马光远：A股或探底2400 别急着抄底
　　针对周四欧美股市暴跌，财经评论员马光远在微博发表看法，称A股很难幸免，并表示由于美欧经济的糟糕表现，中国加息的可能性大大降低，如欧美主权债务危机持续一个季度，中国必然放松紧缩政策，下半年通胀可能上两位数。马光远还预测，今日A股将探底2400点，提醒股民别急着抄底。马光远在微博的实名认证资料为并购专家、财经评论员。
　　马光远说：如果欧美主权债务危机持续发酵一个季度，基本可以判定：中国必然放松紧缩政策，下半年的通胀很可能上两位数。马光远还提到：08年，金融危机救了房地产，我担心，这次又是持续发威的欧美主权债务危机再次挽救房地产。
　　周四，美国三大股指全线下跌，道琼斯指数下跌512点，跌幅4.31%，纳斯达克指数下跌137点，跌幅5.08%，标普指数下跌60点，跌幅4.78%。欧洲三大股市昨天也全线跌幅超过3%。今日沪深两市早盘双双大幅低开，截至10：30，上证指数跌1.72%，报2637.81点；深证成指跌1.74%，报11726.64点。（证券时报网）

　　何志成：中国经济被动减速
　　今年以来，包括中国在内的一些新兴市场经济体，上半年保持了较快增速，一直是全球经济的亮点。由于国有企业和政府项目的议价能力普遍高于商业银行，货币紧缩的直接承担者往往是中小企业，而绝大多数中小企业其实是靠自有资金生存的。
　　何志成：中国经济或被动减速
　　今年以来，包括中国在内的一些新兴市场经济体，上半年保持了较快增速，一直是全球经济的亮点。但持续性的紧缩政策已经逐步显现效果，即经济增速在悄悄下行。
　　投资增长难持续
　　比如俄罗斯7月制造业指数跌至50以下，中国的采购经理人指数已经连续四个月下滑，目前接近荣枯点。中国上半年GDP增长9.5%，投资率保持在25%以上，而且逐月上升，但仔细地分析，却很难持续。
　　笔者在调查中了解，凡是国家级大型基础设施建设项目较多的省份上半年GDP增速就快；凡是房地产没有限购的省份经济增速就快。这说明上半年对经济拉动作用最大的，还是前两年国家四万亿（各级财政投资）以及二十万亿（信贷资金）投资的巨大惯性，当然也存在一线城市的商品房被限购之后二三线城市的大干快上因素。
　　尤其需要强调的是，高铁建设上半年在拼命地赶工期。其中京沪高铁通车工期从5年缩短到2年零7个月；而北京到深圳的高铁为了在大运会前通车，也在赶工期；成都到重庆的高铁等都在加快施工进度。总之，前两年开工的国家级重大基建项目今年上半年都在赶工期，同时二三线城市的房地产投资仍然火热，加之保障房和水利建设项目陆续开工，新摊子又铺了不少，它们客观上在上半年拉动了与基建相关的产业投资率。比如上半年全国水泥产量95083万吨，同比增长19.6%，钢材产量超过35000万吨，重型建筑机械增长了60%等。
　　但是，随着甬温线动车组发生特大事故，下半年高铁投资率必然减速，全面的安全大检查也将使无数的建筑工地和工厂放慢节奏。再加上物价因素的影响。建筑成本迅速提高，尤其是人工成本的大幅度提高，上半年的投资率实际是逐月下降的，下半年这个趋势会加强。当然，更高的通货膨胀预期如果发生，也会在下半年刺激投资率回升，但概率不大。
　　投资率被动减速
　　上半年我国货币政策和诸多宏观调控政策实际是逐步收紧的，最典型的特征就是资金面越来越紧，房地产调控越来越紧。但由于货币政策的滞后效应，以及房地产商的腾挪战术，使得政策收紧的效果并不明显。这使得政策层做出下半年宏观经济政策不会松劲，还要主动降低经济增速的决定。但必须明白，高层看到的经济数据反映的都是此前的情况，而在数据公布时，实际情况已经发生变化，比如投资率正向被动减速方向变化。
