桂浩明：股票债券齐跌 证券市场还有什么吸引力
　　以往，如果股市表现比较差，那么债市就会表现得好一些。像2008年，在国际金融危机狂风暴雨下，股市大跌，但是这一年的债券投资获利不菲。因此，有人把股票与债券的关系形容为跷跷板，也就是两者关系总是此起彼伏。有人以此总结出这样的经验：在股市牛市时买股票或者偏股型基金，在股市熊市时就买债券或者偏债型基金，这样，无论是牛市还熊市，都能赚钱。
　　不过，到了今年，这个老经验忽然就失灵了。大家发现，受到宏观调控等多方面因素的影响，沪深股市总体呈现了回落态势。由于板块分化剧烈，个股行情降温，投资者普遍亏损，且明显跑输大盘。而与此同时，债市也表现得很低迷，虽然在理论上债券是有固定收益的，但是因为市场利率走高，拉动了债券收益率回升，其结果就只能是债券价格下行。于是，债市也就随着股市，一起进入了熊市。应该说，这种状况在历史上还是不多见的。
　　股市与债市之所以在过去会呈现跷跷板的现象，最主要的原因，笔者以为，在于证券市场资金的趋利特征。股市在进入一般意义上的牛市时，其收益通常是比较高的，这让债市百分之几的固定收益相形见绌，因此债市中的资金就会流向股市，即便不直接进入二级市场买股票，也会到一级市场申购新股。比如一些偏债型的基金，在股市向好的时候都会将持股比例尽可能地提到最高限额，有时甚至还会考虑通过回购市场拆入资金用于申购新股及参与非公开增发等等。由于资金外流，债券价格自然会表现得比较弱了。反过来，在股市进入所谓的熊市时，大家都会设法降低股票仓位，那些退出来的资金通常也不可能去存银行，往往就会选择购买债券，或者是参与债券的逆回购，拆出资金。此间，偏股型基金也都会把持有债券的比例推高到规定的上限。这样，由于需求扩大，债市也就会出现有力的升势。说到底，在证券市场，股票与债券是两个最基本的投资领域，由于风险与收益程度的不同，在不同的市场环境下两者会显现出不同的投资效果，从而驱使资金在两者之间不断流动，形成了价格的轮动。而之所以会有这样的格局，一个最基本的前提是，证券市场本身资金的供应是稳定的，而且没有其他外部市场来对其产生分流作用。
　　必须承认，股市与债市出现跷跷板的前提条件今年有了改变。在持续的宏观紧缩措施作用下，整个社会的流动性日益收紧，这直接导致了进入股市与债市资金的不足。另外一方面，由于艺术品市场之类的另类投资场所兴起，以及银行货币型理财产品的大发展，客观上也对证券市场带来了巨大的资金压力。在股市低迷的背景下，股市的场内资金不断外流。而又由于外部市场上有远远高于债券市场收益率的产品，这就令退出股市的资金不愿意选择购买债券。问题还在于，地方融资平台问题的凸显，也令作为债市主要品种之一的市政债面临诸多不确定性，再加上社会资金的季节性异常抽紧，导致正回购利率不时飙升，这就全方位地对债市构成了打击。正是在这样的特殊条件下，债市与股市的跷跷板效应难以再现，证券市场上出现了罕见的股票跌，债券也跌的局面。
　　面对这样的局面，投资者第一要及时调整操作策略，过去习惯的股票不行买债券的做法，需要改变。另外则是需要反思：股市与债市齐跌，这说明了什么？是不是证券市场的运行规律机制发生了改变？毕竟，过去20 年间沪深两市遭遇过多次熊市，2008年堪称大熊市，但那时债市总还是不错的避风港。现在居然两者齐跌，那是否表明从市场的资金供应到社会的资金流向以及债券市场本身的风险程度，都有了新的变化呢？
