希腊有句古训，能者干，不能者教，傻瓜评。因为我傻，所以我想评论一下最近一期《理财周刊》登出的30个大牛股。前十大牛股在过去十年涨了十倍以上，后面20个亚军也涨了六倍以上。(十大牛股的名字见本文末尾。)
　　上回我在博客中提到，在中短期内，不理性的股票市场可能扭曲股价，但是从长期来看，任何不理性的市场行为都会让位于基本面。好公司的股票就是好股票，坏公司的股票就是坏股票。但是，这种结论太空泛。这几天，我有点新思考。
　　这30个大牛股基本上可以归纳为四大类。重组类：比如海通证券。这是可遇不可求的东西，所以不须讨论。
　　第二类属于制造业中的特殊情况，比如格力和中联重科。这个行业只能在非常时期(即，他们的产品需求正旺，并且撞上了杰出的管理者)才能胜出。在香港上市的联想电脑在某一个阶段也给了投资者非凡的回报。但那是历史。
　　第三类是医药和保健品。虽然这些产品遇到进口商品的竞争，但是毕竟中国的医药产品和服务还是有文化特征的。这就是竞争中的障碍，相当于巴菲特所说的护城河。
　　最后一类是好几个白酒公司。很多人的评论是，中国人太爱喝酒，所以把白酒公司变成了大牛股。可我觉得这也许没有说到问题的根子上。我们中国人在白酒上花的钱比在房子，衣服，教育，旅行，通讯，食品和蔬菜上花的钱少多了。为什么偏偏白酒公司在股票市场胜出呢？另外，全国的白酒销售额比推土机，卡车，发电厂，石油，家电，化工，钢铁，造船和建材方面的销售额相比简直太小了！为什么在另外的众多行业基本上没有产生十年大牛股呢？
　　我有几个假说。首先，白酒是一个本国文化影响很重的行业，不存在外国竞争。而这正是护城河的概念。当然，在这个行业内有上千家公司，为什么有些胜出，有些原地踏步(或者没有上市)呢？那就跟管理层，当地政府，股东结构和其它偶然因素有关系。但是，在所有行业中，白酒是护城河最宽最深的行业。白酒行业是一个古老的行业，管理相对简单。而诸多其它的行业对中国人来讲还太新，我们还没有达到熟练的程度。我们还是现代企业管理的小学生。
　　有人稍加夸张地说，如果你发现了一个企业或者行业，它不需要营销，那一定是个美妙的投资对象。我同意。电讯行业，银行业，高速公路，机场，和发电厂好象都是这样的好行业。但是，它们为什么没有产生十年大牛股呢？根据我的观察，我觉得有这么几个可能性。
　　(1)国有企业的性质决定了他们有多少收入，就会有多少支出。不管多么困难，大家一定会想出办法把多出来的钱用掉。结果是股东回报率永远高不起来。
　　(2)这些行业的资本支出太大。相比较而言，虽然白酒企业也基本上都是国有企业，但是，它们不需要太多的资本支出，至少不需要持续的巨额资本支出。这让我们回想到麦肯锡的一个观点：亚洲的公司虽然增长很快，但是他们的股票估值基本上被他们的资本支出给摧毁了。这也是全球的工业企业和科技企业的通病。1996年，巴菲特在写给投资者的信中曾经这样说，科技是社会进步的基石，但也可以是出资人的恶梦。他还说，月球之旅虽然让人兴奋，但是我更愿意把兴奋让给别人。我把他的话翻译如下：投资的要诀是用小钱赚大钱，而不是用大钱赚大钱。
　　国有的白酒公司也会想方设法把多余的钱用掉。但是，毕竟他们利润太丰厚，能想出来的资本支出渠道还太有限。不是管理层不想把钱花掉，而是太难花完了。
　　(3)中国的银行业在过去十年的经营环境很好，不论增长率还是利差，都好到了难以持续。但是，他们的股票表现受到它们不断增资扩股的压力，这跟电讯企业和机场的无穷无尽的资本支出是一回事。另外，绝大多数银行上市的历史还不足十年。而且，银行股现在正处在一个估值特别低迷的阶段。毕竟十年还是一个比较短的时间，还不足以说明问题。
　　(4)矿业公司一般不需要持续的巨额资本支出。在某个阶段(商品需求旺，价格涨)，它们的回报当然很好。但是我们常人在事前没有这个判断力。
　　思考还在继续…
　　(附注：过去十年，A股市场的十个大牛股分别是茅台，张裕，泸州，中联重科，双汇，格力，包钢稀土，恒瑞医药，云南白药，山西汾酒。另外二十个亚军基本上是品牌很强的食品和医药类股票和矿业类，比如，西山煤电，宇通，东阿，古井，盐湖，五粮液，兰花科创。)