　　依靠投资拉动的经济增长模式本身就有着极大的滞后效应，很难准确地捕捉到正向传导转为负向传导的拐点。所谓正向传导是指，政府与国企借助来源于财政和国有银行系统的廉价资金，进行大规模投资。首先抬高大宗商品价格，继而推高劳动力价格，从而向消费品领域一点点传导，直至引发全面的高通胀。在这期间财政和货币紧缩姗姗来迟，虽不断加码，但短期内很难压低通胀率，因为经济还处在正传导状态，于是只能不断地紧缩。
　　由于国有企业和政府项目的议价能力普遍高于商业银行，货币紧缩的直接承担者往往是中小企业，而绝大多数中小企业其实是靠自有资金生存的。因此从数据上观察，经济减速的迹象并不明显，相反企业的盈利能力还在加强，税收呈现高增长，这为进一步紧缩提供了数据支持。殊不知拐点已现。地方政府与国企都在死撑，投资率在悄悄地下降，开始发生负向传导，由靠银行贷款赶进度，转为靠拖欠赶进度，包括拖欠工程款、土地款，拆迁款等等。等它们没有能力再拖欠了，经济将出现急刹车。这就是经济学教科书中所说的：流动性泛滥突然转为流动性枯竭。
　　长期以来，商业银行一直把国有企业当香饽饽，中小企业也大多靠国有企业生存，但我们很难明白，国有企业基本是严重负债经营，紧缩一旦使投资由正向传导转为负向传导，它们比中小企业还惨--巨大的债务怎么还，已经建设了一大半的项目还要不要继续建。这个盘子太大了，很难掉头。笔者判断，中国宏观经济主动的经济减速动机将迅速地转变成被动减速的结果。
　　必须看清一点，我国依靠投资拉动的经济，实际是靠负债拉动，一旦输血管被掐死，不仅它们的巨额债务将成为国家的重大风险敞口，而且会立即暴露出地方政府和国有企业的巨大短板--它们实际没有钱，很脆弱！
　　下半年政策继续紧缩应该是必然选项，但若再继续紧缩两三个月，很多地方融资平台和国有企业不仅没有钱继续投资，而且很可能大面积拖欠银行贷款。更重要的是，由于经济处于被动减速中，企业利润率会很快下降，银行存款也会下降，加之日益强化的通胀预期导致的存款流失，国有银行也将无钱可贷。所以说，下半年经济减速、投资减速几乎是必然的，是多重因素叠加的结果。但我们会很快发现，这种减速并非是我们所希望的正常减速，其中将包含越来越多的非正常减速、被动性减速。
　　

　　易宪容：说7月CPI见顶还言之过早
　　比如上半年农产品及食品的价格上涨得比较快，是由于上游产品的价格上涨已经很长时间，最后才涨农产品及食品的价格上来。而中国这种以食品为主导的CPI统计体系，只有当食品价格上涨较快时，才会反映出国内通货膨胀较高的水平。
　　7月份的中国制造业采购经理指数(PMI)为50.7%(这是2009年3月以来29个月新低)，环比回落0.2个百分点，比市场预期的要好，但也显示过快的经济增长有所放缓。
　　如果7月份的居民消费价格指数(即CPI)在6月份见顶之后升幅也将放缓，那么管理层就会认为今年宏观调控任务已经达到，下半年央行货币政策紧缩可能要比上半年有所松动了。
　　从管理层最近所强调的事情来看，当前国内宏观经济调控主要任务仍然是稳定物价，即如何减缓下半年的通货膨胀压力。那么当前的通货膨胀的压力有多大？
　　根据市场上不少机构的预测，7月份的CPI仍然会接近6月份的6.4%水平。
　　从商务部及农业部已经公布的数据来看，7月份农产品及食品的价格上涨已经会低于6月份，猪肉价格快速上涨的趋势得到一定程度遏制。同时，发改委也曾宣布为了稳定物价曾出台170多项指导意见。但以行政干预物价变化已经证明是不可能的，下半年的通货膨胀压力是否得到缓解仍然是十分令人质疑的。
　　首先，我们这几年的通货膨胀治理，多以是采取什么商品价格上涨得快，就采取行政的方式让这些商品的价格稳定下来，而没有从根本上来了解这些商品上涨趋势及运作机理。
　　比如猪肉的价格上涨，就要求加大对生猪生产的投入增加生猪供给来遏制其价格上涨。
