海通证券

　　2011年包头北方创业股份有限公司（北方创业，600967）实现营业收入29.57亿元，同比增长2.3%，实现营业利润1.43亿元，同比增长78.33%，实现归属于母公司的净利润1.15亿元，同比增长100.82%，全面摊薄EPS为0.667元，略低于我们此前对2011年全年EPS0.71元的 预测；2011年公司净资产收益率为12.02%，归属于上市公司股东的每股净资产为5.87元，每股经营性现金流2.24元。

　　北方创业已加大营销力度，增加对神华铁路货车有限公司及冶金、煤炭、石化、石油、化工行业等企业的自备车销售。

　　从2011年北方创业公开的订单分析，自备车订单约9.9亿元占全年公布订单总量的54%，在自备车逐步放开的市场环境下，北方创业已开始显露成长性。

　　2011年神华集团与北方创业签订自备车订单6.71亿元，占2011年公布订单金额23.76亿元的28.24%，占比仅次于铁道部，是北方创业自备车的最大客户。

　　神华集团“十二五”期间计划大幅度提升其煤炭货运量，根据中国神华网站披露，其干线铁路朔黄铁路正在进行3.5亿吨扩能改造施工，计划2012年开行2万吨大列。我们预计朔黄线2011年约运输煤炭1.74亿吨，若在“十二五”期间运能达到3.5亿吨，并完成其他线路的战略布局，则我们预计未来中国神华在“十二五”期间每年将持续招标约1万辆铁路货车。

　　根据北方创业与神华集团铁路运输线路的地缘优势以及历史合作渊源（2011年北方创业获得中国神华4300辆C80铝合金车中18.6%的订单份额），我们认为中国神华的持续招标对北方创业未来2-3年的业绩将是有力保障。

　　北方创业2011年全年销售整车3937辆，实现收入18.4亿元，上述情况与公司2011年年报中铁路货车实现收入数据完全一致。而2011年二季度铁路货车收入为8.19亿元，同比下滑5.38%，若剔除下半年已确认的出口印尼1.81亿元货车收入，下半年铁路货车内销收入仅为6.38亿元，远远低于2011年6月之后北方创业所公布的14.31亿元的订单金额（可折为销售收入12.23亿元），这意味着至少有6.85亿元的北方创业在2011年已签订的订单金额未在2011年完成结算，该金额覆盖了北方创业2011年最后与中国神华签订的总额为6.71亿元的订单合同额。由于铁路货车的生产周期一般为3-4个月，且年底临近春运，货运可能受春运影响，导致交货延迟。由此我们认为北方创业2011年的大量已签订单将在2012年确认收入及利润。

　　从北方创业各季度数据看，修正后三季度收入-20%的增长导致了北方创业2011年收入实现个位数增长。北方创业2011年各季度综合毛利率波动较大，其中三季度同比上升63%，四季度却同比下降8%。北方创业已于2011年11月23日公告计划进行非公开发行投资重载、快捷铁路货车制造水平提升技术改造项目，项目达产后，公司铁路货车较现有产能4000辆/年翻倍至8000辆/年。公司将核心产品的生产规模、优化产品结构以及提升公司产品竞争力，规模效应也将进一步体现，且毛利率有望逐步稳定。

　　我们预计北方创业2012－2014年每股收益0.91元、1.36元和1.60元（净利润增速分别为80%、50%和18%），2012年2月21日公司收盘价16.75元，对应2012年增发摊薄后的动态市盈率18倍。我们给予北方创业2012年25倍左右完全摊薄市盈率，目标价23元左右。