　　也许，在社会实际利率上升，同时投资选择也多样化的今天，人们无论是对投资股票还是债券，都有了有比过去更高的风险补偿要求。而现实又的确没有这样的风险补偿，于是也就只能是下跌了。显然，如何改善证券市场的资金供应，平衡不同投资品种的风险与收益匹配程度，以及建立有效的市场化风险补偿机制，都是各有关方面需要考虑的问题。要不，股票与债券齐跌，证券市场对投资者还能有什么吸引力？
　　

　　巴曙松：通胀拐点是否来临取决于三个因素
　　我国经济正在向政策预期的方向运行，经济增长正逐步由政策刺激向自主增长转变。时下为何有硬着陆的疑虑？除了美国债务危机和美债评级下调、欧债危机等带动的金融市场动荡之外，宏观经济方面出现的一些新动向同样值得关注。
　　本轮通胀的复杂性表现在周期与趋势因素的结合、国内与国际因素的叠加，治理难度较大，并呈现新的特点，这有可能迫使紧缩政策进一步延长，从而加大政策局部超调的潜在风险。
　　我国经济正在向政策预期的方向运行，经济增长正逐步由政策刺激向自主增长转变。时下为何有硬着陆的疑虑？除了美国债务危机和美债评级下调、欧债危机等带动的金融市场动荡之外，宏观经济方面出现的一些新动向同样值得关注。
　　首先，货币政策作为典型的需求管理政策，其政策效果的显现往往具有一定的滞后性。通常加息之后的效果在三四个季度以后才能显现出来。去年3季度以来加息的累积效应将在三季度开始显现，四季度将有明显的显现。
　　其次，这取决于通胀的拐点，并在很大程度上决定了政策的拐点。本轮通胀的复杂性表现在周期与趋势因素的结合、国内与国际因素的叠加，治理难度较大，并呈现新的特点，这有可能迫使紧缩政策进一步延长，从而加大政策局部超调的潜在风险。
　　通胀拐点是否来临取决于三个因素：一是货币紧缩导致经济平稳减速，这可能在三四季度逐步成为通胀下行的推力；二是大宗商品价格上涨所产生的通胀预期效应和实质性拉动作用何时减弱；三是劳动力成本持续上涨将成为通胀的持久拉力，何时出现下降拐点，尚无迹象。综合而言，下半年支撑通胀的三个因素中，只有货币因素存在下降可能。
　　再者，紧缩政策往往容易产生非对称性效果，对不同区域、行业及企业产生旱涝不均的影响，这较高的增长本身即蕴涵着结构性的不平衡。例如大型企业通常具有较强的谈判能力和获得信贷的资源，即使在信贷总量收缩的情况下，仍然可以较为容易地获取额度，从而挤压了中小企业的贷款需求、提高了其资金成本。
　　那么，如何保持经济平稳健康发展？按照目前的形势，下一阶段的政策应在保持控制通胀首要目标不变的同时，灵活调整力度与节奏，保持一定的前瞻性，防止紧缩政策的滞后性、累积性及市场效应的叠加。在保持宏观政策紧缩基调的同时，对特定的领域进行适当的定向宽松，这包括保障房的建设、以及地方投融资平台等项目的支持。
　　从根本上说，要促进经济结构的调整与经济转型，为经济增长培育新的增长动力。在外部市场动荡的环境下，要重点拓展内需，完善社会保障体系等，将社会资金更多引入到实体经济中，放松一些门槛较高的行业的准入管制，为经济增长培育新的增长点。
　　

　　李拉亚：美国经济面临的第四个挑战 全球经济不平衡
　　美国不断要求中国汇率升值，试图靠此来提高自己的出口，降低自己的进口，以帮助美国解决贸易赤字问题。
