2011上半年公司实现收入32.88亿元，同比增长16. 86%；营业利润1.72亿元，同比下降5.44%；归属母公司股东的净利润1.55亿元，同比增长7.82%；实现EPS0.32元/股，和我们的预测完全一致。每股经营性现金流0.09元/股。营业利润下降但最终净利润仍有增长主要是由于11上半年获得2500万碘补贴且额度超预期，而10年的2000万碘补贴是发生在下半年。

　　医药商业毛利率明显下滑拖累业绩

　　以母公司为经营平台的医药商业11H1收入增17%，较10年14%的增速同比加速增长，但毛利率同比明显下滑1.25个百分点，我们认为主要因素包括：1、今年北京新的招标价格下降挤压毛利率，2、今年上药收购科园、华润收购北药（北药进而收购普仁鸿），北京市场竞争加剧致毛利率下降。实际上由于毛利率的下降，母公司扣除投资收益和碘补贴后利润总额下降13%左右。

　　麻药工业股权投资收益增长放缓

　　11上半年内股权投资收益增长6.4%，增速明显放缓，主要是贡献较大的宜昌人福净利润增长11.6%、青药集团下滑7.3%，均低于预期。

　　风险提示

　　1、11年下半年毛利率如不能有效遏制下滑趋势，则全年业绩仍有进一步下调空间。2、投资收益波动。

　　下调盈利预测，维持“谨慎推荐”评级

　　11年从自身三块业务看：1、商业收入虽然加速增长，但毛利率明显下滑吞噬利润；2、工业板块收入增长亦放缓；3、物流业务较快增长，但规模尚小，对总体业绩贡献有限。而外部重要利润来源：麻药工业股权投资收益增速放缓——

　　公司今年仍是经营平台期。考虑到商业毛利率下滑程度超预期，而投资收益增长低于预期，我们下调11-13年EPS至0.69（-8.6%）、0.81（-10%）、0.94（-10%）

　　元/股，11-12PE25X、21X，目前估值水平已在一定程度上反映了公司业绩增长放缓的趋势，维持“谨慎推荐”评级。