雏鹰农牧（002477）：即便猪价再度回落也无所惧
　　猪价季节性回升,且涨速快幅度大。11 月中下旬全国范围普遍降温,东北提前进入极寒天气,华北、西北最低气温降至零下,猪肉消费旺季到来。根据搜猪网的数据,12 月5 日全国出栏瘦肉型猪均价突破15.7 元/公斤,逼近16 元/公斤,同比跌幅收窄至3.9%,同时饲料成本较前期高点回落近10%,猪粮比价超过6.9:1,全国自繁自养出栏头均盈利突破230 元。
　　目前国内养殖规模靠前的几家包括:广东温氏、雏鹰农牧、河南牧原、正邦科技,预计其2012 年出栏量将分别达到800 万头、160 万头、120 万头、120 万头,其中广东温氏增长20%以上,其余各家增幅均超过50%以上。当前我国的散养户出栏比重仍有30%,规模靠前的企业除广东温氏外市占率都尚未突破0.3%,若散养户每年按照2%-3%的速度推出市场,那么生猪养殖龙头的好光景应该还有10 年。我们所观察到的如正邦科技、雏鹰农牧这两年的扩张步伐极快,动则几十亿的投资规模,他们这是抓住当前散养户退出的机遇加紧扩张,倘若10 年后再去考虑扩张,面临的对手将比现在强大许多。因而我们预计规模养殖龙头未来2-3 年将继续保持每年50%以上的扩张速度。
　　为何猪价即便再度回落,对投资者而言业无可惧?2012 年四个季度的生猪均价大致分别为16.37 元/公斤、14.11 元/公斤、14.35 元/公斤、15 元/公斤(预计)。生猪价格影响因素众多,主要包括存栏水平、疫病影响,真实走势难以预测。对于2013 年的生猪价格我们参照市场主流看法,即二季度见底三季度起回升。(理性考虑全年生猪均价低于2012 年的可能性很小。)现在全国生猪均价已突破15 元/公斤,2013 年春节在2 月初,估计全国生猪价格春节前将继续保持上涨态势,2 月初有望挑战16 元/公斤(11 月底各个地区本周生猪平均价格由高到低依次排序为:西北15.92→东北15.65→华北15.49→西南15.29→华中15.00→华东14.51→华南13.85。),考虑春节后回落直至二季度末之后回升,我们由此预测2013 年四个季度的生猪均价将分别为14.5 元/ 公斤、13 元/公斤、14 元/公斤、15 元/公斤(我们对于2013 年二季度、三季度的生猪均价估应已足够保守),同比涨跌幅分别为-11.4%、-7.8%、-2.4%、0%。考虑到大型规模养殖企业当前正处于加速扩张期,未来2-3 年将保持50% 以上的扩张速度,那么我们预计2013 年四个季度大型生猪养殖企业的盈利增速将是逐季上升的走势。再者根据以往平均3 年半的猪周期,若正式上涨从2013 年三季度开始,那么可以推算下轮生猪价格上涨将直至2014 年底,那么未来两年中必有一年大型生猪养殖企业的业绩将迎来爆发式增长。
　　对于大型养殖企业迅速扩张是否会引起行业产能过剩问题,我们认为3-5 年并不会出现这样的问题。最大的原因仍然在于散养户的退出释放出大量空间。可以看到2004-2010 年间,养殖规模50 头以下的出栏比重年均降幅超过4%, 据我们此前的分析该趋势仍将延续,假设2011-2015 年散养户规模年均下降2%,2016-2020 年年均下降1%,2011-2020 年我国生猪出栏量年均增长2%, 那么2011-2020 年释放生猪市场空间都在1000 万头上下(见表3),因而我们认为未来几年大型养殖企业的规模扩张主要是填补了散养户退出的市场空间。
　　三季报过后市场已将预期调低,但当前生猪价格反弹速度快力度大,将利于公司四季度业绩提升,全年业绩或许超出市场预期。我们暂维持三季报后的盈利预测。（天风证券 郭敏）


