许小年：从来就没有救世主
　　就配置资源而言，欠缺法治的市场可以比中央计划的效率还低，强势政府干预于是获得了民间的同情，但也会将经济转型引上歧途。俄罗斯人可以在一夜之间打碎旧的中央计划体制，却不可能在一夜之间建立新的法治体系，转型之难，不在于打破旧体系，而在于建立新制度。
　　在欢庆纪元后第二个千禧年的到来时，谁也没有料到，迎接人类的将是一场巨大的金融海啸。
　　这是怎么回事？究竟是谁之过？惊恐之余，人们纷纷翻出昔日的理论和早已被忘却的预言，试图证明人类的智慧尚未退化到不可救药的地步。马克思的《资本论》在东京热卖，哈耶克的《通向奴役之路》在纽约脱销。不同的学说受到不同人群的追捧，你、我各执一端，互指他人为肇事者，千方百计地为自己的愚蠢开脱。诸多学派之中，最为流行的，当然是凯恩斯主义。
　　政府救赎者或肇事者？
　　当消防队员奋战在火海之中时，谁愿追究他放火的责任呢？
　　在大萧条的年代，是凯恩斯指出了市场失灵的可能性，也是凯恩斯给出了应对之方：政府增加开支，创造有效需求。这个今日天经地义的政策，70年前却是离经叛道的言论，称它为一场革命，毫不为过。对于凯恩斯的新理论，当时学术界莫衷一是，西方各国政府亦满腹狐疑。直到1939年，美国才开始认真研究凯恩斯的主张，也只有到了1939年，第二次世界大战爆发，大规模的政府开支才具备了政治上可行性。然而经过记者和专栏作家(例如保罗·克鲁格曼)的演绎，这段历史变成了如下的版本：美国总统罗斯福接受了凯恩斯的建议，于1933年推出新政，结束了长达十年的大萧条。
　　

　　余丰慧：外资投行又在玩唱空做多的伎俩
　　中国经济网北京6月30日讯 近期外资投行和国际评级机构从宏观经济、货币、银行、股市、房地产等方面频频唱空中国。对此，财经评论人余丰慧今日在博文中表示，中国经济是遇到一些困难，但是并不是像众多国际投行过度渲染的那样严重。国际投行、国际评级机构许多观点都是冷饭新炒。唱空做多、唱多做空是国际投行的惯用伎俩。纵观多年来国际投行在中国的众多表演，无论看空还是看多，都与其自身利益密切联系。每一次唱多唱空的背后，都是国际投行们赚得盆满钵满。而无数弱势中国投资者像羊羔一样被其任意宰割。文章还呼吁，国际投行在华进行信息发布、投资等行为亟待得到规范和严格管理。
　　文章指出，2002年国际投行曾集体唱空中国银行业，大造中国四大行技术上已经破产的国际舆论。而背后是增加了其持股中国银行业股份的谈判筹码，最终以很低的购价持股建行、中行、工行，赚得暴利。多年来，国际投行公开唱空中国楼市，暗地里却大手笔进行房地产投资，最终都获利不菲。中国A股同样没有逃脱国际投行唱空做多、唱多做空的宿命。由此可见，国际投行对中国经济、股市、楼市唱空唱多都完全是站在自己利益上的，根本谈不上客观、公正。
　　作者介绍：
　　余丰慧：著名财经评论家，知名网评人。在财经、金融等方面颇有研究和造诣，从事国有银行管理几十年有余。在各类媒体发表文章近万余篇。
　　

　　叶　檀：谁应该为中铁建巨亏买单
　　在高铁概念股热炒之际，一则让他们失色的消息四处流传。诸多媒体报道了一则老新闻：中铁建沙特项目巨亏，由国家买单。
　　1月22日，上市公司中国铁建(601186)公告，公司与控股股东中铁建总公司签署沙特麦加轻轨项目相关事项的安排的协议。双方约定，自2010年10月31日后，由中铁建总公司行使及履行公司在总承包合同项下及因总承包合同产生的所有权利义务；中铁建总公司将向公司支付20.77亿元；且公司不再承担（享有）沙特麦加轻轨项目后期亏损（盈利）。公司在该项目上的亏损被锁定为最多亏13.85亿元，同时，对于该项目的索赔收入优先用于补偿公司。
