一、两市重大情报专家点睛

叶檀：国企改革可以走第三条道路

　　到底怎样让中国的市场经济健康成长？针对中国国企未来的发展方向，有两种截然不同的观点，势成水火。
　　3月18日，张维迎先生表示，很难想象在国有企业占到如此大的比重、如此重要地位的情况下，中国能够进入真正的资产经济，国有企业已经成为未来中国进一步成长的一个主要障碍之一。大量国有企业，尤其中央的国有企业都已经上市，他们的股票都有价格，可以通过市场转让这些股份到非国有部门和个人，也可以通过像英国那样半转让、半赠送的办法分给普通的老百姓。
　　3月21日，华生先生表示，如果分掉央企，这些巨型企业将落入原高管家族与官僚权贵手中，早前改制的中小企就是活例子。
　　我们绝对不应该忘记为什么会从国退民进走向国进民退，2004年前后有那么多人一呼百应反对当时的市场化改革，深刻的反思是，改革过了利益均沾的阶段之后，少数人得利而多数人承担成本，在国企私有化的过程中，确实出现了权贵利益集团肆无忌惮剥夺民众权益的现象，在做低企业资产后低价收购，这是掠夺的过程，而绝非健康的私有化过程。
　　笔者前两天到了一个中等城市，当地的某个老字号企业被公司高管收购，这些既得利益者以低廉的价格收购企业，却不思进取尸位素餐，员工权益根本无法得到保障，这样的私有化过程当然会激起社会的强烈反弹。张维迎先生所提出的分股方式，前苏联已经实行，结果却是权贵以低价收购股票，在极短的时间内在重要行业形成寡头垄断，导致社会民粹思潮横行。
　　难道我们进入了恶性循环，不是往权贵资本主义路上走，就是让低效国企盘踞市场，而后以灰色收入、财富世袭的方式逐渐掏空国企资产？这是对民族性与人性的深刻不信任。以国人逐渐恢复的理性、客观与越来越公开的博弈平台，中国可以走第三条道路，向公平的市场经济改革。目前良性转变已经初现端倪，民生社会、消费社会与近3年低收入人群收入的大幅提升，正是公平市场社会的风向标。
　　国企以股票的形式分给国民以后，到底是会走向权贵资本主义，还是走向民生、共享的公平社会，取决于制约因素。两大制约因素一是信托责任，二是法律救济底线。国企私有化的过程，需要两大左右护法，一是建立信托责任社会，每个人为自己的行为负责；二是建立基本的法律救济底线，当弱势阶层受到侵害后，可以通过底线救济获得公平。
　　缺乏信托责任是缺乏健康市场、寻租集团利益板结的主要原因之一。以证券市场而论，在新股发行过程中机构可以用人情价消解询价机构的公平性与有效性，而在PE市场中，则以券商直投的方式使PE成为无风险的利益输送。询价不必为自己的报价负责，券商不必为自己投资的公司真正尽扶持考察之责，所有的专业诚信公司只能靠边站。上市之后，将所有的寻租收入一一套现。如此下去，中国证券市场不可能出现市场化的准确定价，而除了寻租公司之外也不可能有真正的风险投资公司，更不必说天使投资、种子基金等风险投资公司。
　　目前证券等市场的改良，着眼于建立信托责任机制，一些券商的直投部门被解散，是大好消息，延着这条路线走下去，中国的证券市场将逐渐建立公平市场的根基。更值得关注的是，对农民土地资产收益权的保障，将使中国不通过激进的土地私有化而获得原始积累，这么做既是稳妥的、符合现实的，也最终向统一的公平市场迈进。
　　在私有化过程中，弱势群体的利益难免会受到侵害。此时，通过制度保障弱势群体的权益是第一步，如在股改时建立类别表决机制，普通投资者第一次可以用手投票，而不是无奈地用脚投票离开市场。股改后取消类别表决制是一个倒退，是对强势集团的绥靖之举。目前一些上市公司甚至刻意取消网络投票，加大股东表达意见的成本，是对普通投资者权益的严重损害。
　　如果制度设计仍不足以阻止侵害，独立而公平的法律将是最后一道防火墙，无论是民事赔偿机制还是集体诉讼机制，都是对公民利益的保护。没有独立的法律，则司法救济将成为泡影。
　　最后要强调的是，以谁的利益为主、基本的底线是否存在，是私有化改革成功与否的关键。为什么我国台湾地区的土改能够成功？走入田间地头的高官，苦口婆心劝农民不要卖地的政府，在工业化城市化进程中，让农民享受土地增值收益的改革不会失败；为什么俄罗斯的私有化遭致强烈抵制？当以往的政府官员与前国企掌门人摇身一变，成为改革的最大受益者，这样的改革必然失败。
　　中国国企应该退出竞争性行业，大多数企业有必要私有化，但私有化稳妥推进，为了达到健康良性市场的目标，从现在开始培育信托责任机制，建立相对公平的法制社会，是当务之急。

