券商11项建议上书监管层 力促新股发行改革
　　编者按：坚持市场化方向，是近一段时间以来我国证券行业内关于新股发行体制改革形成的共识。
　　证券公司提出的主要建议有：1.探索配售权试点；2.引入存量发行制度；3.扩大网下配售比例；4.提高发行中止的门槛；5.对询价过程和时间逐步放宽；6.建立询价机构的约束机制；7.取消对新股询价机构配售股份3个月禁售期的规定；8.推行储架发行制度；9.允许调整非公开发行价格；10.引入香港股市非公开发行的闪电配售方式；11.加强发行上市信息披露。
　　近一段时间以来，监管部门在新股发行制度方面动作频频。记者日前从多家券商处获悉，业内围绕新股发行体制改革的讨论，已被归结为11项建议呈交监管层。这11项建议有望成为我国新股发行体制改革的重要方向。
　　投行自主权或扩大
　　在券商提出的11项建议中，取消对新股询价机构配售股份3个月禁售期的规定这一建议最值得关注。
　　券商建议，监管部门把是否设定禁售期、设定禁售期时间长短的权力交给发行人和主承销商，使发行人和主承销商根据市场情况合理设定，有效控制新股上市后的市场波动。
　　另外，此前争议性较强的赋予券商自主配售权这一建议亦被再次提出。券商建议，监管部门给予主承销商一定比例的自主配售权。比如，可以尝试由部分研究、定价能力强且机构服务水准较好的券商先行进行试点配售制度，先从一个较低的配售比例开始，逐步形成市场化的内在约束机制。同时，鼓励主承销商建立、培育自己的销售网络，切实加强主承销商的销售定价能力。
　　对于上述两项建议，部分投行人士也提出了担忧。其主要理由是，在赋予投行自主配售权的同时，如果解除打新机构3个月的禁售期，将使投行可能产生寻租空间，容易滋生内幕交易和利益输送等问题，提高了监管层的监管难度。
　　可提高发行中止门槛
　　令人颇感意外的是，在本次券商提交的新股发行改革建议中，亦包含了提高新股发行中止门槛的提议。
　　券商表示，为切实增加首发（IPO）定价机制的有效性，让新股发行价格充分反映机构投资者真实意愿，建议提高发行中止的门槛。例如，将发行4亿股以下20家有效询价对象的发行中止门槛提高到30家，促使承销商培育自己的销售网络，形成发行人、承销商及机构投资者的三方博弈制衡机制。
　　提高发行中止门槛将加大券商承销新股的难度。针对这一建议，接受记者采访的多位投行人士表达了不认同的意见。
　　这一建议确实令人费解，一旦实施起来，相当一部分中小型投行的处境将更加困难。北京某大型券商资本市场部人士表示，在目前一级市场行情较为清淡的环境下，提高中止发行门槛并不太合适。
　　同时，也有投行人士指出，这项建议与给予投行自主配售权的建议存在矛盾之处。如果主承销商能够自主配售出去，那么更应该放开询价机构数量的限制，而不是提高这一门槛。上海某大型券商投行人士称。
　　闪电配售防止股价异动
　　也有一些券商建议引入香港股市非公开发行的闪电配售方式。这在此前亦是较少被谈及的一项改革方向。
　　所谓闪电配售方式，是指在上市公司召开年度股东大会时，即授权董事会可择机非公开发行不超过现行股份20%比例的股票。此后发行人可根据实际情况在发行价确定的基础上随时进行增发或配售，增发和配售的股份即可上市流通。
　　有鉴于此，券商建议监管部门引入闪电配售方式，以缩短非公开发行的周期，减少发行价格提前泄露而造成的股价异动，避免造成小股东的利益损失。
　　根据《证券发行与承销管理办法》的规定，非公开发行股票的发行底价在发审会后即不再允许调整。为此，有券商建议，允许发行人在履行合法程序的基础上可调整非公开发行价格，避免虽然拿到非公开发行批文，却因为二级市场行情较差而无法发行的情形发生。
　　这两项建议的主要目的，都是进一步赋予投行在非公开配售上的自主权。上述北京某大型券商资本市场部人士表示，调整发行价格和闪电配售能够令投行在承销非公开发行项目时具备自主选择发行窗口、发行时点的权利。
