燕京华侨大学校长、经济学家华生

　　近日，燕京华侨大学校长、著名经济学家华生对A股问题的症结与改革提出了意见和建议，并发布了“审批制转为披露制的总体规划与方案设计”，他认为， 废止新股发行的审批制，改为高门槛准入的披露核查制，是新股发行改革制度转换的核心。低门槛准入靠主观判断筛选必是审批制，高门槛准入核实通过自然是披露核查制。因此，统一规范的高门槛准入是审批制转换为披露制的枢纽。

　　华生曾经表示，多数上市公司长期不进步或没有回报，在很大程度上反映了在上世纪90年代我国上市标准和上市审批制度的严重缺陷，而上市遴选标准的随意性和人为审批放行的主观性，是我国上市公司质量总体上不高的主要原因。到于我国A股市场的表现之所以不尽人意，恰恰是因为它在企业质量、估值水平、股价结构和投资回报这几个方面，都出现了问题。

　　对于目前很多业内人士提得火热的退市制度，华生认为是一大进步，他把退市制度的完善誉为破釜沉舟的断后一战。他特别指出，只要明确统一退市标准，监管部门并不存在面对具体的企业投资者和地方政府的难题。因此如果真如监管层所说，各方已有共识，那就已经不存在法律或实际操作的障碍。

　　华生认为，大盘股低价、小盘股高溢价是A股市场结构扭曲的基本特征。不改变二级市场的股价结构，要既压下小盘新股发行价，又杜绝炒新，违背了市场规律，是新股发行改革不可能完成的任务。随着2007年后股市泡沫的破灭，市场的许多原本被股权分置掩盖的深层次问题逐步浮现。市场的结构扭曲和投机炒作在创业板推出之后，更加凸显和尖锐，一级市场与二级市场、投资者与融资者之间的利益失衡有了新的发展。所有这些都预示着，继股权分置改革之后，中国股市下一个也更核心的制度变革即发行审批制度本身的整体性改革攻坚，已经不可避免。

　　制订规划和全面修订上市标准

　　新股发行审批制度塑造市场的未来，也是审批制度的核心堡垒。华生指出，新股发行改革的方向是大大减少乃至取消实质性审批，缩小有权机关的主观价值判断和自由裁量权，在信息披露充分的基础上，让市场本身去筛选和估价拟上市企业。在确定总量规划区间后，全面修订上市标准，从审批制转为有高门槛准入的披露核查制。

　　在当前国内符合上市条件的企业成千上万的情况下，如果不想造成上市潮涌和市场巨幅波动，一年最多也只能上几百家企业（我们20多年总共只上了2000多家）。因此，即使放开闸门，也有个先来后到的选择问题。在现行审批制下，我们是靠保荐机构和保荐人的数量控制和渠道控制，人为限制住上报待批企业排队的长度，靠审批机关的口风尺度、拖延把关和封杀等等，调控上市节奏。减少审批和人为调控首先要面对的就是这个市场容量和供求失衡的问题。因此，监管部门不应被淹没在每个企业的审批和代替投资者做价值判断，而是要做好总体规划、总量控制和上市标准的制订。每年市场能够容纳的新上市企业和融资总量，虽然没有绝对合理的数量，而且在熊市和牛市中也不相同，但一定是在一定范围内的波动数。确定和把握好这个一定范围，是证券市场健康稳定和可持续发展的需要，也是监管部门的职责所在。

　　总量规划区间确定之后，制订上市标准也是其中重要的一个环节。上市标准的修订，当然首先最重要的是利润和销售水平。在中国这么大的市场上，年度净利润几千万、销售额几个亿的企业，应当说一般不可能是任何细分行业的龙头或名列前茅的企业。同时标准还应考虑到行业特点和资本市场优化资源配置的功能。此外，我国的PE腐败之所以猖獗，是与PE资金往往抢在上市前入股，完全瞄准上市套取暴利，持股时间仅为国际上的一半，并不承担风险和哺育功能直接相关。因此，对刚刚接受了大量私募资金入股的企业，新资金进入后尚未充分使用和见效，企业管理者对规模的急剧扩大也需要有个适应学习的过程，需要制订规定，要求私募投资到位与上市申请之间有个若干年的观察期。这样既符合企业发展规律，降低了日后上市买进的公众投资者风险，又可使私募名符其实，承受其应当承担的专业投资风险，避免为上市而抢道入股的PE腐败和利益输送。我们特别要改变现创业板名不符实，办成了又一个小盘板的情况，可学习纳斯达克的办法：在统一标准中分门别类，以给各类创新型龙头企业留下空间。

