叶　檀：黄金大泡沫显示全球经济恐慌远未过去
　　7月18日，纽约黄金期货价格首破1600美元/盎司，是自从1980年7月8日之前11连阳以来最为持久的连续攻势，创31年纪录，黄金名义价格接连突破历史高位。而从实际购买力而言，1980年1月21日金价最高超过850美元/盎司，超过了目前的1600美元。1980年，金价7个交易日从687美元左右暴跌至606美元附近，而此前11连阳的起点是596.5美元。
　　两轮黄金泡沫原因非常清楚，美元贬值、通货膨胀或者滞胀、经济出现停滞、失业率高企。所有的纸币都不被信任，反映投资者恐慌情绪的黄金、在所有期货品种中最具有金融属性的黄金脱颖而出。黄金成为经济恐慌时代的诺亚方舟。
　　黄金既是大宗商品，又具有金融属性。这样一种似乎工业用处不大的金属，因为历史原因，成为经济动荡时代最佳的心理安慰剂，也是各国央行调控头寸最重要的工具。根本原因就是经济震荡，没有一种纸币值得信赖--日本有失落的30年，欧洲债务危机，而美元有量化宽松的货币政策。
　　黄金是堕入地狱的纸币的最好对冲工具。只要纸币下挫，黄金价格就会上升。黄金并非最有用的资源，与石油、铜等单纯的大宗商品不同，黄金在工业上利用价值不高。据中国黄金公司的数据，全球黄金供需基本平衡，80%的黄金被用作饰物，在20%的工业生产用途中，有80%被用作假牙生产，这说明4%的黄金真正用于工业生产，由于黄金价格居高不下，企业正在努力研发，争取用合金取代黄金。黄金价格的上升，就是因为量化宽松货币政策导致的纸币泡沫，黄金泡沫堆积在纸币泡沫的基础之上，QE1、QE2、预想中的QE3，一起推动黄金价格上涨。
　　黄金是经济低迷期投资者的安慰剂。
　　美、欧、中，没有一个经济体能逃离战火，新兴市场经济体为通胀所苦，而发达经济体被债务危机紧紧捆绑。美国政府与国会为提高美国债务上限闹得不可开交，美国前财政部长拉里·萨默斯向CNN表示，美国违约可能导致金融市场陷入恐慌，使得2008年雷曼兄弟倒闭 看起来像是微不足道的事件。美国不提高债务上限，必然出现债务违约；而美国提高债务上限，必然导致美元购买力下降，无论哪一种情况，黄金都将立于不败之地。
　　欧元区今年的经济增速缓慢。6月，国际货币基金组织重新修正了对欧元区的经济增速预期，从之前的1.6%上调至2%，但欧债危机的持续发酵影响了欧元的信用。7月，欧盟银行业管理局公布的压力测试结果显示，90家参加测试的欧洲银行中有8家未通过，分别为5家西班牙银行、2家希腊银行和1家奥地利银行。而美国处于通胀预期上升、经济增速放缓的糟糕境地。美联储7月15日公布的报告显示，美国6月工业产出月率上升0.2%，低于0.3%的预期。同一天，路透社/密歇根大学发表声明称，美国7月密歇根大学消费者信心指数初值为63.8，远低于6月份水平的71.5，同时也低于市场预期水平的72.5。美国劳工部同一天公布的数据显示，美国6月季调后核心消费者物价指数月率上升0.3%，高于预期的0.2%。评级机构标准普尔上周五表示，将美国AAA的长期主权信贷评级和A-1+的短期信贷评级置于负面观察。
　　全球靠新兴经济体支撑，而新兴经济体迫于压力，不得不进入加息周期。全球没有进入经济上升轨道。
　　黄金价格上升，是纸币贬值、经济下行的重要标志。黄金会涨到哪里？并不取决于黄金本身，而取决于全球尤其是美国经济复苏的速度，取决于纸币贬值的速度。我们必须为不负责任的货币政策付出代价，而黄金就是通胀的镜像。
　　美国国债收益率依然较低，十年期国债收益率在3%以下，这说明什么呢？什么也说明不了，只能说各国政府甚至是美国在有意操纵债券市场。
