两会两看点：经济定调、地产调控

　　1992012-3-5自2月17日南方基金股指期货交易首批开户以来，《投资者报》从有关渠道了解到，南方小康ETF及联接基金已在2月末率先入市，开始了股指期货的交易。据熟悉股指期货业务流程的业内专家分析，南方首日的下单应是公募基金的首单股指期货交易，这也标志着公募基金投资股指期货进入实质性运作阶段。
　　股指期货的引入，有助于基金进行流动性管理，对冲大额申购赎回带来的风险，降低股票仓位频繁调整的交易成本，从而有效跟踪指数。近期证监会新任主席郭树清专门强调沪深300指数动态市盈率仅11.2倍，力挺蓝筹股，沪深300是否已到投资区域？时近两会，今年两会投资又该看什么？
　　本周《投资者报》基金经理面对面专栏将探讨上述问题，嘉宾分别是华泰柏瑞投资总监汪晖、交银施罗德固定收益部副总经理李家春、嘉实中创400杨宇、大摩主题盛军锋、平安大华深证300焦巍、兴全轻资产陈扬帆、华宝兴业标普油气尤柏年、华安标普石油徐宜宜。
　　市场下调是买入的机会
　　《投资者报》：开年以来，上证综指上涨10.92%，指数基金也应声而涨。银河证券最新数据显示，截至2月末，指数型基金今年以来平均净值增长率达11.57%，远好于其他类型基金品种。而指数增强基金更是上演超越戏码。据银河证券数据，指数增强型基金中的冠、亚军富国中证500、富国沪深300，今年以来分别上涨15.19%、13.41%。
　　我们刚才谈到郭树清主席近期强调沪深300显示出罕见的投资价值，就2012年和未来的1年而言，沪深300是否已到投资区域？
　　汪晖：从宏观基本面的角度看，2012年应该是筑底的一年；从市场风格的角度看，小盘股仍面临较大的估值压力，但一些有核心竞争优势的成长企业已值得长期看好。目前沪深300的PE（TTM）估值大约是11倍，比2008年的15倍还要低。
　　小盘股整体上的估值风险还没有完全消除；但是，那些真正有核心竞争力的成长企业仍然保持了较快的增长，包括今年以来沪深300指数的良好表现也正体现了部分机构投资者的先行观点。在目前的市场环境下，我们将坚持投资于食品饮料、医药生物等消费相关领域中有核心竞争力的企业，并认为市场的下调正是买入的机会。
　　杨宇：机会总在无人问津处，危与机并存。也许去年的跌跌不休让众多投资人对中创板块心有余悸，但反观天平的另一端，股市经历了最为惨痛的滞涨和衰退初期，2012年的股票市场预期会好于2011年，2012年一季度应该是股票市场机会的起点。对于战略投资者来说，当下正是费雪式投资者最想得到的机会。
　　今年两会行情看什么？
　　《投资者报》：今年的两会应该看什么？两会行情能否再次为市场注入上行动力？
　　盛军锋：两会的最大意义在于为我们提供了一次至关重要的政策研判机会。从过去10年两会行情看，长期走势较好的主题都与两会热点紧密相关。今年的两会，对经济的定调与对房地产调控成果的认定是两大看点。如果政府对抑制通胀的成效表示肯定，并承认目前经济发展速度减慢，则未来政策放松的可能会增加，市场延续上行的预期也会增强；如果政府肯定了前期房地产调控政策的成果，则估值已经处于低位的地产板块可能形成较大的投资主题。
　　焦巍：今年对应经济的弱L形走势，A股可能是√形的耐克走势。春节前后随着流动性的边际改善导致第一波反弹的出现，而在年中某时段，随着盈利预期的见底稳定、经济和CPI低点显现和流动性的实质改善将会出现向上拐点。
　　陈扬帆：A股市场已经拥有一批轻资产的优质企业正待投资者去关注和挖掘。过去中国经济的增长引擎过多依赖投资拉动，企业经营也过多依赖固定资产等重资产投入。长此以往，这种粗放式经营模式将难以为继。目前中国经济正处在升级转型的关键时刻，企业要想获得可持续发展，应该依靠技术创新、品牌提升等高附加值、轻资产模式来突破困境。相信这些轻资产企业未来能够创造的价值也将是巨大的。
　　李家春：2012年流动性很大概率上会比2011年好。由于通胀高点已于2011年显现，大概率上不大会出现反复，而可能是保持下行的趋势。2012年上半年，维持经济稳定增长成为了政府关心的主要问题，政策趋向宽松是大概率事件。虽然2012年一季度经济增速可能还处于下行阶段，但流动性拐点出现时，市场的底部随之出现的概率也相对较大。只要政府在制度建设层面有一定程度实质性的举措，那么2012年的A股市场整体上可能会有一定的上升空间。
　　海外基金继续看多原油价格
　　《投资者报》：去年声色黯然的QDII在龙年开局迎来了一轮上涨行情。晨星数据显示，截至上周五，51只QDII今年以来全部获得正收益，如工银瑞信旗下两只QDII工银全球、工银全球精选分别获得11.37%和10.36%的回报率，在QDII中名列前茅。在工银全球精选基金经理游凛峰看来，无论是在美国市场还是欧洲市场，未来海外市场存在较好的投资机会。
　　从中我们也注意到，与石油挂钩的QDII产品十分惹眼，华宝兴业标普油气上游基金过去1个月净值增长率在34只同类中排名第1，两位QDII基金经理对于近期国际油价的持续上涨如何判断？
　　尤柏年：近期油价不仅受到了伊朗、叙利亚等地缘政治影响的支持，更大程度是在反映美、中两大经济体经济指标的改善以及其经济增长趋势在欧债危机期间体现的超出投资者预期的韧性。如果到3月中旬还找不到买家，伊朗将被迫把卖不出去的原油储存在超级油轮上或者减产，这两种措施都可能推高油价。预计原油及相关上游上市公司的股价有望在近期相对于其他风险资产有较好的表现。
　　徐宜宜：在当前油价持续上涨的行情里，对冲高油价的有效选择就是进行石油主题投资；而选择资源性强、产业链完整、定价能力高的石油蓝筹股，将能更好地分享全球石油产业的成长收益，是石油主题投资的有效载体。从基金的持仓结构看，截至2月17日，NYMEX原油期货基金多头持仓增加了24881手，而空头减持了3872手，表明了当前基金继续看多原油价格。

