圈钱隐患源于A股估值泡沫 《中欧商业评论》以下简称（CBR）：2011上海
陆家嘴论坛已经确认国际板股票将以人民币计价，也有观点认为，国际板上市公司需用美元，可用发行时筹集的人民币向央行购买外汇，从而有效降低央行过多的外汇储备，促进其有效使用。你怎么看？
黄明：首先，国际板的启动是资本市场长期发展的一个决策，这样的长期决策不应受到货币、外汇等短期宏观经济因素的驱使。目前我国外汇储备多，国际热钱流入也多，但很难说以后的状况如何；而国际板公司上市之后不会很快就退市，所以还是不应该过多考虑短期因素。
第二，如果探讨启动国际板后，国际公司吸收一部分流动性而缓解外汇储备的压力，这依赖于国际企业融资后把钱花在国内还是国际。而国际板第一批上市的企业，很难想象会在中国没有业务，其中一部分本身就是红筹股，融资后大部分还是会花在国内。即使是从短期催化剂的角度，也很难确定国际板启动会在多大程度上帮助解决央行回购外汇所带来的流动性压力。
CBR：一国货币资本项目的开放、能否自由兑换与证券市场是否对外开放有密切关系。国际公司来融入的是人民币，这是否意味着人民币一定程度上的可自由兑换，从而推进人民币的国际化战略？
黄明：国际板的启动、人民币的自由兑换和中国资本市场的对外开放应该是统筹规划的，并非分开走的几步棋，我同意这个观点。事实上，如果国际板先行，国际公司资金的用途、融资额度等都会受到一定局限。可以这么设想，在初期，只有那些需要在国内融资、拓展国内业务的公司才可以上国际板，这是最自然的，也不需要出台更进一步的外汇政策。长期来看，先让国际的融资方走进来，再允许境内外投资进出自由，就涉及人民币的自由兑换问题。只有将资本市场开放，才能让中国投资者享受更多的国际投资渠道，国际企业与投资者也能带来多一些新的经验，这样中国的金融市场才能成为国际化的金融市场。当国际投资者可以参与到以人民币结算的国内资本市场，人民币才有希望成为重要的国际货币。
CBR：有人担忧国际板会沦为“圈钱机器”，另外热钱或许会借助估值体系存在的差异，通过境外做空打压，从而对A股市场价值中枢产生下拉作用。对这些潜在忧患，你如何看待？
黄明：这两个担忧都有道理，但并不应妨碍推出国际板。从根本上看，两个质疑都基于A股估值过高的问题，第一点担心是因为A股估值过高，这样国际企业就可以高价发股来圈钱；第二点是随着它们不断高价发股，以及在境外做空，也会把A股的股价打低。然而一个事实是，A股市场存在持久的估值泡沫，这种前提下，谁来上市都会存在圈钱的风险。之所以如此，是因为A股市场对公司上市发新股、再融资发股、卖空股票都有极大的限制，这三点限制导致了给A股泼冷水的机会不多，但往上炒往上抬的机会却很多，导致估值泡沫。这三点在成熟的证券市场上都是自由的，我们可以考察一下周边的成熟市场，在市盈率上就能够体现出来。
国际企业到A股来融资，会占用流动性，长期看会对A股有打压作用，这两个忧虑都有一定道理，但根除问题的方式不是推迟国际板，而是应该去除A股泡沫的根本原因—企业不能自由上市、再融资，投资者不能自由融券卖空。如果这些问题能够解决，反而给中国股民带来了财富增值的机会，正如很多优秀的中国企业以较为合理的价格境外上市之后，给当地的股民带来了财富增长一样。
国际企业来中国上市是圈钱，我们的企业走出去上市则是贡献财富，症结何在？因为其他市场估值相对合理，而A股估值泡沫。只有将这种不断制造泡沫的机制改革之后，国际板才不再成为担忧。
用国际板倒逼流程改革 CBR：从公司治理的角度看，有人认为，国际上有影响力的大型上市公司在国际板挂牌，将有助于中国企业完善现代企业制度；但也有人认为，由于内地监管法律体系不健全，股市中也会存在“坏孩子效应”，在国际上表现良好的公司也可能增加不良表现。对此你怎么看？
