乐普医疗:支架系统增速放缓，但稳定快速增长仍可期

　　医药生物
　　研究机构：湘财证券
　　净利润同比增长25.88%，略低于市场预期
　　2011年上半年，公司实现营业收入4.69亿元，同比增长22.57%;实现归属于母公司的净利润2.63亿元，同比增长25.88%;基本每股收益为0.32元。
　　公司业绩略低于市场预期。
　　核心产品药物支架系统增速放缓
　　公司核心产品支架系统增速有所放缓，上半年销售收入同比仅增长17.28%，考虑到支架系统的毛利占比仍处于83%的高位，从而拖累了公司整体业绩的增长。支架系统在基础耗材实现自产的情况下，毛利率不升反降，因为我们判断支架系统价格下滑是销售增速放缓的主因。考虑是支架系统为两年一招标，明年进一步降价空间有限;以及新一代无载体药物支架Nano 逐步完成铺货，我们认为2012年公司支架系统的增速有所回升，并在未来保持稳定增长。
　　多元化布局开始体现业绩
　　2010年，公司通过外延式并购，已经围绕高端介/植入医疗器械产品形成了相对完整的产业链，产品涵盖先心封堵器、血管造影机、心脏瓣膜、心血管药物市场和心脏起搏器等多个相关领域。从上半年来看，多元化布局的效果开始逐步显现:公司其他主营产品实现销售3256万元，同比增长189.98%，其中子公司思达医用的心脏瓣膜业务即贡献1239万收入，而且心脏瓣膜毛利率较高，使得其他主营业务的毛利率从39.40%大幅攀升至61.63%，说明其毛利贡献显著。未来，公司将最大限度地发挥在心血管领域的品牌和渠道优势，使得除支架以外业务得到协同发展，从而逐步摆脱对目前药物支架业务的业绩依赖。
　　海外市场和基础耗材将成为公司未来业绩增长的潜在动力在核心业务支架系统保持稳定增长的前提下，我们认为，公司业绩超预期因素将主要体现在公司对海外市场和基础耗材领域的开拓上。
　　海外市场将逐步迎来收获期。公司的海外营销网络布局已初具雏形:15个产品通过CE 认证，在40个国家建立了代理商渠道。上半年海外业务实现销售898万元，同比大增321.78%。考虑到公司核心产品支架系统和心脏封堵器有望在2011年底之前通过CE 认证，我们认为在2012年之后公司海外业务在低基数上将迎来爆发期，成为公司业绩增长的新引擎。
　　基础耗材业务已经完成产能投放，未来有望实现放量。按照国际惯例，支架系统和基础耗材的消费比为7:3;而在我国，由于其毛利率远低于支架，生产商不多，多依赖进口。因此，公司基础耗材业务的成长空间不容小觑。
　　截至上半年，公司基础耗材已基本完成产能投放:PTCA 球囊导管、PTCA介入导丝和鞘管分别形成10万支、2万支和10万支的生产能力，公司已有充足的剩余产能用于外销。考虑到公司上半年已完成基础耗材的代理商筛选并开始铺货，我们认为从下半年开始，公司基础耗材业务便有望逐步放量。
　　估值和投资建议
　　我们不考虑后续并购因素，我们预测乐普医疗2011-2013年EPS 分别为0.65元、0.84和1.04元。我们认为，公司核心业务支架系统保持稳定增长仍可期，加之多元化布局开始体现业绩，海外业务和基础耗材也将迎来收获期，公司未来业绩保持稳定的快速增长不成问题。公司2011-2012年PE 分别仅为24倍和18倍，估值偏低，尚未体现公司的成长性。故我们维持乐普医疗买入的投资评级，6个月目标价为25.86元。
　　重点关注事项
　　股价催化剂(正面):后续新产品获批;外延式并购风险提示(负面):心脏支架降价的政策风险;新产品研发风险(.湘.财.证.券.)

