创新新政“临产” 券商盈利模式谋变
　　记者从券商人士处获悉，今年5月间券商创新大会酝酿的“新政”近期将逐步推出，其中券商新设网点全面开放等措施将作为首批新政推出，其他数十项具体政策和文件随后出台。
　　据相关券商人士透露，节前，监管部门召集了多家券商人士召开会议。监管部门有关负责人在会上表示，券商创新大会后，监管部门一直在积极准备推出相关实质举措，目前数十项具体政策和文件已准备完毕，将从节后开始密集推出，其中券商新设网点全面开放、券商集合理财备案制等将作为首批新政在十月推出。
　　据称，监管部门将大力推动券商创新工作，进一步弱化行政管制，简化创新产品的审批流程，缩短创新产品审批时间。今后，创新产品的风险控制端口将前移至券商风险管理部门，监管部门更多负责形式审批。
　　此外，监管部门将鼓励券商间的竞争，支持有能力的券商做大做强，支持并购业务单一、竞争能力差的中小券商。
　　公开信息显示，5月7日至8日，监管部门在京召开了证券公司创新发展研讨会。会上，监管层拟定了“关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施”（征求意见稿），明确了证券行业下一个阶段发展的“路径图”，并计划从11个方面出台措施支持行业创新。
　　这些被业内称为“创新大会十一条”的创新措施包括：一是提高证券公司理财类产品创新能力；二是加快新产品新业务创新进程；三是放宽业务范围和投资方式限制；四是扩大证券公司代销金融产品范围；五是支持跨境业务发展；六是推动营业部组织创新；七是鼓励证券公司发行上市和并购重组；八是鼓励券商积极参与场外市场建设和中小微企业私募债试点；九是改革证券公司风险控制指标体系；十是探索长效激励机制；十一是积极改善证券公司改革开放、创新发展的社会环境，加强从业人员管理，强化社会责任意识，建立证券纠纷调解机制，持续开展投资者教育。
　　业内对“创新大会十一条”给予了较高评价，认为在政策和改革方面给行业带来良好的发展机遇，其11个方向基本涵盖了未来行业创新的所有内容，每个方向如果能展开和深入推进都将是一个不小的课题，这些措施的逐步落实将是未来几个季度券商的持续利好。同时，各项创新已从纯粹的预期开始向实质业务推进来转化。
　　专家表示，创新大会“新政”的逐步落实，将推动证券行业盈利模式改善，券商在新的盈利模式推动下将获得长期发展机遇。
　　

　　监管层鼓励券商创新业务先行先试 备案制打通法规壁垒惠及多项业务
　　对券商而言，2012年的10月将是一场大改革的开始。
　　9月27日，中国证券业协会召集22家券商举办“证券公司五大基础功能发展专题研讨会”。次日，监管层召集12家大型券商负责人进行闭门会议。
　　参会人士向记者透露，监管层明确表态将推出备案制，进一步深化行政许可申请改革，并鼓励券商在创新业务方面先行先试。这也意味着备案制将不仅仅局限于资产管理业务，而是惠及券商多项业务。
　　10月新政将密集发布
　　“会议上监管层表态，新政已经进入操作层面，但不允许我们对外透露过多细节。”某大型国有券商负责人告诉记者。
　　此外，记者从参会券商调研获悉，上半年创新大会后推出数十项具体政策征求意见稿都已完成最终定稿。
　　“此前很多大框架都明白，但是没有具体政策细则，这次重点就是要把细则公布，节后开始密集推出。”北京某券商参会代表表示，这与此前业界普遍预期的新政10月份推出基本一致。
　　据透露，集合理财产品备案制、券商新设网点全面开放等将率先推出，《证券公司代销金融产品管理规定》和《非上市公众公司监督管理办法》等政策则有望随后推出。
　　备案制惠及多项业务
　　10月新政的最大特点是，针对券商监管的行政干预将大幅减少，而重点突出券商主观能动积极性。
　　事实上，自创新大会召开以来，业内人士最大困惑便在于法规壁垒依然难以打破，多项创新业务难以进入实际操作层面。而前述9月底召开的会议均围绕同一个主题，即如何“再造证券公司五大基础功能”，其中最为引人值得关注的便是，如何突破现有法规壁垒。
　　“这次会议最大亮点在于，监管层鼓励券商可以先行先试，允许我们先做创新尝试，然后监管层在法律解释上予以支持。”上海某大型券商相关负责人表示，“此前大部分创新业务都卡在难以完全打通法规，需要复杂的创新程序。以后不用太在意这些，监管层有解释权，只要我们做业务符合大框架的规定便可。”
　　在参会人士看来，最关键的措施是，证监会以备案制推动的行政机构许可申请改革。
　　“备案制不仅仅惠及资产管理业务，而是惠及多项业务，比如网点设立、业务创新都可以只备案，而无需通过繁琐的行政审批来推动。”上述上海券商负责人表示，“备案制是逐步启动的，配合着创新政策发布，不会同一时间全部公布。”
　　据了解，备案制将直接作用于券商五项基础功能性业务，即交易、托管结算、支付、融资和投资五项基础功能。
　　券商紧锣密鼓布局