地产股暴动

　　一向对政策最为敏感的地产板块，却在中央政府的持续高压之下，像寒冬中坚韧的松柏一般，独自演绎着属于自己的行情。
　　在房地产市场遭到严厉打压时，它沉寂默然，但稍有机会，地产股就立显井喷之势。譬如2月27日，国务院发布《关于积极稳妥推进户籍管理制度改革的通知》，受此消息激励，地产股当日全线飙升，更有11只收于涨停。
　　金融数据终端统计显示，截至3月2日，房地产板块整体上涨了23.7%，两倍于同期上证指数11.8%的升幅，也是仅次于有色金属及采掘业的第二大牛板块。
　　如果说房地产的寒冬未必是地产股的寒冬，那么春节后各地楼市成交量反弹的疑似回暖又是不是地产股的春天呢？
　　政策年内放松成主流预期
　　从去年12月至今，先后有佛山、芜湖和上海三个城市出台变相放松限购的政策，但最终都在中央政府的严控下无功而返，近期市场更是因政策放松预期而大涨。
　　3月2日，住建部一位负责地产市场监管的司长在接受媒体采访时称，房地产调控政策决不会松动，决不允许地方政府在房地产调控上与中央唱反调，因而与中央政府调控要求不符的地方微调行为都已被叫停。
　　但记者采访发现，作为卖方机构的券商分析师多数都很乐观，他们普遍相信，就在今年的某个不太遥远的时刻，房地产调控政策终究会出现松动，即使中央仍然紧守，但可能也会默许地方政府的放松政策。
　　光大证券分析师万知是其中旗帜鲜明的一位。尽管上海政府的楼市调控政策被取消，但并不影响地产政策回暖的趋势。因为中央与地方政府在地产政策上的态度是一致的，如果下滑过于严重就需要放松。万知说。
　　之所以近段时间会出现新政反复出台，又反复被叫停的现象，在他看来，这只是中央政府和地方政府在救市时机上有差别，这种差别是他们对土地市场及房地产投资的敏感度不同决定的。对地方政府来讲，最直接的冲击是土地收入减少给地方财政带来的巨大压力，这一点很容易被地方政府感知，并倍感压力；而对中央政府来说，房地产投资指标还没有快速滑落，因为房地产投资受到影响的时间要滞后很多，大概在3～6个月之后才能显现。
　　根据光大证券的投资预测模型以及对开发商的调研情况来看，万知认为，未来3～6个月，房地产投资将面临大幅下滑的境地，到时候地方政府再救市叫停的可能性就很小。
　　同时，万知还提到了一个耐人寻味的细节：去年佛山新政是当晚就叫停，芜湖是三天后叫停，上海则用了一周时间。万知猜测，这可能说明决策层在叫停上也经过了一些犹豫，最后鉴于目前经济还没有因为地产下滑出问题，才最终决定叫停，如果这样，说明中央对于地方救市的态度在逐步缓和。广发证券分析师沈爱卿也认为调控政策会放松，不过是微调而已。
　　他分析说，去年年底以来，各地方房地产放松政策不断。大体上看，放松政策分为四种，契税减免政策（通过上调普通住宅标准等方式减免）、公积金放宽政策、购房补贴政策和限购放松政策。从放松政策后来是否被叫停了的角度看，前两类放松政策被默许，后两类放松政策被叫停。
