食品饮料行业：CPI回落 酒类消费品受益

　　在经济增速放缓的宏观背景下，食品饮料行业总体实现稳步扩张，白酒和葡萄酒产量继续快速增长，白酒消费分层趋势更加明显，以茅台和五粮液为代表的高端政务商务白酒已具有奢侈品属性，其增长性已经脱离一般白酒消费需求和价格弹性体系，因此，我们中长期坚定看好贵州茅台、五粮液。

　　行业景气持续，大众消费品受益于CPI回落需求有望稳步增长

　　去年底至今年初，我国宏观经济景气度有所下降，PMI指数徘徊在荣枯线附近，固定资产投资增速放缓，在全球其他主要经济体陷入增长乏力外需不振的背景下，亟需国内消费承担部分以往投资对经济刺激和拉动作用。宏观经济的另一积极信号是通货膨胀得到初步控制，食品CPI从2011年5—6月14%以上的高位，持续下降到到2012年2月的6.2%。较低、可控的物价水平将有助于提振民众的购买欲望，促进食品饮料行业的整体消费。

　　数据显示，2012年1—2月农副食品加工业主营业务收入6610.4亿元，实现利润36.7亿元，分别比去年同期增长26%和13.3%。增速虽略低于去年同期，但总体仍处于较为景气的阶段。此外，春季糖酒会的信息显示，利润情况最好的白酒和葡萄酒行业总体延续了去年的高增长态势，可以预期在这两个主引擎的推动下，今年上半年食品饮料行业的整体景气度仍将维持。

　　2012年1—2月，全国白酒产量达200.28万千升，同比增长31.9%，延续了2011年的高增长，增长速度明显高于食品饮料行业平均增长水平，且逐月波动不大，表明较为稳定的行业景气度和厂商对未来终端消费的乐观预期。在此预期下，各白酒企业纷纷扩大产能，业内主要厂商均有雄心勃勃的扩张计划，一线厂商纷纷打造以原产地为核心的蒸馏酒高端品牌，力求全国范围内主流消费圈的进一步强势稳固地位，并早日代表我国传统文化走向世界；二三线白酒厂商则纷纷谋求在稳固根据地的基础上向全国市场扩张，以及旗下中高端品牌的销量实质提升。 其他重要产品：啤酒产量559.87万千升，同比增长2.1%；葡萄酒产量18.75万千升，同比增长14.7%；液体乳产量347.38万吨，同比增长1.9%；鲜冷藏肉产量328.72万吨，同比增长21.9%；速冻米面食品产量54.53万吨，同比增长10.9%。以上产品产量增速均低于去年同期，部分原因是由于今年春节较早，导致开工率不足，2月累计同比有所回升，增长势头无根本性改变。

　　整体来看，啤酒、乳制品、鲜冷藏肉和速冻米面食品等大众消费品都基本保持了固有的防御性，在固定投资增速放缓的大经济背景下均实现了增长；在公务商务消费带动下，可选消费品特征明显的白酒和葡萄酒产量继续表现出稳健且快速的增长态势。预计在扩大内需的政策基调和通胀初步得到遏制的背景下，2012年食品饮料行业主要子行业将保持稳定增长趋势。

　　白酒：消费分层趋势明显，中短期看好具有“奢侈品”

　　一线白酒具备“奢侈品”属性，中短期坚定看好

　　随着茅台、五粮液、泸州老窖等一线白酒企业高端产品终端价格节节攀升，白酒消费分层趋势更加明显，短期的终端价格回调不会影响超高端政务商务白酒具有的“奢侈品”属性，普通的大众型白酒消费者不会也没有必要去消费，其增长性已经脱离一般白酒消费需求和价格弹性体系。

　　我们认为高端白酒消费瓶颈在于高端政务商务消费实际需求，基本公式为“高端白酒需求=高端商务消费需求*(1-可替代酒消费比例)*平均出厂价”，其具体因素分析如下：

　　(1)在我国千百年来形成的人情社会文化积淀且很多交际在餐桌上完成的背景下，具有明显嗜好性和群体性消费的高端白酒已经成为标志性的社交润滑剂，白酒的档次某种程度上意味着宴席的档次和宾客的身份，在成功的政界、商界和军界更是如此。国务院限制政府机关公款购买高档烟酒显示反腐和降低公款吃喝是大势所趋，但这一过程的复杂性和艰巨性很可能要超过公众的预期，中高端白酒预计将告别黄金增长阶段步入平稳增长期。因此总体来看，在我国白酒文化没有明显消退之前，这一部分高端政务商务消费需求具有相对刚性，国家政策在实践中很容易被既有消费主体通过会计科目调整、转嫁给商务客户等方式来规避，中短期内趋势难以改变。