　　在投行人士看来，如果这两项建议能够被监管层采纳，将有利于投行的非公开发行承销业务。
　　建立询价机构约束机制
　　建立询价机构的约束机制，是本次券商提出的另一项重要建议。券商建议，监管部门或自律组织可以建立IPO报价的跟踪审查机制，对于报价质量较差的询价机构，监管部门有权暂停其一定时间内的询价资格，促使询价机构发挥专业优势和增强定价理性。
　　询价机构被赋予了参与询价的权力，那么就应当承担适当的责任。西部地区某券商投行人士称，一些不积极参与询价、报价不负责任的机构，应当撤销其询价的资格。这位人士表示，目前有关部门对询价机构的监控还显得相对薄弱。
　　另据记者了解，目前部分机构对IPO参与不积极的原因之一是询价过程短，无法深入研究判断，无法给出合理的报价。
　　因此，有券商建议将询价时间和过程放宽，并给予适当弹性，使市场各方有充分的时间进行沟通和博弈，形成合理的市场价格。
　　在此之前，国内部分询价机构曾公开宣布暂停参与新股询价，并表示由于目前新股发行节奏较快，且询价过程较短，因此没有充分的时间对拟上市企业做深入的研究。
　　不过，有券商投行人士指出，随着新股预披露时间的提前，询价机构的研究时间已经得到延长，询价机构再以此作为暂停询价的理由，则显得并不充分。
　　存量发行与储架发行
　　除了上述建议之外，一些过往讨论较多的改革建议亦再次被券商提出来，其中包括引入存量发行制度和推行储架发行制度。
　　券商建议，对现行的增量发行制度进行改革，引入国际市场上较为普遍的存量发行制度。同时，在再融资方面实行储架发行制度，亦即上市公司再融资计划可以一次审批，分次发行，由此建立起市场发行节奏的自我调节机制，在提高审核效率的同时，更好地满足市场融资需求。
　　另外，券商还建议扩大网下配售比例，主要目的是为缓解目前网下发行供求关系，促进新股定价合理化。具体做法可借鉴境外成熟市场经验（例如香港和美国，网下配售比例一般为90%，网上申购比例为10%），扩大网下配售比例，如将新股网下配售数量从不超过本次发行总量的20%提高到50%。
　　不仅如此，一些券商还建议，加强发行上市信息披露。具体来说，监管部门可以考虑逐步弱化对发行申请文件的实质性审核，而强化对申请文件的形式审查，重点关注信息披露质量和检查中介机构的尽职调查工作。
　　受访的多位券商投行人士认为，这11项建议将会成为我国新股发行体制改革的重要方向。但是，由于上述建议多与赋予券商更多的权力相结合，因此在改革推进上，应该避免操之过急，搭建完善的法律以及相关监管制度尚需时日。(.证.券.时.报 .邱.晨)

　　新股发行改革或推震撼举措
　　据《经济观察报》报道，证监会各部门正在积极推进新股发行制度改革，讨论中的改革方向和思路是全新的，包括以下方面：首先，证监会及发审委审核将不再对企业同业竞争、关联交易、可持续盈利能力等问题做实质性判断，招股书以及相关文件充分披露，由券商就相关问题发表意见即可，证监会将主要审核尽职调查和信息披露部分。其次，有可能降低对中小板三年盈利期限的要求。再次，行业上也有可能放松限制，除了城商行外，所有企业均可申报。另外，在发行阶段，很有可能放开券商自主配售权。
　　如果这些改革措施最后都能够推出的话，对整个证券市场的影响都是颠覆性的。2月15日，一位大型南方券商的投行人士在提到正在讨论中的新股发行改革方案后，告诉记者。
　　宽审核重信披
　　去年年底，证监会就召集了一些券商开会，讨论新股发行的改革方向。一位大型投行原总裁日前向记者透露，主要的方向依然是遵循郭树清主席市场化、去管制、加强监管的思路。
　　新股发行制度的改革信号在去年11月份就已经悄然释放。
　　2011年11月18日，证监会在新闻通气会上表示，将多管齐下逐步改变以创业板为代表的高市盈率发行局面，促进新股定价以市场为导向。此后，在全国证券期货监管工作会议上，郭树清主席明确提出要继续深化发行体制改革，以充分、完整、准确的信息披露为中心，强化资本约束、市场约束和诚信约束，进一步表明了监管层推进制度改革的决心。