　　沈爱卿指出，决定叫停还是不叫停的重要红线是：该政策会否使房价下降或平稳着陆的预期发生反转，进而直接影响到调控成果。如是，则叫停；如不是，则默许。短期来看，这条红线不会松动，但从资金紧张的地方政府角度看，他们会有动力不断试探红线的尺度，继续尝试作出适当的微调。
　　中投证券分析师李少明也认为，政策向好的趋势不会发生变化，只是需要更好的时机。她认为，随着地产行业进入去库存阶段，今年二季度将会出现投资增幅的低点，届时政策有望出现明显松动。目前房地产行业最坏的时期已经过去了，未来将持续向好。
　　成交量回暖悬疑
　　除了对市场调控的担忧外，地产股边涨边犹疑的行情，还出于对楼市成交量回暖的担忧，不知春节过后各地楼市成交量明显反弹的回暖是不是能够持续。
　　北京住建委网站公布的网签数据显示，截止到2月25日，北京住宅2月网签总量为9117套，与1月份全月的成交量相比，上涨了23%。天津、上海等其他一线城市成交量也有了回升。
　　同时，房价则环比持平。伟业我爱我家市场研究院的统计显示，截止到2月25日，2月份北京纯商品住宅成交均价为18895元/平方米，与1月份持平，但与去年同期相比，房价大幅下跌27.5%。
　　在万知看来，成交量能够持续回暖的原因在于今年限购城市面临限购微调、房价下调、利率下调三重利好，因此限购城市成交量回升是大概率事件。而非限购城市去年7月份后成交量下滑是因为受制于信贷紧缩，这一点今年也会有所改善。因此从全局看，成交量都会有所上升。
　　中金公司分析师宁静鞭在对二、三线城市楼盘进行调研后也发现，这次销售回暖的一个重要特点是，并没有伴随着开发商的大幅度降价促销，销售改善的趋势有望持续到3月底。
　　但是也有分析师比较谨慎。华泰证券分析师鱼晋华认为，2012年房地产成交量确实将有所恢复，但主要体现在政策松动的首套自住型需求上，而供给的压力增大，真正的回暖需要建立在开发商大幅度降价的基础上。目前成交量回暖主要集中在一线城市，二线城市反弹并不明显，甚至仍然在下跌。现在中央对上海微调动作叫停，这为一线城市的景气度能否维持重又画上了大大的问号，毕竟上海更具代表意义。
　　大涨之后防回调
　　相比很多分析师看好地产调控放松的方向，机构对地产股的上涨则没有那么乐观。
　　海富投资公司总经理赵哲对《投资者报》表示，基本面与股票走势不会完全同步，在不同的阶段，股票会有自己的表现形式。在地产股调控的大背景下，地产股并不是最好的投资选择，虽然从近期资金流入地产板块的动向看，未来可能还会有一段时间的涨幅。
　　对地产股的集体大涨，上海鸿逸投资公司总经理张云逸解读说：近期地产股上涨更多的是去年跌幅大的关系，很多股票价格都已跌近净资产，自然有投资机会了。他表示，即使未来继续上涨，也不会大涨，原因在于过去10年高速增长的地产黄金时期已经过去，只剩阶段性的机会了。未来一段时间极有可能是先冲一下，然后就回调了。
　　而乐观派沈爱卿表示，虽然各地的变相放松接连被中央叫停是个利空，且近期地产股涨幅可观，自身有回调的压力，但是最坏的时刻已经过去，地产股的底部平台应该是提升的，因此总体持中性偏乐观的态度。

