近期，市场在上证指数 2300点的位置表现出了反弹的尴尬与反复。如果看不到2500点，2300点参与的意义是有限的。而如果不参与这个反弹，又怕失去年内少有的机会。2012年在大部分市场参与者的认知中是一个机会不大的年景。2月7日和8日的反复说明市场对一季度行情已经达到较高的一致性预期，市场已经欲罢不能，这也决定了市场热点的扩散是一个必然方向。

　　本轮反弹的展开源于对经济正在靠近底部的预期，在我们的周期理论体系中也认可这一点。但这个经济向底部的靠近，关键的逻辑路径是流动性放松库存回补房地产的明朗，这是中国经济触底的必由之路。关于流动性的放松，市场正在修正自作多情的预期。2012的货币政策，注定只是维稳式的放松，不可能出现所谓的以流动性来救经济。由此，市场已经疲于期待准备金率的放松。所以，流动性的故事似乎已经处于预期的兑现期了，其对市场的引导作用自然在减弱。

　　我们此前曾提出，早周期行业的反弹是经济复苏预期的必然选择。所以，我们虽然觉得早周期行业的反弹正在趋弱，但这依然是本轮周期救赎的必然主流。而目前支撑周期行情的，依然是对经济即将触底的预期，实质性的变化似乎并未如约。在流动性的逻辑处于兑现期的时候，市场的继续前行力量来源于复苏的预期由库存行为变成现实。所以，是否真正可以进入库存的回补阶段，是周期救赎行情发展方向的基本决定因素。

　　关于1月份的采购经理人指数(PMI)，我们用中信建投的宏观表述方式描述为：1月份的PMI 数据反弹0.2个百分点至50.5%，看似福灵心至，实则包藏祸心。因为这仅是一场非典型性库存重建，表现为：(1)从产业上看，景气维持在下游，但库存重建主要发生在上游；(2)从企业经营环节来看，上端的采购、生产好而下端的订单不力。很显然，利上而不利下，则拥塞成必然，中国经济的下半身依然不遂，目前仍处于去库存阶段的复杂博弈期。而库存的好转能否顺利向化工和钢铁过渡，是库存周期是否真正重启的核心观测点。而这个问题，似乎在整个2月份都不会明朗。也正是因为如此，市场在3月份还是会有期许，而到3月份之后，到底库存是不是会回补，才真是到了经济趋势必须明朗的时刻。

　　所以，我们认为，在一季度，市场所面临的环境依然是充满期望的。因为经济会真正触底，还是只是在山腰的停歇，二季度之后就面临着谜底的揭晓。当然从经济周期的研究来看，这个谜底是有答案的，更大可能是个山腰的停歇。但从反向思维来看，由于近期我们并没有使用过多的政策手段，甚至是低于预期的，所以反而对政策还是可以期望的。由此看来，无论如何一季度市场是相对安全的；而二季度之后的水落石出，反而是存在着不确定性。

　　至于周期救赎逻辑的第三步房地产的问题，是整个经济问题的核心。房地产的走向可能在下半年明朗，也可能在明年明朗。判断这个问题的意义只是在于我们二季度之后应该采取什么策略。而如果确实这个问题没有在上半年明朗，则市场一致性预期的下半年经济会好转就不知是何种逻辑了。所以，房地产问题的真正风险在下半年而不是在短期。但就库存行为来看，库存回补总是从上游发端的特征，是经济仍未摆脱滞胀特征的体现。我们坚持认为，2012年的基本经济趋势依然是滞胀，所以周期的救赎自然是幅度有限的。由此，市场热点的扩散也是必然的。

　　关于有色和煤炭的反弹并不能得到中期基本面的支持，这是大趋势问题，它的意义只是在于对市场人气的确认。所以，在此之后，真正的需要寻找的是能够有吸引力的新故事。但这确实是当前反弹的软肋所在。

　　早周期行业苦苦支撑的力度在减弱。一种办法是，热点继续向周期的中游偏上，也就是化工和钢铁扩散，但这需要库存重建的确认。我们认为，短期这种确认仍需等待。而在国内生产总值(GDP)和通胀的双下行期，期望消费品的行情为时尚早。所以，反而是在经过充分调整的新兴产业中存在着某些个股的机会。按照我们周期轮动的分析，数字新媒体和医药行业可能是较好的选择。