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山下湖点评报告:优质存货低估,交易平台催化机会
山下湖 002173 农林牧渔类行业
研究机构：东兴证券 分析师：王昕 撰写日期：2012-04-12
结论:
我国是世界主要淡水珍珠出产国,占全球总产量的95%,从源头上制约这全球珍珠市场,08年金融危机爆发淘汰了大量养殖散户,据估算目前我国珍珠养殖面积已下降一半,且因珍珠养殖期较长约5年,所以短期国内珍珠养殖面积难以提高,但珍珠统货供需缺口还将持续存在。我们认为无论从养殖面积、产量还是产品价格,当前珍珠产业均处于近10年来的底部,从海关数据看过去两年珍珠价格平稳上升,预计今明年珍珠统货价格将继续上涨,同时随着欧美经济转好和国内市场成熟,稀少的中高档珍珠收购价也将迅速走高。根据我们对公司三类存货的保守分析,我们认为当前珍珠、珍珠蚌和珍珠统货价值至少在20亿元以上,而公司目前市值仅18亿元,存在显著低估,未来随着交易平台宣传力度加大,将有更多的珍珠经营者和投资者参与,而公司作为平台唯一的优质高档珍珠提供商将充分受益。鉴于公司存货重估上升空间大而当前市值尚低于存货价值,交易平台参与者逐渐活跃后将进一步催化市场对公司存货潜力的认识,我们预计公司2012-13年EPS 分别为0.26元和0.47元,对应EPS 为35倍和19倍,六个月目标价13元,距当前价位尚有50% 空间,首次给予 强烈推荐评级。
北新建材:产业资本交易价格显示公司价值被显著低估
北新建材 000786 非金属类建材业
研究机构：招商证券 分析师：王晶晶 撰写日期：2012-04-11
不同于以往的视角,本文我们从石膏板的需求演变、国际石膏板产业资本价值的角度来看待公司的价值。从这个角度看看北新建材的价值被显著低估50%-60%以上。并且认为公司独一无二的竞争力将使得其对市场控制力进一步加强。
产业资本估值显示公司价值被显著低估50%以上。拉法基过去一年将其在欧洲、南美、亚洲的石膏板业务出售。从最可比的亚洲业务LGBA 交易价格来看,按照EV/EBITDA2012年的预计估值11.1倍,北新建材的EV 为145亿元,经债务价值与少数股东权益调整,市值为124亿元,对应股价21元,比现在高出65%。从产能看,LGBA 对应产能4.5亿平,每1亿平对应价值2.6亿美元。则10亿平对应26亿美元,合计人民币163亿元,经债务价值与少数股东权益调整,市值估值为142亿元,对应股价25元,高出100%。
周期角度看:成本端下降,需求好于预期,价格成本差稳中有升。2009年北新上涨的两大因素:毛利率从24%上升到31%,提升EPS,房地产复苏提升估值,而2010年以来地产需求调控,估值受压,毛利率下降,因此震荡。从去年11月以来,美废、煤炭已经出现下跌迹象,对成本端的正面影响将在一二季度反应出来。需求端与竣工密切相关,业绩不成问题,并且占比一半的商业地产增速仍较快;而房地产住宅销量的逐步回暖将解放估值。
成长角度看:今年以来增长稍超预期,预计5-10年仍有2倍左右空间。目前行业空间在增长,从一线到二三线城市到农村扩散,随着人工成本上升,替代其他墙体材料优势越发明显。考虑到渗透率增加和竣工面积的增长,我们预计未来仍有2倍左右。并且商业地产的二次装修市场后续将启动。在美国的石膏板需求中,存量装修地产高峰时期占比39%,低迷时期占比58%。
低估值稳定快速增长蓝筹,维持强烈推荐-A的投资评级。公司估值今年仅11-12倍,而市场空间仍有2倍左右。公司独一无二的竞争力显现了其市场份额能获得进一步的提升,并且外资企业的燃料基本以天然气为主,如果上涨趋势确立,较中国企业的成本进一步提升。由于北新在中国的品牌和渠道,我们认为用产业资本的估值具备参考性。我们预计2012-2014年EPS为1.13、1.52、2.03元。对应12/13年11\8倍。谨慎参考产业资本估值,给予目标价17.9-20.2元。风险提示:原材料价格暴涨,地产销量萎缩。