　　这一公告意味着沙特轻轨亏损由中铁建与母公司分别承担。根据中国铁建2010年度业绩，集团全年实现营业收入4701.59亿元，同比增长32.25%，实现净利润43.17亿元，同比下降35.88%，每股收益为0.34元，2009年为0.53元。年报显示，集团年度经营活动的现金流入净额为62.53亿元，较2009年下降64.22%。如果由中铁建全部承担沙特项目的亏损，则意味着中铁建净利还将下滑一半左右。
　　中铁建沙特项目亏损主要由母公司承担，今后如果索赔成功上市公司还将得到优先权，成为上市公司的净利有黑锅我背，有利润我躲母公司如此母爱让人感动莫名。世界上没有无缘无故的爱，母公司之所以愿意背黑锅，实在是因为持股60%以上，与上市公司一荣俱荣、一损俱损。这笔坏账最终将由谁承担，目前还是未知数。有几种可能：或者由国资委用国企红利弥补；或者用今后的盈利逐渐弥补；或者到市场圈钱由投资者承担；当然，最坏的可能是坏账剥离由全体储户或者纳税人买单。
　　母公司不会吃亏。果然，一笔交易就要成行，今年6月17日，公司公告向证监会提交非公开发行股票申请文件，拟募集不超过80亿元，铁建总公司以一些路桥公司、房地产公司股权为对价，认购金额不超过40亿元。当然，考虑到中铁建股票6月23日最低到每股5.63元，7.74元的发行价显示了公司对未来的信心。
　　只考虑到建设规模、订单量，中铁建可以称得上天字第一号的特大蓝筹股。根据一季报，新签合同量就高达803.9亿元，年度计划5500亿元。截至一季度末，公司未完工合同高达9733.7亿元，其中海外合同1228亿元。这还是紧缩政策下被迫压缩的结果。每每看到这样的数据，让人不得不感慨央企在签订合同时的 气吞万里如虎，但看利润率与经营性现金流，却往往让英雄气短：在多数黑锅由母公司背走的情况下，去年净利润率仅为0.90%；今年一季度末每股经营性现金流为-0.3400元，如此利润率恐怕是只赚吆喝不赚钱。
　　固然，这样财大气粗的央企往往公积丰厚，净资产与未分配利润让人羡慕，可所有这些家底就是换不来真金白银，还得向市场狮子大开口融资。显然，这家公司或者处于急剧扩张期，或者其净资产的含金量值得推敲，其快速的发展模式过于冒进。
　　一个根本质疑是，如果多数海外订单存在隐性风险，在亏损的情况下还要上级督工，加班加点赶工，那么，1228亿元的订单，就意味着1228亿元以上的大亏损，就意味着内部管理不以盈利为导向，而以其他的政治任务为导向。如此公司与华为等市场化公司截然不同，走出去多少次就让人揪多少次心，能够做到盈亏平衡算是不错，毛利率达到8%就是谢天谢地。
　　根据商务部的统计数据，截至2009年底，我国1.2万家境内投资者在境外设立对外直接投资企业1.3万家，分布在全球177个国家和地区，境外企业资产总额超过1万亿美元，对外直接投资累计净额2457.5亿美元，居全球第15位。在走出去的过程中急功近利，除了能带来威加海外的心理优势之外，实在是没有多大的实际利益。中国企业面临地缘政治危机，不同的法律体系与劳工保护措施，以及汇兑损失等。如果说这些因素全都可以在走出去的过程中学习、克服，那么，央企的不以盈利为导向的非市场取向，却不是走出去的经验所能够改变的。相反，这样的企业越是走遍世界，也就是把冤大头当遍了世界。按照2007年的一项调查显示，中国有71%的海外投资由国企完成，商务部的数据显示65%的海外投资都在亏损，如此算来，1万亿美元的海外投资又有多少亏损？国资委一纸《中央企业境外国有资产监督管理暂行办法》和《中央企业境外国有产权管理暂行办法》如果能够解决市场效率，央企低效就不会成为世界难题。
　　在全球竞争时代，中国企业应该走出去，但必须是市场化的企业。笔者相信，在国际市场，华为、中兴、吉利的出行能够带来中国的全球企业，而不是中国铁建这样的公司，规模庞大，却缺乏市场根基，风吹即倒。