　　(2)茅台和五粮液奢侈品标识非一日之功可以复制，在终端层级仍是卖方市场，处于供不应求状态，灌制酒和仿制酒填充中空层，供求趋势短期内不会逆转。

　　(3)其他一线白酒品牌化程度尚需培育，国外高端红酒是酒庄式供给，不具有大品牌优势，难以赢得意见领袖的支持，限制其大范围推广潜力。

　　3月26日国务院廉政工作会议强调控制“三公”经费零增长，第二天茅五洋泸4大一线白酒全线下跌，贵州茅台、五粮液跌幅超过6%，但紧接着的一个交易日两只股票股价均迅速企稳，白酒板块这几日更是基本收复失地。这些都验证了我们的判断，我们仍然认为一线白酒中贵州茅台和五粮液具有估价优势，中期坚定看好。

　　葡萄酒：进口葡萄酒冲击有限，国内企业良性发展

　　与市场一般观点不同，我们认为红酒行业的机会来临只需目标消费群体对红酒有一定认知度和认可度，市场拐点早于一般消费者普及接受的时点。从沿海地区的经验来看，国外红酒凭借高品质和口碑对国内白酒的确形成了很大的冲击，但零散品牌的进口红酒并不能完全替代有统一品牌优势的国内红酒。

　　今年1—2月我国葡萄酒进口6.4万千升，同期仅增长0.2%，相比于去年同期86.9%的增速大为逊色。我们认为酒庄式的营销模式推广窄而精，对消费者难以形成统一的宣传推广攻势，主要受众在于高端商务消费，而对普通佐餐消费和政务消费难以形成持续的影响力。

　　在葡萄酒制造行业，有“七分原料，三分工艺”之说，从气候和地域上来看，国内主要葡萄产地并不落后于法国等传统葡萄酒产地，其品质上的差别主要在于成熟葡萄株的培养(葡萄品质巅峰时期在生长10年以后)和酿酒工艺的完善，我们认为三到五年之内国内一线品牌可以替代除法国一类酒庄以外的大部分国外品牌，届时国内品牌的渠道优势将会更好发挥。

　　张裕是国内葡萄酒企业中当之无愧的龙头，通过成功的渠道建设从与长城、王朝的竞争中取得巨大优势，30万亩葡萄基地布局大大超过竞争对手，已全球布局十大酒庄，一举奠定产能优势。同时张裕在国内葡萄酒生产企业中首先实现明确的层级化品牌，高端产品与法国酒庄合作，卡斯特、爱斐堡销量增长迅速，同时在低端产品上拥有解百纳等品牌，今年更准备在中低端白兰地市场发力，公司战略布局明确，增长稳定，建议长期持有。

　　ST中葡和ST通葡作为老牌葡萄酒生产企业，优质葡萄产能有一定保证，但未能把握住近几年葡萄酒快速发展时期的机会，在品牌建设和渠道扩张上落后于张裕，利润在盈亏线附近挣扎，但国内葡萄酒企业顶住进口葡萄酒压力趋于稳定后应该会不止容纳张裕一家，如果中葡和通葡在营销策略和管理结构上有所改善，将可能迎来利润拐点机会。

　　啤酒：行业进一步整合，进口大麦价格下调带来交易性机会

　　啤酒行业在经历激烈的行业并购整合和惨烈价格战、渠道战之后，市场集中度显著提高，华润、青岛、燕京和百威英博四大巨头占据了超过60%的市场份额和70%的利润，规模优势越来越明显。而随着金威啤酒的收购争夺进入尾声，不管最后花落谁家，可以确定的是国内啤酒行业可整合企业标的越来越少，预计未来啤酒行业的寡头竞争格局将进一步加强，行业盈利空间和利润率将会企稳回升。

　　啤酒的重要原料啤麦约占总成本的20%。国内啤酒企业高端产品的大多依靠进口大麦，已经占据了国际啤麦贸易60%的份额，进口大麦的价格对国内啤酒厂商利润影响明显。今年以来进口大麦均价从2011年12月峰值383.4美元/吨逐渐回调，到今年2月已降到329.50美元/吨，同期进口数量则大幅攀升到22万吨，累计同期增加143.70%，将有助于国内啤酒企业平抑原材料成本。

　　根据欧盟农业资源检测机构(MARS)的研究结果显示，欧盟今年大麦单产有所增加，而澳麦也有望供给充分，预计今年进口大麦价格继续上行的可能性较小，国内啤酒企业毛利率有望提高，在啤酒传统消费的夏季来临前，啤酒行业短期内有一定投资机会。