雅戈尔深度报告:服装主业发力,资产价值低估
雅戈尔 600177 纺织和服饰行业
研究机构：中航证券 分析师：张绍坤 撰写日期：2012-04-09
投资要点:
服装业务:功底深厚,稳健增长。公司的重心向更高附加值的品牌服装领域转移,通过进一步缩减代工出口业务、收购控股子公司的股权,提高品牌服装板块整体盈利水平。雅戈尔品牌功底深厚,多品牌运作同时进行,新兴品牌也进一步明确品牌定位,逐步呈现快速发展的态势。公司坚持质与量并重的渠道发展战略,通过品牌提升带来销售价格提升以及平效提升。
房地产业务:精工细作,追求品质。公司是宁波的行业龙头,以开发高端项目为主。在苏州、杭州、上海、慈溪等地拓展项目。地产业务11年确认较少,未来三年将进入结算高峰期。
投资业务:审慎收缩,风险较小。目前证券投资交给由凯石投资运作,投资收益公司和凯石按照85%:15%的比例分配,亏损部分由凯石承担,在凯石利润中扣除,因此风险相对可控。根据公司战略规划,公司将以以提高整体收益率为原则,审慎权衡现有投资项目的持有和置换,并逐渐缩减金融投资规模,淡化投资业务对整体经营业绩的影响。
推荐逻辑:公司逐步回归服装主业,房地产业务发展稳健,金融投资业务有望审慎收缩,预计公司估值将逐渐回归服装行业的合理估值水平,并且目前公司资产价值被低估。
资产价值重估:公司为服装纺织品牌的领头羊,盈利能力、品牌号召力强,预计服装品牌零售业务持续较快增长,随着低毛利的纺织和出口业务逐步剥离,服装纺织板块毛利率将稳步上升。地产业务质地优秀,为宁波的龙头地产公司,项目地理位置均比较优质,开发品质高,且宁波等地具备较强的购买力。预计公司重估值为15.2元。其中房地产、出租经营、金融股权合计估值为7.4元;服装业务预计2012年贡献EPS0.39元,按12年20倍PE计算,服装业务价值7.8元。
首次给予买入评级。
风险因素: 1.房地产调控持续,楼盘价格有可能下跌,销售情况也可能受影响; 2.大盘整体波动对金融资产价值可能产生不利影响; 3.经济下滑,影响到男装的消费增长,以及库存积压的风险;子品牌培育情况可能低于预期的风险。
新国都:POS行业继续保持高增长,公司存在一定低估
新国都 300130 电子行业
研究机构：东方证券 分析师：周军 撰写日期：2012-04-13
投资要点
POS 行业仍然保持较高增速。根据央行发布的《2011年支付体系运行报告》, 截至2011年底,联网POS 机数量为482.65万台,当年新增149.25万台, 与2010年全年新增量92.57万台相比,同比增速61.23%。每台POS 机对应银行卡数量672张,2005年欧盟每台POS 机对应银行卡数量仅94张, 从这个比例看,我国POS 机行业仍然有6倍空间。
银联新一轮招标基本保障公司今年高增长,商业银行、海外市场和电子商务带来潜在弹性空间。2011年公司来自银联的收入增长77.78%,公司在2011年底的招标中再次入围,预计今年来自银联体系的收入增长在50%以上。二季度起中行和建行的招标将陆续启动,预计总的招标量在40万台以上,公司入围其中至少一家是大概率事件。仅这两块市场加上公司传统的第三方支付市场即可保证公司今年30%以上的增速。潜在的弹性空间有:海外市场方面,去年由于产品测试认证未完成尚未形成收入,今年有望在下半年开始产生收入。同时随着第三方支付牌照的放开和电商的兴起,电商COD(货到付款)体系迎来大发展的机遇,如支付宝今年在POS 终端的投资预计金额达到近1亿元,京东也计划采购3000台以上的移动POS 机,公司作为POS 行业龙头之一,较有希望在电商POS 市场取得一定市场份额。