　　

　　韦　清：负债累累的地方政府将如何还债
　　据国家审计署的报告，截止2010年底，全国省、市、县三级地方政府的债务余额高达10.7万亿元人民币。
　　全国2779个县，只有54个县级政府没有负债。这也是国家审计署组织的首次普查。
　　据称，此次普查的目的之一，是回答此前各界对地方债务及其风险程度的质疑。
　　现在结果出来了，但这个结果到底回答了质疑没有？
　　至少有三大问题需要回答:第一，为什么要举这么多债？第二，借的钱用到了什么地方？第三，靠什么还债？
　　先看第一个问题。
　　据中国社科院副院长、金融专家李扬的观点，地方政府之所以借债，是因为事权和财权的不匹配。
　　换句话说，地方政府要干的事太多，而钱又不够，所以只有借债。
　　从事实的角度看，李扬这话没错。
　　但我想问的是:政府职能转变提了多少年了？但我们所看到的各级政府，确实越来越忙。特别是喜欢管自己职能之外的事？
　　

　　胡祖六：现行国际货币体系无需推倒
　　胡祖六:从1996年4月起至今兼任清华大学经济管理学院教授与中国经济研究中心主任。 中国华融资产管理公司专家咨询委员会委员。他的研究领域包括宏观经济学、公共财政、国际贸易与金融理论。其研究成果之一《全球竞争力报告》在国际上具有广泛影响。
　　就在南京G20国际货币体系研讨会前夕，《华尔街日报》赫然刊登出标题为《中国官方学者猛抨美元国际储备角色》的文章。美元在中国挨批，当然不是头一次。中国学术界盛行把2008年全球金融危机和当前世界经济所面临的问题，归结为美元在国际货币体系中的特殊地位和作用。无论是黄金、SDR(特别提款权)，或者是人民币，似乎只要有什么东西能够取代美元，那么世界经济就可以高枕无忧，就会进入一个繁荣稳定的新纪元。
　　诚然，当今的国际货币体系多有可诟病之处，其中三个严重问题尤其值得关注。其一，美元、欧元、日元、英镑等主要货币的汇率波动，为国际贸易和金融市场带来了较大的不确定性；其二，主要发达国家经济体的宏观经济政策和景气对于全球经济产生了过大的影响；其三，国际货币基金组织难以有效地监督约束大国的行为，全球宏观经济政策协调步履维艰，未能事先预估曾一再发生的汇率危机、主权债务危机，或者银行危机。
　　但是，尽管存在这些缺陷或弊端，现行的国际货币体系仍胜于历史上任何一个体系，包括金本位和英镑主宰世界的货币秩序。自二战末布雷顿森林体系创立以来，现行的国际货币体系经历了从固定汇率向浮动汇率的演变，总体上运作较好，并非像一些评论家指责的那样，千疮百孔，一无用处。
　　我们必须认识到，美元取代英镑作为主要储备货币后，基本上确立了一个自由开放的国际金融和经济秩序，为世界的和平与发展作出了不可磨灭的贡献。
　　毫无疑问，中国是全球化的最大受益者。如果没有现行的国际货币与贸易体系，确保主要国家的市场开放和资本比较自由的跨境流动，中国的改革与发展就没有一个有利的国际环境，就缺失了一个确保成功的关键外部条件。
　　那么，为什么中国的学者们要对美元和以美元为核心的国际货币体系如此口诛笔伐呢？在很大程度上，这是对2008年以来全球金融危机的误读，把危机起因归结为一个所谓不合理的国际货币体系，归结为美元作为世界主要储备货币的角色。
　　其实，2008年全球金融危机主要是美国的信用泡沫和房地产泡沫所致。无论在何种国际货币体系下，世界第一大经济体中的信贷与地产危机将不可避免地波及全球经济和金融市场。现行国际货币体系确有缺陷，但是它并不应担负触发2008年全球金融危机的责任。
　　一国的货币能否成为国际储备货币，主要取决于该国经济与金融的综合实力，是国际金融市场参与者自愿选择的结果，并不能由货币发行国的主权意志所任意决定。美元作为主要国际储备货币地位的确立，主要归因于美国的强大经济规模与实力，以及发达的金融市场。正是因为美元所具备的自然吸引力，中国才自主选择了人民币汇率与美元挂钩，自愿选择了美元资产作为绝大多数官方外汇储备。
