二、主力动向曝光

挪威中央银行大举入市

　　合格境外机构投资者（QFII）的动向成为今年市场关注的焦点，在上半年净买入逾百亿之后，三季度QFII总体上延续积极做多势头，在新进驻多只个股的同时，对原有持仓进行结构调整，中工国际（002051）等个股被QFII减持，山东海化（000822）则受到增持。单家QFII方面，尤以挪威中央银行表现最为积极，已经新进入4只个股前十大流通股东。
　　上市公司三季报显示，挪威中央银行新进入个股分别为方大化工（000818）、云南城投（600239）、友阿股份（002277）和欧亚集团（600697），持股量分别达223万股、708万股、498万股和345万股。二季末挪威中央银行均未现身上述个股前十大流通股东，系三季度大举增持或买入，这在很大程度上能反映出该QFII对A股积极做多的态度。此外，瑞士信贷（香港）有限公司三季度新进驻豪迈科技（002595）前十大流通股东，持股量达236万股。
　　三季度，各家QFII积极调仓换股，英国保诚资产管理（香港）有限公司减持中工国际230万股，哥伦比亚大学减持探路者（300005）近200万股，美林国际减持双汇发展（000895）166万股，减持后三家QFII仍持有相当数量的上述个股，特别是美林国际持有双汇发展市值仍高达3.25亿元，依然重仓持有。摩根大通银行和瑞士银行则对山东海化携手增持，三季度两家QFII分别增持31万股和42万股，而哥伦比亚大学继续坚守明星电力（600101）、耶鲁大学继续重仓双汇发展，三季度持股不变，三季末持股市值高达3.98亿元，瑞银环球资产管理（新加坡）有限公司则继续坚守深圳机场（000089）。
　　

拨云见日面向未来

　　我们认为市场处于底部区域，坚持结构性的把握市场特征，当前周期波动底部临近，未来投资的大方向是对新经济增长点的挖掘，因此，我们坚持周期+新兴的配置思路。对于四季度，我们认为，从2012年四季度开始到2013年一季度，中国的经济周期运行，可能会出现从中周期第一库存到第二库存的转换，这是因为：首先从周期运行时间规律看：第一库存周期下行时间15-17个月，本轮中国的第一库存周期调整自2011年3月开始至今，调整时间已比较充分；其次是我们的研究表明，库存周期转换具有价格前提：二季度以来原材料价格大幅调整后，生产成本虽然不能说绝对低，但已经到了投机及部分生产商接受的水平；第三，从影响周期运行的力量来看：代表需求端以及周期的先行指标的房地产销售与投资、汽车销售、基建投资出现复苏，M1环比回升明显，这是当前能看到的比较积极的因素。加上近期稳增长政策相继出台，库存周期复苏概率大增。
　　但我们也看到，当前的经济周期运行的复杂性远远超过以往：首先是以美国为首的量化宽松政策相继推出，大宗商品价格显著上涨，一方面使得生产成本显著提高，另一方面更加重中国的通胀预期；其次，从我们研究的周期转换机制看，资金价格仍然偏高，而从我们对四季度通胀预测看，CPI水平有可能保持在2%以上的水平，对货币政策有所掣肘，资金价格难有显著下降，经济周期难有趋势性反转，但并不妨碍四季度经济反弹的判断。总体而言，我们认为，四季度中国经济应会有所反弹，企业基本面也将逐渐好转，这就是中国经济最大的现实，因此，无论从市场面还是经济面来看，市场具有反弹的基本面基础。
　　同时，我们更要面对未来，就中期而言，有两个问题是最大的困扰，一是对于产能如何调整看不清，二是对于政策看不清。对于第一个问题，有一种中期悲观的看法认为，由于中期产能过剩的存在，即使需求恢复也不会使周期性行业具有弹性，我们的看法是，其一、产能过剩只是决定产能利用率的中枢问题，产能利用率中枢下移只能认为是弹性减弱，不等同于无弹性。其二，产能过剩与去产能也不完全属于一个问题，以我们的研究来看，去产能不会出现在中周期第一库存周期调整期，这是一个刚刚经历繁荣的年景，由于留存利润及现金流的充裕，我们很难想象一年内会有很多企业倒闭，这也侧面证明了失业至今不是问题是有合理性的。第三，工业化后期会出现重化工业的产能过剩，这是一个必然现象，这个问题的解决，不是靠企业倒闭，日韩历史证明，政策推动的并购重组是解决产能过剩问题的必然选择，其四，最为核心的是，产能过剩历来是结构性的，而我们即将发表的报告将证明，中游并不会产能过剩。在这个问题上，理解前人的智慧才能避免盲目迷茫。对于第二个问题，不知发改委的出手是不是改变了市场对近期政策的失望，市场从短期政策中推导出新政府的政策导向是先下后上，这也是甚至对2013年仍然悲观的重要原因。关于政策的导向问题，我们认为以先下后上还是先上后下来判断都是草率的，2013年如果从经济规律上看，筑底回升是大概率事件，但2013年的着力点应该是改革。从更高的视角看，保增长一定不再是主题，但不保增长不等于不维持经济的稳定，稳定中的渐进改革历来是中国的风格，改革能带来系统性的机会，一如今年我们鲜明的提出金改是第一主题一样。就主题上来看，我们继续看好金改主题，今年以来我们一直认为金改是未来经济改革的最重要方向，非银行金融将显著受益于这一历史进程。同时，在库存周期接近底部的时候，看好价格弹性主题，化工、有色最先显现其价格弹性，其后是煤炭、水泥。
　　