　　新股发行往市场化的方向走，我是举双手赞成。现在有很多争论，如IPO要不要审的问题，在我个人看来，不是说不审，而是审什么的问题。李时明(化名)是一位北京券商的资深保荐人，从业经验超过十年，其保荐上市的公司已有6家。李时明向记者坦言，从他数年的工作经验看，在中国，企业上市一直都是件很难的事情，主要难在审核这一关，发行制度也多次改革，但审核的体制都没有发生本质的变化。
　　在20年的发展历程中，发行审核制度历经了审批制、以通道制为核心的核准制、以保荐制为核心的核准制三个阶段。
　　现行的保荐制为核心的核准制，仍将最重要的上市审核决定权交在证监会的手中，只不过一部分监管责任落实到保荐机构和保荐代表人个人，使保荐人成为证券发行环节的第一看门人。
　　现在的发行体制最大的问题在于，审了很多不该审的东西。李时明称，如对企业持续盈利能力的判断，这是一个实质性的审核，而这样的审核，发审委是没有能力做判断的。
　　而放松审核并不意味着什么都不审。如果存在同业竞争、关联交易、可持续盈利等问题，依然是不能获准上市，只是充分披露，公司自证清白，中介充分把关，市场自有判断。上述投行原总裁向记者解释道。
　　廓清板块界限
　　自2009年10月市场形成主板、中小板、创业板三个板块的格局以来，证券市场的三高饱受诟病。供小于求，股票市场供求失衡，是导致三高的根本原因。而中小板成为主板的延伸，这是在上市通道限制下出现的必然结果。根据我国证券法规定，中小板企业的上市要求是最近3个会计年度净利润均为正且累计超过人民币3000万元。
　　这对于一些有成长性的企业，如百度、新浪等互联网企业，要求显然是过高了。金岩资本创始合伙人敖炎杰在接受采访时表示。
　　正因为此，郭树清在履新之初就曾对证券期货监管系统提出了三个如何的思考题，其中就包括如何通过多层次资本市场体系服务于中小企业。如果降低对中小板的盈利标准及期限，将进一步廓清主板、中小板与创业板的板块定位。上述投行原总裁表示，同时，也体现了服务中小企业的改革思路。
　　在行业限制上，敖炎杰认为，如果证监会放开对行业的限制和盈利期限等硬性指标，多注重公司治理等内容，PE投资时就有了更多选择的空间，从长期来看，有利于行业向健康的方向发展。
　　而前述不愿具名的南方系券商人士则认为，就算放开行业限制，对某些特殊行业还是要有相应要求的。
　　比如餐饮行业，就算是在宽松的香港市场，餐饮企业上市也很难。一方面是因为餐饮行业都是现金流收入，会计和账务很难做到完全的公开透明，也无从审查。据我了解，就算是最优秀的餐饮企业，能有60%的收入开过发票就不错了。很多餐饮企业都是内外两本账，外部人很难弄清楚其真正的收入和资金分配。该人士直言，另一方面是，餐饮行业大量的服务人员的社保保障，很难达到企业的上市要求。
　　券商或再洗牌
　　对改革的大方向我们都是赞同的，但怎么改，条件成熟了没有，大家的讨论还非常激烈。上述投行原总裁告诉记者，其中，最主要的担心是怕改革如果过快，市场无法适应。
　　而李时明对此则有不同的看法，机构投资者或者散户对企业的判断能力是有的，至少强于发审委。因为市场不是一个人，而是一群人。这么多人的看法交叉起来，会形成一个市场化的评估结果，这种结果必然是最公允的。这就像公众投票一样，可以用脚投票，也可以用手中的资金去做投票。
　　但是，改革对行业产生的冲击是不可避免的。如证券公司就将面临行业洗牌，并必须向综合型券商转型。
　　在现行的以保荐制为核心的核准制下，拥有保荐人的数量，很大程度上就决定了券商的实力强弱。从审核制变成注册制，可能会对投行的收入和竞争格局造成比较大的影响。券商整个盈利模式会发生变化，竞争的点会发生变化。因为现在主要焦点还是在审核环节，如果将来审核环节占比下降，市场销售环节的比重上升，肯定意味着未来大家优势的重新排列组合，意味着行业的重新洗牌。李时明表示。 (.深.圳.商.报)