　　因为各种风险黄金大涨，显示全球经济风险没有过去，风险主要集中在被通胀折磨的经济体，从中亚、北非、欧洲、美国，逐渐蔓延。
　　黄金泡沫显示，经济没有净土。目前的情况是，没有最糟，只有更糟。
　　

　　巴曙松：投资增速回落是大概率事件
　　中国固定资产投资增速的回落将成为大概率事件。随着政府主导的四万亿基础设施项目在今明两年陆续完工、商品房投资增速在调控中跌落、通胀常态化导致的货币信贷紧缩行为持续、融资平台风险管理导致地方政府杠杆率降低，中国的基础设施建设类固定资产投资增速将明显下滑。虽然今年第三季度保障房的集中开工可以对冲一部分投资回落的风险，但进入四季度之后房地产投资下滑的影响集中释放势必拉低投资增速。
　　上半年以来的固定资产投资形势出现明显的变化。首先，固定资产投资增速仍在高位，但新开工项目计划总投资额明显下滑；其次，中央项目占比持续减少，很多地方反映四万亿带来的投资项目高潮已渐趋尾声；第三，固定资产投资资金来源中，中央因保障房和水利建设拨付的预算内资金增速最快，信贷资金占比达到历史低位，自筹资金比例居高，显示在货币紧缩条件下资金的后续来源堪忧。
　　商品房开发投资与保障房投资在四季度将出现不匹配情况。按照2011年四个季度保障房的开工进度安排，三、四季度的保障房投资规模约在3000亿和3700亿左右，其中三季度增量投资较大，四季度基本无增量。依据房地产投资的压力测试结果，保障房投资在三四季度的总量规模上基本可以对冲掉15%左右的同比下滑幅度，但其间的风险在于房地产投资下滑往往是非线性的，即如果15%的下滑幅度完全集中在三季度或者四季度，那么保障房对冲能力就存在时间上的不匹配。目前令人比较担心的是四季度房地产投资下滑的影响集中释放，而此时保障房投资不能完全对冲，则经济可能面临实质性的超调风险。
　　在缺乏新的资金来源渠道下，融资平台风险制约地方政府投资杠杆率。由于房地产市场的调控给土地市场带来影响，而保障性住房、水利建设等刚性支出的增加，地方政府财力普遍面临较大压力。就当前情况来看，融资平台贷款的风险可能出现较大压力。因此，较大的风险点一是来自于贷款集中到期与地方财力下滑的叠加风险；二是监管部门较为严厉的监管政策(例如不准展期、不准借新还旧、每半年还本付息一次的还款方式调整)导致的个别投融资平台资金链断裂风险；三是个别地方政府换届带来的新官不理旧账风险。
　　从目前的监管措施分析，预计监管部门对平台的基本基调是希望问题早暴露、早度量、早干预，结合近期部分融资平台业已出现的风险状况，一旦风险产生将会导致地方政府在融资市场上信誉的降低，所以地方政府会比较顾忌，特别是房地产调控导致部分地区土地出让收入的下降之后，将会直接制约地方政府的建设投入规模。
　　土地正在形成硬约束。随着18亿亩红线的划定，尤其是2007年开始的工业用地最低标准实施，从各地土地规划看，多数省份未来10年土地供给总和均不如此前5年供给面积之和，未来10年建设用地规模增速为7%左右。例如2011年国土资源部给江西省的用地指标为16万亩，但考虑到江西省目前承接产业转移，大项目的用地需求旺盛，年需求在20万亩至30万亩之间。截至5月末已被用地10万亩，下半年用地紧张，可能会对项目引进的速度产生影响。
　　

　　高善文：通胀潮渐退 紧缩进尾声
　　随着未来通胀见顶，以及资金、政策层面制约因素的缓解，经济将有能力维持在目前这一相对较高的增长平台上。
　　6月在猪肉价格异常快速上升以及蔬菜价格反季节波动的背景下，CPI创出了新高，公众对于通胀的担忧挥之不去，但我们认为，有初步证据表明，本轮通胀的潮水可能正在退去。通胀高点也许就在6月，三季度通胀的下降可能仍然较慢，但随后就会进入相对明确的下降通道。