预计毛利率略有下降,费用率仍维持高位。由于银联新一轮的招标价格下降以及毛利率较低的电话POS 机比重提高,预计公司整体毛利率会略有下降, 但如果能够在单价较高的商业银行、电商和海外市场取得突破,可能会改善整体毛利率表现。同时考虑到2012年需要拓展较多新市场,南京和苏州基地的投产也会提升管理费用,预计今明两年销售费用和管理费用将仍然维持在较高水平。
财务与估值
考虑到公司近几年销售费用和管理费用的增速将仍然维持在高位,我们下调公司2012-2014年每股收益分别为0.88、1.20、1.58元,给予2012年26倍PE,对应目标价22.88元,维持公司买入评级。
上海建工(600170):激励机制注活力，迪斯尼保障房主题依旧
600170[上海建工] 建筑和工程
研究机构：国泰君安证券 分析师： 韩其成 撰写日期：2012年04月11日
上海建工目前业务为建筑施工、房地产开发、基础设施建设投资、建筑相关建材等方面，建筑施工占比89%。未来发展重点是高毛利率的房地产开发、基础设施建设投资。11年收购上海外经和市政院。
建筑施工商业地产最高，市政和公共建筑其次，占比都在30%左右；商品房占比小，受房地产政策影响不大。发展策略是立足上海，延伸沪宁线，进军渤海湾和珠三角，地标建筑树立品牌。目前已有初步进展，上海占比60%，外省35%，国外5%，未来计划上海市外占比提到50%。迪斯尼项目进展顺利，前期基础设施建设基本完成，5月或能开始地面建筑，公司综合项目管理经验丰富，有望拿到较多项目。
房地产现在主要是保障房，11年保障房销售面积为37万平方米，销售合同额为23.8亿元，但确认比例小。12年保障房销售增速预计在50%以上，弥补了商品房的缺口。保障房净利率水平在5%左右，l BT投资业务现在88亿在手，十二五规划滚动规模150亿，目前政府及城建公司资金紧张，项目源多，公司选择性承接项目。混凝土业务上海市内或有下滑，但随施工业务外地拓展弥补下滑，预计稳定。
公司12-15年将提取激励基金授予管理层、业务骨干和技术人员，约束目标12-15年净利润增速以11年为基准为15%、30%、50%和70%。收购厄立特里亚国扎拉矿业60%股权，获科卡金矿18年的采矿权。
我们的观点:公司建筑板块前期订单充足，业绩有保障。房地产保障房弥补商品房受限。在目前流动性改善，地产显恢复迹象的背景下，建筑业估值面处于历史低位，迪斯尼建设的进程加速形成主题投资，维持增持评级。预计公司12-13年EPS1.4、1.7元，目标价15元。
海印股份(000861):商业资源快速扩张期待高岭土新产品量产
000861[海印股份] 批发和零售贸易
研究机构：中银国际证券 分析师： 袁琳 撰写日期：2012年04月11日
海印股份 2011年实现营业收入18.3亿元，同比增长39.0%，净利润3.9亿元，同比增长50.1%；每股收益0.79元，基本符合我们的预期。我们仍维持公司2012-13年每股收益1.141元和1.453元的盈利预测不变，综合考虑NAV 估值和市盈率估值，将公司目标价从16.76元上调至24.13元，相当于21.1倍2012年市盈率和22%的2012年末NAV 折价，维持买入评级。
支撑评级的要点 2011年，公司实现营业收入18.3亿元，较去年同期增长39.0%；归属于母公司股东的净利润3.9亿元，较去年同期增长50.1%，合每股收益0.79元，基本符合我们的预期；毛利率和净利率分别为41.2%和21.1%，较去年同期分别上涨2.9个百分点和1.6个百分点。
2011年，商业运营业务取得了稳定增长，营业收入为11.6亿元，同比增长54.9%，占公司总体主营业务收入的63.4%；净利润为3.8亿元，占公司总体净利润的97.8%。2011年末，商业物业正式经营面积达到27.63万平米，同比增长了14.4%。预计公司2012年运营面积将增加9-11万平米，至2012年年底公司运营面积将达到37-39万平米，同比增长将达34-41%，这将保证公司商业主业利润保持较好的增长势头。