　　随着新政推出的脚步临近，不少先知先觉的券商也开始重启创新业务筹备。
　　“新政受益最大的业务是资管，各家券商都在进行产品创新。”浙商证券资产管理部副总经理周良表示。
　　此前，受制于新政不明朗，包括国泰君安、东方证券等多家券商均暂缓资管创新业务筹备。多家券业资管总经理告诉记者，他们上报的数个产品均没有下文，或者在过会的最后阶段被否。
　　不过，10月份这些将会改变。由于新政趋于明朗化，接受采访的多家业内人士均较为看好创新前景。
　　“涉及资管的三个政策都将正式公布，原本行情不好之下，资管人士的心态很多都处于休息状态，现在要开始加班加点准备新业务。”光大证券资产管理公司负责人表示。
　　事实上，根据记者调查了解，包括中信证券、国泰君安证券、海通证券、光大证券、中投证券等多家券商正加紧产品创新申报。(.证.券.时.报 .黄.兆.隆)
　　

　　满足买方标准五项需求的券商研报仅有1%
　　编者按：这是一组令人不解的对比，2007年至今，粗略估算卖方研究投入的人力物力已经翻倍，但取得的分仓收入却下降了一半。与此同时，买方对卖方的满意度正日渐下降，卖方的社会形象也不尽如人意。
　　是卖方的研究质量每况愈下？还是买方的诉求太苛刻？对此，记者近日对公募基金、阳光私募、券商资管和保险机构四类买方机构进行了深度调查。
　　券商研究和服务逐步深化，分仓收入却越来越少，买方满意度也越来越低——这已成为券商卖方研究生态的真实写照。券商研究所对公募基金、券商资管、阳光私募和保险机构四类买方机构的诉求难以达标，其症结究竟何在？
　　记者通过对四类买方机构的深度调查发现，在逻辑的严密性、事件和数据的真实性、策略观点的明确性、图标清楚和数据详实、及时跟踪事件动态这五个方面，券商研究普遍难以达标，这就是卖方研究的病症所在，而能够满足买方五项要求的研报比例仅在1%左右。
　　五项标准达标百里挑一
　　卖方投入大量人力物力、每年做出的数万份研报，买方是否买账？百里挑一，这是记者对南方基金、泰信基金、兴业证券资管、泽熙投资等10余家买方机构提供的对比数据得出的结论。
　　接受调查的买方机构表示，过半数的研报被日报、周报、月报、季报、年报和重大事项点评充斥，其余研报在逻辑的严密性、事件和数据的真实性、明确的策略观点、图标清楚和数据详实、及时跟踪事件动态方面均存在较大瑕疵。买方人士称，这些明显是应付研究所考核的研报，买方基本不看，看过也不会采纳。
　　一位不愿具名的大型公募基金高管表示，卖方的考核机制和竞争策略对于买方来说不算是秘密。多数卖方采取的是人海战术，以保证在数量上战胜对手，因此在考核上也对研究员的产量给予了较大权重，完不成一定数量就扣分，这也成为研报同质化和产能过剩的根本原因。
　　买方显然不可能为了这些毫无意义的研报给予券商分仓业务，对于除日报、周报、月报、季报、年报和重大事项点评之外的研报，买方机构也给出了形象的讽刺——“拍脑袋写研报、拍胸脯路演、拍屁股走人”。
　　南方基金首席策略分析师杨德龙表示，公募基金购买研究报告的目的是为了取得投资收益，因此，研究报告首先必须具备充分的逻辑性，讲清投资理由，这样才能说服基金经理下单；其次是真实性，卖方应该客观地推荐股票，而非过度描述股票的投资价值；第三则要给出明确的投资策略，而目前多数研报的观点模棱两可；第四方面是要求研报应尽量用数据说话，避免拍脑袋式的结论；第五方面则要求券商研报要及时跟踪公司基本面和宏观数据的变化，从而抓住稍纵即逝的投资机会。
　　追求绝对收益的券商资管和阳光私募对券商研报提出了更高的要求。除要求策略报告给出明确、正确的投资方向外，还要求股票投资必须获得绝对收益。记者调查显示，由于券商研报过于同质化，且大量被公募基金使用，追求绝对收益的机构投资者往往将大量研报的平均估值作为市场预期，如发现某只股票的投资价值超过平均估值，则表明能够获得绝对收益。
　　“这是整个卖方研究行业的悲哀。”上海一家大型阳光私募人士表示，投资价值无法体现，却被当成了追求绝对收益类机构战胜的对象。券商研究想得到券商资管和阳光私募的垂青，则必须在实现绝对收益上取得突破。
　　保险机构也提出了类似的要求。中国人寿养老保险公司资产管理部总经理刘云龙表示，作为养老金的买方，保险机构关注的是绝对收益，这与公募基金有非常大的差异，而这个压力来自于保险公司资产管理的客户——大中型企业。业绩一旦出现波动或出现负收益，资产管理者往往很难承受压力。这也会倒逼卖方研究员更多要求所推荐品种在未来一段时间，比如六个月或者一年必须获得正收益。
　　服务同样重要
　　卖方的服务对买方同样重要。这是记者对南方基金、博时基金等10余家买方机构调查后得出的答案，这些服务包括上市公司调研、一对一交流、企业首次公开发行（IPO）路演和与其他基金联谊等服务。
