这是一场特殊的“路演”——首次由中国监管层参与的全球路演。
　　“带好准备表演的东西，上路。”华尔街传奇投资家巴顿·比格斯如此描述路演。简而言之，就是为了卖出一个好价钱，在投资者面前讲自己的“故事”并回应各种质疑。公司在首次公开募股时需要“路演”，各类机构为了筹集资金，也常常路演。
　　不过这一次，演出者中罕见地出现监管者的身影。2012年9月下旬，上海证券交易所、深圳证券交易所和中国金融期货交易所组团兵分四路，开赴美加、欧洲、韩日以及中东地区，进行全球路演。
　　路演的目标是吸引更多的境外机构投资者投资中国。中国监管者需要在全球投资者面前兜售中国资本市场，以及QFII（合格境外机构投资者）新政——QFII是境外投资者合法投资中国市场的唯一“入场证”。
　　这也是最吸引外界关注的地方。开放的态度，似乎在释放一种诚意——中国资本市场的监管者将发起一场自上而下的“改革开放”。而手握选择权的境外机构投资者，面对2012年以来熊冠全球的中国股市、明显放缓的中国经济，又持何种态度？
　　低调处女秀
　　热烈程度超乎预期，中方官员像是难得一见的明星。路演结束，他们纷纷上前找中方官员合影。
　　2012年9月17日中午时分，韩国首尔，超强台风“三巴”正登陆朝鲜半岛。
　　位于首尔市中心的五星级酒店乐天饭店，国际销售组宴会部经理殷冬灵焦急而担心地望向窗外：一场“中国资本市场论坛”举行在即，可邀请的客人会在狂风中如约赶到吗？
　　此时，论坛主办方中国金融期货交易所的副总经理李正强正带领一行十人的中国团队，与韩国的机构投资客户共进商务午餐。他们的日程安排紧凑，上午见客户，中午商务餐，下午路演。
　　两点，论坛开场。出乎殷冬灵的预料，接受邀请的八十多名韩国机构投资者代表悉数到场。
　　这是全球路演的其中一场。当天下午2点，韩国乐天饭店二楼翡翠厅，中国团队登场。“每个成员都西装革履，穿得很隆重。”殷冬灵回忆，在韩国，像这样活动，除了领导穿着正式外，随从和翻译通常穿得比较随意。
　　中方团队里除了证监会和交易所官员，还有申银万国、建设银行、嘉实基金和银华基金的业务主管。这次全球路演的四支队伍都遵循这种“标准配置”——一家托管银行（负责QFII资金托管、股票清算等）、一家券商（负责QFII在A股的经纪业务）以及几家基金公司（可能的QFII投资顾问），以回应机构投资者的各种“技术问题”。
　　场下八十多名代表来自20家韩国金融机构，大多是资产管理公司、证券公司，还有几家银行、保险公司和养老金机构，其中只有7家已经获得QFII资格。
　　尽管中国官方希望在更大范围内推介中国资本市场，但路演的现场更像是刻意营造的小范围交流圈。从南方周末记者拿到的一份路演筹备资料看，所有最后参会的投资者代表已经精确到特定公司的特定个人。
　　“这次路演组织得非常低调，而且保密。只有获得邀请信的投资者代表才能进入会场，更不用说记者了。”一位韩国记者说。
　　中方团队的中国资本市场“故事”讲了两个半小时，主要谈及了中国金融市场走向、QFII政策近期变化。为此中方还准备了一百多套分发的资料，印有英文、韩文的资料每套有四五本，内容包括中国金融市场、股票、基金的大量数据和专业分析资料。
　　场上，有关QFII政策变化的细节被投资者们反复问及。“热烈程度超乎预期。”一位中方代表透露，原计划半个小时的问答，因此又延长了二十分钟。
　　“很多是市场已知的东西。”一家养老金机构代表说，“但我明显感到中国政府想拉近和外国投资者的关系，这个引起了我的兴趣。”在韩国的投资者眼中，中方官员更像是难得一见的明星。路演结束，他们纷纷上前找中方官员合影。
　　“难得有和中国高层官员接触的机会，所以我才参加了路演。”上述韩国代表告诉南方周末记者，“听说在中国很难见到他们，我觉得他们很友善。”
　　为了这场全球路演，中国团队已经精心准备了三个月。
　　2012年6月，各家券商、基金公司、托管银行就已接到路演通知。哪些公司去哪个地区，由证监会指定。8月初，由各家券商牵头张罗各项路演事宜。一位券商业务主管说，“境外的客户由我们召集，官员去是解释一些政策。”
　　而9月路演期间，除了小范围的推介说明会，中方团队先后单独拜会了73家养老金及大型投资机构。
