2012年二季度宏观经济展望：存准率仍有下调空间

　　一季度银行间流动性逐月缓解，央行先后采用公开市场逆回购、停发央票以及降准来补充银行间市场的流动性。不过新增信贷受制于存贷比约束及需求放缓，1-2月累计增幅为09年来同期的低点，其中中长期信贷增幅下滑尤为明显。

　　我们预计，二季度中国货币政策仍将保持稳健，央行“预调微调”的政策会保持连续性和稳定性，政策的着力点在于推进对中小企业的贷款以解决其长期困扰的融资难问题；财政政策上则因主要税种收入下滑，地方财政将更为依赖中央转移支付，今年两会报告将中央代发地方债的规模由2000亿上提至2500亿元，显然也是出于对今年地方财政吃紧的顾虑。

　　货币政策：继续维持“预调微调”基调，二季度存准率仍有下调空间

　　央行已于2月24日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率 0.5个百分点。这是继去年11月下调存准率后，央行三年来第二次下调存准率。此次降准释放出来两重更加强烈的信号：其一，经济基本面滑坡超预期，GDP增速下降程度或严重；其二，资金面紧张的局面加剧实体经济的“钱荒”，已经不能单纯通过公开市场操作等手段的微调来解决。

　　央行降准时点的选择主要是因为银行存贷比限制信贷发放以及货币市场资金利率高企。近两次央行降准的时点均在市场预期之外，体现了央行在货币政策上渐趋谨慎，是综合参考信贷投放速度、货币市场流动性和实体经济增速的结果。目前来看，货币政策快速放松的概率已经很小。

　　从4月份公开市场到期资金量来看，4月份票据到期1830亿元，均为一年期央票；正回购到期1460亿元，到期的正回购均为3月份央行发的28天期正回购。而央票在5月份的到期量将下降至920亿元，6月份到期量下降至290亿元。考虑4、5月份通常为财政存款上升，银行间流动性可能再现紧张。我们预计4-5月份间央行可能再次降准来舒缓银行间市场流动性，具体的时点或参考银行间回购利率走高的程度。

　　中共中央政治局2月20日召开会议，中共中央总书记胡锦涛主持会议。会议指出，今年要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，根据形势变化适时适度预调微调，进一步提高政策的针对性、灵活性、前瞻性，把稳增长、控物价、调结构、促和谐更好地结合起来。此外，两会政府工作报告指出，2012年将继续实施稳健的货币政策，按照总量适度、审慎灵活的要求，兼顾促进经济平稳较快发展、保持物价稳定和防范金融风险；2012年广义货币供应量初步预期增长14%左右。而从年初预期的2012年全年新增信贷在8万亿元左右来看，今年人民币贷款增速或将在14.8%。由此可见，尽管存准率下调，但货币政策总的基调没有变。

　　预计二季度中国货币政策仍将保持稳健，央行“预调微调”的政策会保持连续性和稳定性。政策的着力点在于推进对中小企业的贷款以解决其长期困扰的融资难问题。近期发改委上调油价和部分农产品价格暴涨不会影响物价总体回落的格局，总体物价保持平稳可控应在意料之中。

　　财政政策：主要税种收入下滑，地方财政将更为依赖中央转移支付

　　2012年两会政府报告上强调今年计划实行积极的财政政策，拟安排财政赤字8000亿元，其中中央财政赤字5500亿元，代发地方债2500亿元。两会报告提出今年将优化财政支出结构、突出重点，更加注重向民生领域倾斜，加大对教育、文化、医疗卫生、就业、社会保障、保障性安居工程等方面的投入；实施结构性减税，认真落实和完善支持小型微型企业和个体工商户发展的各项税收优惠政策，开展营业税改征增值税试点。

　　1-2月财政收入同比下降较快，主要税种如增值税、消费税、营业税和关税下滑较大，而财政支出同比仍上升，其中的刚性支出如教育、文化、医疗卫生、就业及社会保障等同比均呈现上升的趋势。我们预计，随着经济放缓，如工业生产及进出口下滑等，今年财政将吃紧。而地方财政承担民生建设的重任，其因主要税种收入下降、土地出让金收入下滑，将面临收不抵支，从而对中央转移支付的依赖更高。今年两会报告将中央代发地方债的规模由2000亿元上提至2500亿元，显然也是出于对今年地方财政吃紧的顾虑。

　　1-2月，全国财政收入累计同比增长13.1%，较去年的24.8%下降；支出累计同比增长32.8%，较去年的21.2%上升。1-2月累计完成国内增值税4456.16亿元，同比增长1.9%，较去年同期的26.1%下滑，增幅低主要因为工业增加值增长放缓，价格增幅回落尤其是工业生产者出厂价格涨幅同比回落。1-2月累计完成企业所得税3408.82亿元，同比增长25.5%，扣除上下年政策性退税因素后，企业所得税增长仅12%左右。个人所得税完成1409.79亿元，同比下降3.9%，主要受个人所得税征收起点提高的影响。(中国经济网)