　　从国际经验看，我国啤酒业的格局演变应该会遵循美国日本模式，即最终只剩下3-5家寡头公司，届时其市场格局相对稳定，吨酒利润在现在的基础上提高5倍以上。从这个角度看，二线以下的公司已基本不具备战略性投资价值。我们依旧坚定看好我国啤酒业整合之后一线巨头的发展前景，随着其主品牌的日渐强势，其吨酒利润等将稳步提升，其投资机将会凸显。维持对青岛啤酒和燕京啤酒的长期“买入”建议。

　　估值及投资建议

　　基于行业的弱周期性和龙头公司核心优势导致的业绩增长确定性溢价，目前A股2012年和2013年的动态PE分别为10.5和8.8元，食品饮料板块的动态PE分别为19.1和14.4元，倍数分别为1.8和1.6倍，处于合理估值区间。欧美标杆公司的长期PE估值中枢约在20倍，我国公司因明显的成长性溢价可享有2011年25—30倍的合理估值，因此，我们维持行业“推荐”的评级，重点推荐的公司有贵州茅台、山西汾酒和好想你。（证券导刊）

　　环保行业：固废处理走进春天里

　　国内生活垃圾处理行业进入加速发展阶段，且垃圾处理费征收范围的扩大、收缴率的提高为行业的成长提供了日益强劲的支持，因此，我们长期看好生活垃圾处理行业。而桑德环境在国内生活垃圾处理行业处于第一梯队，可充分享受行业的加速成长，具有长期投资价值。

　　一季度走弱难掩估值优势

　　2012年一季度，沪深300指数上涨4.65%，环保行业下跌2.88%，表现弱于大盘。其中，中材国际上涨26.8%，位列环保行业涨幅榜首位；同期，永清环保下跌28.3%，是环保行业中跌幅最大的，这是由于此股估值偏高，存在较大的估值修正压力。

　　虽然一季度走势疲软，但环保板块的估值优势却已经开始显现。统计数据显示，2012年3月30日，环保行业PE为20.39倍，全部A股PE为12.92倍，非金融行业PE为17.54倍。目前，环保行业PE/非金融行业PE为1.16倍，相比均值1.14倍仅溢价1.82%，且环保行业PE比历史均值34.41倍低40%，行业估值优势开始显现。

　　固废处理：步入黄金发展期

　　一季度，在水务、固废处理、大气治理、环境监测4个细分行业中，固废处理表现最好，上涨1.05%，这与该子行业强劲的基本面有关。我们认为，在一系列政策的扶持下，固废处理子行业有望迎来高速发展的成长期。

　　生活垃圾处理：进入加速发展阶段

　　“十一五”期间，我国投入2100亿元进行固废处理设施建设、运营，城市生活垃圾处理设施建设显著加快。截止2010年底，城市生活垃圾无害化处理厂数量已达到628座。2011年底，城市生活垃圾无害化处理率达到78%，相比2005年的51.70%上升26.3个百分点。

　　在国内，城市的垃圾处理设施建设正在逐步完善，但乡镇、农村的垃圾处理设施建设仍然比较落后，2009年，县城的垃圾无害化处理率仅为14.84%，仍有非常大的上升空间。

　　《全国城市生活垃圾无害化处理设施建设规划(2011-2015)》提出，到2015年，全国城市新增生活垃圾无害化处理能力55万吨/日以上，全国城市生活垃圾无害化处理率达到80%以上，直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理，实现县县具备垃圾无害化处理能力。根据该规划，“十二五”期间我国城市生活垃圾无害化处理设施建设投资总量约为2600亿元。

　　截止2010年，城市生活垃圾无害化处理能力约38.8万吨/日，若“十二五”期间新增55万吨/日，则处理能力将达到93.8万吨/日，年均复合增长率高达19.32%，城市生活垃圾无害化处理设施建设进入加速阶段。

　　垃圾处理设施建设、运营资金来自垃圾处理费和政府补贴。现阶段，国内生活垃圾处理费征收情况不佳。中国固废网统计，2009年底全国655个设市城市中只有374个收取垃圾处理费，有超过40%的城市尚未开征垃圾处理费，而且已开征处理费的城市也由于缺少收费载体和有效的收费方式，收缴率仅为50%。垃圾处理费收缴情况不理想导致地方财政压力较大，这在一定程度上影响了生活垃圾处理行业的发展。