　　人们无休止地抱怨美元的特殊地位益处甚微。实际上，在未来相当长的时间里，美元将继续是最现实也可能是最合适的国际储备货币，优于欧元、日元、英镑，以及在私人市场不流通的SDR(特别提款权)。人民币将来非常有潜力也一定可以成为主要国际储备货币之一，但人民币成为储备货币的进程将取决于中国的经济与金融整体发展进程，特别是资本账户自由化的进程。
　　国际货币体系最关键是经济政策怎么协调。我们这次全球金融危机，应该说是全球经济失衡的一个结果。像美国，储备太低，消费过多、财政不稳健，欧盟的情况也是如此。我想IMF(国际货币基金组织)应该在功能、性质、定位上扮演一个非常重要的角色，但这种协调不是非常明显，特别是对大国还缺乏一定的影响和约束力。所以，只有国际货币体系正常运转，才能保证全球经济平衡、健康、稳定发展，这是非常重要的。
　　我还认为，世界上没有完美的货币体系，有史以来，从布雷顿森林体系为主的货币体系建立，基本上可以说运作非常良好，从二战后，首先日本能够崛起，欧洲能够复兴，特别是中国能够崛起，都是在这种以美元主宰的货币体系下发生的，以前在英镑主宰时没有这样过。现在为什么要把这种体系推翻？我觉得国际货币体系需要改革，但是没有必要推倒重来，因为你不知道所要的东西会比这个更好，我相信可能会更糟糕。
　　我们与其耗费太多笔墨在如何取代美元和重建国际货币体系这个遥遥无解的题目上做文章，不如投入更多的时间、精力去研究如何加强宏观审慎监管，深化国内金融改革，改善外汇储备管理，改革人民币汇率机制和资本账户开放这些对于中国远为重要的议题。
　　

　　王　勇：高度警惕人民币单边急速升值风险
　　只要人民币在短时间内被急速推高，就表明有国际炒家在推波助澜。那样，远则半年近则三个月，人民币或许真有被国际炒家大肆唱空或做空的危险。我们决不能掉以轻心，应坚决摒弃通过人民币升值减缓通胀压力的观念。人民币汇率改革必须走自己的路，确保主动性、渐进性和可控性，保持汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。
　　今年以来，在中国经济处于阶段性回落通道，通胀居高不下的大环境下，人民币背离经济实际，走出了一波波出人意料的单边升值行情，其中原因令人深思。
　　6月22日，中国外汇交易中心公布，银行间外汇市场人民币兑美元汇率中间价为6.4683，已连续第四个交易日创出汇改以来新高。统计数据显示，2010年重启汇改至今，人民币兑美元已累计升值5.5%，而且呈持续单边升值态势。
　　一般而言，两国货币汇率高低，主要取决于两国间经济增长比较以及两国因通货膨胀差异而形成的购买力平价的变化。就美国的经济情况而言，美国房地产经纪商协会6月22日发布报告显示，5月二手房销量环比下降了3.8%，销量创下了半年来新低；另有资料显示，美国5月制造业指数大幅回落至53.5%，该指数自2月以来已连续3个月下滑；5月，美国新增非农就业人口仅为5.4万人，跌落至今年最低水平，失业率重回9%以上高位。同样，美国通胀形势也不容乐观。5月美国CPI同比上涨3.6%，创三年来新高。再来看中国的经济形势。最新统计数据显示，5月工业增加值同比增长13.3%，连续两个月回落；社会消费品零售总额增速也比上个月回落了0.2个百分点，连续几个月回调。而此前公布的5月中国PMI为52.0%，也创9个月新低。根据不久前公布的5月数据，CPI同比上涨5.5%，为上半年之最，今年前五个月CPI同比上涨5.2%。再加南方经历了旱涝急转的极端异常气候，粮食及农产品 （000061 ,,,）减产的风险很大，这将推动食品价格再次上升，并推高下半年CPI中的新涨价因素。通过两国上述两方面数据的比较可知，人民币兑美元并不具有大幅升值的经济基础。