2011年，公司高岭土业务收入为2.5亿元，同比增长16.6%，占公司总体主营业务收入的13.6 %；净利润为 86.5万元，同比大幅下降97.1%，占公司总体净利润的 0.22%；毛利率和净利率分别为32.5%和0.5%，分别同比下降了13.7和13.9个百分点；高岭土新产品的面世将一改目前低端低价格的原料身份，如果未来批量生产的条件成熟，其高岭土新产品的毛利率和销量都将会有大幅提升。
至 2011年末，公司每股经营性净现金流为1.33元，显示轻资产为主的经营模式下，现金流压力较小；公司期末资产负债率从3季度末的65.0%下降至61.1%，净负债率从3季度末的37.4%小幅下降至36.1%，负债率处于行业平均水平低端；公司手持现金7.2亿元，短期借款加一年内到期非流动负债合计为7.5亿元，再考虑到公司稳定的租金收入，公司短期偿债压力不大。
评级面临的主要风险 高岭土产能不达预期风险；商业跨区域扩张风险。
估值 我们欣赏公司突出的商业核心能力及其轻重资产并重的快速复制模式，公司商业运营资源的快速扩张将保证业绩的稳定增长，海印股份仍是商业板块中难得的优秀标的，同时高岭土新产品的研发及量产也将成为股价催化剂(目前还在市场摸索阶段，还未量产)，我们维持公司2012-13年每股收益1.141元和1.453元的预测不变，综合考虑NAV估值和市盈率估值，将公司目标价从16.76元上调至24.13元，相当于21.1倍2012年市盈率和22%的2012年末NAV 折价，维持买入评级。
誉衡药业(002437):新上市产品值得期待
002437[誉衡药业] 医药生物
研究机构：天相投资 分析师： 彭晓 撰写日期：2012年04月11日
2011年一季度，公司实现营业收入1.27亿元，同比增长36.88%；营业利润2316万元，同比下降20.84%；归属于母公司所有者净利润1722万元，同比增长9.07%；基本每股收益0.06元。
一季度销售同比增长。2011年，医药市场受两次药品价格下调，以及抗菌素限用的政策影响，整个医药行业销售收入及净利润增速出现下滑。2011年公司主要产品销售数量同比增长的情况下因为政策性的降价因素影响营业收入有所减少。公司加强主要产品的开发力度，充分发挥营销优势，一季度实现营业收入1.27亿元，同比增长36.88%。
新上市产品值得期待。之前备受关注的头孢米诺项目由于正常原料供应受日本地震的因素一再推延，终于在10月正式供应市场。头孢米诺为头霉素衍生物，其抗菌谱广，抗菌活性强，在临床用药上占有一定优势，公司的头孢米诺为国家单独定价品种，极具竞争力，未来有望成为公司业绩增长的动力。此外，左卡尼汀、拓扑替康获批，预计未来会有更多的产品合作项目、并购以及新产品的研发上市。此外，2012年2月27日，公司同美国坎伯兰制药公司签订了《布洛芬注射液和N-乙酰半胱氨酸注射液授权、销售和生产协议》，坎伯兰公司授予誉衡专有技术的独家许可，协议期间，誉衡作为区域内的产品独家经销商、营销商、宣传商、推广商、进口商和销售商。
在研产品丰富。在产品研发方面，公司部分新产品逐步由上一阶段的开发期转入申报期及获批期:银杏内酯B已经申报至国家食品药品监督管理局；秦龙苦素，已经完成了全部1、2、3期临床研究工作，正在进行临床资料汇总工作；美迪替尼，已经申报至国家食品药品监督管理局，此外，还有20余个产品已进入申报阶段，预计未来2-3年，公司将不断有新产品获批，新产品是公司长期发展的动力。
盈利预测与投资评级。预计公司2012年-2013年EPS分别为0.50元和0.54元，根据最新收盘价计算，对应动态市盈率分别为35倍和33倍。考虑到公司后备产品线丰富，我们维持公司增持的投资评级。
风险提示。产品降价风险；产品推广不达预期风险。
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