　　一季度“先上后下” 二季度“先下后上”？

　　经济底争议犹存

　　震荡中守望价值

　　近期股市调整明显，沪综指跌破2300点，昨日收于2252.16点。大盘的破位下跌宣告了此前博弈政策放松看多者的失败，而经济基本面的快速下行将是投资者不得不面对的现实。事实上，此前关于政策放松与经济下行的博弈一直左右着市场运行的格局。但是两会期间，先是政府工作报告中将今年GDP增速目标下调至7.5%，此后管理层表示对房地产调控不放松，政策放松的预期基本落空，一季度的反弹逻辑已告失效。此时，市场关心的重点就从政策放松预期转移至经济基本面上，不过，数据却表明，国内经济下行的程度或许超过了此前市场的预期。日前公布的数据显示，2012年1-2月，全国规模以上工业企业实现利润6060亿元，同比下降5.2%，这是该数据自2009年11月来首次出现负增长，结合此前3月汇丰PMI初值仅为48.1，我国一季度的经济表现不容乐观。

　　既然当前主导市场的主要逻辑回归到了经济基本面，那么二季度国内经济情况如何将对A股运行格局产生实质性的影响。

　　从目前各大券商机构的观点来看，机构对我国经济能否在二季度见底仍然存在较大争议。民生证券在最近的报告中指出，从目前PMI指数反映的企业产成品库存情况看，企业层面整体库存水平仍然处于相对高位。结合企业去库存周期，预计未来3-6个月，企业去库存压力仍然存在，PPI同比仍会向下调整。但从PPI环比走势看，流通环节去库存显著快于企业层面去库存，因此从社会总体库存水平看，去库存压力会逐步减弱。随着PPI环比上涨，预计2-3季度PPI同比将转正，下游行业盈利状况将呈现好转。

　　长江证券则要悲观得多，其研究报告中指出，经济下降趋势确定，煤炭、石油、工业金属等原材料价格高位震荡，CPI下行，销售价格下降，企业利润空间两端受压，因此判断2012年企业盈利将逐渐下调，中性判断盈利触底时间在今年四季度或明年一季度，而今年一季报将成为盈利下调的开端。

　　震荡中守望价值

　　诚然，随着新数据的出炉，券商对于国内经济基本面的判断更偏向于保守化，但沪综指跌至2250点附近或已在一定程度上消化了经济加速下行的预期。广发证券在其报告中就指出，如果单纯由于盈利下调导致市场继续调整，那么对应底部在2200点附近。因此，对空方而言，寄希望股指在未来继续出现恐慌性下跌并不现实。不过，可以预见的是，在二季度经济仍将探底的情况下，除非政策面出现大幅放松，市场并不具备系统性的机会。目前来看，这种货币政策和房地产调控政策大幅放松的可能性微乎其微，即便清明节后央行下调存款准备金率，市场也会对政策放松的持续力度持将信将疑的态度，其对市场的提振或也有限。

　　机构对于二季度A股的表现也有着各自的见解。中金公司认为，二季度A股走势“先回落、再反弹”的可能性较大。由于二季度对于经济复苏预期和政策放松力度加大的预期都可能出现向下调整，因此短期股市的影响偏负面，但中长期可能是正面的。市场仍将只具备阶段性和结构性机会，上证指数 2500点以上风险较大。如果4月份没有进一步政策放松信号出现的话，那么市场存在着再次探底的可能；但市场在二季度末对于政策放松和股市利好制度建设的预期可能会再次回升，因此有望出现一波新的反弹行情 ，反弹力度取决于此前下跌的幅度。从中长期投资角度看，中金公司建议关注服务业板块。如文化传媒、环保、教育、软件、安防、医疗服务等服务性行业中具有成长空间的个股 ，仍具有中长期挖掘和投资的价值。

　　申银万国则认为二季度A股将进入震荡市，此时应当寻求结构性机会。消费、油价驱动、中盘蓝筹、大流通或是不错的选择。消费品业绩增速随经济下滑出现补跌的可能性不大，2008年四季度经济出现严重的下滑才使消费跟随下行。从一季报表现看，消费品业绩依然维持高速增长，并且系统性地显著高于其他行业，一季报将成为消费品表现的重要催化剂。

　　总体来看，在缺乏经济基本面配合的情况下，二季度A股不太可能出现系统性机会，而低企的估值水平也限定了指数下跌的空间，对指数而言，震荡仍将是主旋律，但对价值投资者而言，震荡市中将不乏结构性的机会。