　　全球经济不平衡有三种表现。一是表现为新兴市场国家过高的储蓄、过低的消费和发达国家过低的储蓄、过高的消费。这特别反映在中国和美国的经济上；二是表现为新兴市场国家过高贸易盈余和发达国家过高贸易赤字；三是表现为新兴市场国家吸引了大量国外直接投资，而发达国家这些年国内投资不足。发达国家的传统产业还在不断向国外转移。再平衡全球经济成为发达国家走出危机的一种重要手段。
　　美国不断要求中国汇率升值，试图靠此来提高自己的出口，降低自己的进口，以帮助美国解决贸易赤字问题。美中贸易是一种互补型贸易，并不是一种竞争型贸易。如美国不生产衣服，中国提高汇率后，固然中国会减少衣服出口到美国的量，但美国仍然需要消费衣服，会从别的国家进口衣服，并且可能是价更高。故中国提高汇率，并不能帮助美国降低进口问题。当然，中国提高汇率后，有利于中国进口产品。但中国需要进口美国的高科技产品，而美国又限制高科技产品向中国出口，这样，美国出口部门也不能从中国提高汇率中获得很多好处。
　　除了汇率，全球经济再平衡的一种重要手段是贸易盈余国家到贸易赤字国家的直接投资。对美国而言，外国的直接投资是一种雪中送炭的行为，是挽救经济危机的一种重要手段。现在美国挽救危机的国内政策已经基本用尽，只剩下再平衡全球经济的政策空间。美国能在多大程度上对国外投资开放，特别是向中国的投资者开放，是值得重视的一件事情。中美两国政府也应在这方面进行协商。这需要一种新的经济理论和新的政治哲学来解释穷国向富国的投资。
　　全球经济不平衡必需得到调整，但这不是一种单边行为，需要各国的共同努力。中国需要提高其消费水平，美国需要提高其积累水平。美国需要执行负责任的货币政策和赤字政策。贸易剩余国家一方面要提高自己的汇率水平；另一方面要购买一些贸易赤字国的债券，还要向贸易赤字国直接投资。这些都需要各国之间的政策协调。
　　我们现在生活在全球化的经济环境中，美国政府的经济政策会对全球经济产生很大影响。如美国的量化宽松QE2，就导致全球通货膨胀水平上升。各个大的经济体有必要协调经济政策。可是现在，我们缺少这样能协调经济政策的机构。
　　如果美国进一步推出QE3，可能会导致贸易剩余国家减少购买美国债券的数量，其结果会抵消QE3的作用，只剩下进一步推高的通货膨胀水平。这是新的全球经济一体化情况下的政策无效论。如何协调美国的货币政策和贸易剩余国家购买美国债券的政策，就需要一种机构承担这样的任务，而现在缺少这样的机构。我们没有全球的中央银行，也没有全球的财政部。建立全球经济协商机制势在必行。
　　作者为华侨大学数量经济研究院教授，本文为其《未来五年美国经济面临的挑战与机遇》系列文章之五
　　

　　迈克尔·斯宾塞：新兴国家无法对抗欧美二次探底
　　全球股市最近发生了暴跌，这是对两大互动因素的反应：经济基本面以及应对政策（其实不如说是缺乏应对政策）。
　　首先是经济基本面。美国和欧洲经济增长陷入了低迷，甚至远低于最新的预期。增长低迷重创了股票估值，且美国和欧洲经济均有陷入严重衰退的风险。
　　只要美国和欧洲中有一个陷入衰退，另一个也别想独善其身，而主要新兴经济体也会因此受到影响，尽管到目前为止它们面对发达经济体的萎靡表现时仍然维持了高增长。新兴国家的复原能力无法对抗美国和欧洲的二次探底：光靠他们本身不能抵销发达国家需求的大幅下滑，尽管其公共部门的资产负债表很健康。