基金藏宝消费医药股受追捧
　　　
　　上周大盘在9月份经济数据好转的支持下小幅攀升，据Wind数据统计，按照中信行业分类，上周领涨的板块分别是建材、食品饮料和房地产，均涨幅分别为13.96、3.67%和2.83%，而煤炭和有色成为了上周主要下跌的板块。在经济有望企稳的情况下，不少基金近期表示看好周期性股票，主要集中在水泥、机械、建材等与基建相关的行业，消费股也依然受到基金青睐。而从近期公布的上市公司三季报中也可以发现，基金对于医药股普遍在三季度进行了增持，而对于周期股则以把握波段行情为主。
　　医药股受追捧据相关数据统计，深振业A、深长城、华侨城A等地产股虽然三季报净利润同比增长，但均出现了基金三季度大面积撤离的情况。深振业三季度仅剩一家基金股东坚守，深长城公募基金三季度全线撤离，华侨城的三季度机构股东持股数较二季度出现了较大幅度下降。不过，尽管遭到了基金减持，房地产板块上周均涨幅2.83%，成为了支撑大盘的重要力量。有分析人士指出，地产股今年的高点普遍在今年7月份出现，基金在三季度波峰卖出，四季度再择机买回来的可能性较大，地产股是今年基金获利的重要品种之一，而多数基金对波段的操作也相当准确。
　　今年坚持吃药喝酒给不少基金带来了超额收益。从已公布三季报的上市公司来看，医药股依然获得基金追捧，北陆药业三季度机构股东持股占流通比有所提升，西南药业三季度则获得了私募基金的增持，桐君阁三季度也迎来了基金进驻。而白酒股则遭到了基金减持，山西汾酒、泸州老窖三季度基金持股比例较二季度出现了较大幅度下降。大摩华鑫基金指出，餐饮旅游和食品饮料则由于三季度经营比较平淡，市场对白酒明年的增长存有疑虑。对于后市，还是应该重点关注大消费等与民生相关的行业，另一个关注的重点是明年业绩出现反转的板块和个股。
　　而从短期来看，招商基金认为市场有超跌反弹的需求。但中线来看，在盈利继续往下的过程当中，目前的回升只能依靠估值的拉升。当前决定估值水平的因素主要是对短期经济能否见底，以及经济见底回升后周期弹性的怀疑，而目前这种疑虑并未被打消，因此很难见到估值系统性回升的过程。所以对于中线目前保持谨慎态度。行业配置上，招商基金认为，在坚持医药、食品饮料、IT、保险等主线配置的基础上，可能会适当配置有色、水泥、煤炭、非银行金融、地产等周期品种。