　　尽管对政策放松仍抱有一丝希望，但经济快速下行的惨淡现实击碎了A股投资者的梦想，随着2300点的渐行渐远，始于1月份的反弹行情已告终结。对投资者而言，二季度A股将去向何处才是核心问题。目前来看，在经济底部将现的背景下，市场大幅下跌的空间并不大，尽管老生常谈，但震荡仍将是二季度的主旋律。在震荡市中，A股中仍然存在着结构性的机会。（中国证券报）

　　银河证券：有色金属板块二季度机会犹存

　　去年11月，我们发布了题为《先扬后抑找拐点，积极把握一季半，谨记“再调整，再平衡”六字箴言》的有色金属行业年度策略。当前市场在第一季度出现较大反弹，与我们去年预期高度一致。在这种情况下，我们现在对二季度策略做如下修正：

　　我们将影响金属价格的主要因素从宏观因素居于主导修正为宏观因素为主，基本面因素将逐步开始体现；

　　预计市场对行业基本面趋势的一致预期在未来几个月将转为对中国进口需求预期趋于悲观；

　　预计氧化铝铝土产业链的金融化前景可能会晚于原有预期。

　　1、我们坚持认为美国仍可能进一步宽松，具体有三种可能：新一轮OT、不扩大资产负债表购买住房抵押债券、以及新一轮量化宽松，时间在4月末或6月，实施后两种政策的可能性相对较大，同时欧洲政策的累积效应在之前被市场低估，上述情况的综合影响将是金属价格未来再一次反弹的唯一驱动因素；

　　2、坚持认为上述政策实施后，市场未来仍会回归基本面，彼时金属价格将愈发悲观；

　　3、我们认为黄金近期调整压力较大，主要是市场现货需求大幅下降和美元走强的预期，但未来一年出现剧烈上升，涨幅可能超预期。我们认为剧烈上升引致的波动率抬升进而反转是大概率事件，这将使得黄金在未来6-18 个月创出历史新高并见到长周期高点；

　　4、我们认为未来有两件事情需要投资者考虑：

　　一是近期市场如我们预期调整后，寻找短期向上拐点，这一阶段重点把握海外对政策的预期。保守的策略是做好准备，看到趋势后毫不犹豫；

　　二是如果市场二季度出现新一轮行情 ，则寻找金属价格的向下拐点，这一阶段重点把握市场对基本面的预期。

　　我们认为有两件事情目前在我们的体系中仍欠缺全面考虑：

　　一是中国未来参与美国基础设施建设问题；

　　二是在中国调整结构过程中的国家纵深优势问题。

　　投资建议：

　　在二季度中，我们建议投资者重点把握以下投资机会：

　　一是在目前阶段继续关注稀土、钨钛钼等金属。这些金属品种由于十二五规划 、行业整合、出口政策变化等带来了较为持续的交易型机会，且受宏观因素、外围市场波动和流动性影响较小，重点仍在我们去年以来持续关注的厦门钨业(600549，SH)；

　　二是在近期保守的策略下，基本金属的调整中积极布局年初至今涨幅较小或近期回调较大，且二季度受外围市场影响较大的金属品种如铅锌、铜、镍等相关公司，其中关注基本金属类上市公司中业绩较好、管理层优异、具有良好套期保值能力的公司，重点关注西部矿业(601168，SH)；

　　三是在近期黄金调整的过程中积极关注黄金类上市公司的中期投资机会，重点关注山东黄金(600547，SH)、中金黄金(600489，SH)和紫金矿业(601899，SH)，黄金子行业是有色金属行业中较少仍具备中期投资机会的子行业。

　　最后，我们仍然看好铝土开采行业，我们认为未来3-5 年该行业的仍将维持持续景气，建议在市场整体向好时和拐点出现后重点关注。（中国证券网）

　　纺织服装行业：二季度出口有望回升

　　纺织制造：二季度出口有望回升

　　我们认为纺织制造业绩弹性主要来自于外需。美国PMI 已经于2011 年12月回升。美国批发、零售商正处于去库存阶段，我们预计补库存将有望在二季度启动。EU27 区域内纺织服装消费同比数据显示见底回升迹象。我们预计出口依存度高的纺织制造企业进入二季度后，将开始复苏。我们维持出口一季度见底的判断。

　　品牌服饰：犹豫中前行，中高端品牌量价齐升能力较强

　　经济下行，消费将受抑。我们认为拥有品牌溢价能力的公司有望穿越周期，在量增的前提下继续提价。定位中高端的服饰产品，消费者对价格敏感性较低，量价齐升能力相对较强。我们预计优质品牌服饰商秋冬订货会高增长依旧，或成短期股价最大催化因素。商务部促消费政策4 月启动，是行业中期催化因素。