　　这一判断的基础，部分在于对猪周期的把握，更是基于对全球经济向常态回归的判断。
　　首先，可通过对猪周期的分析自下而上地把握通胀的趋势。中国通胀的周期性波动被食品价格主导，自2006年以来，食品价格周期很大程度上表现为猪周期。迄今为止，本轮猪周期的上升过程已经持续了约一年。目前我们认为猪周期上升过程的大部分可能已经完成，尽管猪肉价格和猪粮比在未来可能会继续上升一段时间，但是看起来猪周期转入下降过程只是个时间问题。其次，从自上而下的角度，我们倾向于认为生产资料价格的上升过程可能已经临近尾声，随后将趋势性下降。
　　2009年三季度金融危机之后，全球工业季度环比年化增速高达9.5%。而上世纪90年代这一数据为3%，2003-2007年期间为4%。如此高的工业增速水平与全球同步进行的强力的财政政策刺激和货币政策刺激，以及危机后短期内快速的需求恢复是密切联系的。而在长期内，这些推动力量不可维持。发达经济体尤其是美国资产负债表的修复、愈演愈烈的欧债危机，也将对全球工业增长形成拖累。
　　全球工业增速将向较低的平台回归，这一过程在近期可能已经开始。基于此，生产资料价格的压力将趋势性消退，并通过库存调整和通胀预期，带来中国食品价格周期以及整体通胀周期的趋势性转折。实际上，过去几个月生产资料价格环比的大量已经显著下降。
　　随着通胀的趋势性转折，本轮经济紧缩周期看起来正在进入尾声。
　　从最新公布的上半年宏观经济数据来看，经济在6月摆脱了此前的增长疲软，显著反弹，暗示经济可能已经企稳。二季度的经济增速落在市场预期范围的上限，6月的工业增速达到15.1%，大幅超过市场预期，也超出了基数原因所能解释的范围。细项数据层面，钢铁、水泥的产量和表观消费量及发电量数据，都继续显示出较快增长的局面，其他大多数行业也触底回升。
　　需要指出的是，6月工业增速的反弹是在PMI仍处于下降通道、大范围内资金依然紧张以及工程机械和交通运输设备制造等微观和行业层面数据仍然表现不佳的背景下出现的。这暗示经济增长的内在动力仍然良好，也印证了4月、5月经济在短期内的急促下降可能主要来自一些临时性的因素，例如短期的存货调整而不是紧缩带来的全面回落，随着未来通胀见顶以及资金、政策层面制约因素的缓解，经济将有能力维持在目前这一相对较高的增长平台上。
　　从全球视角来看，自上世纪90年代中期以来，中国和全球经济的同步性日益增强。今年上半年这种同步性继续显现。4月、5月，从商品市场到美债乃至于全球权益市场都出现调整，显示着市场对经济下滑的担忧，但进入6月以来，大宗商品价格、全球股指、美国国债以及国债市场隐含的通胀预期均出现了企稳迹象，一些经济的领先指标也暗示实体经济正在好转。这种内外紧密的同步性机理值得思索。
　　在通胀潮水退去，经济初步企稳的背景下，市场将经历一段时间的预期改善和流动性缓解，从而带来估值的阶段性修复。目前我们对指数持谨慎乐观看法，并建议维持低估值的金融、地产配置，加强在食品饮料和医药方面的配置，并适当关注周期因素改善在上游行业和原材料领域形成的投资机会。
　　

　　韩志国：基本面差 熊市降临
　　《投资者报》：我们阅读了机构近期的策略报告，绝大多数是看多的，或者是谨慎乐观，您之前曾表示中国股市正陷入深度熊市，现在仍持有这样的观点吗？
　　韩志国：对，我认为是大熊市。去年7月CPI数据公布后，券商曾一致认为通胀见顶了，结果怎么样？上半年公募基金超七成亏损，说明一致意见并不见得对。
　　欧元区或解体，打击前所未有
　　《投资者报》：您为什么坚持看空股市？
　　韩志国：欧债危机的风险是巨大的，欧元区有解体的可能，而且可能性是越来越大了。