　　博时基金研究总监马越表示，在过去的一年当中，他发现了一个非常有意思的现象——博时基金的会议室永远都是被订满的，而博时的研究员、基金经理开完会后的一个通常的感觉是，各家公司的研究结论都差不多；但往往在做研究非常需要得到帮助的时候，却难以物色人选。
　　马越举例道，上个月该基金公司非常想去西部调研一条产业链，但是它布局分散，分别位于宁夏和甘肃，调研对象涉及面广，包括当地政府、行业协会和供应链厂商，但是却难以发现哪家券商具备完全优势，这也就意味着卖方对于买方的需求挖掘并不充分。
　　在马越看来，买方应该更清楚地把需求告知卖方，从而得到所需求的服务。由于每家券商的研究资源、投行资源和营业部资源分布不尽相同，可提供服务差异因此较大。
　　杨德龙认为，这一事例表明，相对于目前的券商研究报告，公募基金对于券商投行、研究所积累的上市公司资源更为倚重，这种人脉关系恰是公募基金所缺少的。
　　“公募基金自己拜访上市公司，对方不一定给面子。”杨德龙坦承，作为上市公司的上市保荐人和持续辅导人，甚至是并购中介和债券承销商的证券公司，其投行积累的资源则可以为基金研究所安排调研和组织IPO路演提供便利。
　　而上海某大型阳光私募则告诉记者，对于券商资管、阳光私募来说，与券商研究所的合作积极性却并不高，因为他们一般无需借助券商研究就可以接触到上市公司高管。
　　尽管公募基金认为各家券商的研究都差不多，但对于一对一的交流仍然期望很高。记者调查发现，券商研究所的行业研究团队、宏观研究团队或策略研究团队对每家基金的拜访频度为每年三次。
　　不过，卖方机构借此进行研究成果和投资观点的深度沟通也出现了异化。“目前不少券商研究所的服务过度了，即便没有投资机会也会前来交流。”一位不愿具名的买方研究所表示，不少卖方研究所采用人海战术，采用同质化的观点和高频率的路演，这是目前研报路演存在的弊病。
　　而对于饱受投资者诟病的联谊会和送礼等过度销售行为，业界人士表示，券商研究所举行的基金公司之间的联谊会为基金之间沟通和争锋提供了机会，是公募基金需要的，至于为了拉票和争取分仓而进行的送礼，业界则噤若寒蝉。多数基金人士表示，对于贵重礼品接受的少，但会接受土特产等礼轻情义重的馈赠。
　　买方新需求浮出水面
　　在过去长达12年的传统卖方业务模式中，股票价值的挖掘一直被认为是本源业务。然而，随着债券市场的发展、服务对象的扩充和产能过剩的加剧，这一本源业务正面临着丰富化的需要。
　　在公司调研服务方面，传统的服务模式一般仅限于单家上市公司。而一旦涉及整个产业链调研，尤其是涉及政府和行业协会，卖方研究则难以提供全面服务。马越认为，卖方在这些方面对买方的需求挖掘是不够的，而买方则是在被动接受卖方服务。
　　在大类资产配置方面，保险机构资产管理公司也有着特殊的需求。刘云龙表示，作为一个优秀的券商，应该充分研究保险基金和养老基金的特点，作出适配的战略资产配置建议。
　　南方基金投资总监邱国鹭表示，基金业目前面临着从基金管理公司向财富管理公司的转型，将来对债券、可转债和包括期货、期权在内的衍生品等创新品种的投资都将应运而生，这些创新对于卖方研究所消化过剩产能，在新领域里开辟新的收入来源是非常好的机遇。
　　“现在已经有一部分券商在套期保值研究方面得到买方的认可。”邱国鹭表示，未来券商研究所一是跟着钱走，即寻找有客户需求的创新业务；二是跟着人走，按照自身的资源禀赋，挖掘买方业务创新带来的新业务机会，采取博取曝光率的竞争方式。（.证.券.时.报 .李.东.亮）
　　

　　9月券商荐股频率降低爱建证券成功率超6成
　　搜狐金罗盘最新发布了9月券商荐股榜单，爱建证券荐股成功率达66.67%，中信建投梁斌力捧宝莫股份获92%涨幅。
　　9月行情大涨大跌，加之“双节”因素影响，投资者稍显谨慎，因此，券商在9月的荐股频率有所降低。统计结果显示，9月份共有1097位分析师发布的6416份评级为“买入”或“增持”的研究报告到期，其中，169只短期涨幅超20%的牛股被分析师们选中。中信建投梁斌推荐的宝莫股份以超92%的个股正收益，稳坐9月金罗盘分析师研究能力排行榜单第一位。
　　梁斌在8月8日发布研究报告建议投资者“增持”宝莫股份，在随后20个交易日里，宝莫股份借着市场热炒页岩气概念的热潮，股价扶摇直上，录得92.35%的涨幅。爱建证券推荐6股，其中4只满足测评标准，成功率66.67%。（.证.券.日.报 .郑.葆）
　　

　　券商转舵9000亿债券承销 西部证券“颗粒无收”
　　在经过较长时间的“空窗期”后，券商的IPO业务受到重挫，但灵活的券商早已转舵耕耘另一块肥沃的市场——债券承销业务。
　　今年前三季度，券商债券承销额达到9140亿元，同比翻番。在这轮业务急转舵中，出现了诸如国开证券这样的黑马，申万、国信、长江等大中型券商也反应迅速，而平安证券等因反应迟钝被赶超；原本在债券承销市场颇有建树的华林、中德证券等，却因缺乏人才等资源而错失良机明显落后；与此同时，国联、恒泰、红塔、西部证券颗粒无收，错过了本轮债券承销盛宴。