易宪容：央行货币政策可能的动向

　　提要:在本文看来,货币政策如市场预期的那样快速松动的概率并不会太高。因为,尽管2月份的CPI下降的幅度不小,甚至于有进一步下降的空间,但是导致国内通货膨胀压力上升的诸多因素,并非如市场预期的那样已经消失,反之还正在强化。
　　在上几个月央行两次下调银行存款准备金率后,近期国内货币政策会如何走？有什么动向？这些都是国内外市场最为关注的问题。
　　在两会回答媒体所提出的问题时,周小川行长认为国内存款准备金率下调的空间很大,但这种调整并非是随意的。这里所包括的玄机是只要条件许可,动用货币政策工具的概率就很大。
　　就当前国际经济形势来看,欧洲、日本及英国量化宽松的货币政策还在加码,已经持续了两年多的欧洲主权债务透过欧洲央行的长期再融资计划正在缓解。而美国经济正在从危机慢慢走出,美联储对经济前景较为乐观,美国量化宽松的货币政策可能提前结束。尽管中国不会如2008年那样随国外的货币政策起舞,但中国央行仍然会密切关注这些国家货币政策可能的变化,以便预见性出台应对政策。
　　就当前市场期望来说,随着2月份的CPI快速下降,从而结束了两年多来居民存款的负利率,这给央行货币政策宽松增加不小的空间。而1~2月份信贷增长减弱,有人认为这是当前国内信贷需求不足所导致的结果,因此,如何通过货币政策松动来鼓励国内企业增加信贷需求是当前央行货币动向的关键。再加上外汇占款增长放缓,更是为央行货币政策松动如虎添翼等。
　　不过,在本文看来,货币政策如市场预期的那样快速松动的概率并不会太高。因为,尽管2月份的CPI下降的幅度不小,甚至于有进一步下降的空间,但是导致国内通货膨胀压力上升的诸多因素,并非如市场预期的那样已经消失,反之还正在强化。比如过量的货币增长、劳动力工资上升、全国房价迟迟无法回归到理性水平或住房市场性质无法调整等,尤其国际市场的流动性泛滥及国际经济复苏将很快带动国际市场大宗商品价格上升。这些因素对国内CPI的影响一点也不可低估。
　　当前银行信贷增长放缓,可能会出现两个方面的原因。一方面是随着房地产宏观调控深化,差别化的住房信贷政策对住房市场作用正在逐渐显现,个人通过获得银行贷款住房投机炒作的行为受到很大程度上的遏制,从而导致个人中长期贷款急剧下降。另一方面,在银行贷款下限管理现有的运行模式下,商业银行正在利用贷款利率弹性的空间而增加其企业利润。也就是说,随着银行风险定价意识的增强,商业银行的行为模式也正在发生不小的变化。在这种情况下,商业银行对贷款的风险定价会使贷款数量上的增长也向常态回归,而不是如早几年那样,银行贷款集中在年初前几个月发放。这对银行信贷需求的影响肯定会不小。
　　对于外汇占款增长放缓,它是否会成为一种趋势。答案是肯定的。因为,只要人民币升值放缓,不仅那些存放在境外的国内资金不会轻易流入国内,而且也可能出现国内资金少许外逃。如果这样的情况出现,央行更可能通过货币政策工具(存款准备金率)释放出流动性。
　　此外,还有国内市场最大不确定性的房地产市场。
　　总之,当前央行货币政策更重要会把基点放在国内经济形势的变化上,放在货币增长及信贷增长回归常态上。而从当前国内外经济形势来看,最为突然的是银行信贷增长行为的变化,是人民币升值趋缓及房地产市场面临巨大不确定,在这种情况下,央行动用价格工具或利率概率仍然不会太高,而更重要的是动用数量工具(存款准备金率及公开市场操作)。