黄明：有影响力的国际上市公司登陆国际板，有助于树立一些如何尊重企业外部股民的榜样、增加示范效应。相比之下，A股上市企业对外部股民的尊重程度、对他们的权益保护是远远不够的。至于这些公司会不会到了中国就“学坏”了，我想不会。这和日本汽车企业在美国卖好车、在中国卖差车是两码事。因为对于大型企业而言，对股东的披露等会有一整套的流程，如果要准备两套不同的做法也存在极大的成本，而且它们毕竟国际上的股东占大多数、A股占少数，犯不着。所以我认为它们对国际和中国的股东一般会一视同仁。即使退一步说，证监会也能解决这一问题，要求它们对国际上的股东进行信息披露、保障其权益时，要给中国股东同等的待遇—中国的股东也能第一时间看到信息，有选择的权利。
CBR：即使要求同步披露了，因为地理和时差因素，可能会有一些时机上的差异，在不同股市上引发的反应、造成的影响也会不同，这一点是否存在风险？
黄明：如果要求在双方都收盘时披露，应该问题不大。国际上有些公司在美国和欧洲都上市，或在美国和亚洲其他国家和地区的股市同时交易，已经有很多先例了，没有大的问题。一条信息披露之后，总会有一个股市先开盘，当然如果在盘中披露的话会有比较大的差异；但在开盘之前披露的话，大家都有足够的时间消化。
有人会觉得，坏消息出来后股价可能先在国际市场跳水，等到A股开盘后，我们就只能接手低价来交易了，但有时未必如此。先开盘的市场的投资者未必有太大优势，从金融学的角度来看，先开盘的市场开盘价就基本反映了信息，市场有时反应不够，有时过度反应，总体而言也很难说哪个市场会更占便宜。
CBR：监管是否也是一个挑战，证券监管部门如何去有效监管外国的公司？
黄明：成熟的资本市场，如美国、香港地区都成功解决了异地监管问题，它们的证监部门也很少会到公司实地监管，比如美国证监会监管在美国上市的中国公司，可以通过法律途径向公司提问、要求回答，或采用限制公司停牌这些手段。相应地，中国监管部门在跨境监管方面也不应该存在太大的劣势。
要看这一轮中国证监会与美国证监会在上市公司上面的协动，有协动肯定会比较好，没有的话也不必太担忧。至于中国证监会在各地都设立证监局，这是中国国情，因为法制不严格，上市公司的违规太严重，不得不设立机构实地监管。而对国际上一些优秀蓝筹公司，是否有必要这么做，我非常质疑。国际板会挑选一些最优秀的公司来上市，应该问题不大。
CBR：你感觉，国际板的上市制度会不会变化？国际公司来华融资是采用核准制，还是引入注册制？
黄明：我不愿看到中国企业在本土市场上做“二等公民”，所以没必要给国际板开一个更自由的通道。如果国际企业能来自由融资，我们自己的好企业为什么融不了资呢？国外的股市也没有给中国公司开一个特殊的绿色通道。
要让国际企业走同样的流程。假如这些流程使得国际企业不愿来中国上市了，那说明我们的流程设计太繁杂、不够成熟，要改的是流程而不是给别人开通道，还可以用这种方式来倒逼流程改革。打个比方，市领导出行时往往警车开道，而普通群众则忍受堵车拥挤，结果真正有能力去改善交通状况的人往往体会不到交通的问题。实际上，中国政府更愿意接受国际机构的建议与批评，如果我们终于有机会通过国际企业给监管层施加影响了，却给它们开了特殊通道，让中国企业继续忍受，这不是我希望看到的。
CBR：登录国际板的公司，境外上市股票的波动也会传导到A股市场，境外市场有很多避险工具可以对冲，A股市场则缺乏类似工具。中国投资者在A股市场操作这些股票会增加风险吗？对于创新避险工具，你有怎样的建议？
黄明：A股的避险工具相对确实比较缺乏，国际板给市场提供了更多的股票品种可供挑选，但仍然无法对冲风险。根本问题是A股的单股无法对冲风险，不只是国际板股票。应该加大创新，多一些股指期货，比如中小板、创业板指数期货，能够对板块、对整个指数进行对冲；另外也应多开发一些单股的对冲工具，加强场内衍生品的创新，比如单股的期权，对单股的融券应该取消限制、更大力度地放开。
黄明 中欧国际工商学院金融学教授，美国康奈尔大学金融学教授，研究领域主要集中在行为金融学方面，尤其是认知心理学对金融资产定价的应用，同时对信用风险、信用衍生工具、套现对资产定价的影响以及拍卖理论对收购的影响研究也颇有建树。
作者：中欧商业评论 范松璐 (来源：21世纪网)
(责任编辑：姜永明)
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