　　券商与银行抢食债券承销
　　长时间的空窗期，使得券商的IPO业务受到重创。“各大券商也考虑到今年IPO发行会放缓，迫于年度业绩压力，各大券商纷纷转战债券承销市场。”一位来自南方某大型券商的券商行业分析师告诉 《每日经济新闻》记者。
　　“相比美国，国内的融资结构很不平衡，债券融资严重短缺，所以今年政策面也偏向鼓励债券市场，很多企业由于成本低、融资快，也选择了债券融资。债券市场巨大。”上述分析师说。
　　根据数据，今年三季度，债券市场的实际募集资金已经达到了2.8万亿元，相比去年同期的1.7万亿元上涨了65%；而在之前几年，债券融资额增速缓慢，2009年和2010年的债券实际募集资金总额均大约为1.5万亿元，2011年略为上升为1.7万亿元。
　　“今年管理层也放松了券商债券承销业务，比如年初就放低了公司债承销门槛，所以吸引了不少券商加大投入。”上述分析师说。
　　具有渠道优势的银行在债券融资市场仍然是主力，但是今年以来逐渐被券商抢食。前三季度银行的债券承销募集资金为1.9万亿，市场份额为68%，而去年同期的市场份额为71%。今年以来，券商纷纷涌入债券市场，有斩获的券商从原先的51家增长到如今的62家。前三季度，券商承销的债券实际募集资金为9140亿元，相比去年同期的4484亿元提高了104%，远远高出债券市场的增速。
　　西部证券等“颗粒无收”
　　转舵灵敏的如国开、国信，申万更是突飞猛进。申万去年三季度债券承销市场份额只有0.42%，排名第44；而如今，其市场份额已经上升到2.05%，排名第15.
　　中信证券、中金两公司仍然稳坐券商行业第一第二，但市场份额明显被摊薄，大约下滑了3个百分点。平安证券市场份额下滑近2个百分点，被赶超，从第4名滑落至第13名。而原本在债券承销市场处于中上层的华林证券、中德证券、一创摩根则明显反应迟钝，出现大幅度下滑。
　　华林证券去年前三季度承销12家债券，今年前三季度只有6家，排名从第13名下滑至第30名。“华林证券固定收益部有7个团队，今年也在扩招，我们以前的强项在企业债方面，公司债我们也很重视。”华林证券品牌代表李域告诉 《每日经济新闻》记者。
　　根据数据，去年前三季度，华林证券承销的12只债券都是企业债，而今年三季度有4只企业债，2只公司债，企业债明显下挫。“由于今年企业债方面人才流失等原因，导致企业债明显落后。”一位华林证券内部人士告诉记者，“当同行们在重点布局公司债的时候，华林却没有这方面的人才。”
　　原先排名第14名的中德证券也下滑至33名，第一创业也从原先的第17名下降至第43名。
　　记者发现，有的券商在今年的债券承销市场甚至颗粒无收。据数据，原先在债权承销方面处于中游的国联、恒泰、红塔前三季度债券承销金额为零，而原先排第24名、募集债券资金35亿元的西部证券亦如此。
　　“市场行情低迷，加速了券商洗牌。中小券商能自保就已经不错了，很难有财力去做债券人才、项目方面的扩张。”上述分析师如此置评，“而且所有券商都在抢债券方面的人才，中小券商很难留住人。”（每日经济新闻）
　　

　　券商研究所转型六条路径前瞻
　　编者按：2000年，券商研究结束了类股评的草莽时代，正式推行全新的商业模式——服务公募基金获取交易佣金。这一简单实用的商业模式经历了12个春秋之后，券商研究遭遇发展瓶颈，而徘徊在转型的十字路口。那么，未来券商研究应该如何为自己定位？
　　日前，记者通过对包括申银万国、中信证券、南方基金、博时基金等二十余家主流卖方机构和买方机构的调查，从供需两端寻找券商研究未来转型的六个方向，以期为业界勾勒券商研究的未来蓝图，为投资者寻找可以借助券商研究进行投资的途径。
　　在过去的12年里，券商研究业务商业模式日臻标准化，导致同质化的产能严重过剩、分仓收入集中度越来越低、券商研究业务的垄断地位下降等诸多问题。
　　券商研究业务如何转型？在接受记者采访时，海通证券副总裁李迅雷、申银万国研究所所长陈晓升等券商高管纷纷呼吁，券商研究要正视目前遇到的困难，目前的商业模式需要朝着回归政策研究和业务发展研究、公募不再是唯一服务对象、摆脱股票投资研究依赖、提升销售人员专业能力、差异化竞争走向实质、整合全业务链六个方向转型，进而丰富其内涵和完善其模式。
　　方向一：
　　回归政策研究和业务发展研究
　　接受记者采访的多家券商高管均认为，产能过剩、同质化竞争和集中度下降等问题并非券商研究业务独有的，而是已成为证券行业各项业务的共同现象。因此谈及券商研究的转型，就必须对整个证券行业进行变革。而在这个改革过程中，券商研究必须承担起政策研究和业务发展研究的责任。
　　在中信证券研究所一位高管看来，证券行业目前正处于变革时期，卖方研究乃至整个证券行业所面临的困境，根源在于已有的一些制度性安排，如行政管制和券商基础金融功能缺失等。而所谓政策研究，既是为了公司业务创新作参考，也是为了监管层出台改革创新的政策提供参考。“这是券商研究在变革时期一个很重要的使命。”他表示。