周科竞:研报消失并非是保护投资者

　　据媒体报道，中国证券业协会将禁止未经授权的公共媒体转载或引用券商研究所发布的研究报告。本栏以为，一旦这一政策落实，投资者非但有福，反而会因此承担更大的风险。
　　现在的券商研报，各个媒体都能使用，投资者可以从自己喜欢的媒体获得需要的券商研报，一旦只有获得授权的媒体才能发布券商研报，那么供需关系将发生明显变化，有资格发布券商研报的媒体将成为稀缺资源，券商研报众多，刊登研报将类比广告。
　　对于众多研究报告，少数媒体将不会选择投资者喜欢的刊登，而是选择向媒体付费的券商研究所，届时投资者能看到什么研究报告，就要看哪个券商肯打广告，这绝非投资者之福。
　　想看自己喜欢的研究报告怎么办，投资者还可以直接联系研究所索取。但研究所的研究报告还是希望卖钱的，如果谁都可以白要，那还怎么卖钱？于是券商研究所也会将客户划分三六九等，付费的客户先看到研报，免费的后看到研报，最终券商研究所演变为咨询机构，受害的还是普通投资者。
　　券商研报坑人，本不是媒体转载的错，限制刊登、引用，反而会让投资者陷入更加被动的局面。现如今券商研报流传广泛，投资者可以多家对比去伪存真，如果失去比较的基础，那么投资者又怎么能发现券商研报互相抄袭？怎能知道众多机构的观点不一？本栏认为，媒体任意使用券商年报，不仅没有对投资者权益构成损害，反之还在一定程度上保护了中小投资者，因为阳光化绝对不是坏事。
　　管理层想规范券商研报，肯定是一件好事，对于券商研究所，如果长期抄袭他人研究成果，自然有法律可以制裁；如果只是泛泛而谈，没有真材实料，那么投资者也会逐渐冷落这个券商的研报；至于虚假言论和不实信息，管理层可以进行事后追究。不让媒体引用，根本无法阻止不当研报的传播，反而还让投资者权益受损后无法获得必要的证据。
　　券商研究报告也并非一无是处，它为投资者提供的专业知识和行业信息一般还是比较靠谱的，至于对个股或者板块的走势判断，投资者可以不加理会；对券商研报提供的信息，自己进行判断，这样也是规避研报风险的一个好办法。

