叶　檀：银行股护盘大战一定赢 外资做空中国必败
　　一场战役正在打响。
　　中概股在美国遭遇的信任危机开始蔓延，四大行5个月在香港遭遇卖空千亿港元。如果说在美国市场的中概股遭遇卖空是癣疥之疾，无法动摇中国证券市场的根本，那么在香港市场遭遇卖空的银行股一旦估值下行，中流砥柱倒塌，将动摇中国证券市场的根本。
　　香港市场卖空者还在增加。根据香港联交所的统计数据，今年前5个月，港股主板市场上卖空股票总量约396亿股，累计市场成交额高达约4685亿港元，较去年同期增加3%。6月份之后，做空数量进一步增加，截至6月20日，港股卖空成交金额已经超过今年1月和2月，高达898亿港元 。四大行中，农行表现最差，不到一个月跌幅达15%；工行表现差强人意，跌幅为7%。
　　不仅如此，国外投行接连发布研究报告，看空中国宏观经济，看空中国银行业，而惠誉、标普等评级机构更是接连警告中国内地的银行评级下调风险。
　　A股的银行股估值处于历史低位，如果下挫，将直接进入长期熊市。以6月17日的银行板块为例，动态市盈率在7倍左右，市净率约为1.5倍，几乎为近10年来的最低值。同时，在最近3年每股收益年复合增长率超过17%的条件下，其当前的PEG仅有0.55，这一估值甚至与2008年沪综指在1664点大底时相当。一些试图抄底银行股的资金，融资买入银行股的资金，从未实现价值投资收获溢价之梦。
　　在后金融危机时代的大部分时间里，金融股在H股的估值高于A股，目前共有67只股票同在A股、H股上市，金融股是A股折价率较高的一类股票，最高折价率接近40%。人们寄希望于A股金融股估值向H股靠拢，实现价值投资之梦。没有料到A股金融股估值没有上升，H股却遭遇卖空压力，从6月1日以来，中资银行股还有保险股可用惨跌来形容，可以看出是机构做空的主要目标。明显有向A股估值看齐的趋势。
　　这是中国证券市场不能承受之重。于是，一系列异动开始出现。
　　6月22日，A股市场农业银行出现大单疯狂买入，建设银行、工商银行纷纷拉升。承接21日工行买单的娱乐化倾向，继740、750之后，22日工商银行、建设银行盘中连续出现诡异的成交单。有股民发现，从10点开始，工行盘中出现250手买单，几乎是每分钟就会出现一次，有时候甚至一分钟内出现数次。而建设银行也不例外，出现最多的单子是230。740谐音气死你，250即二百五，如此娱乐化的买单，如果说是价值投资者的谨慎操作，鬼才相信。
　　笔者一直强调，研究机构与评级机构对于银行股的坏账质疑在情理之中，在真正的风险暴露之前仅凭目前的银行业绩投资银行股，说不上是价值投资。银行一直走的是外延扩张之路，截至2010年，中国银行业总资产达到95.3万亿元，而根据银监会5月13日发布数据显示，截至2011年3月末，中国商业银行实现净利润2635亿元，银行业金融机构境内外合计本外币资产总额约101.2万亿元，比上年同期增长18.9%。总资产突破百万亿大关，7年中年均增长50%，这是个惊人的数字。银行总资产增长已经成为投资者的沉重负担。从纵向看，如果银行业资产增幅仍保持当前17%~20%区间的话，意味着不到4年时间内，银行业总资产还将翻一番。
　　银行资产翻番与价值没有任何关系，正如此前H股投资者看好银行股是不了解中国国情一样，目前做空中国银行股仍然是不了解中国国情。即便有关方面不护中概股，即使我们对低估无所谓，但是，绝对不会坐视银行大规模被做空袖手不管。只要H股做空影响到A股估值，那么，出手护盘就是情理之中的事。国际投资者不会忘记1997年的东南亚金融风暴，香港与内地的资金没有天堑之隔。
　　当初的看多是错误，是对价值投资的误解，如今的看空更是错误，是对中国特色的背叛。那么银行股将何去何从？盘整，盘整，再盘整，直到坏账逐步消化。
　　证券市场的大战，国际做空者在内地或者香港，没有赢的可能。

　　曹中铭：私募基金现清盘潮为公募基金敲警钟
　　如果说去年是私募基金的 发展年的话，那么，今年就是私募基金的清盘年。随着新泉1期结构化信托计划产品的被清盘，今年上半年已有11只私募基金产品清盘。即使是由原明星基金经理领衔的私募基金，同样难逃厄运。如曾任职海富通、交银施罗德基金公司的郑拓管理的深蓝1号，在今年就遭遇了清盘之痛。
　　市场在发展，私募同样在发展。2007年以前，私募基金产品只有可怜的11只。借助于其时的大牛市行情，私募基金的发展迎来了雨后春笋之势，去年发行的私募基金产品就达到创纪录的275只，而私募基金产品的数量也达到了630只。
　　任何事物的发展都不可能是一帆风顺的，私募基金同样没有例外。就像公募基金的规模在2007年获得了爆炸式增长之后即陷入低谷一样，私募基金在今年亦遭遇了滑铁卢。而且，如果股市行情继续疲弱，被清盘的私募基金产品将会更多。私募基金产品被清盘，主要有如下的几种情形：一是产品的存续期届满；二是触及平仓线；三是出现较大的亏损；四是为了利用老产品证券信托账户重新发行新产品。当然，其中最引人瞩目的还是由于业绩问题被清盘的。