　　更值得深思的是，高盛以及一些海外对冲基金近来开始有了一些唱空并做空人民币的动向。资料显示，进入2011年，被称作金融殡仪工作者的全球最大空头基金公司尼克斯联合基金公司创始人及掌门人吉姆·查诺斯、有末日博士之称的知名反向投资专家麦嘉华、以空军司令著称的美国GMO资产管理公司创始人杰里米·格兰瑟姆等人，不约而同地看空人民币。查诺斯宣称，他已募集了2000万美元的离岸基金，对赌中国房地产泡沫破裂。国际金融大鳄索罗斯也携带万亿热钱重返香港，大肆宣扬看空中国经济的观点。美国沃思堡顾问公司创始人马克·哈特甚至认为，可以利用看跌期权做空人民币。更需高度重视的是，在6月17日高盛的一份致客户的邮件中，建议客户退出一项人民币的看涨交易。高盛驻伦敦的银行家詹姆斯·韦斯特伍德建议称，投资者应退出潜在回报率为4.2%的第一轮押注。基于这些动向，有些专家就担心，人民币或面临海外投机基金的围堵和猎杀，目前囤积在国内的跨境资金将来也有可能大量流出。
　　不过，笔者认为，当下，人民币被唱空或做空的时机尚不成熟。除了目前中国尚未完全实现资本项目下的自由兑换、中国在楼市、股市等领域的风险基本可以自主化解以及经济基本面发展势头依然良好等因素外，更重要还有，第一，尽管一年多来，人民币呈现单边升值态势，但在国际炒家眼里，升值幅度并非足够大，升值速度也并非足够快，因此，炒作空间并不是太理想。第二，美联储在6月22日结束议息会议并发表声明，宣布将联邦基金利率维持在0至0.25%的水平不变，同时按原计划在6月底结束去年推出的QE2，但将维持利用将到期的国债本金再投资购买美国国债的政策。这实际上并未排除推出QE3的可能性。同时这也表明，人民币在此背景下，还会继续升值而不是贬值。
　　在此微妙时刻，如果对下一步人民币升值趋势做一个大胆的预判的话，笔者认为，只要是人民币在短时间内被急速推高，就表明是有国际炒家在推波助澜。那样的话，远则半年近则三个月，人民币或许真的有被国际炒家大肆唱空或做空的危险。既然他们已经盯上人民币了，必定会提前做好周密布局和策划，即便是不能直接做空，也可能通过炒作中国楼市、设立人民币基金、实行境内外自由转换以及买入看跌期权等内外配合迂回围攻做空人民币，以达到他们所期望的人民币在严重的升值泡沫下急速跳水、大幅贬值的局面。果真如此的话，会对我国经济和金融造成严重冲击。对此，我们决不能掉以轻心。
　　那么，为避免或严防人民币单边升值泡沫风险，从现在起，我们应坚决摒弃通过人民币升值减缓通胀压力的观念和做法。实际上，以人民币升值来缓解通胀的政策初衷，只在理论上具有可能性，但实践表明，这项政策并不适合我国当前严峻的宏观经济形势，反而迎合了那些国际政客以及国际炒家的想法。人民币汇率改革必须走自己的路。短期内，应稳定人民币汇率改革步伐，尤其是稳定人民币短期升值预期，严格按照既定的人民币汇率改革的步骤行进，动态管理和调节人民币汇率浮动；确保人民币汇率改革的主动性、渐进性和可控性，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。必要时，可对人民币汇率进行适度的市场干预。更重要的是，人民币国际化应低调运行，只做不说或多做少说。
　　毫无疑问，必须严密防控并强化对国际热钱的打击力度。密切跟踪国际国内经济金融形势变化，有针对性地开展各类专项检查和调查；创新外汇检查手段，进一步完善外汇非现场检查系统，加强对异常跨境资金流动重点领域和关键环节的监测预警；加强对短期投机资本的监测和管理，防范热钱大规模流动给人民币以及国内金融体系造成大的冲击。同时，严格规范参与人民币跨境结算的境外参加行的人民币购售业务，以加强对跨境资金异常流动的监控。
