汇川技术（300124）：适时推出股权激励强烈推荐
【汇川技术研究报告内容摘要】
事件：
公司发布股权激励草案，拟向227名激励对象授予1352万份股票期 权，占总股本的3.48%。股权激励计划首次授予的股票期权的行权价格为21元。主要行权条件：在本股票期权激励计划有效期内，以2012年净利润为基 数，2013-2015年归属上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润年复合增长率相对2012年不低于12%、13.98%、14.65%。
点评：
1、行权条件较为保守，以保证股权激励计划正常进行
主要行权条件是2013-2015年净利润年复合增长率相对2012年不低于12%、13.98%、14.65%。将复合增长率折算成同比增长，2013年同比增长12%，2014年同比增长16%，2015年同比增长16%。
考虑每年摊销的股权激励费用，以2013年为例，将摊销费用3598.88万元扣除，2013年净利润同比增长达到22%，才能满足股权激励要求。
在整体经济形势并不明朗的情况下，至少公司预期明年的业绩情况在好转。从公司各个产品来看，电梯依然保持大约20%的增长，变频器与伺服系统都是负增长，总体情况来看业绩压力较大。
舒泰神（300204）：营销模式转型利于公司发展增持
【舒泰神研究报告内容摘要】
投资要点：
三季度业绩回顾：小幅低于预期。2012年前三季度公司实现营业收入3.34亿元，同比增长156.22%；归属于母公司净利润为1.25亿 元，同比增长115.36%，折合EPS0.94元。其中第三季度公司实现营业收入1.64亿元，同比增长203.63%；归属于母公司净利润为3469 万元，同比增长35.23%，EPS为0.26元。由于销售模式转型，公司三季度业绩小幅低于预期。
产能提升，募投项目在2013年将投产。公司原先苏肽生的年产能为100万支，已经远远不能满足公司的需要，2012年上半年公司新增了一台冻 干机，新增年产能150万支，目前公司苏肽生的产能已经达到250万支。公司的募投项目正在进行GMP认证，已经生产三批样品送至中检所进行检测，预计新 厂房在2013年上半年可通过GMP认证，新厂房的苏肽生产能400万支，较目前大幅增加。营销模式转型，利于长期发展。
公司在2012年下半年开始对苏肽生的营销模式进行改变，提高了苏肽生的出厂价，导致公司第三季度销售收入同比增长2倍以上。营销模式改变后， 学术推广费用、物流费用等由公司承担，使得公司销售费用大幅提升，2012年第三季度的销售费用率高达64%，远高于上半年28%的水平，由此也强化了公 司对营销渠道的掌控，有利于公司的长期发展。
股权激励业绩目标较易实现
第三季度，公司出台了股权激励计划，行权价格为54.52元，业绩考核条件为以2011年业绩为基数，2012-2015年净利润增长分别为 50%、110%、173%、255%，根据公司的发展情况，达到业绩考核条件较易实现，但2012-2015年各期的股权激励费用为1043、 2798、1917、1212、455万元，对业绩增长构成一定压力。估值和投资建议。由于销售模式的改变，对公司下半年的业绩造成不利影响，我们下调了 公司的盈利预测，我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.20、1.83、2.57元，对应11月5日收盘价PE分别为39、26、18倍，我 们维持公司"增持"的投资评级。
顺网科技（300113）：四大新产品助业绩估值双丰收推荐
【顺网科技研究报告内容摘要】
事件描述
11月8日下午两点，顺网科技在杭州召开新品发布会并发布了云海平台8100、网维大师8100、云海浏览器和云游戏解决方案四大产品。
事件评论
云游戏将重构公司价值，引领游戏产业革命：公司核心技术团队通过长期的技术研发，攻破了云游戏多项核心技术，该技术将允许用户在云端直接运行游 戏，免去了用户下载、安装游戏的步骤，也突破了游戏对终端和操作系统的限制，大幅降低了玩家运行大型游戏的时间和硬件成本。同时，随着接入带宽瓶颈的不断 消除，云游戏趋于成熟化也将对网页游戏和部分硬件服务商造成巨大冲击，作为目前唯一可跨越PC、移动、电视终端的云游戏平台商也有望迎来空前的机遇，在授 权、广告、分成和增值服务等盈利模式可行且清晰的情况下，该产品有望助公司实现价值重构。
