交所部分吸纳了这个意见，《方案》最终稿仍是不支持。细读上周发布的新《创业板上市规则》，为了严控借壳上市，确实下了不少功夫，措施包括新增 暂停上市公司申请恢复上市的条件，要求公司在暂停上市期间主营业务没有发生重大变化，并具有可持续的盈利能力等。
　　上述规定确实增加了借壳后恢复上市的难度，但并没有彻底堵上创业板借壳上市后门。比如，甲网络上市公司连亏三年被暂停上市，如果经营业绩尚可的乙网络公司收购甲公司的足够股份，然后再将乙公司资产注入，只要在一年内完成这些操作，那么修葺一新的公司又可能重新满足上市条件，就可恢复上市。也就是说，今后创业板借壳上市，只要不跨行业借壳即可，这与目前主板的借壳上市也没有太大区别，恐怕很难杜绝借壳上市的弊端。
　　本来，股市是上市公司比拼经营管理水平的竞技场，但借壳上市保留，使得上市公司的实质内容的变化可以不经过公司辛苦经营得来，而可以通过借壳这类天外飞仙手段得来，评判上市公司的标准体系也就不复存在。由于借壳上市，目标公司股价存在巨大波动牟利空间，由此滋生出内幕交易、利益输送以及多种腐败行为。比如有的国企虽然各方面条件都可走IPO正门堂堂正正上市，但它却可能走借壳上市之途。国企资产是国家的，即便借壳上市门槛基本与IPO趋同，而借壳上市还需承担壳公司的沉没成本、借壳上市比IPO上市成本更高，但有的国企仍有借壳上市动力，不排除内幕交易者借此中饱私囊。
　　其实，之前借壳上市做法一直有违反法律法规的嫌疑。正如上证所指出的：核准发行并上市的对象是特定的主体，当该主体不具备上市条件后即应退市，而欲借壳的公司应按照核准的条件自行上市。目前一些问题公司在暂停上市期间，力推资产重组，使得公司的本质内容发生巨大变化，早已不再是原来所核准发行的特定主体，而在重组基础上再恢复上市资格，其上市的法律内容已有了根本变化，这无异于偷梁换柱。
　　当然，有些上市公司推动实质性重组目的是为了提高企业竞争力，这是应该鼓励的；而困难公司实施实质性重组也可能是为了提高竞争力，如果是为了扭转经营颓势保住上市资格，有些做法也无可厚非。问题是，该如何掌握好既允许实质重组、又禁止偷梁换柱的借壳重组的平衡呢？
　　对此，笔者的看法是，我国香港股市的做法值得借鉴。香港2004年专门修改《上市规则》，规定凡是企业一旦注资规模构成非常重大的收购事项，比如未来收购或注入资产净值相当于壳股本身净值的一倍或以上；或是这些注入资产所贡献的盈利为原壳股的一倍或以上等，将成为反向收购个案，注入资产必须当新上市公司处理，此类交易所涉及的相关注入资产，将要通过等同新上市公司上市的审批程序。这也就是说，上市公司在保持上市资格的前提下，应对公司重组所能注入的资产有一定限制。当前A股市场小壳公司被大公司借壳装进大资产的做法，就存在非常大的制度漏洞，入主企业耗费一定的买壳成本，将来能装入的资产却没有限制，由此买壳方可获得巨量的上市股份，借壳上市就有利可图，更何况借尸还魂式的重组还将颠覆市场的游戏规则。
　　事物总是在发展变化的，上市公司同样如此。有关部门核准发行并上市的对象是特定的主体，这个主体也会随时间有所变化，有的是内因引起，有的是外因引起，当然可以允许引入适度的外因助推公司向好的方向变化，但必须有个限度；只有这样，上市公司这个主体才能确保最起码的稳定，市场才能对上市公司作出较为准确的评价。这是禁止借壳上市的最根本理由。

郎咸平：中国陷入大黑洞 取消税费才能降低房价

　　中国已经成为一个产能过剩的大黑洞了。4月20日，香港大学首席教授郎咸平在华侨银行(中国)主办的春天论坛上发表演讲，他认为中国产能过剩问题已经十分严重，而由此造成的负面效果在股票市场里已经显现出来了。
　　陷入产能过剩大黑洞
　　郎咸平以高速公路为例称，4万亿元的高速公路投资到中西部，产生了新的产能过剩。尽管在建设高速公路的过程中，可以消化钢材、水泥等物资，但是当高速公路建好之后，这些市场仍然没有被消化完，相反还形成了高速公路的重复建设。
　　谈到我国目前产能过剩的实际情况时，郎咸平表示，我国的产能过剩已经十分严重，钢铁21%，汽车12%，水泥28%，电解铝35%，不锈钢60%，农药60%，光伏95%，玻璃93%。而制造这些物质的原材料，包括NDI37.5%过剩，TDI60%过剩，聚乙65%过剩，这会产生什么后果呢？这么多产能过剩的行业必然使得中国经济陷入一个长期的萧条。