　　美国国内需求短缺反映了储蓄增加、家庭资产负债表恶化、失业高企以及财政扭曲。结果，庞大的不可贸易部门和可贸易部门的国内需求部分已不再能够承担增长和就业引擎之责。这使得提振增长和就业的重任落到了出口即卖给全球经济增长区域（绝大部分是新兴经济体）的商品和服务身上。
　　放眼世界，人们看到的是发达国家（除了极少数例外）、全球经济中具有系统重要性的部分，可能还包括新兴经济体之间相互关联的增长低迷。此外，股票估值的下跌并向真实经济基本面靠拢将进一步削弱总需求和增长。因此严重衰退以及财政进一步扭曲的风险在增加。综合来看，这些因素将纠正资产价格，促使它们向修正的全球经济中期前景靠拢。
　　但情况比大修正还要危险。即使预期已经过调整，投资者仍然对欧洲和美国的官方政策应对措施逐渐失去了信心（新兴经济体的情况要好一些）。如今，显而易见的是，人们对增长的结构性以及资产负债表障碍长期以来估计不足，但官员是否有能力识别其中的关键问题以及是否有政治意愿予以修正还远未可知。
　　在欧洲，意大利和西班牙主权债务风险利差正在上升。两国债券收益率均已经达到6-7%区间（一般认为已进入危险区域）。与两国低迷且不断恶化的GDP增长前景一道，其债务负担已成为令人头痛的大问题，人们已经开始质疑，它们到底能否稳定局面，自力更生重塑经济增长？
　　意大利和西班牙将欧洲的脆弱性完全地暴露了。与希腊、爱尔兰和葡萄牙一样，身处欧元区使得意大利和西班牙无法将货币贬值和通货膨胀作为政策工具。但其主权债务的贬值以及相对于欧洲小型受困国家的债务规模意味着银行资本基础将受到重创，大大提高其他流动性问题和进一步经济伤害的风险。
　　在欧洲，政策目标的焦点是削减赤字，而对改革或意在提振中期增长的投资则关注甚少。在欧盟层面，甚至连用于修正意大利和西班牙两国当前正在面临的收益率上升-增长前景恶化恶性循环的完整的政策应对计划都没有。
　　可信的国内和欧盟层面政策是稳定现状之所必需。但这两者我们现在都看不见。近期市场波动陡增，部分就是因为显而易见的政策瘫痪和扯皮风险剧增。
　　在美国，主权债务的真实性长期以来都在受到质疑。在最近几个月的政治摇摆中，美国国债成了风险资产。而在当下违约风险被消除之后，资金又大量从风险资产中流出，流入美国国债，以等待利空出尽。所谓利空主要是低迷下滑的经济增长、就业停滞以及股市下跌。
　　美国国内政策争论绝少提到可行增长策略和就业导向策略。平心而论，一些人认为削减预算完全称得上是增长策略。但这并不是主流观点，也没有从市场中得到印证。
　　结构性和竞争性增长障碍被忽视了。鲜有人认识到，除非增长得到提振，否则总需求是不可能恢复到危机前水平的。事实上，家庭储蓄率在不断上升。
　　其中的细节可能会令选民和某些投资者不爽，但政策焦点并不在重塑中长期增长和就业上。事实上，这些当务之急是否以及何时能成为政策日程的核心还远未可知。
　　与欧美相反，在新兴经济体中，通货膨胀才是挑战，至于增长风险则主要是受发达国家拖累。此外，新兴经济体需要改革和重大结构性变革才能维持增长，而在全球经济减速的背景下，这些改革和变革很有可能被中断或推迟。
　　资产价值重估从而与真实增长前景相符可能并非是坏事，尽管从短期看这会加剧需求不足问题。但不确定性、信心不足以及政策陷入瘫痪或僵局很可能会摧毁资产价值，导致价值超调，对整个全球经济造成进一步的伤害。
　　这一看起来令人失望的图景是可以改变的，但在短期内可能希望不大。稳定可以重塑，但这是有条件的：发达国家国内政策与国际政策合作必须令人信服地转变到重塑全面增长之路上来，并且以支持增长和就业的方式实现财政稳定。
