证监会发布首份非上市公众公司监督管理办法
　　中国证监会 11日正式发布《非上市公众公司监督管理办法》(简称《监管办法》)，该办法将从明年1月1日起正式实施。这是迄今为止第一个针对非上市公众公司的基础性法规。
　　《监管办法》在广泛征求意见后，调整了定向发行对象范围和人数限制，将核心员工纳入发行对象范围，同时还明确了非上市公众公司到交易所上市的要求。
　　非上市公众公司是指主要包括公开发行股票但不在证券交易所上市的股份有限公司，以及非公开募集(向特定对象发行股票)使股东人数超过200人的股份有限公司。
　　《监管办法》包括总则、公司治理、信息披露、股票转让、定向发行、监督管理、法律责任和附则，共八章六十三条。确定了非上市公众公司的范围，提出了公司治理和信息披露的基本要求，明确了公开转让、定向转让、定向发行的申请程序。
　　据中国证监会有关部门负责人介绍，证监会在七个方面对《监管办法》进行了修改完善。
　　一是修改了公司准入条件。考虑到股权明晰是公众公司监管的一个重要基础，《监管办法》第三条增加股权明晰作为准入条件。同时，鉴于主营业务明确的规定难以用一个确切的标准衡量，删除了相关要求。
　　二是调整了定向发行对象范围和人数限制。考虑到科技型、创新型企业往往需要通过相应的激励和约束机制留住核心人员等内部员工。根据征求意见过程中社会各界的建议，《监管办法》将核心员工纳入发行对象范围，并规定核心员工的认定程序。在确定发行对象数量时，除公司股东外，其他发行对象合计不得超过35人。
　　三是修改了小额融资豁免标准。在公开征求意见过程中，市场各方普遍认为1000万元的豁免标准偏低。考虑到非上市公众公司个体情况差异较大，将小额融资豁免标准由绝对值改为相对值，规定12个月内发行股票累计融资额低于公司净资产的20%的，豁免核准。
　　四是增加了打击内幕交易行为的监管要求。打击内幕交易是维护证券市场健康发展的重要措施之一，为了完善非上市公众公司监管事项，在法律责任一章中增加了关于内幕交易查处的规定。
　　五是明确了非上市公众公司到交易所上市的要求。在征求意见过程中，市场各方普遍担心公司申请成为非上市公众公司后，未来能否到交易所上市。因此，《监管办法》第六十条明确了非上市公众公司到交易所上市，应当遵守相关规定。
　　六是适当增加了非上市公众公司并购重组的原则性要求。为了规范非上市公众公司并购重组行为，在《监管办法》中适当增加了有关公司治理、信息披露、聘请相关中介机构出具专业意见、防控内幕交易等原则性要求，并明确了非上市公众公司发行股份购买资产，应当按照定向发行的有关规定办理。
　　七是明确本办法施行前股东超过200人的股份公司纳入监管范围。在征求意见过程中，市场各方建议明确将此前股东已超过200人的股份公司纳入非上市公众公司监管的处理办法。为此，《监管办法》第六十一条规定本办法施行前股东人数超过200人的股份有限公司，依照有关法律法规进行规范，并经中国证监会确认后，可以按照本办法的相关规定申请核准。
　　此外，该负责人还透露，下一步证监会将尽快推出相关配套规则，包括投资者适当性管理规定、公开转让以及定向发行等配套规则。力争在明年1月1日《监管办法》正式施行前基本完成。
　　非上市公众公司监管走上正轨
　　股份公司是宏观经济的重要微观主体，其发展需要资本市场的服务与支持。交易所市场由于其限定性，不能覆盖绝大多数中小企业、三农企业、创新创业企业和小微企业。
　　因此，非上市公众公司监管制度的建立，对完善资本市场多层次、多渠道服务实体经济的体制机制，积极拓展资本市场的覆盖面和包容能力，支持成长型、创新型中小企业、现代农业企业、小型微型企业的股本融资、股份转让等活动，促进非上市公众公司稳步成长，服务于加快经济发展方式转变和经济结构调整都具有积极而深远的影响。(.证.券.日.报)

　　股市两大制度红利尚待释放
　　作为仍处于转轨市场中期的中国股市而言，表层的制度红利已经逐渐淡化，但是中国股市改革开放之制度红利仍是千米以下的金矿，股市内在动力仍然很大。
　　股市对外开放时机成熟
　　中国股市扩大对外开放的时机已基本成熟。应当看到，QFII额度已大为增加。有报道指出，QFII额度新增500亿美元，总投资额度达到800亿美元，目前已有181家QFII投资者(其中长期机构投资者占比79%)。据统计，截至2012年6月底，QFII账户总资产合计2759.34亿元，其中股票资产1929.65亿元。特别是，证监会已向社会公布《关于实施〈合格境外机构投资者境内证券投资管理办法〉有关问题的规定》，其中将所有境外投资者的持股比例由20%提高到30%。
