山大华特公布2011年报，公司实现营业收入7.17亿元、比去年同期增长27.97%，营业利润为1.76亿元、比去年同期增长16.22%，利润总额为1.88亿元、比去年同期增长22.99%，归属于上市公司股东的净利润为0.94亿元、比去年同期增长32.90%，扣非后归属于上市公司股东的净利润为0.81亿元、比去年同期增长29.60%，实现每股收益0.52元。

　　研究结论：

　　下半年医药业务收入增速加快。医药业务实现销售收入4.38亿元，同比增长21.91%，而上半年同比增长仅为17.12%，环比加快趋势明显。公司自2011年6月份开始投放广告，并建立起一支OTC营销团队，全力推动主力品种伊可新在二三线城市市场的销售，目前来看效果已经得到显现，考虑到下半年医药收入增速已经加快到27%左右，同时“广告+OTC销售团队”的效果仍可继续发酵，我们预计2012年医药主业的收入增速有望达到30%以上。

　　招标价格下降、营销费用上升短期内影响医药主业利润释放。受招标价格下降的影响，2011年医药业务的毛利率水平下降了1.48个百分点，此外公司加大广告投放力度，2011年新增广告费用2218万元，这些因素均短期内影响到医药主业利润的释放，2011年子公司达因药业实现净利润1.4个亿，同比增长12%，未来我们预计随着医药主业收入增速的加快，在规模效应下医药利润增速将会逐渐回升。

　　环保业务全年高景气度得到延续。环保业务实现销售收入1.32亿元，同比增长118.05%，该业务自2010年下半年开始恢复增长，在2011年上半年完成6020万元收入的基础上，下半年继续实现7000余万元的收入，高景气度得到延续，但由于低毛利率的脱硫工程业务占比上升，整体毛利率水平被拉低，2011年毛利率水平为30.9%，同比下降3.83个百分点。

　　盈利预测：受子公司达因药业成本上升、费用增加等影响，公司2011年主业增速低于预期，但我们认为，这种增长的暂时调整将为未来的发展规划出更广阔的空间。展望2012年，达因药业在已经取得一定广告效果的基础上，将依靠已经成型的OTC团队继续耕耘二三线市场，空间广阔，同时儿童健康食品已于2011年底正式上市，利用伊可新品种在儿童市场翘首的品牌认可度，公司有望开拓出一片蓝海市场。

　　我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.59元、0.77元和0.96元，其中2012年主业利润增速在30%以上，考虑到医药主业自2011年下半年通过调整焕发出新的活力，后续空间较大，建议积极关注，维持公司买入评级。

　　风险提示：环保业务结算造成利润波动的风险、上市公司对达因控制力较弱。