一家机构推荐超日太阳：金字塔型布局加速 电站增厚业绩

　　一、事件概述：
　　超日太阳公布2011年三季报：2011年1-9月份，公司实现营业收入27.28亿元，同比增长65.74%；实现营业利润2.77亿元，同比增长50.54%。归属于上市公司股东的净利润2.38亿元，同比增长53.17%，实现EPS0.45元，公司预计2011年归属于上市公司股东的净利润增长50%-70%。
　　二、分析与判断：
　　环比毛利率提升报告期内7-9月份公司销售毛利率为17.83%环比增加1.65%，在于公司产业链进一步完善，公司洛阳100MW电池片于日前试产成功，募投项目的不断达产和垂直一体化整合有助于在逆境中保持毛利率稳定。
　　应收账款大幅增加，面临坏账损失压力报告期内公司应收账款为20.35亿，比期初增长213.11%，主要为公司下游销售客户主要集中在光伏电站，其回款时间比传统零售客户较长。报告期内公司存货为6.93亿，环比增加0.5亿，存货并未出现大幅攀升。
　　电站投资收益丰厚，有助一体化整合公司公告全资子公司香港超日980万欧元收购意大利South Italy Solar 1 S.r.l公司下28MW电站，公司预计电站净资产收益率约为10%以上。本次收购为公司金字塔型布局战略的进一步延伸，预计公司未来仍将加大对电站投资。
　　进一步扩大销售市场，抢滩美洲市场公司公告公司全资子公司香港超日计划与S4 Hongkong -Shanghai Company Limited在巴西合资设立子公司(公司占比75%)，合资公司主要从事太阳能电池组件生产及销售。公司日前已在美国布局两家子公司，这次布局巴西，进一步扩大公司销售市场，提升公司盈利能力。
　　三、盈利预测与投资建议：
　　考虑到下半年光伏市场不景气，我们略微下调公司盈利预测，预计公司2011-2013年EPS为0.66元、0.92元和1.33元，对应的市盈率分别为24倍、18倍和12倍，维持谨慎推荐的投资评级，目标价20元。
　　四、风险提示：欧洲光伏市场需求持续低迷，应收账款增多带来坏账损失。（民生）

一家机构推荐华能国际：业绩迎来拐点 估值有望抬高

　　华能国际(600011)：公司的主要业务是利用现代化的技术和设备，利用国内外资金，在全国范围内开发、建设和运营大型发电厂。公司及其附属公司在中国全国范围内开发、建设和经营管理大型发电厂，截至二零一一年六月三十日拥有权益发电装机容量51032.5兆瓦，可控发电装机容量54499兆瓦，公司境内电厂广泛分布在中国十八个省、市和自治区；公司在新加坡全资拥有一家营运电力公司，是中国最大的上市发电公司之一。
　　根据发改委方案，全国燃煤电厂上网电价平均每千瓦时提高约2.6分。如果2012年发电量在今年基础上增长10%，则累计发电量将达到50399亿千瓦时，按上网电价上调2.5分钱计算，将给发电类企业增加约1260亿元的营业收入。近几年来，由于中国经济波动明显加大，短短几年间出现2次严重通货膨胀，中间年份是全球金融海啸带来的短暂经济下滑，导致在通货膨胀时期，煤电价格一直无法联动，而经济下滑时，为了避免加大企业生产经营压力，电价也无法上调，致使电力企业盈利能力持续下滑，股价长期低迷。电价上调将使2012年电力企业业绩明显改善，电力行业或将迎来业绩拐点，这将有利于行业股价估值重心提高。
　　二级市场上，公司股价近期表现明显强于大盘，出现趋势上涨，预计后市有望延续震荡反弹势头，因此如果股价出现调整，可以适当介入。（首证）