　　江淮汽车（600418）：Q4销量YoY预大增 2013年期待第二代瑞鹰
　　结论与建议:由于11年Q4基期较低,而今年Q4公司整体销售情况良好,预计Q4公司销量和业绩YoY都会有较好改善。13年公司重点推出的第二代SRV瑞鹰,被寄予厚望,有望对公司单车盈利能力有好的提升。
　　预计公司2012、13年EPS分别为0.454元和0.543元,YoY分别下降5.37%和增长19.82%。目前2013年P/E为10倍。给予公司买入投资建议,目标价为6.7元(2013年12x)。
　　Q4销量YoY预计快速增长:2012年1~11月公司完成销量41.1万辆,YoY-6.9%,其中10、11月合计销售8.1万辆,YoY+17.4%。11年Q4因经济环境不佳、轿车出口国关税调整等因素,公司销售基期较低,而今年以来轿车轻卡上量平稳,预计Q4销量YoY将有明显增长,而全年预计销量达到45.5万辆,YoY-2.5%。
　　第二代SRV预计达到4000辆/月:公司已于12年底试推第二代SRV瑞鹰,一改上一代模仿的战略,采用全新平台,2.0T发动机,在外观、内饰、动力总成方面都有比较明显的提升。产品定价在10~15万元左右,将直接与长城哈弗H系列竞争。预计该车型能够达到4000辆/月的销售成绩。
　　MPV仍旧是利润中坚:公司第二代瑞风上市以来并未有先代的“辉煌”,不过仍贡献公司50%左右的净利润。公司表示该产品主要为确保公司MPV市场中的地位稳定,而再一次的发力预计要等下一代MPV上市。同时公司于12年推出定价6~8万元的“小瑞风”抢占近年来增长较好的家用MPV市场的份额。
　　轿车开始推行平台化战略:公司12年前11月轿车销售12.2万辆,YoY-11%,年底趁日系车衰弱之机销量有所上升。未来公司将引入平台化战略,推出第二代轿车产品,平台共用有利于公司降低研发费用,同时在车型转换方面具有更好的灵活性。公司在瑞鹰II之后将择机推出和悦和同悦的2代车型,战略定位也将从以往的冲量转变为赚取利润。
　　盈利预期:预计公司2012、13年营收将分别达到290.64亿元和321.16亿元,YoY分别下降4.63%和增长10.50%;实现净利润分别为5.84亿元和7.00亿元,YoY分别下降5.37%和增长19.82%;EPS分别为0.454元和0.543元。目前2013年P/E为10倍。给予公司买入投资建议,目标价为6.7元(2013年12x)。（群益证券 韩伟琪）


　　维尔利（300190）：涉足固废处理、延展公司产业链
　　事件:公司发布公告称,董、监事会通过《关于使用部分超募资金对外投资设立合资公司的议案》,公司拟与江苏大禹水务公司共同合资设立常州大维环境科技有限公司,公司出资2450万元,持有49%的股权,江苏大禹出资2550万元,持有51%的股权。
　　点评:1.此次投资意味着公司在延展公司产业链方面迈出了坚实的一面。公司在垃圾填埋场渗滤液以及衍生出来的餐厨垃圾处理领域有着较强的技术优势及工程经验,在巩固渗滤液(浓缩液)处理领域的优势地位外,积极拓展产业链新领域。拟合资成立的常州大维未来将投资建设一座年处理规模为9000吨工业危险废物(医疗废物)焚烧厂,这次投资完成,标准公司开始涉足(危险)固废处理。
　　2.短期对公司业绩影响不大,按照规划,项目将在2014年投产,2015年完全达到设计能(实现营收3420万元)。项目的实施和日常运营管理主要由公司操作,对公司积累固废处理的经验起到积极作用。