　　为促进行业的良性发展，我国积极推进城市垃圾处理收费制度，扩大垃圾处理费征收范围、提高收缴率。生活垃圾处理费过去一般由城市环卫处征收，但征收效果不甚理想。近几年，多个城市推行垃圾处理费随水费一起征收的模式，这对于改善收缴率偏低的情况起到了非常显著的作用。

　　国内生活垃圾处理行业进入加速发展阶段，且垃圾处理费征收范围的扩大、收缴率的提高为行业的成长提供了日益强劲的支持，因此，我们长期看好生活垃圾处理行业。而桑德环境在国内生活垃圾处理行业处于第一梯队，可充分享受行业的加速成长，具有长期投资价值。

　　餐厨垃圾处理：市场逐步开启

　　2011年4月，住建部等16个部门联合发布《关于进一步加强城市生活垃圾处理工作的意见》，《意见》规定，到2015年，50%的设区城市初步实现餐厨垃圾分类收运处理；到2030年，全国城市生活垃圾基本实现无害化处理。2011年8月，国家发改委、财政部、住建部联合批复了北京市朝阳区等33个试点城市(区)，实施餐厨废弃物资源化利用和无害化处理试点。国家发改委、财政部安排循环经济发展专项资金6.3亿元对33个试点城市(区)给予支持。目前，全国多个城市已启动餐厨、厨余垃圾处理设施建设工作，国内餐厨、厨余垃圾处理市场逐步启动。

　　我国有660个城市，各类餐馆有350多万家，餐厨废弃物日均产量超过50吨的城市有512个，餐饮企业每年产生的餐厨废弃物已超过4000万吨，可利用餐厨废弃物总量每年3000万吨，数量惊人。蓝白蓝网发布的《2011-2015年中国餐厨垃圾处理市场和投资分析报告》测算，未来五年中国餐厨垃圾专项投资可能将达到160多亿元人民币，市场规模很大。

　　目前，涉及餐厨垃圾处理的上市公司有桑德环境和维尔利。桑德环境已签订投资额为1.05亿元的淮南市餐厨垃圾处理BOT项目，此项目预计于2012年下半年开工建设，公司领先一步进入餐厨垃圾处理市场，未来将充分享受此行业的快速成长。维尔利已储备餐厨垃圾处理技术并组建相关团队，但尚未接到餐厨垃圾处理项目，公司餐厨垃圾处理业务的启动时间及发展空间要视其首单合同而定，在这之前建议保持谨慎态度。

　　二季度投资策略：关注业绩、政策、估值三优个股

　　2012年二季度，我们给予环保行业“推荐”评级，主要原因有如下三点：

　　(1)目前，环保行业PE/非金融行业PE为1.16倍，相比均值1.14倍仅溢价1.82%，且环保行业PE比历史均值34.41倍低40%，行业估值优势开始显现。

　　(2)截止4月5日，已有16家环保类上市公司发布2012年一季度业绩预告，这16家公司一季度业绩预增幅度平均为30-50%，显示环保类上市公司一季度盈利状况良好。4月份为1季报集中披露期，随着靓丽1季报的陆续发布，相关公司股价亦会有所表现。

　　(3)《废弃电器电子产品处理基金的征收使用管理办法》预计将于4月初公布，《关于进一步鼓励和引导城镇生活垃圾处理行业民间投资健康发展的实施细则》预计于二季度出台，环保政策的发布将对股价形成正面刺激。

　　二季度，我们从以下三个方面来选择个股：

　　第一，业绩。上市公司业绩是影响股价的最关键因素，2012年业绩增长确定的个股将获得市场的青睐。所处细分行业呈现加速发展或启动状态的公司业绩有望逐年稳步增长，如处于再生水设施建设、生活垃圾处理、餐厨垃圾处理、火电厂脱硝、水泥厂脱硝、钢铁厂脱硫行业的碧水源、桑德环境、龙净环保、龙源技术。

　　第二，政策。《废弃电器电子产品处理基金的征收使用管理办法》预计将于4月初公布，《管理办法》规定，国家将对电子回收拆解企业进行补贴，标准在70~100元之间，这将对具有废弃电器电子产品处置业务的格林美和桑德环境形成利好。《关于进一步鼓励和引导城镇生活垃圾处理行业民间投资健康发展的实施细则》预计于二季度出台，《细则》的出台将利好桑德环境的长期发展。

　　第三，估值。在以上个股中，碧水源、桑德环境、龙净环保、龙源技术2012年动态PE在20倍左右，具备一定估值优势。

　　因此，2012年二季度，我们推荐碧水源(300070)、桑德环境(000826)、格林美(002340)、龙净环保(600388)、龙源技术(300105)，并建议重点关注有利好政策预期的桑德环境和格林美。（证券导刊）