一家机构推荐中顺洁柔：产能释放或超预期

　　事件：
　　我们近日再次调研了中顺洁柔，与公司高管就公司当前状况、未来发展规划以及生活用纸行业发展前景、市场竞争状况进行了深入地沟通交流。
　　评论：
　　产能释放或超预期：2011 年公司新增了5 万吨产能(2 台设备、各2.5 万吨)，同期淘汰了近1 万吨落后产能(淘汰设备属于非常陈旧设备，开工率低且产品合格率也较差，实际产量要远低于产能)，两台设备分别于2011 年4月、11 月正式进行商业生产，目前两台设备已正常运转，开工率达到90%-95%，远高于企业原有设备。2012 年公司还将新增12 万吨左右产能，分别是江门工厂2 台设备产能近6 万吨、成都工厂1 台设备产能近3 万吨、唐山工厂1 台设备产能2.5 万吨，公司规划投产时间都为2012 年底，但我们预计江门、成都工厂投产时间可能超预期，提前投产的可能性较大。预计2012 年公司实际有效产能将达到26 万吨(我们预测公司2012 年销量21 万吨)，新增产能有望达到近6 万吨，增长28%左右。而且按照公司的规划，在募投项目投产后，将继续加快企业的发展步伐，预计到2015 年公司规模将达到50 万吨，同时在业务布局上，加大对内地市场的产能投放，增强企业布局的合理性，我们看好公司长期发展前景。
　　高价库存近尾声：在新设备投产的拉动下，公司高价库存已近尾声，同时公司在2011 年11 月份已采购了低价原料，我们预计1 月下旬，公司产品将开始使用低价木浆，公司业绩拐点可于2012 年一季度显现。对于近期木浆价格的上涨，我们再次强调不影响我们业绩预测，我们在测算公司2012 年业绩时，假设漂白针叶浆价格720 美元/吨、漂白桉木浆价格580 美元/吨，当前漂白针叶浆、漂白桉木浆实际成交价格为650-660 美元/吨、550-560 美元/吨，与我们测算价格仍有一定差距(而且我们在测算公司成本变动时，未考虑化工品及包材成本下降对公司业绩影响，化工品及包材占公司成本20%左右)。对于浆价走势，我们认为国内浆价总体趋势已进入反弹期，但一季度仍是筑底阶段，变化不会很大，市场反弹很可能发生在二季度，换句话说企业仍有足够的时间备库。当前，国内经济未见实质性好转，工厂纸张销售情况也未见改善，库存持续走高的趋势仍在延续，企业压力仍较大。在信贷偏紧及销售不畅的背景下，企业资金链普遍资金偏紧，大部分企业并无大量资金去增加备库，因此木浆大幅反弹的基础仍不坚实，企业大规模采购仍需等待下游纸张消费的真实好转。
　　销售有压力、但风险不大：2011-2012 年是行业及公司产能集中释放期，而且公司新增产能主要集中于华南市场，确实存在一定销售压力，如何消化新增产能也是公司未来2 年的工作重点，公司原销售总监提升为总经理也说明了公司对销售问题的重视。但就像我们前几篇报告强调的，公司销售有压力，但风险不大。首先，华南地区每年新增市场容量7-8 万吨，但2011-2012 年期间华南地区全木浆生活用纸新增产能除了公司外几乎没有。而且目前华南地区消费结构中，仍有40%-50%是低档的非木浆产品，在消费升级的推动下，产品之间存在替代趋势，会给公司腾出一定的市场空间；其次，公司在华南市场只覆盖一、二线城市，自2010 年开始推行的渠道下沉政策，效果非常显著， 2010 年公司华南区营收增长20%，而2011 年公司仍需从湖北调拨货源满足华南市场需求；此外，为加强销售，公司2012 年将继续加大广告投放力度，提高公司品牌影响力，同时加强对优质经销商激励政策，通过加大返点力度或部分承担经销商支付给终端卖场的管理费及其他杂费等方式扶持发展前景好的经销商，增强经销商的向心力。
　　费用控制前景值得期待：公司吨纸价格、吨纸毛利均高于维达，但吨纸净利低于维达近30%，除了财务费用外，最主要是销售费用影响(吨纸销售费用：维达1340 元VS 中顺1690 元)。公司已充分意识到此问题，2011 年起董事长亲自挂帅解决高昂的渠道费用问题。首先继续调整经销商队伍，取消部分经营较差的经销商合作资格，加大对发展前景好的经销商的扶持力度；其次，严格控制费用支出，重点引入财务管理人员对公司费用支出环节的控制，对每一笔支出必须做到有理有据，以防利益漏出现象；另外，推行新的企业管理ERP 系统，加强原料采购、生产、销售对接，提高企业的管理效率。
　　所得税变化，部分影响业绩：公司原先获得的两免三减半及高新技术企业等税收政策优惠多已到期或已不适用，公司2011-2013 年将执行正常所得税政策，即25%税率，部分影响业绩预测。
　　投资建议：
　　生活用纸作为弱周期行业，受经济波动影响小，产品价格具有较好的粘性，同时显著受益于成本下降，业绩增长具有较强的确定性。在大多数行业及企业因经济下行，盈利增速趋于下降的背景下，我们认为公司具有较好的投资价值，而且公司募投项目投产后产能快速翻番，同时制约公司盈利的成本因素消失，盈利弹性较大，我们建议积极买入。根据企业经营情况及所得税变化因素，我们修正了公司2011-2013 年盈利预测，EPS 分别为0.51 元、1.12元、1.62 元，给予公司未来6-12 个月30 元目标价，相当于26.8x12PE 和18.6x13PE.（国金）