刘利刚：谨慎看好2012年中国股市

　　作者刘利刚系澳新银行大中华区经济研究总监
　　欧洲的风险减轻和美国的经济表现值得期待，显示当前外部环境似已逐渐转好，同样今年国内流动性也有望松动，加上政策面的支持，这些因素都可能支撑当前估值相对合理的中国股市展开一波上升浪潮。
　　经历了令市场失望的2011年中国股市，特别是对中国股市10年零涨幅的追问，促使我们需要认真思考2012年中国股市会如何走这个并不简单的问题。就目前而言，笔者更倾向于谨慎看好今年中国股市前景。
　　在展开分析之前，有必要先回答一个让很多投资者备感疑惑的问题--中国经济在过去的10年中高速增长，为何却无法提振号称经济晴雨表的中国股市，带来的却是投资者面临大面积的财富缩水呢？
　　笔者认为，中国股市真正面临的是结构性和体制性的问题。在过去的10年中，股市仍然带来了可观的财富效应，只不过这样的财富效应大多数反映在了一级市场上。从很多客观指标来看，新股在发行时的市盈率几乎已经透支了未来数年的发展，在上市初期的热烈炒新后，其投资价值也几乎不复存在。换句话说，二级市场只能寻找罕见的黑马，大多数投资者在炒股中折戟也就不足为奇了。
　　需要看到的是，这样的一种结构性矛盾，在经历了2011年的股市大规模下挫后，已经开始逐步解开，这体现在券商出现大面积亏损、IPO难度加大及炒新热情大面积退潮等。笔者认为，当一级市场无法承载财富效应时，中国股市事实上被迫回到基本面和投资价值等根本性问题上，也只有在这样的时刻，经济晴雨表可能才需要真正参考经济的实际表现。
　　从中国经济的基本面因素来看，笔者并不担心其经济增长。支撑经济增长的长期因素包括仍然较为强劲的财政状况、较高的储蓄率以及仍然存在较大发展空间的城镇化进程，短期因素则包括2012年中国政治周期开启、地方发债带来的融资瓶颈放松等因素。笔者相信，这些都将对2012年的经济增速产生较为有力的支撑。
　　从更广泛的视野来考虑，则需要考虑欧美经济前景。欧洲的风险因素正在逐步减轻，这主要体现在欧洲央行已经更加深入地对金融和财政体系的流动性实施纾困，如2月底欧洲央行宣布将实施新一轮再融资操作，为欧元区商业银行提供高达5000亿欧元的三年期贷款，这是史无前例的，但这只是一个开始。在欧洲央行的流动性支持下，全球市场的流动性状况都将出现大面积改善，这也将有助于改善股市的表现。
　　与此同时，在经历数年的疲软后，美国经济的表现也更加值得市场期待。美联储的扭曲操作为美国经济提供更长期限内的流动性支持，意味着套利交易将获得更长的时间窗口，新兴经济体的资产价格也可能因此而获得支持。更加重要的是，持有大量现金的美国公司很可能在经济前景逐步改善后，在国内外寻找更多的投资机会。尽管美国经济仍将面临财政束缚，但整体来看，其结构性调整已经完成了重要的第一步。
　　笔者认为，在相对较好的外部因素支撑下，中国股市将在2012年面临更少的外部不确定性因素的冲击，这有利于降低中国股市的波动率，并有利于吸引更多资金的进入。
　　从国内的因素来看，整体的流动性松动有利于提振中国股市的表现。从过去20多年来的表现来看，尽管中国股市的表现不能完全反映流动性状况，但流动性的松紧仍然对股市表现有着较为明显的影响。中国在2007-2008年经历的大牛市，就伴随着M1增速的快速上升。在2009年经历的一波股市上升中，极度宽松的流动性状况也为股市提供了有力的支撑。与此相同，股市的下跌浪潮，也往往伴随着流动性和货币政策趋紧。这些也意味着，今年可期的流动性松动，将很可能带来中国股市的一波上升浪潮。
　　此外，从整体资金的流向来看，由于房地产市场将在2012年因为限购等因素而面临下行风险，同时资金价格的不断上升，也可能导致对房地产的投资意愿出现下降，这些也将吸引风险偏好较高的资金选择流入股市。目前相对较为低廉的股票价格，也保证了新资金相对较小的下行风险。
　　从政策面的因素来看，中国银行(601988)业整体推迟实施巴塞尔新资本协议，这也有利于信贷状况的改善。证监会关于更加严格的分红规定，以及国际板在未来可能被推出，都成为笔者谨慎看好中国股市在2012年表现的重要原因。(.上.证 .刘.利.刚)