　　现在意大利债务风暴浮现，我估计援助资金得要1.5万亿欧元，希腊2年期债券收益率已经高达31%了，什么样的经济增长能赶上这么高的收益率呀，所以救助资金肯定是肉包子打狗一去不回。
　　后边的事会越来越难，根据我赴欧考察的情况，估计下一个出事的就是西班牙，然后就是法国，只有德国一个是好的，但救助资金白扔的话，德国人最终会失去救援耐心的。
　　欧元区的规则是，除非成员国主动退出，你不能驱赶它，欧洲央行不能作主权救助，只能成员国之间相互救助。所以希腊、意大利什么的当然不敢主动退出，德国则和中国一样，都是顺差大国，它一旦退出，马克立刻会大幅升值，经济会受到冲击，但是假如欧债危机愈演愈烈，出钱救助都是徒劳无功的话，德国人权衡利弊，就可能放弃救助，退出欧元区，一旦德国放弃，欧元区就面临解体。
　　欧元区解体的话，打击将是十分巨大的，是美国金融危机不能比的。美国是金融出问题，政府没问题，欧元区是政府出问题。当初欧元区成立的时候就没想到解体后该怎么办。据称中国持有欧洲债券高达6000亿欧元，一旦解体损失最大的就是中国。
　　通胀高点将到8%
　　《投资者报》：那么国内形势呢？很多人看多下半年是基于通胀见顶，政策放松的判断。
　　韩志国：通胀的形势很严峻，根本不会实现什么年中见顶。我预计下半年月度CPI最高到8%，大概就在9、10月份，全年肯定得突破5%的通胀容忍度。
　　现在是全面的成本推动型的通货膨胀，劳动力成本、商业成本和社会行政成本三大成本都在上涨。这轮通胀不同于需求拉动型的，是在供过于求的情况下发生的，这是近十年来的货币高发引起的，高房价带来的影响尤其大，最终令通胀从城市蔓延到农村。
　　我早就说过，低估这一轮通胀是大错特错，对付成本推动型通胀，宏观政策是无效的，它不同于需求拉动，货币政策不管用，财政政策能起的作用也不大。我估计这轮通胀要延续2~3年，今年不会降到5%以下，明年也不会。
　　这么高的通胀率，政策不敢不收货币。我估计利率至少还得上调1~2次，这次刚加过息后，准备金率上调的速度会放慢，7月不会加了，但最终仍得调到23%。利率就算调到4%，面对5%以上的通胀，也还是负利率呢，这等于是在掠夺储户的财富，而且负利率容易引发社会不安定。
　　货币会越收越紧，企业融资会更难。前几天有央企的人跟我说，现在找银行贷款，利率都10%以上，那别的企业的融资成本就更可想而知了。这样经济增长就容易出问题。今年不明显，GDP还能有9%的增长，明年就会滑坡到8%，后年更严重，两位数的经济增长已经正式宣告结束。再加上通货膨胀的居高不下，2013年经济就会出现明显滞涨，经济增长率降到7%，对应通胀率5%，通胀加失业是最可怕的，现在已经有滞涨的趋势了。
　　基本面和政策面都趋恶化
　　《投资者报》：既然有这么多深重的负面冲击，您估计上证指数会跌到多少点？您又是怎么看待最近这轮从2600点展开的上升行情呢？
　　韩志国：通胀短期调不下来，政策也不会放松，货币会越收越紧。不论宏观基本面还是政策面，今年和去年相比都是在恶化的。那些基于通胀走低，政策放松之类的看多理由实际已全被颠覆了。温家宝总理已经说了，宏观政策取向不变。所以大盘会跌到多少我不知道，但我知道肯定没有真涨的希望。反弹有可能，反转不可能。2600多点的这轮反弹是温家宝在英国讲话托起来的，没有基本面的支撑。本来2008年是向着调结构去的，但是金融危机一来，4万亿把调结构的步伐斩断了，又重新走回老路，结构问题更加严峻，宏观经济的基本面也更成问题。

　　专家称美国欲破坏中国资本体系 A股有被猎杀风险
　　作者：赵怡雯　　
　　惠誉再度唱空中概股 穆迪红旗挥向港股 战火或烧至A股