　　逐步失去劳动力优势
　　中国的工人将越来越贵，郎咸平表示，中国的物流成本以及管理成本远高于美国，随着生产成本的大幅度上涨，我国将失去劳动力优势。
　　郎咸平透露，近年来我国工人平均薪水增长率为20%，效率增长率接近于零，中国工人越来越贵。再加上我国制造业产值仅有28万亿元，2015年，我国制造业将低于美国5%-10%，我国传统的制造业将丧失竞争。
　　他还指出，我国将三大环节--研发设计、渠道物流、以及关键的零配件让给欧美，失去了控制造业的定价权。以iPhone为例，苹果掌控着第一个环节研发设计，第二个环节渠道物流，一个iPhone可以替苹果创造360美元的价值，美、日、韩硬件厂商掌控第三个环节，可以为它们创造187美元的价值。郎咸平说：所谓制造业大国的中国，以富士康为例，一个iPhone只创造6.5美元的价值。苹果拿到的是我们的55倍，美、日、韩的硬件厂商拿到的是我们的28倍，一个没有定价权的中国制造业创造的价值是全世界最低，如果扣掉所有的成本是否可以赚钱都是未知数。
　　消费市场已形成M型
　　谈及我国目前的消费市场，郎咸平说，消费危机使我国消费市场形成了前所未有的M型消费。所谓M型消费，即14%的老百姓只买高端产品，使得高档产品市场一片火爆。而86%的老百姓更加贫穷，对中档产品购买不起，他们纷纷购买低档产品，使得中档产品开始萎缩。
　　郎咸平指出，我国消费形态将进入一个高档好，中档萎缩，低档好的M型消费时代。他还举例说：以汽车消费为例，今年第一季度中档的国产汽车下跌3.8%，高档汽车中宝马增长37%，奔驰增长20%，奥迪增长41%，可以看出高档汽车一片火爆，但中档汽车开始萎缩。
　　取消税费是房地产调控关键
　　而对于目前的房地产调控，郎咸平表示，其调控的关键是政府取消税费，以此才能促使房价大幅下降。
　　他表示，我国的税费种类偏多，银行费用的多和杂是全世界唯一，而对于房地产，政府所收取的税费占到了房地产平均价格的70%。政府的12项税费和56种费用，加上10%的构建成本，开发商的平均利润只有16%左右。郎咸平称房价下降唯一的办法是政府取消税费，房价就一定会大幅下跌。

易宪容：松绑民间资金 为金融改革探路

　　民间金融盛行的地方往往都是经济较为发达的地方，大多数的民间融资都进入了房地产市场，且绝大多数民间融资的资金最后都是来自银行体系，如果民间融资崩盘不仅会严重危害中国最为繁荣的东南沿海经济，也会严重打击国内房地产市场及国内银行体系。
　　正规的银行体系存在严重的价格管制及数量管制，这必然为银行体系内的工作人员提供巨大的寻租与设租的空间。特别是在管制下的严重低利率的银行运作，是以权力为中心而不是以风险定价为中心，谁能够获得银行贷款谁就能够谋取大利时，民间借贷就应运而生了。
　　要解决国内民间借贷市场的问题，首先就得加快国内正规金融市场改革，让正规金融市场形成有效的价格机制。
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　　温州金融改革试验，最为重要的是确立当前民间金融合法性，让国内民间金融阳光化规范化
　　国务院常务会议日前批准了实施《浙江省温州市金融综合改革试验区总体方案》，意味着温州金融改革的全面启动。可以说，设立温州金融综合改革试验区应该是一种创新，它对推动中国金融市场改革，特别是对整个中国金融体系改革起到标志性作用，其意义不可小视。
　　对于这次温州金融改革试验，最为重要的内容应该是确立当前民间金融合法性，让国内民间金融阳光化及规范化。可以说，这是当前中国金融体制改革的一件大事。经济学家陶冬认为，房地产与影子银行是当前中国经济生活中两个随时都可能爆炸的定时炸弹，而民间金融则处于影子银行这个定时炸弹的核心。如果不尽快地采取有效的拆弹办法，国内民间金融崩盘，有可能引发中国金融体系的严重危机。
