证券时报记者 程林

　　证券公司在我国金融体系中正在加速边缘化，这并不是危言耸听，而是证券时报记者近期通过一系列采访和调查得到的大体客观的结论。

　　边缘化危机

　　从纵向比较，截至2011年12月底，我国109家证券公司总资产1.57万亿元，净资产6302.55亿元，净资本4634.02亿元。其中总资产、净资产规模相比2001年的近6315亿元、923亿元分别增长了约1.5倍和5.8倍。

　　但从国际层面横向比较，截至2011年11月底，我国证券全行业总资产不到高盛公司的三分之一，净利润与摩根士丹利一家公司相当。面对国际大投行的冲击，我国证券公司只能说守住了国内市场，但在国际市场的竞争力可以用尴尬来形容。

　　再从收入结构来看，目前我国证券公司仍然以提供通道性质的服务为主，证券经纪、承销保荐、证券自营等三大传统业务约占总收入的80%，其中代理证券买卖的佣金收入占60%以上，产品同质化经营、低水平竞争问题突出。

　　即使在中国金融体系内部，证券行业的发展也是远远落后的。明显的例子是原本处于金融体系边缘的信托行业。截至2011年末，我国信托公司管理的资产规模达到4.8万亿元，而这项指标在2006年末却只有3500亿元左右。从2007年信托行业“新两规”实施到2011年末，五年内信托公司管理的资产规模增长了10多倍。而从整个数据层面看，中国金融业总资产现在是100多万亿元，其中90%归商业银行，5%是保险公司，证券公司只有2%左右。

　　从这些数据可以看出，我国并不是缺乏对金融产品的需求，相反，在负利率明显的情况下社会有着强烈的投资和理财需求。商业银行、信托的崛起正是由于他们把握了其中的机会，适应了市场的需求，但是我国证券公司现有服务的广度和深度，包括现行的一些监管措施并未完全能够与时俱进，因此难以满足我国实体经济多样化的投融资需求。

　　三大缺陷

　　即使中信证券和海通证券通过各自的战略占据了优势地位，但少数几家公司的辉煌遮盖不住全行业的黯淡。通过对各家证券公司发展路径的研究和对多家公司的采访探讨，记者大致总结了证券行业的几大缺陷和问题：

　　其一，从我国证券公司产生伊始，通道业务就是核心，凭借垄断的牌照资源获取高额的利润，使得部分券商不思进取，更使得一些公司铤而走险违规交易，特区证券的倒闭即是前车之鉴。以营业部为基本运营模式是我国证券公司的先天缺陷，在中国证券市场诞生之初，由于信息服务相对落后，交易手续费率较高，以及散户投资者比重大，高成本、粗放经营的营业部模式得以生存。但随着证券市场的发展，这种粗放的、不注重客户细分和全方位服务的模式已不适应竞争的要求，也包含了一定的风险。

　　其二，我国保荐人制度设计的初衷是一种质量担保过程，是保荐代表人出于自己职业生涯的考虑，对自己培育、辅导、推荐的发行人进行严格的、信用的、道义的质量担保行为。但从客观效果看，保代美化包装拟上市公司的动机依然广泛存在，上市公司一年绩优、二年绩平、三年亏损的痼疾依然没有解决，云南绿大地就是鲜明的例子。对证券公司来说，保荐人制度带来的公司话语权缺失、保代跳槽严重、成本高企等问题尾大不掉，上市公司的资源往往落于保代之手而非公司。对于投行首发（IPO）业务来说非常重要的机构销售能力和大客户培养能力，基本还处于起步阶段，而这对于未来市场化的IPO项目流程和国际竞争来说将非常重要。

　　其三，从股东角度分析，我国证券行业存在较大的法人治理结构问题。例如股东的偏好往往决定公司高管的变迁，而高管的变化又会带来核心团队的变化，如此反复，造成公司团队的不稳定和资源积累的破坏。例如有的证券公司几年数换总裁，有的公司总裁上任即清洗旧人，有的公司高管不和互相牵制。与之对比的是，国内目前发展比较好的中信证券、海通证券，其核心高管都比较稳定，这也决定了其可以制定长期战略并得以执行，最终取得比较优势。与国内相比，华尔街投行的合伙人制度无疑更有凝聚力和生命力，因为只有有能力带来业务的合伙人才能生存下去。

　　路在何方

　　客观来说，中国资本市场20多年走过了其他国家也许需要30年、50年甚至100年走过的道路。我国的股票市值已居全球第二位，债券市场规模排全球第五位，但是我国券商的规模以及专业能力距离这个排名还是相差很远。资本市场到底是什么？股票市场和债券市场之间有着怎样的关系？我国的券商到底是什么，是纯粹的代理机构还是真正意义上的投资银行？投资银行的盈利模式有哪些？投行如何提供中间业务服务？公司的定位是什么？五年之后、十年之后的战略目标是什么？由于大多数券商并没有形成清晰的理念和基本的战略，因此很容易被各种短期的利益和信息迷惑，忽略长远目标，轻视经济规律，最终要付出沉痛代价。

　　与此同时，在监管思路上，是先有创新再有监管，还是先审批再创新？我国券商的杠杆系数只有1.3倍左右，同比美国的13倍，是否财务限制过大？随着市场环境的变化和盈利模式的转变，创新将日益成为各类资本市场主体生存与发展的必然选择，建立以市场为主导的品种创新机制已经迫在眉睫，但监管是否能够适应业务的需要？监管的目的是什么？如果一个产品、一项业务能够得到市场的认可，能够发行出去并且风险能够得到控制，为何还需要审批？美国的监管或许能够提供一些启示。在美国，监管层也关注创新活动，但一般是创新在先，监管在后，发现问题时才提出相应监管措施，并且国外的经验是在制定法规时，考虑的一个重点即是法规的实施是否会打击市场中各个主体的创新积极性。

　　另外，在投资银行的定位上，如何实现金融机构为国民经济服务的功能？在我国现阶段，券商往往只是被视为过去经历过很大风险、现在从事代理业务的服务性机构，这与国际上投资银行的全方位金融集团的形象并不对应，更与社会、机构和民众的资产管理需求背道而驰。人才储备远不如券商的信托公司都可以将地产、矿产、收藏等另类投资产品玩得风生水起，券商却被拒绝于大门之外，因此券商的上述定位是不够科学的，更严重影响了其作为投资银行的社会经济功能的发挥。

　　一个很重要的现实是，如果券商继续局限于传统的通道业务，不能跨行业跨市场发展，就很难改变证券行业系统性风险过大、靠天吃饭的缺陷。而一个无法通过有效手段和市场做大做强的行业，是很难在战略上控制金融资源，进而保证国家金融安全的。（本系列完）

　　作者：程林