云海平台助业绩和用户体验双丰收：云海平台以桌面形态进入用户终端，其有效广告位和广告价值将大幅提升，并通过进一步掌控用户访问应用和互联网 入口增加其流量变现的方式。另外，云海嵌入的3D游戏、影视、云端同步漫游功能将为网吧用户创造较为领先的产品体验，大幅增强平台用户粘性，同时打开产品 多元化发展空间，为未来云海发展全网用户埋下伏笔。
新网维大师和云海浏览器将提升网吧主、加盟商口碑：网维大师8100通过实现业内领先的智能流控、虚拟盘灾备、游戏启动加速技术以及独创网吧监 控管理平台，从而减轻服务器负担，减少用户抱怨并提升网吧主和加盟商的管理效率。另外，云海浏览器以流媒体缓存加速技术为核心出发点，通过实现稳定、安 全、快速的产品特征吸引用户，并向网吧主开放自定义首页、导航等功能，为其提供流量变现的盈利空间。
维持“推荐”评级：我们看好新网维、云海和浏览器为公司未来做出的业绩贡献，以及云游戏技术所带来的空前产业机遇，预计公司2012、2013年EPS分别为0.73、1.25元，目前股价对应2012、2013年PE分别为37倍、21倍，维持“推荐”评级。
上汽集团（600104）：品牌认同度促其市场拓展增持
【上汽集团研究报告内容摘要】
投资要点:
10月上汽集团销量41.45万辆，创单月新高，同比增速为20.7%
10月上汽集团汽车销售同比增速较上 月大幅上升，10月集团汽车总销售为41.45万辆，同比增长20.7%；前10个月累计销量371.98万辆，累计同比增长11.96%。从行业的销售 情况来看，日系车销量的大幅下滑给其余的合资品牌提供了替代空间，而上汽旗下的上海大众及上海通用凭借良好的市场口碑及客户品牌认同度较好地拓展了市场， 终端及时的促销活动也促进了公司销量的有效增长。
上海大众因销量订单确认原因单月突增，通用表现平稳
上汽两大核心乘用车公司以及上海大众、上海通用10月分别销售13.16万辆及12.09万辆，同比增速分别为31.04%、12.55%。前 10个月累计分别销售108.08万辆、114.14万辆，累计同比增长12.58%、10.31%。上海大众本月由于订单确认原因单月销量突增。从产品 销售情况来看，上海大众凭借“新朗逸”、“新帕萨特”及“途观”良好的销售形势维持着较好的销量增长。上海通用下半年以来终端促销幅度提升，特别加大了 “迈锐宝”车型的促销力度，量能显著放大，并且凭借“凯越”、“赛欧”等老车型的持续跑量维持销量增长。
后续别克品牌SUV“昂科拉”的到店销售将有效提升销量。从目前终端经销商的情况来看，“昂科拉”订单形势较好，预计销售形势将超越我们预期。而从利润增长角度来看，上海大众将是今年利润增长的主动力。
交叉型乘用车完成全年目标基本无疑；自主品牌今年仍难达标交叉型乘用车10月销售13.11万辆，同比增长15.9%。前10个月累计销售 121.13万辆，累计同比增长15.77%。而上汽通用五菱车型凭借良好的口碑、质量以及多种车型选择满足终端用户不同的需求，仍然看好其销量占比在交 叉型乘用车市场维持半壁以上的市场份额，全年五菱品牌完成135万辆销售目标基本无疑。全年应对公司业绩增长贡献动力。
自主品牌10月销售1.8万辆，同比增长50%，前10个月累计销售15.32万辆，累计同比增速为15.77%，在纯电动车E50上市后，全年已无新车型上市，在目前国内汽车销售结构上移的背景下，自主品牌完成全年20万辆的销量目前仍将任重而道远。
未来销量增速有支撑，估值上行有看点。
两大合资品牌整车厂后续销量增长有支撑。上海通用明年虽无新平台车型上市，但今年年底刚上市的“昂科拉”放量期应在明年体现，再有部分改款车型 的推出应能保持销量有一定增速。上海大众明年将有LavidaDerivat、斯柯达品牌中的A-EntryNB及Yeti等新款车型上市，预计仍将保持 较好的销量增速。
而随着经济见底，行业盈利能力的恢复，行业整体估值水平将会有所上行，作为乘用车领域的龙头，估值修复带动股价上行的概率较大。
盈利预测
我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.98元、2.17元、2.43元，考虑目前的股价及市盈率情况以及公司未来增长的确定性，维持公司“增持”评级。
旋极信息（300324）：增长动力源（600405）自测试主业推荐
【旋极信息研究报告内容摘要】
调研内容
近日，我们参加了公司组织的投资者接待活动，与公司高管进行了交流。
主要观点
税控业务快速发展，年复合增速在50%以上。