　　对此笔者有几个疑问，既然允许外资持股到30%，那么区区5000亿元人民币(800亿美元)怎么够？目前沪深股市的流通市值达16.5万亿，其30%是应为5万亿。可见，目前的QFII额度仅仅是政策允许的十分之一。如果以目前股票资产看，QFII所持的比例只有2%，明显名不副实。此外，作为长期投资者的QFII机构，为什么仅仅使用了实际投资额的七成？应该满仓买进遍地白菜价的中国股票才是。还有，既然我们欢迎QFII，那么为什么不欢迎对冲基金那样的境外投资者？笔者建议，与其设定多种框架限制外资投资中国股市，还不如回归简单就是美，制定外资直接投资中国股市的制度。即便是战略上需要对境外投资者进行过滤，也不要在审批方面设置多个关卡，而是应改审批制为备案制。中国股市是否有投资价值，应该接受普通国际投资者的检验。
　　以市场原则
　　清晰定位不同市场
　　笔者认为，应深刻认识主板与创业板 、中小板的区别。创业板、中小板(以下简称两小板)与主板由于企业性质、规模等因素决定了不同的行为偏好。主板以国有大中型企业为主，行业则以传统产业、成熟产业为主。两小板以中小型国有企业和民营企业为主，行业往往是细分后的小行业，其中不乏高新尖，但能否达到规模效益或可持续发展力方面存在不确定性。
　　第一，国有大中型企业婆婆多，代理人特质严重，因此国有大中型企业一定是稳健派，保持稳定的重要性要大于股票分红。两小板的企业经营班子往往是大股东自己或其亲信，或是已有股权激励，因此经营上往往表现为扩张意愿强烈、风险承受力强的特点。第二，主板和两小板企业处于企业发展的不同周期，决定了经营理念的差异。主板企业往往是成熟期或成长中后期的企业，而两小板很可能是成长初期的企业。从1增加到10相对是容易的，但从10到100就很艰难。朝阳行业、成长期股票的市盈率是应该高于夕阳型企业股票的估值。但是，两小板企业英年早逝乃至少年夭折的不少，而主板大企业突然死亡的比例要低得多。第三，经营层的利益诉求相异。两小板企业的大股东具有多年行业经验，使普通投资者更能发现企业拐点，这就是为什么有那么多的两小板高管股东宁愿辞职以高价套现的主因。而国有大中型企业就较少因博取个人收益而减持股票。
　　主板和两小板上市公司的差别，在本质上决定了其投资者群体也应有明显差别。一是两小板股票的投资者是风险偏好型的，不畏惧股票大起大落，是富贵险中求的代表；相反，主板蓝筹股多，其主要投资者应该是稳健型的，风险承受力相对较低。二是资金当量有差异。成熟的机构投资者，面对数千亿的股票投资，一般不喜欢投资股票数过多，因为不容易管理，因此往往喜欢集中投资。两小板的大多数股票容量有限，如果希望不超过5%之举牌上限，同时也方便进出，那么市场重要的机构投资者会重点投向主板，而两小板只能作为补充。三是作为金融工具的作用不同。机构投资者擅长使用多品种、多金融工具(包括风险对冲)进行投资，因此主板蓝筹股更符合其大流量的要求。中小投资者更看重船小掉头快，同时由于资金有限，不适合混合舰队作战。
　　上市公司差别和投资者差异性都表明，不同市场应该建立吸引不同投资者的市场制度。因此应该实行更为专业化、精细化的分工。同时主板和两小板之间的差距在缩小，市场格局调整正当其时。按照目前的两个交易所的基本分工，笔者建议上海专注于主板，深圳专注于中小板、创业板及国际板(靠近香港，前海的金融改革试验区).
　　首先，主板与非主板可以有相异的发行规则。目前两小板的发行制度有自身特色，但基本情况是与主板雷同，只是部分指标略有调整。笔者认为，应进一步明确主板市场与两小板的差异，无论是发行规则，还是市场制度均应尽快调整。
　　其次，建立与市场相适应的交易制度。世界上并不存在唯一模式的成熟股市，主板、创业板、中小板之间目前适用完全相同的交易规则，并不是非常合理，应该设计出更有针对性的交易制度。例如，创业板、中小板的发行市盈率高，就应该有对应的制度安排。现在的融券对象仅限于蓝筹股，蓝筹股盘子大而目前市场缺钱，融券易导致其持续盘跌。即便是发达股市，面对次贷危机而导致的股市持续下跌，也曾经很长时间内禁止卖空。今天真正存在泡沫的是两小板，因此应安排两小板股市的卖空交易机制--只要信息透明，两小板股票真正的价值回归很快会实现。如果一定要融券卖空，也很简单，可以规定保荐人去当做市商。这样一来，高价发行问题可以随即根治。
　　在当前形势下，监管部门应尽快降低融资利率，鼓励长线投资者通过一定杠杆投资蓝筹股。同时，允许两小板上市满一年的股票实行融券交易。如果无券可融，则应允许仍在禁售期的大股东通过券商 /做市商以约定式回购的方式予以解决。另外，既然未来的ST股可以设立不同的涨跌幅限制，那么两小板也可以考虑引进不同涨跌幅限制。(.中.国.证.券.报)