　　此外，券商研究还将回归对内发展研究。陈晓升认为，券商研究所过去12年主要做股票投资研究，研究换佣金成为了一个非常好的简单商业模式，但如果公募基金的交易佣金下降，整个券商研究就会受到重创。因此，券商研究所的定位，未来必须回归为证券公司内部研究机构，承担应有的发展研究功能，涵盖券商自身的发展，或是业务的开拓。
　　实际上，在卖方研究崛起之前，券商研究所一直承担着基础业务部门的角色，政策研究和对内发展研究均在研究所的研究范围之内。而过去的12年，券商研究所在以研究换佣金的道路上越走越远，政策研究和发展研究的功能被淡化。在陈晓升看来，这些研究未来必须回归。
　　方向二：
　　公募不再是唯一服务对象
　　自1991年中国证券市场起步以来，券商研究可以简单分为两个阶段。在第一个阶段，券商研究基本以股评为主，并定位为对内服务。2000年开始进入第二个阶段，华夏证券、申银万国证券和国泰君安证券等老牌券商研究纷纷采用卖方研究商业模式。在过去的12年里，公募基金逐渐成为券商研究最主要的服务对象，甚至是唯一重要的服务对象。
　　然而，12年后的今天，在作为买方的公募基金不堪重负的同时，卖方研究所却需要更多的收入来支撑。因此，“公募基金将不再是券商研究的单一服务对象。”华泰证券相关人士表示。
　　李迅雷表示，相比2007年和2008年，券商研究目前提供的服务深度增加一倍，但获得的分仓佣金收入却少了一半。
　　多数受访的公募基金负责人预测，未来公募基金佣金市场化是大趋势，不可能长期维持向券商支付0.8％。的佣金费用率。“阳光私募的佣金费率已降至0.3％。，更何况资金规模更加庞大的公募基金。”南方基金上述人士表示。
　　面对这一趋势，多位券商研究所负责人表示，在过去的12年里，中国的卖方研究重点服务公募基金，监管部门还制定了统一的佣金水平，因此券商研究并未在客户细分方面下工夫。在未来，券商研究一方面要大力扩展服务对象，另一方面要为差异化的服务制定差异化的价格。前一个可以主动争取，后者或许只能被动接受，佣金率市场化是长期趋势。
　　李迅雷认为，整个金融业都在推进创新，证券、保险、信托和银行业务交叉越趋向普遍化，因此券商研究的服务对象将呈几何级数增长。陈晓升预计，养老金、商业保险、券商资管、QFII（合格境外机构投资者）和阳光私募，未来将给券商研究的本源业务带来非常大的新市场。
　　方向三：
　　摆脱股票投资研究依赖
　　记者日前对公募基金进行的一项调查显示，部分公募基金近期讨论佣金市场化和暂停个别券商研究的分仓收入，除公募基金本身管理的资金规模下降、交易换手率下降和业绩低迷外，其中很重要的原因是，在股市低迷的背景下，券商研究的价值无法体现。
　　对此，接受记者采访的多位券商研究所负责人则称，如果券商研究所有意服务阳光私募、券商资管、保险基金等机构投资者，单一的股票投资研究将难以满足客户的需要。
　　在创新业务方面，李迅雷表示，券商研究过去对金融工程的重视程度普遍不够，而现在不仅海通证券内部对该领域的研究有较大需求，银行和保险等机构的需求也非常大。
　　中信证券上述人士表示，结合中信证券的业务转型，该公司研究所已在加强金融产品、做空标的、量化投资、债券等方面的研究，这些都是寻找新的商业模式的着力点。“我不相信证券研究仅仅因短期市场不好，或者某些费用下调而失去生命力。”他说。
　　华泰证券上述人士表示，从多元化服务角度看，这些年券商研究提供的服务内容不断丰富，已从最初的公司调研、撰写报告，到当前的组织路演、电话会议、联合调研、课题委托等。但这些服务内容大多仅涉及二级市场，未来则应包括企业价值评估，并购重组分析等。
　　方向四：
　　提升销售人员专业能力
　　在欧美和中国香港市场，销售人员一般由资深的研究员转岗而来，而国内的销售人员则不同，尽管不乏销售能力突出者，但由于没有从事过研究工作，因此研究素质普遍不足，甚至出现无法解释研究报告的价值和将买方的需求传递给研究员的情况。
　　“这也是为何有研究员兼职做销售，而销售人员改做公关的根本原因。”一位不愿具名的研究所所长表示，目前国内研究所的销售人员更多提供的是非专业化的服务，属于辅助性工作。而销售人员真正的工作应该是转化研究成果、整合资源，实际上这个工作要求的专业能力并不亚于研究员，因此销售人员的专业化能力必须提升。
　　在这个问题上，也许买方最具有发言权。博时基金研究总监马越表示，销售对于买方和卖方需求的对接起到非常重要的作用，销售人员只有用很短的时间把券商的成果反馈给基金经理，销售价值才能实现，因此专业能力的提升就至关重要了。
　　据马越介绍，香港投行业有一个很有趣的现象，即销售人员大多当过研究员，“研究工作做不动了就转做销售，他们对股票和研报的理解较深，在和基金经理的沟通中，可以为研报加分。”因此，国内券商需要在销售人员身上增加投资。