　　但是，实际上，除了这次猪肉的价格上涨是有供求关系变化问题之后，早些时候的不少农产品及食品的价格上涨是在供求关系没有发生多少变化的情况下出现的。
　　比如上半年农产品及食品的价格上涨得比较快，是由于上游产品的价格上涨已经很长时间，最后才涨农产品及食品的价格上来。
　　而中国这种以食品为主导的CPI统计体系，只有当食品价格上涨较快时，才会反映出国内通货膨胀较高的水平。
　　因此，决策者一定要清楚，这一轮的物价快速上涨，最为根本的是早两年的货币发行过多过滥。
　　早两年银行泛滥的信贷，先是把住房价格快速推高，然后快速飙飚升的住房价格一定会通过市场机制传导到整个经济生活。
　　可以说，当前的物价水平，表面上看是有些人所谓的结构性上涨，即主要是由食品和居住类价格上涨所引起的。但实际上，这种结构性的价格上涨早就向全面上涨转化。
　　今年以来，烟酒及用品、家庭设备用品及服务、医疗保健及个人用品、交通通信等四大类消费品价格基本上都处于上涨态势下，物价水平全面上升的态势十分明显。
　　而且当整个物价水平最后上涨到农产品及食品后，并不意味着农产品及食品的价格上涨开始见顶，反之很可能是新一轮的价格上涨开始。再加上全球粮食库存下降，更是增加国内农产品价格上涨压力。
　　还有，尽管上半年央行收紧流动性的政策有一定的成效，但是流动性总体过剩的局面并没有改变，物价上涨的货币条件和基础仍然存在。在这种情况下，早几年快速飙飚升的房价依然坚挺而没有向下调整。这就是今年的PPI为何一直在上涨关键所在。
　　如果整个市场上游产品的价格在较快上涨，最末端的农产品及食品的价格仍然维持在高位运行，那么处于中游的产品岂能价格不涨呢？
　　可见，要说7月份CPI见顶还言之过早。
　　

　　肯尼斯·罗格夫：改变经济困局唯一方法是通胀
　　为何所有人在提到最近的金融危机时都称之为大衰退？毕竟，这个称谓是建立在对美国和其他国家所面临的问题的危险误判以及其引发的错误预期和糟糕政策的基础上的。
　　大衰退一词容易让人以为经济是在按常规衰退的套路发展，只是程度更为严重一些，就好比说严寒一样。这就是为什么在整个经济低迷期里，预测家和分析师始终在试图将其与美国前几次战后衰退相比，结果呢？错得离谱。此外，太多的政客倚赖这样的信念：待得云消雾散后来看，这只是一场深度衰退而已，可以用常规政策工具不管是财政政策还是大规模援助计划来克服，只是剂量需要用得大一点而已。
　　但真正的问题是，全球经济背负了过高的杠杆，而这一问题只有通过将财富从债权人转移到债务人那里才能得到快速解决。转移如何实现？违约、金融抑制，或者通货膨胀。
　　更准确地说，应该将此次没完没了的金融危机称为第二次大收缩。这个称谓由莱因哈特（CarmenReinhart）和我在2009年的著作《这次不一样》（ThisTimeisDifferent）中所提出，我们作如是说的判断基础是：此次危机是典型的深度金融危机，而不是典型的深度衰退。当然，第一次大收缩就是大萧条，施瓦茨（AnnaSchwarz）和已故的弗里德曼对此有过精到描述。收缩不仅适用于产出和就业（如常规衰退那样），也适用于债务、信用以及通常需要好多年才能完成的去杠杆化过程。
　　为什么我们要在字眼上斤斤计较？打个比方，你得了肺炎，但你认为这只是严重感冒。显然，你肯定会用错药，而且你的身体恢复正常的速度肯定会远慢于你的预期。
　　在常规衰退中，只要增长得到重振，经济也就恢复得八九不离十了。经济不仅将收复失地，而且通常会在一年之内回到其长期趋势增长率。
　　而典型深度金融危机的结果就完全不同了。正如莱因哈特和我所指出的，一个经济体通常要花四年以上的时间，其人均收入才能恢复到深度金融危机爆发前的峰值水平。目前，从多个宏观经济变量（包括产出、就业、债务、住房价格甚至股价）来看，我们的基于从前战后深度金融危机的定量基准要比常规衰退逻辑更契合当前现状。