冀东水泥:东北、湖南和山东市场的景气是公司毛利率上升的主因

　非金属类建材业
　　公司公布半年报，上半年销售水泥及熟料3281万吨，同比增长47%;实现营业收入71.43亿元，同比增长56%;实现归属于母公司净利润7.48亿元，同比增长38%;基本每股收益0.62元。
　　投资要点:
　　公司业绩增长基本靠销量推动，水泥价格对业绩提升有限。新增1050万吨水泥销量主要来自去年10-12月之间投产的7条新型干法水泥生产线，分别为保定唐县一期4500t/d、唐山三友二期4000t/d、山西大同二期4500t/d、陕西凤翔4500t/d、山东烟台7200t/d、唐山启新4000t/d、唐山滦县二期4000t/d。由于扶风和泾阳两家合营公司收入不记入营业收入，剔除这两家公司的销量后，今年上半年与去年上半年公司水泥销售均价基本在245元/吨，对业绩增长影响有限。
　　部分区域景气拉动毛利率上升，陕西市场不景气和银行借款大幅增加拉低了净利率。东北、湖南和山东水泥价格同比大幅上涨推动毛利率上升，不过河北毛利率从去年上半年的27%下滑至今年上半年的22.6%;下半年随着毛利率较低的重庆和河北生产线陆续释放产能以及秦岭水泥纳入合并报表，加上山西水泥已经开始回落，预计毛利率可能低于上半年。净利率下降的原因是由于泾阳和扶风两家联营公司累计净利润从去年上半年的3亿元降至今年上半年的5640万元，导致公司投资收益同比下降了1亿元;而上半年公司银行借款增加27.5亿元，导致财务费用增加了1.6亿元。
　　生产线建设高峰已经过去，未来产能扩展主要靠并购。09、10年是公司水泥生产线建设高峰，分别有11条和9条生产线投产，产能增速分别高达94%和45%;今年预计将有7条生产线投产，产能增速降至30%;12年按照目前披露的建设进度看，仅有2条生产线投产，因此公司生产线建设高峰无疑已经过去，未来产能扩展主要靠并购，并且政府已经明确表示支持。
　　生产线建设高峰的过去意味着资金压力在减弱。由于在建生产线较去年同期有所减少，上半年固定资产投资已经从去年同期的31.4亿元降至22.9亿元，因此随着生产线建设高峰的过去，公司固定资产投资资金压力大幅减弱。随着大量生产线投入运营，预计未来公司的资产负债率也将开始下降。此外，公司非公开发行方案和公司债发行方案均已经得到证监会核准，非公开发行的19亿资金以及首期不超过16亿元的债券资金预计年内可以到帐，将有利于公司目前的债务结构，降低财务费用。
　　给予推荐评级。根据我们对公司的综合分析，预测公司11-13年EPS为1.44、1.77、2.22元，对应11年14.62倍PE，估值基本合理，给予推荐评级。
　　风险提示:华北固定资产投资增速低于预期，新增产能高于预期。(.中.投.证.券.)

中兴商业:业绩基本符合预期，估值步入合理区

　　批发和零售贸易
　　业绩基本符合预期，1H2011净利润同比增长17.61%:1H2011期间公司实现营业收入17.95亿元，同比增长29.48%，符合预期。归属母公司净利润6891万元(EPS=0.185元)，同比增长17.61%，基本符合我们之前中报27%净利润增速以及EPS0.20元的预期。我们认为上半年除了三期开业需要一定培育期外，二季度本店周边道路封闭施工对于公司整体业绩也有一定影响。
　　毛利率同比下降0.53百分点，三期促销打折是主因:1H2011期间公司毛利率同比下降0.53个百分点至17.96%(环比上升0.07百分点)，主要原因是公司新开III期时期，打折和促销力度增加以及引进新品牌初期给予一定的让利，我们维持全年综合毛利率19.0%的估计，主要是后台返点结算一般体现在第四季度，对公司毛利率或有一定的提升。
　　期间费用率控制的当，同比下降0.63个百分点:1H2011期间公司期间费用率控制的当，同比下降0.63个百分点至13.22%，其中销售/管理/财务费用率分别同比变化0.01/-0.95/0.31个百分点至2.16%/10.47%/0.60%，公司的销售费用率略超我们的预期，主要原因是销售费用中的业务宣传费同比大幅提高251%，拉高销售费用率水平。而管理费用的下降符合我们之前的预判，虽然因为三期工程折旧摊销导致管理费用绝对额有所上升，但通过三期人员分流，一定程度上解决了公司之前的冗员问题，因此占管理费用55%的人员费用增速低于营业收入增速，拉底了管理费用率的整体水平。
　　维持增持评级，估值步入合理区间:我们下调公司2011-2013年EPS分别至0.43/0.53/0.64元(之前为0.45/0.56/0.69元)，以2010年为基期未来三年CAGR39.4%，给予公司6个月目标价13.25元，对应2012年25倍市盈率。虽然公司的短期业绩仍低于预期，但今年以来公司股价调整较为充分，目前2011年市盈率仅23X，而市销率仅0.82，估值方面来看，已经步入合理投资区间。我们无法判断公司业绩大幅反弹的拐点，从目前复苏状况来看，预计2012年后复苏较为现实但目前股价已经具备一定投资价值，建议中长期投资者可逐步买入，暂维持增持评级，中长期来看仍然是我们较为看好的业绩爆发性百货品种。
　　风险分析:公司三期培育期过长拖累业绩、沈阳百货竞争过度激烈影响公司营业效益。(.光.大.证.券.)