　　方向五：
　　差异化服务走向实质
　　随着今年公募基金关于降低交易佣金费率的讨论甚嚣尘上，加之公募基金换手率下降，越来越多的券商研究所陷入亏损之中，差异化服务将被动走向实质。
　　据记者对国内10多家大中小型券商研究所的调查显示，券商研究所差异化竞争将沿着两条路径发展。
　　其中第一条路径是适用大型券商。例如，中信证券、华泰证券等券商的研究所由于人数超百人，因此必须寻找更多新的商业模式以覆盖成本，在为谁服务和如何服务两方面对原模式进行重塑。例如寻找新的客户群体，丰富服务的内容。
　　第二条路径适用于中小券商。即告别大而全的模式，转向主攻某一产业链，比如五矿证券的有色金属行业研究和东兴证券的新能源产业研究在业内有不错的声誉。某券商研究所所长表示，中小券商主攻产业链既可以降低运行成本，也容易脱颖而出，这是它们最好的出路。
　　方向六：
　　整合全业务链
　　在今年5月份举行的券商创新大会上，不少合资券商的高管抱怨，由于只有投行牌照，没有研究和销售牌照，制约了投行业务的开展。而据记者调查显示，不少公募基金负责人亦认为，如果一家券商投行业务较差，将无法为券商研究所提供上市公司人脉资源，研究服务和调研服务也会受到制约。
　　对此，华泰证券研究所上述人士表示，该券商在内部逐步完善全业务链体系，研究所将依托强大的资本实力及全业务链体系的支持，建立健全研究与各业务间的定价机制。对外将进一步完善及强化卖方服务，对内为公司各项业务提供研究支持。“整合全业务链势在必行。”该人士表示，全业务链即是以客户需求为导向，为各类客户提供全面金融解决方案。未来券商之间的竞争将是整个公司各项业务综合实力的比拼，过去仅靠研究所单打独斗的时代一去不复返。
　　1 回归政策研究和业务发展研究。过去的12年里，券商研究所在以研究换佣金的道路上越走越远，政策研究和发展研究的功能被淡化。在业界看来，这些研究未来必须回归。
　　2 公募不再是唯一服务对象。在佣金率将不可避免地市场化的背景下，券商研究要大力扩展服务对象，也要为差异化的服务制定差异化的价格。
　　3 摆脱股票投资研究依赖。股票投资研究是券商研究所的本源业务，正是严重依赖于股市，导致券商研究的价值在股市持续下跌中无法得到体现，因此摆脱股市依赖是券商研究转型的方向之一。
　　4 提升销售人员专业能力。在欧美和中国香港市场，销售人员一般由资深的研究员转岗而来，而国内的销售人员则不同，尽管不乏销售能力突出者，但由于没有从事过研究工作，因此研究素质普遍不足，甚至出现无法解释研究报告的价值和将买方的需求传递给研究员的情况。
　　5 差异化服务走向实质。今年公募基金普遍呼吁降低交易佣金费率，加之公募基金换手率下降，越来越多的券商研究所出现亏损，差异化服务将是券商自救的主要出路。
　　6 整合全业务链。境外投行的业务链是由投行、研究和销售三个部门构成，并非投行部门独自完成。国内券商投行业务未来的发展趋势是需要销售和研究参与其中。(.证.券.时.报 .李.东.亮)
　　

　　研究服务换佣金是国际通行商业模式
　　——访国泰君安证券研究所所长黄燕铭
　　近年来，券商研究部门提供的服务逐步深化，然而公募基金分仓收入却不及2007年高峰时的一半。相伴而生的是，国内券商研究所在商业模式单一、独立性不足方面饱受质疑。这些质疑是否合理，海外投行在这些方面又如何作为？为此，记者专访了国泰君安证券研究所所长黄燕铭。他拥有海外券商从业经历，从事研究工作长达18年。
　　商业模式没有过时
　　2004年，前5名券商佣金分仓收入占比为37%，去年这一比值降至24%。此外，年产10万份研报的研究员队伍和参差不齐的研究水平也饱受买方诟病。这不得不让业界人士反思，难道这种以研究换佣金的商业模式过时了吗？
　　对此，黄燕铭表示，传统的以研究换佣金模式并非中资券商独创，国外大中型投行一直沿用着这种商业模式，而且国外投行通过研究换交易佣金的程度更高。因此，这种商业模式并未过时，还将持续下去。
　　不过这并非没有改进的空间，由于公募基金的投资思路和券商研究所的价值投资观相契合等种种因素，目前国内券商研究所将公募基金作为主要客户，甚至是单一的服务群体，因此服务内容也局限于股票投资范围内。这也导致，一旦股市出现单边下跌，券商研究所的研究价值难以体现，分仓收入也将持续下降。
　　黄燕铭表示，国外投行研究业务的服务对象比国内要广泛得多，并没有划分公募、私募之类，只要资金量达到一定规模，投资理念符合这种服务模式，符合合规要求，研究所都可以向其提供服务。
　　黄燕铭称，国内研究所服务公募基金之外的机构积极性不高的原因，在于考评和激励机制不够健全。随着国内主流评选中，拥有投票权的机构范围不断扩大和国内券商研究所考核更加重视佣金、新股承销等业务机会，其所服务的机构范围将逐步扩大。所以，未来几年国内券商研究所业务发展的关键是扩展客户范围，利用已建立起来的研究团队配合公司投行业务和经纪业务条线。他表示，券商研究所未来的发展趋势是，研究的任务是支持证券公司各项业务，而销售的任务是销售券商各项业务，也就说，券商研究获取佣金的客户来源将会多样化；券商从公募基金等高端机构客户获取的佣金将不再仅仅依靠研究，而是依靠公司的综合性金融服务。