　　行业策略：维持品牌服饰子行业“买入”评级

　　目前行业动态估值相对合理。未来伴随3、4 月份订货会召开、4 月份促销费月推进以及一季报披露，抑制股价的风险因素有望逐渐明朗。部分优质品牌商订货会数据或将成为其最大催化因素。维持品牌服饰子行业“买入”评级。

　　个股排序：二季度，品牌服饰板块，我们推荐的子行业依次为男装、高端女装。看好的公司为七匹狼、卡奴迪路、报喜鸟、朗姿股份；制造业板块，我们推荐华孚色纺、鲁泰A，建议择时关注中银绒业。

　　风险提示

　　消费者信心超预期下滑，终端库存风险；原料、人工及渠道费用上升超预期。（广发证券）

　　化工产品二季度有望再现上涨 可关注两类投资机会

　　我们认为，未来一段时间，化工行业发展的大背景是：1。宏观经济企稳；2。地缘政治风险使油价维持高位，小幅震荡；3。需求逐步好转；4。产品价格先稳后扬；5。产业集中、节能减排、新材料是产业政策主要方向。

　　一季报前化工板块仍有一定风险，一季报后风险有望充分释放，理由如下：1.2011年上半年化工行业利润水平创历史新高，导致2012年一季度同比基数高；2。一季度为传统淡季，行业利润增速相比2011年四季度向下的概率较大；3。受宏观经济影响，2012年一季度需求疲软；4.2011年12月-2012年2月初的化工品价格上涨对企业业绩的传导具有时滞性。

　　近两周，化工产品价格整体呈现趋稳态势，价差下行。我们认为化工产品价格将沉寂一段时间，4-5月份有望再走出一波上升行情，上涨的幅度取决于宏观经济推动的终端需求复苏。

　　目前时点上，多数化工产品的盈利能力处于历史中低水平。化纤、氟化工、煤化工值得关注，盈利能力反弹空间较大。分产品看，目前磷系化工产品、烧碱、尿素等产品的盈利能力处于较高水平；乙烯法PVC、丁酮、已二酸、涤纶、醋酸、TDI、MDI等产品的盈利能力处于历史较低水平。

　　投资建议：一季报后化工产品价格上涨动力较足，且行业进入需求旺季，二级市场风险释放较为充分，可开始关注化工板块。短期内可关注两类投资机会：一是关注产品价格上涨带来的阶段性投资机会；二是关注煤化工替代优势和投资机会。个股方面，可关注久联发展、江南化工、联化科技、金发科技、烟台万华。（广发证券）

　　消费股的逆向投资机会

　　大消费在国内市场来说是一个被提及已久的话题，但是话题的主角这几个月以来的股价表现始终是处在半冷不热的边缘。在高科技股来势汹汹的压力之下，消费股似乎已经压抑已久。这股良好政策下压抑已久的热情能否在四月份瞬间爆发出来？

　　四月是一个有利于消费的月份，气候上春意盎然气温适宜，对于出行是非常有利的。从时间来看，四月份将会分别迎来清明小长假和“五一”小黄金周，两大假期将会使四月成为出行和消费的好季节。就消费行业而言，目前两大子行业值得我们关注：

　　一。旅游

　　境内游方面，国民休闲计划的推出以及各地对旅游景点不良现象的整治都起到了积极的作用，随着休闲度假意识的提升，近年来境内游人数一直呈现增长态势。在出国游方面，有数据表明，国人出国购物热潮奢侈品等销售量大幅增长。近年来人民币升值的浪潮正在使得出国游越来越接近寻常百姓。度假经济有机会发展成为新的增长点，相关的上市公司同样蕴藏着不少增收的机会。

　　二。食品

　　从大环境来看，食品安全事故是近一段时间以来影响食品行业上市公司估值的主要因素，无论是牛奶还是肉类上市公司都大受影响。然而，我们认为事故频出会引发行业内部自生性的变革，例如新的品牌的诞生以及收购兼并等等。

　　从另外一个角度来看，食品行业中的一些细分子行业也闪烁着未来投资的希望。在细分市场中我们关注婴儿食品和保健品类。在独生子女政策之下，更多的家长愿意付出更大的投资让孩子吃好穿好，婴儿食品产业在我国仍属于一个饱受外资夹击的行业，但是几家公司上市之后所发生的变化也让我们看到了国产品牌在这个行业的希望，未来资本市场可能会成为成就好的婴儿食品的熔炉。国人对于保健品并不陌生，但是保健品消费占总消费的比重仍然较低，未来随着生活节奏的加快，这方面的需求也将出现较大的增长。可以说投资婴儿食品和保健品行业就是在投资未来。（科德投资 ）