　　比如，在纽约，中方团队拜访了花旗集团的全球副总裁。据当时一位在场人士向南方周末记者回忆，这位“在花旗集团内排名很高”的副总裁颇为重视中国市场，但“对中国具体情况并不十分了解，甚至不是很清楚QFII是什么政策”。不过，这样“浅层次”的交谈持续了两个小时。
　　在纽约的路演，动用了全美华人金融协会的关系——纽约有三万多华人从事金融行业，而资历较深的多在协会里任职，十几年来织就的密集关系网，像毛细血管一般伸向华尔街。
　　“这样的路演让双方有一个非常直接的交流渠道，而过去投资者只能从报纸上看到负面消息。”全美华人金融协会主席吴皓说。
　　三大交易所全球路演受到的热捧超乎预期，中方官员像是难得一见的明星。路演结束，境外投资者们纷纷上前找中方官员合影。
　　

　　热情很高，监管很严
　　2006年、2007年，QFII资格一票难求，但眼下，QFII的资格审批开始加速。
　　这次规模浩大的全球路演，被许多人解读为一次应时之举。
　　2012年9月26日，上证A股跌穿2000点，股市冷清。而前段时间，“中国概念股”在美国股市因造假而被集体“猎杀”。至于中国经济增速放缓，更是2012年来全球投资者瞩目的大事件。在这些背景下，市场普遍认为中国需要提振信心。
　　“相比真金白银入场，QFII作用在于对信心的提振。”嘉实基金董事总经理张自力说，“这波境外路演就是想吸引更多机构投资者。”事实上，在中国市场，QFII的份额几乎可以忽略不计，根据中金公司统计，QFII资金占A股资金总量不到1.1%，即便2012年4月新增500亿美元额度，也不足5%—10%。
　　QFII制度是从2002年11月起实行，当时借鉴台湾的经验。后者从1990年开始施行QFII，13年后彻底放开了资本市场。
　　相形之下，中国依然实行严厉的资本管制，对境外投资者，监管层态度明确，长期投资者欢迎，境外热钱严禁。因此，对于QFII的审批一直颇为谨慎。
　　2006至2007年间，A股迎来一波牛市，QFII资格更是一票难求。“那时候想申请，几乎没可能，得走关系。”一家华尔街资产管理公司亚洲区投资经理回忆。
　　当时，为了从A股牛市行情中分一杯羹，华尔街上的这些基金公司，只能巴巴的去求那些已获QFII资格的大公司买卖A股。每一次买卖，需要向这些“巨无霸”支付1%的单边“手续费”，没有讨价还价的余地——国内散户买卖股票的手续费不过千分之六上下。
　　“他们非常赚钱，当然我们也获得了利润。”上述经理告诉南方周末记者，当时他所在的机构就分别使用高盛、美林和瑞信各500万美元额度杀入A股追涨。而牛市一结束，这些投资者就迅速撤离，此后再未回头。
　　QFII审批从2012年初开始加速。过去，获得审批需要18个月，现在是6个月。而主权财富基金、养老金机构这类超长期机构投资获批速度更快，“可能一两个月就可以下来”。
　　中金公司统计显示，从QFII制度开始施行的2002年11月起，截至2012年9月底，十年时间内获得QFII资格的机构共181家，而仅2012年9个月就新增46家。投资额度也显示，过去十年，共有157家获得308亿额度，而仅2012年9个月就已获批92亿元。
　　“现在监管者热情很高。”汇丰银行一位熟悉QFII业务的人士说。
　　不过，对境外机构投资者进入中国的每一步，证监会和外管局都有严格规定——拿到QFII资格一年之内，必须向外管局申请额度；拿到额度之后六个月以内必须将美元汇入中国；而自美元兑换成人民币之日起，10天之内必须要进行投资。
　　这些规定直指那些纯粹赌人民币升值，把美金换成人民币就不投资的境外热钱，甚至证监会还有口头指导，QFII账户中股票投资不能低于50%。“这些就是迫使QFII要进行股票投资。”汇丰银行这位人士说。
　　抄底的人
　　长期来看，中国仍然是世界经济增长的驱动力。
　　有趣的是，很多国外投资者从中国监管层的路演中读出了别样的含义。
　　海富通基金公司总裁田仁灿参加了由深交所组织的赴欧洲路演，在伦敦、阿姆斯特丹、斯德哥尔摩，参加者都有上百人。他的印象是“路演现场气氛热烈”，“投资者很感兴趣”。
　　“他们关心的都已经是技术问题了，说明他们有兴趣进来，不需要再去说服他们中国市场有多好。”他说。
　　而南方周末记者访问了华尔街、欧洲、亚洲的几十家境外投资者，一个共识是，A股已经到达底部，多少会有些反弹。