尽管公司2005年即进入了税控设备行业，且已成为全国五家税控盘定点生产、销售厂商之一，但税控业务一直只是公司嵌入式信息安全产品类别下很 小的一块业务，在类别收入中占比不到5%，但在"营改增"的大背景下突然爆发，成为公司业绩增长的重要看点之一。在进行试点的11个省市中，公司参与其中 的有上海、北京、天津、浙江和福建。其中，北京由于按区域划分，且将小规模纳税人纳入税控体系，就目前来说是公司最大的一块市场，按照试点开始以来每月万 余的销量，可大致估算今年北京"营改增"试点带来的税控盘营收约4320万，此后每年的服务费收入至少在2000万规模。除北京外，其余试点省市均采用行 业划分的模式，即公司仅面向交通运输业，因此，就单个试点省市来说，市场要小得多。
上海市纳入"营改增"的纳税人4.8万户，天津约4.6万户，福建省约3万户，浙江省约16万户，总计约30万户，考虑到行业占比，预计新增销 售约2200万，对应年服务费约1000万。此外，由于在"营改增"之前，存量客户已经在10万的规模，考虑竞争对手对市场份额的瓜分，计公司税控业务明 年的保底收入在6000万规模。
按照规划，2013年部分行业的"营改增"将在全国范围内实行，而邮电通信、铁路运输和建筑安装也有望纳入试点，"十二·五"内，全国范围内所 有行业都将取消营业税。按照工商总局的统计，截至2012年6月底，全国实有内资企业1264.89万户，年新增约200万户。而目前纳入增值税税控体系 的不超过400万户。因此，可以预计从明年开始，"营改增"的步伐会加快，公司该业务营收至少可实现30%以上的增速。
USBKey招标推迟，今年的下降意味着明年的爆发。2012年上半年，由于农行USBKey产品升级换代，公司第一代产品销量大幅下降，导致相关收入大幅下降约5成。二代产品方面，公司已通过中行、工行的 测试，农行、交行在节前也将完成测试报告。预计中行、工行和交行在年内即可展开招标，而农行的招标工作将延至明年一季度。因此，尽管今年USBKey的营 业收入因招标延迟的缘故大幅下降，但明年则受益累积效应而呈现爆发增长。从量上看，农行二代USBKey的年需求量在2500～3000万只，建行的需求量与农行相对，工行在1500万只的规模，交行、中行、招行规 模虽然相比较小，但后发潜力巨大。而且，中长期看，由于处于第一梯队的各供应商产品差异不大，竞争格局难以出现大的变动，属于利益均沾，因此也较为稳定。 从价格上看，目前二代产品价格大约是一代产品的2倍，随着采购量的提高和各厂商产品的快速成熟，产品价格也会随之下降。因此，尽管今年全年USBKey整 体销售呈现量缩价增的情形，但以量缩效应为主，从2013～2014年开始批量供货，则呈现量增价跌情形，但以量增效应为主。总体上看，在2013年呈现 爆发式增长之后，USBKey业务收入增速将趋于平缓，且短期仍受到银行采购周期的影响而呈现波动。
测试业务受益国防投入加强，高速发展仍将延续。我国国防费用支出从2006年的2979亿到2011年的约6400亿，年复合增速达到 16.5%。国防费用支出每年稳定增长且有相当比例用于研发测试领域，且探月等大项目对民营企业的开放，是公司军工业务快速增长的重要背景。再者，我国低 空空域的加速放开，推动通用航空产业发展，AFDX总线技术业已成为下一代大中型飞机航电系统主流的网络互连技术。按照国内商用飞机项目进度计划测算，未 来的20年，AFDX机载模块市场价值在360亿元左右，平均年产值约18亿元，而相关维修检测设备的市场规模是机载模块市场规模的2倍。预计至2015 年，AFDX相关产品的市场总值将达到36亿元人民币左 右。作为国内首批发布AFDX测试产品的厂商，公司将成为产业中最具先发优势的竞争者。而公司自主研发的MARS远程航电光纤中继系统，以光纤网络和时隙 交换方式为系统联调提供定、可靠、实时的远程信号连接，也将成为未来业绩的重要增长点之一。此外，公司嵌入式系统测试业务的特点是实时性要求很高，未来在 医疗、高铁、汽车电子等民用领域都有进入的机会。因此，我们认为公司嵌入式系统测试业务具有极大的发展空间。整个市场规模至少在70亿元以上，而公司 2011年相关业务收入仅1.5个亿。在军工航天领域的积累，为公司在既有领域做大并进入新的相关领域奠定了良好的基础。预计未来2～3年，该业务维持 50%以上的年均复合增速是大概率事件。维持"推荐"的投资评级。