　　对于国内券商研究重股轻债现象，黄燕铭认为，研究永远都跟着业务走。在国外，固定收益产品的研究、销售、交易是一条线，股权的研究、销售、交易是另一条线，两者分开却专业化地运行。但国内还没有清晰地进行专业化区分，而且与债券相关的各项业务常常得不到和股权业务同等的待遇。
　　黄燕铭认为，根本原因在于整个资本市场的股权融资业务收入比例过高，导致券商内部股票相关业务部门规模普遍偏大，而债券相关业务部门规模偏小。未来随着债券融资比例逐渐提升，国内券商的固定收益业务和股票相关业务会逐渐分离，债券和金融衍生品等领域的研究也将得以强化。
　　海外投行同样重视服务
　　众所周知，目前国内研究所除提供研究报告外，还提供上市公司调研、企业首发（IPO）路演等服务，甚至还开展一些偏离证券研究的娱乐活动。这在国内引发了不小的争议，不少投资者认为这是不务正业。
　　黄燕铭说，提供上市公司调研、企业IPO路演等服务也不是国内券商研究所的独创，国外投行同样重视上市公司调研等与证券研究相关的服务。但是，对于偏离证券研究的娱乐活动一般是不允许的，因为国外投行对于娱乐招待往往有着非常严厉的规定，而且合规方面也会有很严格的要求。记者调查结果显示，在公募基金等买方研究眼中，券商研究所提供的这些服务和提供专业研究的重要性基本相同。“研究和服务的重要性不一，但的确是券商研究提供的服务中必不可少的内容。”黄燕铭表示。对于近年来比较多的偏离证券研究的娱乐活动，黄燕铭不愿意对此进行评价，只是强调这与当前券商研究所的生存环境有很大关系。
　　此外，国外投行的研报中往往会出现负面评级，而国内研报最差的往往也只给出中性评级，这导致国内券商研究的独立性受到质疑。对此，黄燕铭介绍称，国外有相关的规定，负面评级必须占到一定比例，但主流还是正面评级的研究报告。
　　黄燕铭继称，在股指期货和融资融券推出之前，与国外相比，国内股市一直是单边市，股价上涨成为公募基金盈利的唯一模式，因为研究员和研究机构通行的做法是寻找未来股价存在上涨机会的股票，而将其余股票剔除出研究范围。因此，所给出的评级均为正面评级。
　　“这和独立性无关。”黄燕铭表示，随着转融通的推出和股指期货的发展，未来券商研究在这方面会有所改变。
　　他进一步解释，随着转融通的推出和对冲交易策略的产生，中国的卖方研究在未来面临重构压力，因为正股组合投资策略下的研究和对冲交易策略下的研究并不相同。中国券商研究所应该对此做好准备。“对这个问题我思考和观察了好多年，挑战的时刻到了。”黄燕铭最后表示。(.证.券.时.报 .李.东.亮)
　　

　　银河证券证实获特批 拟年底A+H两地上市
　　获国务院特批，A+H股上市这个说法没错，目前我们计划年底上市，但是届时能不能上市目前不好说，具体情况公司上市办才清楚。昨日，银河证券一位管理人员在接受记者采访时表示。
　　此前传言银河证券和国泰君安互保，在国内上市，对于这次突然更改上市计划，公司另一位管理人员对记者称：我也不清楚。
　　从2007年市场就传出银河证券欲上市的消息，但是受一参一控的限制，一直没能有实际的进展。所谓一参一控，就是指根据证监会规定，同一股东或实际控制人只能同时控股一家券商、参股另一家券商，这条规定适用于所有证券公司的股东和实际控制人，但银河证券所属的中央汇金投资有限责任公司的旗下还包括申银万国、中投证券、中金公司等众多券商。按照一参一控的要求，银河证券显然不符合上市的标准。这次所谓的国务院特批，其中重要的一点就是国务院豁免了银河证券一参一控的问题。
　　近日有媒体报道，银河证券此次将仿效太保以特批方式在A+H股两地上市，筹集资金高达10亿美元。此次银河证券两地上市，拟确定以3个主承销牵头的承销团队，计划两地筹集资金逾10亿美元。
　　就此，银河的管理人员和投行部门工作人员向记者表达了相同的情况。应该说相对于银河证券229个营业网点、592亿的总资产来说，10亿美元的融资规模不算大。
　　自2009年以来，曾经作为国内投行前三强的银河证券逐渐没落，证券业协会数据显示，2007年，投行股票承销金额排名中，中金、中信、银河分列前三。但2010年，银河的股票主承销额排名已下降至11名，到了2011年，银河的投行承销额度再度大幅下滑，排名第十五位，已沦落到三线券商之列。截至2011年末，银河证券营业收入、净利润、净资本基本上排名在第7~10位。
　　一位投行部门工作人员对记者称，公司内部关系较为复杂，上市以后不知能否有大的改变。银河证券作为老牌券商，又是几家券商合并而成，内部派系林立，2009年，在券商界享有盛誉的国信证券前总裁胡关金，在担任银河证券总裁后，锐意改革，但是出师未捷，不足4个月挂冠而去，新的管理团队有股东方直接派驻。