　　制订了这样一些明确标准后，保荐机构的工作就有了明确的指引，上市供求关系就无需行政干预也能平衡。随着经济发展和市场变化，这些规则和标准当然可以修订，门槛也可逐步调整或降低，与时俱进。

　　同时华生指出，大幅提高上市门槛，必然严重损害大量不够门槛的融资者及其关联方利益，并极大地制约了所有相关官员乃至各类权势者打招呼的权力，必定会遭到一部分人的坚决反对。但华生指出，唯其如此，新股发行改革才能跳出两难困境，在我国当前的各种制约条件下，既成功实现审批制向披露制转变，同时又斩断在现行扭曲股价结构下，源源不断的小盘股上市对二级市场投资者的变相掠夺，使得A股小盘高溢价的扭曲结构，能够控制在现有存量的范围内得到校正和实现软着陆。现在已经有一些企业在香港台湾市场上退市后，转身来A股上市，企业一切未变，市值就翻了一、二倍，这充分揭示了在小盘高溢价的扭曲结构下,A股已经变成了相当多企业的融资者即原始股东们的提款机。实际上这才是去年以来随新股快速上市，投资者信心溃散的深层原因。因此有必要在上市门槛和标准修订之前，暂停中小盘股的募集发行。

　　建立基于信息披露和统一规则的追责制度

　　华生认为，上市包装、业绩变脸和高管离职套现是当今新股上市后对投资者信心打击最大的系列事件。因此，应当在要求上市公司充分披露信息的基础上，建立一整套追责机制。

　　对上市包装、虚假陈述、夸大其词的上市公司发行人、保荐人和其它中介机构，应当建立投诉、问责和索赔的整套规则和便捷通道。对造假违法的上市公司发行人冻结和罚没其股权，对相关中介机构处以罚款、停业整顿直至吊销营业执照的各种处罚。因为中介机构如券商、会计师和律师事务所等，在企业上市中扮演核心角色。

　　除此之外，还应强制性地要求发行人在招股说明书中对企业持续经营和盈利增长前景作出预测，并作出预测与实际不符时对社会公众股东追加送股赔偿的承诺。当然也允许公开申明自己无法预测，以便投资者作出相应的判断和决策。对明显偏离预测的业绩变脸，应有相应的惩罚措施。上市公司的高管团队的稳定性是投资决策的重要依据。因此，上市公司高管也应在招股说明书中作出任职承诺，或任职一旦发生不可预见的变动时，其所持有股份锁定期的承诺。总之只有建立起一整套规则严明的追责机制，才能扼制和震慑各种违规或渎职行为。

　　减少行政干预 为上市公司等松绑、减负

　　除上述之外，华生建议，在信息披露充分和责任明确的前提下，减少对上市公司和市场运行的各种行政干预，取消各种临时性的或不规则的措施。

　　例如，对市场换手率或涨跌幅限制要么完全放开，要么实行包括新股上市首日统一规范的涨跌率限制，而不应用随意的差异化管制办法，人为干扰市场的运行。再如市场经营状况瞬息万变，对上市公司的募集资金的过度过严管理，干预企业经营自主权，人为降低企业的资金使用效率。因此完全可以在信息披露及时准确的基础上由上市公司自主决策。

　　而对于市场化的募集资金，价格取决于市场当时的供求状况和反应，本不应有所谓计划募集和超募的概念，因此应取消对所谓超募资金的行政干预和管理。要大大放开对上市保荐人、各种中介机构包括债券评级机构的准入限制，以增加竞争，降低上市公司负担。对中介机构特别是券商、基金业务的各种捆绑和干预，也应在保障安全的条件下，全面松绑。这样来促进创新、降低证券市场的运行成本，提升上市公司的价值。

　　最后，华生表示，实行从审批制向披露制的转变，对于改变中国股市的扭曲结构、夯实价值投资基础和长期健康发展，具有奠基性的意义。当断不断，反受其乱。现在需要的只是对规划和方案的论证以及政府的决心和判断。