　　许多评论家指出，财政刺激之所以失败，并非因为用错了力，而是因为其规模不足以战胜大衰退。但是，在大收缩中，首要问题是债务过多。如果尚能维持高信用评级的政府意欲高效地动用宝贵的资源，那么最有效的方法是债务重组和削减。
　　比如，政府可以为按揭贷款减记提供便利，以换取在未来房价上涨中获利的好处。相同的方法也适用于国家。比如，可以说服欧洲富国的选民参与一个规模比目前大得多的希腊援助计划（大到足以真正起效的程度），以换取十年甚至十五年后希腊经济增长表现强劲时更高的利息支付。
　　除了年复一年的相互扯皮和犹豫不决，难道就没有第二条路吗？
　　在2008年12月的专栏文章中，我曾经指出，缩短未来痛苦的低增长去杠杆化过程的唯一有效方法是持续营造温和通胀，比如在数年时间里将通胀率维持在4-6%。当然，通胀是不公平且专横的，它将收入从储蓄者手中转移到负债者那里。但是，最后事实会证明，这样的转移是加快复苏的最直接的办法。其实这也是迟早要走出的一步，欧洲就在痛苦地领教这一教训。
　　有的观察家认为，一切鼓吹适当抬高通胀的建议都是异端邪说。但大收缩与衰退不同，它是罕见事件，70-80年才会发生一次。央行需要动用它们在正常时期所积累的信用，这样的情况已经发生过多次了。
　　人们之所以忙不迭按照大衰退的套路行事，是因为大多数分析师和政客的思考框架是错误的。不幸的是，到目前为止，人们还远没有搞清楚他们错得有多离谱。
　　承认我们正在使用的是错误的框架是找出解决方案的第一步。历史表明，衰退经常会在一切尘埃落定后被重新命名。或许这一次我们应该马上将大衰退的标签撕下，替之以大收缩之类更加准确的称呼，这样才能使尘埃落得快一些。赶快叫停离谱预测和错误政策吧正是它们造成了金融危机的后果。亡羊补牢，犹未为晚，是之谓也。
　　肯尼斯·罗格夫是哈佛大学经济学和公共政策学教授，前IMF首席经济学家
　　

　　边绪宝：当前货币政策不具备放松的条件
　　采购经理指数（PMI）持续收缩和大量中小企业融资困难使得许多研究机构对于央行在下半年放松货币政策有很大的期待。但是，从目前的经济增长情况、通胀形势，以及经济运行环境的货币松紧程度来看，我国并不具备再次放松货币政策的条件。
　　经济下滑幅度非常有限
　　预期货币政策将会放松的主要依据是当前欧美日三大经济体复苏乏力，外部经济环境恶化；我国PMI连续几个月下滑并逼近荣枯分界线，经济增长出现越来越明显的放缓迹象，如不及时调整政策，国内生产总值（GDP）增速将可能出现快速下降。
　　但是，从目前拉动经济增长的三大需求来看，GDP并不会出现2008年断崖式的下滑。总体来看，上半年三大需求对经济的拉动依然强劲。其中，最终消费对GDP的贡献率为47.5%，资本形成总额对GDP的贡献率为53.2%，进出口对GDP的贡献率为-0.7%，三大需求对经济增长的拉动点数分别是4.6、5.1和-0.1个百分点。由此可见，在外围经济低迷不振的情况下，内需对我国经济增长的拉动作用非常突出。
　　下半年，受新开工项目增加较快、保障房建设提速、水利设施投资和战略性新兴产业投资步伐加快的影响，固定资产投资仍将延续稳定增长的态势。预计投资对今年全年GDP增长的贡献度将超过5.3个百分点。
