东方锆业发布2011年中期报告：实现营业收入2.7亿元，同比增长89.6%；营业利润6829万元，同比增长193.35%；净利润5870万元，同比增长185%；实现EPS0.33元，较上年同期0.115元增长185%。

　　研究结论：

　　业绩大幅增长符合我们之前预期，原因主要有三点：（1）锆产业链上的产品价格全线上涨。以我们监测的上游矿产品锆英砂为例，自去年7月7000多元/吨上涨至今年5月最高21000元/吨，涨幅近2倍。今年上半年国内锆英砂均价16110元/吨，较去年同期大幅上涨110%。受原料大涨推动，下游加工产品也跟随大涨。（2）毛利率提升。受原料供应限制，下游加工业普遍出现原料配给不足，能拿到原料的加工产能，不仅能完全转嫁原料上涨的成本，甚至能获得更高的毛利率。从公司系列锆制品的综合毛利率看，今年中期达到37.2%，较上年同期提升8个百分点。其中氧化锆和硅酸锆毛利率提升高达15-18个百分点，至30%以上，氯氧化锆的毛利率也提升5个百分点，至24%。复合氧化锆和结构陶瓷是公司最高端产品，毛利率依然高达50%。（3）产量有所增长。2009年下半年2000吨复合氧化锆和2010下半年15000万吨超细硅酸锆投产的项目，今年上半年产量继续逐步达产。

　　依然坚定看好未来两年锆英砂价格。尽管去年以来国内外锆英砂价格自低点上涨高达两倍！但我们坚定认为这样的牛市高景气度还有望维持数年。理由主要有四点：第一，锆英砂在本轮牛市行情起来前，已经历持续10多年低迷，当前锆英砂价格强劲上涨正是对过去多年行业新增投资低迷和新开工项目稀少的反应。从我们监测的未来3年投产项目看，2012年新增项目稀少，我们预计届时供不应求局面将再次出现。第二，全球锆英砂供需分布结构异常不平衡，有助于牛市的延续。第三，生产成本持续上升，推动价格上涨。第四，产业链上库存很低。详细分析参见我们2011年5月30日行业报告《锆英砂行业迎来艳阳天》。

　　盈利预测和投资评级：我们看好东方锆业投资价值，最根本的一点是公司正从加工类锆制品商向一体化锆业龙头飞跃。详见2011年6月9日东方锆业首次报告《一体化锆业龙头冉冉升起》。我们假设2011-13年国内锆英砂含税均价为17000/21000/23000元/吨，经测算公司2011-13年摊薄后EPS为0.70/1.46/1.94。锆英砂价格每波动1000元，影响2012年公司EPS0.10元。维持公司增持评级，目标价46元，对应2011-13年PE为66/31/24倍。

　　风险因素：国内外流动性收缩超预期；全球锆英砂需求低于预期；公司澳洲Mandaire锆矿投产进度及成本不达预期；公司收购澳大利亚WIM150项目尚未完成，存在一定不确定性。