公司嵌入式行业智能移动终端产品2012年上半年出现了爆发增长，收入同比增长了2倍。但占比仍较低，且进入每个行业都需要较深厚的业务积累和 投入，因此，并没有成为公司未来具有战略地位的发展方向。预计随着体量的上升，增速将趋于正常，但未来2～3年预计仍可保持20%以上的增速。对于公司税 控盘业务，考虑到各个行业"营改增"的推进有加速的迹象，我们持较为乐观的判断，预计未来2～3年将呈现加速增长的态势，因此，调高了此前对 2013～2014年的盈利预测，但由于USBKey的影响而调低了2012年的盈利预测。
预计2012～2014年，公司EPS分别为0.97元、1.96元和2.60元，对应P/E分别为31.6倍、15.6倍和11.8倍，公司 30倍左右的估值相比40%以上的年复合增速属于估值偏低，但考虑到军工和税控盘这两项业务增速的不确定性较大，因此基于审慎的原则，仍维持"推荐"的投 资评级。
风险提示
营改增进度缓慢；军工方面需求的不确定性；银行招标进度的不确定性。
东吴证券（601555）：自营证券投资收益大幅回升增持
【东吴证券研究报告内容摘要】
投资要点:
公司营收同比下降9.24%，净利润同比下降0.79%。
2012年前三季度，公司实现营业收入9.89亿元，同比下降9.24%；归属母公司股东净利润2.28亿元，同比下降0.79%；基本 EPS0.11元，同比下降26.67%；BVPS3.72元，较上年末增长0.81%。营收同比下降主要由于证券经纪业务净佣金与证券承销业务净收入下 滑，两者贡献分别为-18.65%与23.08%，自营证券投资与利息净收入则分别贡献了25.62%、5.97%。
证券经纪业务：净佣金率企稳回升，股基市场份额回升。
前3季度实现证券经纪业务净佣金4.47亿元，同比下降31.26%。佣金净收入下降主要是由于市场成交额下降所致，2012年1-9月市场股 基成交额同比下降29.13%，公司股基成交额同比下降30.21%。公司单季度证券经纪业务净佣金率企稳回升，第3季度净佣金率为0.1%，环比与同比 分别提升0.006个与0.003个百分点。今年单季度股基市场份额回升，第3季度股基市场份额为0.94%，环比与较年初分别提升0.02个与0.01 个百分点。
证券承销业务大幅下降
前3季度证券承销业务净收入0.63亿元，同比下降80.03%。1-9月公司股债主承销6.81亿元，同比下降85.44%；其中，股票主承销4.81亿元，同比下降88.49%，债券主承销2亿元，同比下降60%。
自营证券投资收益大幅回升
前3季度，实现自营证券投资收益2.61亿元（含衍生品），同比增加2.79亿元（去年同期亏损0.18亿元）。截止2012年9月底，自营证券投资规模38.24亿元，较年初增长183.47%
积极布局创新业务
年内公司获得融资融券业务资格，据WIND统计，2012年9月底公司融资融券余额2.25亿元。另外，公司还获得了债券质押式报价回购业务资格，承销首单中小企业私募债，设立另类投资子公司-东吴创新资本管理公司。
估值与投资建议
假设2012-2013年市场股基日均成交额分别为1600亿元，1900亿元。预计2012年与2013年公司摊薄EPS分别为0.13元与 0.16元。对应当前股价8.2元，2012年与20143年公司的市盈率分别为65倍与51倍；公司的市净率分别为2.2倍与2.1倍。考虑公司证券经 纪业务佣金率企稳，创新业务已积极布局，我们维持公司“增持”评级。
重点关注事项
风险提示（负面）：大盘下跌超预期，公司佣金率下滑超预期；公司创新业务发展受阻。
华峰超纤（300180）：三季度淡季同比实现增长增持
【华峰超纤研究报告内容摘要】
事件:
华峰超纤发布2012年三季报：报告期内公司营业收入4.45亿元，同比增长23.8%，归属母公司股东的净利润0.62亿元，同比增长 22.8%，前三季度EPS0.39元，其中第三季度EPS实现0.14元。四季度人造革需求逐步进入旺季，经济回暖也有望令中小皮革加工商恢复经营，公 司产能逐步扩张为未来二年增长提供空间。我们认为公司具备快速成长的空间和潜力，维持"增持"评级。
点评:
三季度淡季同比实现增长：今年以来随着经济环境不佳的影响，人造革市场整体低迷，超纤PU在销量和价格上都受到较大压力。三季度是超纤PU的淡 季，公司通过努力实现了同比去年业务的增长，单季度指标方面，营业收入增长28.6%，归属母公司股东的净利润增长32.1%。我们认为这除了显示公司较 强销售能力之外，超纤PU相对其他传统产品的逐步替代也令市场增长。费用方面基本与前妻持平，管理费用略有增加。
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