　　简言之，我们面临着两大互动问题：正在从重塑增长之战中败北的全球经济以及可信政策应对措施的缺乏。太多的国家将太多的注意力集中在了政治后果而不是经济表现上。市场只不过是对这些缺陷和风险的如实反映而已。
　　迈克尔·斯宾塞是诺贝尔经济学奖获得者，纽约大学斯特恩商学院经济学教授，外交关系委员会杰出访问学者，斯坦福大学胡佛研究所资深研究员。他最近著有《下一次大趋同速度不一世界的经济增长未来》
　　

　　刘海影：全球股市暴跌背后的逻辑
　　2008年全球股灾犹在眼前，如今各国股市再遭股灾。短暂企稳之后，欧美股市周三再次剧烈震荡，道指大跌4.62%，此前翻红的沪深股市11日亦双双低开。这或许并非股灾结束。当前市场信息一片茫然，更需洞察混乱背后的真相：到底是什么因素主导了这一轮疯狂下跌？
　　首先，被指为导火索的标普调低美债评级显然不是根源。证据很容易寻找。如果标普调低评级是根源，其作用线条少不了美债被大举甩卖、美债价格崩溃、利率急剧上升、美元巨幅下跌等剧目然而，以上环节没有一个成为现实。不论标普下调前后，美债不仅没有遭遇抛售，反而受到追捧，美国中期国债价格从6月初至8月8日上升了5.5%。同期，美元综合汇率也并未下滑，一直稳定地在74点之上震荡。
　　本质上，标普评级只是一种意见之表达，它对机构投资者的参考价值绝不大于机构投资者自己的研究，也并非寰球股灾的根源。
　　在资本市场中，容易的答案往往不是正确的答案。如果不是标普，那么，谁是导致股市大跌的元凶？最大的嫌疑人之一，是欧洲。
　　在2008年金融危机中，欧洲金融 界暴露出不少于美国同行的问题。2008年华尔街崩溃了，遭遇沉重打击，被迫再融资高达万亿美元。对之对应，欧洲金融 界却似乎奇迹般地安然无恙，以至于法国人可以高高在上地指责盎格鲁萨克逊资本主义的失败与欧洲贵族般优雅的资本主义的成功。
　　不过，奇迹与骗局相差不过半步。欧洲在2008年前享受的繁荣，除了欧元区统一带来的推动之外，同样有房地产泡沫的贡献。2008年繁荣落幕，欧洲各国政府如同美国政府一样，负债规模急剧攀升。与美国不同的是，欧洲是一个分裂的大陆：在欧元区的设计之下，欧洲被分裂为竞争力强劲的北欧与竞争力不足的南欧。持续逆差的南欧国家依赖外资来为政府赤字融资，债务占比迅速超越界限。市场的不安很快酿成希腊危机。
　　此时，欧洲人的傲慢导致错误：他们没有及早承认希腊是无法挽救的，创可贴式救助浪费了宝贵资金，而市场完全明白这套把戏不可维持。
　　上周，市场对同样问题重重的国家担心越过临界点：西班牙、意大利国债遭受抛售，其10年期国债利率高达6%以上（相比之下德国利率水平仅为2.4%左右），市场连锁反应导致庞然大物如法国也备受怀疑；进一步看，更可怕的是上述大国的债务规模：与希腊、爱尔兰、葡萄牙加起来区区6400亿欧元相比，西班牙负债6390亿，法国16000亿，意大利18000亿。
　　长期以来，实施福利主义政策的欧洲各国税负负担极重。庞大的税收与更加庞大的支出、僵化的劳动力市场、过高的福利措施等制度弊端，抑制了欧洲经济的创新发展能力不仅财政支出占GDP比例远高于美国，失业率也长期高于美国。