　　3.合资项目前景诱人,据专家预测,到“十二五”末国内危险废弃物产生量将达6000万吨,目前持证单位处置能力远低于此(2300万吨左右),且设施负荷率不到40%,未来危险固废处理市场空间较大。项目所在地常州工业危险废物(不含产生量在7万吨左右(处置量大约在2万吨左右,目前常州年处理能力大约在6800吨)。一旦项目运作顺利,公司利用资金及已上市优势在危险固废处理领域较快扩张。
　　4.公司未来仍会采用合资(利用有效资源)、收购等措施作为实现业务快速发展的重要手段之一。不排除公司在合适时机介入新的、有良好前景的垃圾处理细分领域。公司公告中亦提到在土壤修复、污泥处理等方面做好技术积累。
　　5.盈利预测及投资评级:目前公司尚未正式成立,暂维持盈利预测不变。维持推荐“评级”。（东北证券 吴江涛）


　　珠江钢琴（002678）：受益日系低迷,步入价值投资区间
　　公司今年经营情况稳定,募投产能13年Q2有望开始释放,未来几年业绩可望稳健增长。尽管宏观经济面临着较大的困难,在消费升级等驱动下,我国钢琴行业增速有所放缓,但整体仍保持稳定增长,并未出现网络传言中的下滑。公司作为行业第一龙头,凭借多年来积累的品牌等资源,市场表现稳健,募投产能将于13年Q2开始释放,2年内有望产能翻番,在持续的市场需求拉动下可望取得超过行业平均水平的持续增长。
　　产品结构稳步升级,钓鱼岛事件有利于公司占领高端市场。钓鱼岛事件导致公司主要的竞争对手日系产品受到不利影响,和雅马哈、卡瓦伊等正面竞争的凯撒堡系列今年同比增长40%以上,单位价格也呈现稳步提升。
　　向上下游渗透,通过收购进军文化产业,逐步进行从工业品向文化品的过渡。公司拟通过投资广州八斗米广告有限公司、惠州市力创五金制品有限公司向上游的铁板制造和下游的音乐文化推广渗透。八斗米长期定位为未来音乐文化传播的载体,公司主要是看重其团队的能力。这两个方向符合公司打造高端乐器产业链和音乐文化产业的方向,未来将进一步向制造高端化和文化附加化的方向发展。
　　在文化日益普及下,钢琴消费群体将不断向老人和儿童延伸。钢琴具有很强的文化引导消费特征,我国城市白领阶层对子女的教育日益重视,据统计70%的钢琴消费和儿童教育相关,而老人消费也具有不可忽视的潜力。
　　投资建议:继续看好行业及公司的长期增长前景,维持业绩预测和增持评级。钢琴是典型的文化产业,中外人均保有量的巨大差距显示其朝阳属性明显,行业未来将有稳定的可持续增长预期。公司是我国民族钢琴业当仁不让的杰出代表,拥有领先且稳固的市场地位、全面且稳定的渠道体系以及产品设计、木材处理、文化渠道渗透等多方面的核心竞争力,再考虑到产能即将释放和和日系产品的攻守中处于有利态势等因素,公司未来三年业绩增长相当确定,预计12-14年EPS分别为0.38元、0.53元和0.68元,对应PE分别为25倍、18倍和14倍,已步入长线投资价值区间,维持“增持”评级。（国海证券 刘金沪）


　　东华软件（002065）：寻找计算机行业无边界的扩张
　　系统集成商的进化路径:分销商、系统集成商、IT 解决方案提供商,对解决方案提供商而言最重要的是自主软件产品的研发和综合管理能力。提高系统集成商利润空间有三种:1)从原厂商获取更高力度的折扣;2)通过精细化项目管理降低项目运行成本;3)提供以软件开发为核心的解决方案。未来几年国内系统集成行业整体增速仍有望保持在20%以上,同时“两化融合”为行业未来5-10 年的高速发展奠定了坚实基础。目前国内集成行业集中度较低,领先企业仍有充分空间。
　　公司层面——领先的IT 解决方案提供商,兼具稳定性和高成长