　　

　　陈旭敏：中国流动性拐点来临
　　中国的流动性已经进入了拐点，过去泛滥近七年的流动性将不得不挥泪告别中国的经济舞台
　　这不是极端的假设：2012年4月份，如果中国央行不下调法定准备金率，中国的金融机构可能将会无米下锅：逾4000多亿的财政存款增加，近1500亿左右的法定准备金上缴需求，但由于央行公开市场到期资金几乎忽略不计，即使外汇占款高达4000亿，金融机构仍将因货币市场的资金供不应求而入不敷出。当然，不排除外汇占款在6000亿以上，而且这种情况还会在明年5月份继续出现。
　　没错，中国的流动性已经进入了拐点，过去泛滥近七年的流动性将不得不挥泪告别中国的经济舞台，即使中国的国际收支仍一如既往地巨额顺差，但由于中国的货币需求因经济体的高速膨胀而水涨船高，过去的流动性供给已经开始力不从心了，只要遇上外汇占款、准备金账户、财政存款、现金和公开市场步伐不一致时，市场资金面就弱不禁风了。就好比过去对一个儿童过剩的营养，现在开始对一个身强力壮的小伙已经营养不足。
　　举例来说，虽然目前的外汇占款和2007年、2008年的增量相差无几，但是由于这两年存款的高速增长导致准备金账户的水涨船高，现金需求的增加，以及财政存款的同步增长，以前的外汇占款已经不能满足央行这些负债账户增加的需求。相反，还必须要央行以前的蓄水池--央票和正回购来填满。
　　这在2010年以来，尤其是今年五六月份以来已经开始预演。过去两年来，中国央行资产负债表最突出的两个特点是：一方面，国外资产一如继往地高速增长；另一方面，央行负债方的债券发行和其他负债向准备金账户转移。如果说2010年，中国流动性开始干涸还不明显，主要是因为央票和正回购到期回流准备金账户，那么刚刚过去的五六月份资金紧张，就是这个蓄水池也开始干枯水的前兆。与今年4月份以前相比，今年五六月份的公开市场到期一下缩水到五六千亿左右，这和之前动不动上万亿左右的资金到期量不可同日而语，而在2012年，央行公开市场到期的资金更是屈指可数。
　　当然，如果央行不再继续出乎其料地连续两次上调存款法定准备金率，中国货币市场的利率也许不会重攀历史第二高点，但正是这两次存款法定准备金率的上调，不但让市场哀鸿遍野，同时也宣告，中国过去泛滥的流动性也一去不返。
　　很明显，如果美元因为QE的结束以及欧债危机的愈演愈烈而大幅反弹，那么今年整个三季度，资金仍不会宽裕，货币市场利率甚至不让二季度：美元的反弹将导至外汇占款缩水，财政存款将继续攀升，9月末机构不但有季末存款增加需求，而且还有囤积大量的资金以备10月长假之用。
　　当然，央行可以利用下调存款法定准备金来恢复货币市场的宽松，但是，一方面随着准备金率的下调，存款的高速增长仍将导致法定准备金的增加，从而部分抵消央行下调存款法定准备金率的功效；
　　另一方面，在目前贸易收支已经开始平衡的情况下，央行如果通过下调法定准备金率重新剌激经济和货币市场，很有可能将会导致中国的国际收支逆转，换句话说，中国的货币政策再度宽松将会造成资金流入海外，导致货币政策无效，流动性更为紧张。而从央行的资产负债表来说，也即负债方准备金账户的下降，将导致资产方海外资产的下降，也即流动性供给开始负增长。
　　而这对中国是一个极为危险的信号，贸易逆差将会接着经常账户的逆差，然后紧跟着国际收支逆支，任何一个新兴市场国家均无法逃此宿命。
　　当然，实体经济不是在实验室中运转，但是经济运行的逻辑还是有迹可循，中国经济的流动性虽然仍有多种变数，但是，无论如何，如果你还把高速增长的经济和再度膨胀的资产价格寄托于以往泛滥的流动性，那将无疑于缘木求鱼。（作者为南充商业银行市场投资部副总经理 ）