　　与此同时，欧元区统一令南欧各国债务本质上成为外债，这些债务的投资人，除了欧洲央行等政府机构之外，也包含欧洲以及美国银行等大量私人投资机构。这种情况下，一旦债务比例超出界限，私人投资者迅速察觉到南欧各国难以兑现其还本付息承诺。
　　当下困难在于令私人投资保持镇定。一方面，德国等北欧国家并无政治意愿、经济实力救助包含意大利、西班牙等国在内的南欧国家；另一方面，银行等私人投资者自身状况并不健康。必将到来的希腊债务重组将侵蚀其本金，迫使它们甩卖南欧各国债券为主的各类资产。由此引发的损失将引发进一步的收缩，银行的资产负债表在螺旋般甩卖、损失循环中不仅未得改善，反而持续恶化。简言之，欧洲有可能重复美国2008年金融危机的经典路线。
　　欧洲央行对此风险无疑是清醒的。他们建立了规模巨大的救助基金，希望借买入南欧各国债券稳定投资者情绪。然而，鉴于南欧各国面临不仅是流动性危机，而且是支付危机，除非投资者相信南欧各国可以迅速缩减其债务规模，否则，欧洲央行的财力不足以包揽私人投资者甩卖的资产。
　　伦敦街头的动乱，也从一个侧面显示出在欧洲实施财务紧缩政策是如何困难。不幸的是，财务整固、经济复苏是降低债务负担的不二条件。这种情况下，我们有机会看到主权债务危机继续发酵，并演化为金融危机。
　　当前，欧洲的金融机构资产负债表质量比美国同行更差，一旦欧洲金融机构受损严重，金融危机将进而演化为经济危机，将欧洲送入衰退这是欧洲股市之所以领跌世界的原因，也是寰球股灾的真正源头。
　　如果欧洲金融危机是市场担忧所在，那么题中应有之义将会如此呈现：第一阶段，欧债（南欧）下跌而美债上涨，石油价格下跌而黄金价格上涨，欧元、澳元下跌而美元上涨而这些现象，的确正在发生；第二阶段则是尚未完全暴露的图景，那就是美国经济可能陷入衰退，中国在2012年面临的挑战有可能比2008年更加严厉。
　　比较而言，A股形势比其他国家可能略显乐观。例如，金砖四国中的印度股市今年跌幅超过16%，巴西跌幅超过26%，而沪深300指数截至8月10日跌幅不到10%。这部分是因为在2009年以来的大幅上扬中，世界许国国家股市反弹至前期高点附近，如德国股市创出历史最高，美国股市离历史高点不足10%距离，而沪深股市比历史高点跌幅尚有50%以上。即使如此，鉴于来自宏观经济减缓、企业盈利增速放慢的压力极其巨大，A股在今年年底或明年年初之前都将承压，寻底将成为主要任务。
　　2008年全球股灾犹在眼前，如今各国股市再遭股灾。短暂企稳之后，欧美股市周三再次剧烈震荡，道指大跌4.62%，此前翻红的沪深股市11日亦双双低开。这或许并非股灾结束。当前市场信息一片茫然，更需洞察混乱背后的真相：到底是什么因素主导了这一轮疯狂下跌？
　　首先，被指为导火索的标普调低美债评级显然不是根源。证据很容易寻找。如果标普调低评级是根源，其作用线条少不了美债被大举甩卖、美债价格崩溃、利率急剧上升、美元巨幅下跌等剧目然而，以上环节没有一个成为现实。不论标普下调前后，美债不仅没有遭遇抛售，反而受到追捧，美国中期国债价格从6月初至8月8日上升了5.5%。同期，美元综合汇率也并未下滑，一直稳定地在74点之上震荡。
　　本质上，标普评级只是一种意见之表达，它对机构投资者的参考价值绝不大于机构投资者自己的研究，也并非寰球股灾的根源。
　　在资本市场中，容易的答案往往不是正确的答案。如果不是标普，那么，谁是导致股市大跌的元凶？最大的嫌疑人之一，是欧洲。