　　不过有银河证券内部工作人员对记者透露，新一任领导非常低调，但是却一步一步地做实事，公司的研究部门在这两年已经发生重大变化。但是公司能否在上市后实现一个全新的公司治理结构，依然需待进一步观察。(.第.一.财.经.日.报　.刘.宝.强)

　　机构：券商板块下跌构成建仓机会(荐股)
　　申银万国：券商板块业绩风险基本释放，可以逐步配置(荐股)
　　修正中报前瞻预期。上市券商2012 年6 月月报逐步推出，实际业绩好于预期，平均超出预期10%左右，中信高于预期15%，广发高于预期17%，海通高于预期8.8%，华泰（8.2%）、招商（6.2%）、光大（24%）。各家券商上半年净利润变化同比如下：大券商同比：中信（-30%）、海通（-12%）、华泰（-13%）、广发（-8%）、招商（-41%）、光大（-35%）；中小券商同比：国元（-33%）、方正（16%）、长江（7%）、西南（-16%）、兴业（-18%）、宏源（1%）、东吴（-42%）、山西（-9%）、国金（-4%）、东北（14%）。
　　总体来讲，行业上半年业绩好于预期，主要有以下原因：（1）2012 市场指数相对上涨；（2）大券商业务结构逐步完善，与市场相关度逐步减弱；如对于融资融券业务，市场融资融券余额达到600 亿元，而2011 年6 月仅300 亿，2012 年上半年融资融券约给行业贡献20 亿净利润，约占行业利润的10%。
　　随着市场的下滑，中报业绩基本确定，券商股风险基本释放，可以适当加仓。前期随着市场的下滑，券商业绩令人担忧，券商股有了较大幅度的回调。随着上半年各月业绩快报的推出，中报业绩虽同比下滑，但好于预期。同时证券股相对于市场的PB 估值水平也较之前有所下滑，当前为1.08 倍（相对市场估值），与08-10 年平均1.31 倍仍然相对较低，风险基本释放，可以适当加仓。
　　资本市场改革和券商行业转型的逻辑没变。此次行业转型的方向是从传统的通道业务向资本中介的业务转型，大券商依托其资本实力优势已开始布局，接下来随着资本市场的改革政策和行业创新转型制度的完善，将构成行业的催化剂，预计未来1-2 个月推出的政策有国债期货、新三板扩容、代销金融产品范围扩大、约定式回购的放松等。
　　推荐标的：中信、海通、广发、光大、招商。（申银万国证券研究所）

　　申银万国：券商板块2012年中报前瞻(荐股)
　　行业业绩同比大幅下滑，环比改善。2012 年上半年日均交易额1485 亿元，同比下滑28%，环比提升7%；投行业务方面，2012 年上半年，IPO 融资额为690 亿元，同比下滑54%，环比下滑34%；公司债发行规模为1030 亿元，同比增加91%，环比增加37%；自营方面，2012 年上半年沪深300 上涨4.9%，券商自营取得较大的改善；资产管理方面规模小幅增长，对收入影响有限；融资融券方面，行业融资融券余额规模不断增加，从年初的400 亿增加至6 月底的600 亿元。综合来看，2012 年上半年券商业绩同比大幅下滑；但由于2011 年下半年，行业经纪业务交易额仅略高于盈亏平衡点，加之市场下滑，因此大部分券商在2011年下半年业绩处于亏损或略盈亏平衡点之上，因此2012 年上半年环比改善幅度较大。
　　大券商广发、海通、招商环比改善明显。上市大券商中海通、广发同比下滑幅度较小，海通、广发招商环比改善幅度明显；剔除2011 年底确认出售华夏基金一次性收入的影响，中信环比增加38%。大券商同比：中信（-46%）、海通（-15%）、华泰（-17%）、广发（-22%）、招商（-45%）、光大（-46%）；中小券商同比：国元（-40%）、方正（-11%）、长江（3%）、西南（-9%）、兴业（-12%）、宏源（-11%）、东吴（-59%）、山西（-28%）、国金（-33%）、东北（-49%）。大券商环比：中信（38%）、海通（109%）、华泰（41%）、广发（76%）、招商（60%）、光大（50%）。
　　我们预计上半年EPS 分别为：大券商：中信（0.16） 、海通（0.23）、广发（0.42）、招商（0.18）、光大（0.18）、华泰（0.17）；中小券商：国元（0.13）、方正（0.05）、长江（0.19）、西南（0.13）、兴业（0.15）、宏源（0.37）、东吴（0.06）、山西（0.04）、国金（0.14）、东北（0.07）。
　　长期看好逻辑没变。随着市场的下滑，加之券商的短期业绩不容乐观，同比大幅下滑，而新的业务短期之内很难贡献新的业绩，因此券商股短期随市场回调；资本市场的改革和证券行业转型的政策逐步出台，行业战略性看好的逻辑逐步得到验证，因此穿越短期波动，继续战略性看好证券行业。
　　推荐标的：中信、海通、广发、光大、招商。（申银万国证券研究所）