　　公司是国内最具实力的IT 综合解决方案提供商之一,过去十年稳定高成长,2003-2011 年营业收入CAGR 为36.30%,净利润CAGR 为35.51%。我们看好公司的逻辑如下:1)销售和研发力量突出,软件业务发展迅速保证综合毛利率和净利润率水平不断提升;2)精细化管理使得费用成本控制成效显著;3)下游行业覆盖广泛,对单一重点行业依赖性较小;4)行业整体处于快速发展阶段。
　　市值空间——寻找计算机行业无边界的扩张
　　未来国内IT 市场核心硬件和系统软件等很可能仍由国外巨头所控制,但国内市场需求足以支持类似CSC、TCS、Infosys 规模的本土IT 解决方案企业。目前A 股计算机板块公司多以行业应用为主,成长空间和市值受到行业规模限制,我们认为系统集成的市场规模应与经济总量保持较高的相关性,公司发展空间应更加广阔。
　　盈利预测与估值
　　我们预测公司2012-2014 年EPS 分别为0.84、1.15、1.57 元,对应市盈率分别为15.66、11.44、8.39 倍,维持“买入”评级,合理价值21 元,对应12 年25 倍PE。(广发证券 惠毓伦 康健)


　　涪陵榨菜（002507）：受益于毛利率和市占率的提升
　　公司是榨菜行业龙头:2008年榨菜国内销售48万吨,公司2008年销售榨菜6.52万吨,约占国内市场份额的13.58%,2009年本公司销量达到7.12万吨,占国内市场份额的13.69%。而市场第二名铜钱桥市场占有率仅不到5%,公司市场份额远高于同行。
　　行业集中度有望逐步向龙头提高:榨菜行业是我国传统行业,需求量相对比较稳定,增长幅度有限。但随着消费者生活水平的提高,人们对于日常生活消费品中的产品质量、产品品牌的重视程度越来越高,这将有利于市场向具有品牌,产品质量高的企业集中。同时公司推动下小包装榨菜替代散装榨菜,也将提高公司市场占有率。
　　公司成长源于行业集中度的提升:榨菜行业属于比较成熟行业,需求比较平稳,具有一定刚性,我们预计未来3-5年榨菜行业收入保持稳中有升。我们认为公司未来的成长主要源于市场占有率的提升,主要有两方面:1对其他品牌榨菜市场的挤压,2渠道下沉取代散装榨菜。
　　榨菜市场生产者众多,行业集中度低,但由于食品安全和品牌效应,小企业的退出和市场的减少,榨菜市场集中度有望得到提升,公司作为行业龙头,市场占有率将逐步提高。同时公司在自由品牌、原材料优势的基础上,兼并、整合榨菜跟随品牌企业,实现市场占有率的提升。
　　榨菜传统销售方式以散装或罐装形式销售给部分省会城市和农贸市场,产品质量不稳定。公司通过渠道下沉,推动散装消费向小包装消费转化升级,借此势逐渐接手散装榨菜产品销量。2007年国内市场榨菜销售68.9万吨,其中小包装榨菜41.5万吨,散装榨菜27.4万吨,散装榨菜占比近40%,市场空间较大。
　　品类的扩张:公司制定的企业愿景是致力于为13亿中国人提供绿色、健康、美味的佐餐开胃菜,打造中国佐餐开胃菜第一品牌。我们认为,公司将来可能会在立足榨菜,打造强势品牌,做大榨菜产业的基础上,逐步整合中国佐餐开胃菜行业,2011年收购贵州独山盐酸菜厂以实现盈利,预计公司在佐餐开胃菜领域有继续谨慎收购的可能。
　　我们预计公司2012-2014年的营业收入复合增长率为13.74%,净利润复合增长率为24.82%,2012、2013和2014年每股收益分别为0.85元、0.94元和1.11元。
　　鉴于公司在榨菜行业的绝对领先低位,我们认为公司将在行业整合和渠道下沉的基础上实现市场占有率的提升;公司有强大的原材料储备能力,增强公司的成本控制力,同时公司良好的产品品牌也有利于向市场转移成本上涨的压力,公司未来的毛利率将维持较高水平;给予公司28倍市盈率,目标价格24元,首次覆盖给以公司“增持”评级。（开源证券 田渭东）