　　在2008年金融危机中，欧洲金融 界暴露出不少于美国同行的问题。2008年华尔街崩溃了，遭遇沉重打击，被迫再融资高达万亿美元。对之对应，欧洲金融 界却似乎奇迹般地安然无恙，以至于法国人可以高高在上地指责盎格鲁萨克逊资本主义的失败与欧洲贵族般优雅的资本主义的成功。
　　不过，奇迹与骗局相差不过半步。欧洲在2008年前享受的繁荣，除了欧元区统一带来的推动之外，同样有房地产泡沫的贡献。2008年繁荣落幕，欧洲各国政府如同美国政府一样，负债规模急剧攀升。与美国不同的是，欧洲是一个分裂的大陆：在欧元区的设计之下，欧洲被分裂为竞争力强劲的北欧与竞争力不足的南欧。持续逆差的南欧国家依赖外资来为政府赤字融资，债务占比迅速超越界限。市场的不安很快酿成希腊危机。
　　此时，欧洲人的傲慢导致错误：他们没有及早承认希腊是无法挽救的，创可贴式救助浪费了宝贵资金，而市场完全明白这套把戏不可维持。
　　上周，市场对同样问题重重的国家担心越过临界点：西班牙、意大利国债遭受抛售，其10年期国债利率高达6%以上（相比之下德国利率水平仅为2.4%左右），市场连锁反应导致庞然大物如法国也备受怀疑；进一步看，更可怕的是上述大国的债务规模：与希腊、爱尔兰、葡萄牙加起来区区6400亿欧元相比，西班牙负债6390亿，法国16000亿，意大利18000亿。
　　长期以来，实施福利主义政策的欧洲各国税负负担极重。庞大的税收与更加庞大的支出、僵化的劳动力市场、过高的福利措施等制度弊端，抑制了欧洲经济的创新发展能力不仅财政支出占GDP比例远高于美国，失业率也长期高于美国。
　　与此同时，欧元区统一令南欧各国债务本质上成为外债，这些债务的投资人，除了欧洲央行等政府机构之外，也包含欧洲以及美国银行等大量私人投资机构。这种情况下，一旦债务比例超出界限，私人投资者迅速察觉到南欧各国难以兑现其还本付息承诺。
　　当下困难在于令私人投资保持镇定。一方面，德国等北欧国家并无政治意愿、经济实力救助包含意大利、西班牙等国在内的南欧国家；另一方面，银行等私人投资者自身状况并不健康。必将到来的希腊债务重组将侵蚀其本金，迫使它们甩卖南欧各国债券为主的各类资产。由此引发的损失将引发进一步的收缩，银行的资产负债表在螺旋般甩卖、损失循环中不仅未得改善，反而持续恶化。简言之，欧洲有可能重复美国2008年金融危机的经典路线。
　　

　　彭海斌：负债两万亿仍给3A级 这是什么奇迹？
　　8日，铁道部以5.55%的利率发行了3月期的超短期融资券，发行利率较2月份发行的同期限超短融利率高出163个基点，这意味着铁道部融资成本急剧上升。此次发行经大公国际资信评估公司综合评定，铁道部的主体长期信用级别为AAA级。这一评级超过了大公国际对中国本外币给出的AA 信用评级。
　　针对铁道部负债两万亿，为何仍给3A级的质疑，大公国际评级部总监称：之所以给铁道部AAA评级，是因为铁道部并非独立的法人，铁道部是国家机关，又是企业法人，这种双重身份表明，铁道部发行的债有中央财政隐形担保。
　　换言之，大公国际相信铁道部作为国家部委具有国家级信用，作为经营机构能够带来持续的盈利，降低违约风险。铁道部政企不分的双重身份，换来了1 1>2的正面效果，这真是个奇迹。
　　而在笔者看来，这恰恰是大公国际对铁道部政企不分的经营方式的误判。如果以铁道部是国家部委的身份，那只应该给其债务带来与中国本外币同等的AA 信用评级，而铁道部经营性资产的盈利能力，更不足以帮助其债务评级更上一层楼。