　　从消费需求来看，今年以来由于受房地产调控和汽车、家电下乡等补贴政策变化的影响，居民消费出现了一定程度的下降。统计数据显示，今年上半年，社会消费品零售总额同比增长16.8%，增速比去年同期下降1.6个百分点，剔除物价上涨因素后，下降幅度更是明显。目前下降幅度较大的商品主要集中在汽车、家电、家具等领域。以汽车为例，今年上半年我国汽车销售由前两年的高速增长转变为平缓，汽车产销增速逐月下降。统计数据显示，上半年汽车类零售额同比增长15%，增速比上年同期回落22.1个百分点。下半年有利于消费的因素主要表现在两个方面：一是当前城乡居民收入稳定增加，社会保障体系逐步完善以及消费环境的继续改善，都将有助于提高居民消费购买力；二是9月1日起，新的个税方案开始实施，届时个税起征点将从2000元提高至3500元，这将增加一般工薪阶层的实际收入，从而有利于居民消费稳定增长。预计消费对今年全年GDP增长的贡献度将保持在4个百分点左右。
　　基于以上分析，我们认为今年全年我国的经济增长率仍将保持在9%以上，从全球范围来看，这一经济增长率仍然是最高的，基本不存在硬着陆的风险。
　　物价存在较大上涨压力
　　今年以来，我国的消费者物价指数（CPI）一直在5%附近高位运行，并不断攀升。6月份的CPI 高达6.4%，创下3年以来的新高。在猪肉价格的推动下，预计7月份的CPI同比上涨仍将在6.4%左右，CPI环比继续上涨的动力十分明显。受国内外因素的影响，下半年我国的通胀压力依然较大，CPI将长期维持在较高水平。
　　下半年由于翘尾因素的快速回落，CPI涨幅主要取决于新涨价因素。下半年，新的涨价压力主要来自以下几方面：一是受旱涝灾害性天气、生产成本和生产周期的影响，粮食、猪肉、油脂等食用农产品价格仍将维持高位并继续上涨。二是受城市房屋租金价格上涨的影响，一般零售商品和服务价格明显上涨。三是受劳动力成本上升的影响，劳动密集型产品将面临长期的上涨压力。四是尽管连续12次上调存款准备金率，但是流动性总体过剩的局面并没有根本改变，物价上涨的货币条件和基础依然存在。五是生产者物价指数（PPI）向CPI的传导因素。前6个月PPI同比上涨7.0%，向下游传导的压力巨大。六是价格干预的滞后效应。前期国家发改委要求一些商品暂缓涨价，这也就意味着被限价的商品下半年可能出现价格反弹。
　　货币政策不存在紧缩过度
　　货币政策是由一国的经济现状决定，货币政策的调整主要取决于经济环境的改善情况。经过连续几年实施适度宽松的货币政策，以及与之配套的扩大内需、保增长的一揽子经济刺激计划，我国经济已经率先走出低谷，并成功地实现较快增长。当前的经济增速出现一些下降并不足惧，关键是要保证经济增长的质量和人民生活水平的实质性改善。因此，下半年仍然必须继续坚持调结构、控通胀的政策取向，继续实施好稳健的货币政策，并保持必要的政策力度。
　　货币环境的松紧情况可以通过社会融资规模、货币供应量等指标进行衡量和考查。从全社会融资情况来看，今年上半年社会融资规模为7.76万亿元，仅比去年同期减少3847亿元。央行在年初将今年全年目标设定在14万亿元，但是从目前的实际情况来看，由于下半年投资增速将加快，下半年的社会融资规模将可能超过上半年。此外，值得注意的是，民间融资和外汇占款等重要融资渠道并未纳入总量统计范围。如果考虑到今年以来外汇占款的新增加部分和规模庞大的民间借贷市场，今年的社会融资总额整体上将远超去年。
　　从货币供应量指标来看，6月末我国广义货币供应量余额78.08万亿元，同比增长15.9%，预计今年年底我国的货币供应量（M2）将突破80万亿元，即使今年全年的GDP增速达到9.5%，M2/GDP比率仍将达到1.8倍，这一比率大约是美国的3倍。面对快速上升的、目前已经高达1.8倍的M2/GDP比率，如果再次放松货币条件，只能继续吹大资产泡沫，助长物价上涨。
　　因此，央行今后必须坚持稳健的货币政策，综合运用利率、汇率、公开市场操作、存款准备金率和宏观审慎管理等工具组合，实现管理通胀和保持经济稳定增长的调控目标。
　　（作者系齐鲁证券高级宏观分析师）