　　尽管中国概念股的股价止跌回升，但海外机构做空中国概念股的势头却并没有减弱。自国际评级机构穆迪之后，7月18日，惠誉国际评级机构在一份评估35家中资企业的报告中表示，使用中国会计准则以及在上海证券交易所上市是这些企业的主要劣势指标。惠誉认为这35家中资企业在公司治理方面面临压力。
　　直指中国会计准则
　　不同于其他评级机构，此次惠誉将矛头直接对准了中国金融体系准则。
　　惠誉在报告中称，与使用中国会计准则的公司相比，使用国际财务报告准则的公司持续做假账的难度更大。惠誉称，选用四大会计师事务所（德勤、普华永道、安永和毕马威）审计师的公司应会让投资者更加放心。
　　报告指出，部分公司使用的中国2006年企业会计准则对会计项目分类进行了重大调整，已与国际财务报告准则十分类似。该报告还指出，投资者针对中资公司涉嫌欺诈的投诉也提到部分来自四大的审计师。但惠誉仍将使用中国企业会计准则以及选用非四大审计师当作几家公司的主要劣势指标。
　　惠誉认为，由于目前许多中国企业被发现在财务或公司管理方面薄弱，投资者的这种负面情绪可能在短期内仍将持续。同时，高企的现金储备和高估值可能掩盖公司实际存在的财务问题，对家族企业和独立董事任职超过5年的公司，这些投资者都应给予重视。
　　由于惠誉认为中国概念股的空头军短期内不会散去，因此玖龙纸业控股有限公司、保利协鑫能源控股有限公司、中国医疗技术公司等35家中国企业可能将因此难以获得融资。
　　下一步做空A股？
　　值得注意的是，此前美国三大信用评级机构之一的穆迪对几十家中国内地在港上市公司以插红旗的方式，作出高危评价报告，使得香港股市的中资股迎来一波暴跌。不少投资者担心，美国的空头势力已经越来越向中国内地蔓延，最终可能会给中国A股市场带来利空影响。
　　对此，国金证券财富管理中心副总经理张永锋认为，由于当前QFII在A股中获批的额度并不大，因此要利用QFII来直接做空中国A股有难度。但国际金融机构仍然可以利用唱空A股周边市场，以及中资概念股的方式，给A股带来恐慌。一旦A股投资者信心被打击，他们做空A股的目的也就达到了。
　　如果真的看空中国经济，那些海外资金就不会争先恐后扑向中国市场了。张永锋认为，如果他们最终达到了做空A股的目的，那么美国得到的好处显而易见：一方面，美国机构可以趁机抄底；另一方面，美国可以防止国际资金大规模地涌向中国，使得自己已经被列入负面观察名单的国债更加无人问津。
　　但张永锋认为，美国的目的不会轻易达成。中国投资者最熟悉的莫过于A股股票。即便8月市场可能会震荡，但对投资者而言，反弹之后稍作休整，回调之后仍然是介入的好时机。
　　醉翁之意不在酒
　　面对近期频频投来的空头炮，复旦大学经济学院副院长孙立坚认为，这些金融机构和美国政府醉翁之意不在酒，做空的对象已经不仅是单个的中资股票，而是破坏中国金融体系的融资平台。
　　孙立坚认为，中国会计准则与国际财务报告准则有差距，这是这些海外机构和美国政府早就知道的事情，为什么偏在美国经济复苏遇阻时大肆宣扬，这背后的目的和野心显露无遗。
　　无论是唱空欧债危机还是唱空中国概念股，可以看出目前美国经济相当疲软，美国的确害怕周围国家，以及中国经济的崛起。孙立坚认为，现在不能说中国企业绝对没有问题，但这些问题并非最新暴露出来，作为朋友，你犯错时应该及时指出，而并不是在对自己有利时才说出来，美国现在扮演的，正是这样一个角色。
　　孙立坚认为，美国利用三大信用评级机构的品牌效应，打击中国概念股在国际资本市场中的声誉，最终目的是破坏中国资本体系中的融资平台。对此，中国应该尽快地建立自己的金融评价体系。（.国.际.金.融.报）