　　从公开信息看，铁道部近几年的盈利水平实在不能令人恭维。在2007年实现87.2亿元的盈利后，2008年就陷入了129.5亿元的巨亏漩涡；2009年稍有好转，取得税后利润27.43亿元，但2010年税后利润仅为1500万元，只是上年税后利润零头的三分之一多一点点。据最新公布的数字，今年上半年，铁道部收入为3525.53亿元，总成本（含税金）为3473.29亿元，实现利润42.9亿元。如果扣除税后铁路建设基金，铁道部上半年实际亏损250亿元。
　　我们再来看看连接中国两座最繁华城市的京沪高铁。据一项预测，如果不考虑收回投资，不计入折旧，仅运营成本和偿还利息，京沪高铁每年至少就需要96亿元的资金，即每天至少要赚2630万元。虽然铁道部前几天说，京沪高铁开通运营一个月平均上座率达107%，但是已经有人指出这是在统计方法上玩文字游戏。如果京沪高铁尚不能盈利，那么，铁道部何来非常强的还本付息能力呢？
　　铁道部的债台高筑已令债权人坐立不安。最新数据表明，铁道部今年二季度总资产为3.57万亿元，总负债已达到2.09万亿元，负债率上升至58.24%。高负债和低盈利能力令铁道部的主要债权人银行担忧。此前在谈到铁路贷款时，银监会主席刘明康表示要给银行拉响警报：即便每年可以还60亿左右的利息，那何年何月才能还得了一万多亿的本金？
　　在将铁道部政企分离的声音此起彼伏之际，大公国际给予铁道部超国家评级，没能反映出7·23甬温线特别重大铁路交通事故后，公众以及投资者对于高铁安全和盈利的担忧。抛开对评级机构何以给予铁道部3A评级的质疑，市场会给予铁道部债务真实的定价。铁道部今年发行的前三期融资券利率分别为3.92%、4.35%、5.18%，这次发行的超短期融资券中标利率高达5.55%，无论从目前同期限、同级别发债主体发行的债券横向看，还是从铁道部此前的同类债券发行情况纵向看，这个利率都是很高的。这也说明了市场对铁道部还债能力表示担忧，投资铁路债券风险加大，同时也说明了市场并不认可大公国际给出的3A评级。
　　大公国际总裁关建中此前表示，目前大公是在挑战老牌的、垄断国际评级体系的权威评级机构。然而，在铁道部负债额不断加大、发债利率不断上行之际，给予其高于国家的债务评级，大公国际这样有悖市场逻辑的行为，能树立起公信力吗？
　　大公国际给出高评级的依据是铁道部背靠国家，其债务有财政兜底，但这正是铁道部政企不分的模式最受公众和投资者诟病之处。由于缺乏财务硬约束，这类国有项目投资收益率明显低于正常商业项目，何况由于铁道部的这种经营模式打通了权力和经济之间的通道，为权力寻租提供了平台，包括前部长刘志军在内的铁道部高官相继落马就是明证。不管是出于经济效率，还是减少腐败行为的考量，作为计划经济改革最后的一个堡垒，铁道部已经需要在管理者和经营者之间做出清晰的选择。
　　温家宝总理10日主持召开国务院常务会议，决定开展高速铁路及其在建项目安全大检查，适当降低新建高速铁路运营初期的速度，对拟建铁路项目重新组织安全评估。
　　如果说在事故不断的背景下，对高速铁路大检查是当务之急；那么，在铁道部债务不断膨大、腐败行为不时发生的背景下，对铁道部体制进行全面改革则已经迫在眉睫。
　　否则，在负债两万亿的情况下，大公国际仍给铁道部主体长期信用3A级，这样的公信力，至于王勇平信不信，反正我是不信的。