　　更为严重的是，民间金融盛行的地方往往都是经济较为发达的地方，大多数的民间融资都进入了房地产市场，而且绝大多数民间融资的资金最后都是来自银行体系，如果民间融资崩盘不仅会严重危害中国最为繁荣的东南沿海经济，也会严重打击国内房地产市场及国内银行体系。有研究表明，当前中国的民间信贷的规模大约在四万亿元左右。尽管2011年温州出现跑路事件，当时全国民间信贷停顿了一下，但并未出现恐慌性收缩，反之还有发展。
　　可以说，温州跑路事件频繁发生之后，民间金融问题政府很重视，并很快地出台化解之政策。不过，这些政策的重点基本上是如何加强对中小企业与农业的融资的问题。政府通过正规的渠道来增加对中小企业与农业的融资，从而减弱中小企业及农业对民间信贷的融资需求。因此，整个政策把化解民间信贷的问题放在如何让民间金融阳光化、规范化及法制化上。
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　　民间借贷的问题并非其本身的高利贷及运作方式不透明，而是正规的金融体系存在严重管制的结果
　　政府要想拆除民间借贷这个定时炸弹，就要组织力量对当前中国民间信贷的性质、规模、范围、高利贷水平及风险进行全面调查与评估。如果对当前国内民间信贷情况都不了解，那么想找到拆除这个定时炸弹的解决办法是不可能的。
　　民间借贷的问题不仅在于其运作方式复杂、种类多变、透明度低、借贷的资金链条长，而且在于民间借贷的许多资金源头基本是出自正规的银行。只不过，这些民间借贷经过挪用和多次转手之后，最后基本上脱离了银行的视野。也就是说，民间借贷的问题并非其本身的高利贷及运作方式不透明，而是正规的金融体系存在严重管制的结果。正因为正规的银行体系存在严重的价格管制及数量管制，这必然为银行体系内的工作人员提供巨大的寻租与设租的空间。特别是在管制下的严重低利率银行运作，是以权力为中心而不是以风险定价为中心，谁能够获得银行贷款谁就能够谋取大利时，民间借贷就应运而生了。如果要拆除国内民间借贷这个定时炸弹不从正规的金融体系改革入手，不加大对中国银行业的改革力度，放开对银行的规模管制及价格管制，逐渐地实现国内银行体系的利率市场化，那么仅仅把民间金融阳光化及制度化是不可能解决问题的。
　　因为，只要国内正规金融体系的价格机制严重扭曲，并实行严重的低利率政策，那么在正规的信贷体系内，谁获得贷款，谁就可谋取大利。这不仅会造成严重的信贷饥渴症，而且必然有人会通过不同的权力方式从银行体系套取资金然后流向民间借贷市场。在这种情况下，实体经济所面临的融资困难不仅不会缓解反之会进一步加剧，中小企业也只好进入民间借贷。所以，要解决国内民间借贷市场的问题，首先就得加快国内正规金融市场改革，让正规金融市场形成有效的价格机制。
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　　要解决民间金融问题，还要加大国内金融体系的改革，建立起有效的政府问责机制
　　当前国内民间借贷市场的风险之所以还在放大，不仅在于国内正规金融市场的改革严重滞后，而且还在于地方政府默许有关。最近，银监会前主席刘明康指出，民间借贷市场盛行很大程度上是官商合流的结果。一些地方政府官员本来就是民间借贷市场重要顾主。因为，政府官员通过民间借贷可大谋其利，短期内推动当地GDP快速增长。如果不对地方政府职能进行清楚界定反之让其对市场干预过多，即让地方政府承担民间借贷所面临的风险，那么仅是让民间信贷规范化阳光化所起到的作用是十分有限的。
　　因此，首要的任务是规范发展民间融资。这种规范与发展，不仅在于如何让以往在地下的民间金融阳光化，更重要的是民间金融有效运作的制度安排，比如设立管理办法、建立备案制度及监测体系。这也是拆除当前民间金融这个定时炸弹风险的重要方面。如果国内民间金融能够阳光化地经营，并在一定程度上受到监管，这不仅从制度上确立了民间金融的合法性，而且有利于防范民间金融的风险。但是，要解决民间金融的问题，还要加大国内金融体系的改革，建立起有效的政府问责机制。
　　可以说，温州金融改革试验就是为民间金融进入银行业打开了一个窗口。尽管这个窗口很小，但是其意义却是很大的，它预示着民间金融可以进入银行体系了。(作者系中国社会科学院金融研究所研究员)