基金加仓 地产股异动

　　上周五，股指在地产股集体飙升的带动下上演井喷逼空戏，基金加仓地产股也尝到甜头。
　　房地产股正出现集体躁动，上周五浙江广厦、亿城股份涨停，华发股份、金科股份、深物业A、浦东金桥、世茂股份、天房发展等个股涨幅也超过7%，144只房地产个股中，只有天伦置业下跌了1.68%。
　　中证投资报告指出，地产股再度发力，究竟是一日游，还是又一次板块行情的启动，还有待观察，其中有两个信息点需要关注：其一，上周基金等机构集中买入地产股，短线而言，这些资金不可能就这么甘心出局，即便是最后的疯狂，也会尽力上演；其二，地产股究竟有没有持续上涨的基础，还值得怀疑。
　　有关统计显示，目前房地产业静态市盈率18倍，2011年动态市盈率为12倍，2012年动态市盈率只有10倍。
　　值得注意的是，最近异动的地产股背后，一直都有机构的身影。上周三大跌的华夏幸福，当天有3家基金大幅加仓，上周五涨停的浙江广厦，有两家机构买入1100多万元，亿城股份也有一家机构专用席位买入1030万元。另外，截至上周五已经公布年报的13家房地产上市公司中，有10家公司的前10大流通股东中出现了基金身影，显示基金去年四季度大幅加码地产股。
　　交银施罗德高级研究员矫健认为，房地产销售情况逐渐转好，年前中原报价指数连续8周上行，从最领先的指标看似乎有反转的意思，所以对2月份销售有期待。回暖主要是由信贷加降价决定的，其中信贷是最主要因素。而中央鼓励按揭支持首套房，加上流动性本身略有改善，助长了这一趋势。
　　但他强调，销售回暖不意味着房价上涨，因为所有公司的存货都几乎在历史高位，而且各大公司资金并没有根本性缓解。但是房价下降的速度放缓，却是最容易刺激交易。因此，以房地产为纲，布局全产业链，静观其变，以静制动，可能是目前阶段最好的选择。

中投银行业:房地产信贷出现实质性放松信号 荐4股

　　投资要点:行业观察(1)房地产信贷出现实质性的放松信号,四大行提出全面贯彻落实差别化住房信贷政策。媒体报道,四大行召开座谈会,研究商业银行改进房地产金融服务的工作重点,提出要继续全面贯彻落实差别化住房信贷政策。我们认为这预示着首套房按揭利率下浮将逐步出现,将刺激普通商品房的成交,同时相关的房地产开发企业也将受益,资金状况也将得到改善。更进一步讲,房地产市场出现断崖式调整的概率大幅降低,从银行角度讲,房地产大幅调整带来系统性的资产质量风险的概率也大幅降低。
　　(2)近日银监会召开地方政府融资平台贷款风险监管工作会议,提出深化整改,缓释风险,推进地方政府融资平台贷款清理规范工作。今年以来银监会对地方融资平台的总体思路变化不大,但在具体的操作上,把控制风险的暴露放在更重要的位臵,提出了缓释风险的目标。我们认为对地方政府融资平台风险的定性,现在基本上可以从信用风险变为流动性风险,监管当局和银行今年将对部分债务进行重组,进行现金流和债务期限的匹配,降低风险暴露形成系统性风险的概率。
　　(3)从差别化房地产信贷政策和银监会对地方平台贷款的态度综合来看,符合我们自年报以来的看法,今年将银行业消化整固的一年,主题将是货币政策有所放松的背景下,资产质量风险的消化和释放。
　　(4)兴业银行发布公告正在筹划引入战略投资者事宜,兴业银行可能将通过定向增发的形式解决资本充足率问题。在银行板块低估值的情况下,再融资难度加大,向大股东或者新引入大股东定向增发成为各方比较容易接受的方案,这种再融资对市场的直接压力较小。
　　估值表现:上周大盘震荡上涨,上证综合指数涨0.86%,银行指数上涨1.23%,跑赢大盘。其中,城商行指数上涨1.89%,股份制银行指数上涨1.54%,国有银行指数上涨0.32%。银行板块目前2011/2012的P/B分别为1.38/1.19倍,2011/2012的P/E分别为7.58/6.48倍。
　　投资策略:维持看好的投资评级。低估值和相对其行业的高增长使得银行板块具有良好的防御性,目前的估值水平也已经至少反映了部分资产质量和利率市场化的中长期风险。2012年银行业绩增速下降是大概率事件,投资的机会在于资产质量风险的逐步释放和货币政策放松流动性改善带来估值的提升,全年看货币政策放松的方向不变,资产质量风险逐步释放的趋势不变,近期差别化房地产信贷政策和银监会对地方融资平台的印证也了我们的判断。我们建议的投资组合为招商银行、民生银行、兴业银行、华夏银行。
　　风险提示:经济硬着陆、地方融资平台债务大幅违约、利率市场化