　　一位投资者总结，中国监管层加速QFII放行大多在A股萎靡之时，这使得大部分抄底A股的QFII都收获颇丰。“A股里面现在有些比H股还便宜的，”华尔街一家资产管理公司的投资经理说，“如果有额度，肯定会买这些。”
　　事实上，和外界普遍理解的相反，QFII除了比较青睐大盘蓝筹股外，那些低风险偏好和追求“买了不能亏”的养老金，主权财富基金、大学基金会等机构，对中国的债券更感兴趣。
　　陈凯丰是ACM全球宏观对冲基金首席投资官，吸引他申请QFII的重要原因是，“想买在国内发行的可转债”，而“中石化等几家国有企业只A股发行可转债”。
　　可转债，就是可以转成股票的债券。股票不涨的时候就是债，如果股票涨了，也可以转换成股票。
　　“买国有企业的可转债对我来说没有下行风险，顶多赚得少。”陈说，“国内可转债刚刚起步，大家不大了解，有些可转债条件非常好。”
　　当然，人民币的升值趋势也是境外机构投资者对QFII感兴趣的原因。而境外机构投资者的一个共识是——尽管中国经济增长放缓，但长期来看，中国仍然是世界经济增长的驱动力——这迫使境外投资者必须保持对中国市场的关注。
　　“仍在观望”
　　尽管中国官方罕见地主动向境外机构投资者抛出了橄榄枝，但在这些投资者眼中，投资中国股市依旧障碍重重。
　　不过，在境外投资者的篮子中，中国市场这道菜似乎还只是个点缀。国内一家券商QFII业务主管对这些境外投资者的观察是——“有兴趣，但不一定会马上行动。”
　　在华尔街，对冲基金经理陈凯丰发现，周围不少大的投资机构“嘴上表示对中国市场特别感兴趣，但是一问他在中国市场的仓位，是零”。
　　例如，对美国投资者来说，以中国为代表的新兴市场国家，是继美国本土、欧洲和日本之后的投资“第三梯队”。“大机构的投资组合一般40%左右在股市，这其中美国大盘股占一半，中小盘股25%，欧洲占一成多，新兴市场占一成多。”一位养老基金的基金经理说，“在整个投资组合中，中国市场可能占比大约2%-3%。”
　　在欧洲和亚洲，南方周末记者采访了几十家机构后发现，这些地区的投资者中国仓位基本上不足4%。
　　而眼下，华尔街上的基金经理对中国经济的普遍印象是：房地产泡沫、经济不太景气、统计数据造假，以及政府换届带来不稳定因素。
　　中短期内，看空中国——或者更确切地说，“对中国市场持观望态度”——是华尔街的主流观点。
　　在这一点上，几乎大部分境外机构投资者不谋而合。“我们对中国的投资有盈利，但是2012年，对比像拉丁美洲等发展中市场，中国市场是在亏损的。”前述韩国投资经理说。
　　另外，频发的中国概念股财务造假丑闻，也让很多境外投资者“觉得中国股票不能碰”。
　　“外国投资者看不懂中国公司葫芦里卖的什么药，只好婴孩和脏水一起倒掉。”花旗集团一位投资经理说。
　　同样是中国概念，上述养老基金经理更愿意替他的客户投资港股，除了流动性比较大，更重要的原因是“披露比较充分”，“再怎么看，A股披露的信息总是半信半疑的”。
　　陈凯丰最近接到了不少其他国家金融机构的路演邀约，比如希腊、西班牙、斯洛伐克以及一些拉美国家。他在听完波兰的路演之后，觉得“波兰的ETF不错”，“以后有机会的话想买一些”。
　　尽管中国官方罕见地主动向境外机构投资者抛出了橄榄枝，但在这些投资者眼中，投资中国股市依旧障碍重重。
　　比如，直到现在，境外对冲基金、共同基金仍然是中国监管层眼中不受欢迎的境外投资者。而境外投资者普遍用于对冲风险、增强市场流动性的投资品种期权并未放开，而具有同样需求的股指期货种类单一。另外，交易时间太短，导致市场无法马上消化一些突发事件，容易大涨或大跌。
　　即便QFII加大审批速度，困扰境外投资者的各种“技术壁垒”依旧难以打破。
　　QFII在中国开设自有资金或者客户资金账户，资金汇入后有一年的锁定期，资金一年才能从中国汇出一次。而讨论多年仍旧未能立法的“资本利得税”，迫使QFII在资金汇出时遭遇难题。
　　2012年10月15、16日，在中国官方境外路演结束后，中金公司联合美国凯威莱德律师行，在后者位于纽约世贸中心旁的会议厅又举办了一场长达两天的“宣讲会”。
　　据当时参会的嘉实基金张自力回忆，两天会议到场一百四十多人，“很多人都待到很晚，下午的酒会都留下了，热情依然很高。下周，律师事务所的人要来北京拜访，或许有业务要来了。”
　　（感谢纽约大学医学院中国学生学者联谊会主席苏祖琦对本文的帮助）（.南.方.周.末）