　　与公募基金拼命发行新产品以抢占市场份额不一样，目前私募基金处于一种边缘状态，只能以信托计划等方式生存，不像公募基金能公开地发行产品，并且还有一部《基金法》进行规范。
　　今年4月中旬开始的持续调整，使私募基金面临着熊市的巨大考验。业绩不佳，将意味着出局。更严重的是，私募基金还面临着生存上的考验。曾经，公募基金的明星基金经理投奔私募成为市场一道亮丽的 风景；公转私大潮的兴起，定然有其产生的理由。但随着私募基金清盘的不断出现，其曾经神秘的面纱亦终于被扯下。毕竟，市场是残酷的，适者生存才是市场永恒不变的法则。
　　其实，私募基金清盘潮的出现，同样应为公募基金敲响警钟。截至6月21日，公募基金产品数量已突破800只的大关，达到801只。公募基金数量上的增长，并没有导致其规模的同步放大。尽管在6月初万家双引擎的资产净值跌至0.48亿元，已低于5000万元的底线，但13年来，却没有任何一只公募基金产品被清盘，这显然是不正常的。
　　公募基金的清盘难，明显不利于保护其持有人的利益。试想，当一只单位净值只有0.60元的基金在其净值跌至0.85元时就被清盘，持有人的损失无疑会减少。但在旱涝保收的管理费收取模式下，基金公司都将旗下基金当成了现金奶牛，只追求规模效应而漠视持有人利益的事实，表明现行的基金业体制存在不小的漏洞。
　　笔者以为，公募基金应该借鉴私募基金的清盘经验，单位净值跌至一定程度，应立即启动清盘程序。如此，公募基金才会更加努力地为持有人理好财，也能更好地保护持有人的利益。

　　桂浩明：可否尝试非对称性升息？
　　如果现在有人说，中国股市是被存款准备金率绑架了，恐怕会有不少人是同意的。因为今年央行每次提高准备金率后，股市都出现了下跌。上周，央行宣布今年第六次提高准备金率，消息刚公布，尚在交易的香港股市立马下跌百余点。次日沪深股市开盘后，同样也是一波破位下行的走势，并创出了今年以来的最低点，沪市综合指数还封堵了去年9月底10月初形成的向上跳空缺口。此后一直到商业银行结束上缴追加的准备金，股市一直在下跌。
　　为什么提高准备金率对股市有这么大的杀伤力呢？说白了，因为提高准备金率是直接冻结商业银行的一大笔资金，从而进一步恶化了原来就已很紧张的资金供应格局，对股市自然形成了明显的挤出效应。一直有人担心连续提高准备金率这剂药是否太猛，会对实体经济带来太大的影响。特别是准备金率升至20%以后，实际上流动性拐点已经出现，再要提高的话，对经济的冲击就比较大了。因此，一度市场上有过提高准备金率可以缓一缓的呼声。但是，央行有关官员对此明确回应：提高准备金率没有绝对上限。于是，5月CPI指数一公布，准备金率就提高到了21.5%，实在也是顺理成章。
　　其实，就货币政策工具而言，央行还有价格工具可以好好用的。现在CPI涨幅已高达5.5%，负利率十分严重，可以说升息是水到渠成之事。再说了，现在的利率才3.25%，属于历史上的低水平，而准备金率则早已经多次刷新了世界纪录。显然，相比提高准备金率，提高利率更有可操作性。但就在这种情况下，央行还是选择提高准备金率，显然是把数量手段视为调控的重点，表明其不太愿意使用价格手段。
　　当然，站在央行的角度，这样做是有其自身的理由，可能是担心如果升息，会对实体经济产生比较大冲击。特别是现在很多中小企业，他们拿到的贷款本身利率就向上浮动了不少，而且贷款中的相当部分还被要求再存回银行，因此实际利息负担已很重了。提高利率，的确对其会产生很大的压力，会导致借不起，也还不起银行贷款的结果，最终影响银行的经营。
　　那么，有没有解决这个问题的办法呢？应该说是有的，这就是实行非对称性升息，即提高存款利率，但对贷款利率则少提高乃至不提高。今年前两次升息，实际上都是存款利率提得多，贷款利率提得少，已经有点非对称性升息的味道了。只是幅度有限，并且由于活期存款利率只是微调，结果还使得银行净息差扩大了，所以市场对此基本上没有什么感觉。但在今天，如果比较大力度地实现非对称性升息，情况就不同了。一方面，这可以缓解负利率过于严重的局面，另一方面又能避免对实体经济造成比较大的冲击，有利于中小企业的正常运行。还有，实施非对称性升息以后，也能改善股市上投资者的预期，弱化大家对准备金率持续上调乃至超调的担忧，避免因为提高准备金率而导致股市资金的非正常外流，从而对稳定市场起到某些正面作用。
　　也许有人会担心，如果实行非对称性升息，商业银行的净息差会减小，这会有损其利益。实际上，我国银行的净息差是偏大的，这使得银行得以在行政保护下运行，本身就是市场化程度不足的表征，本就不合理。再说了，现在存款利率如此之低，居民存款储蓄欲望很低，银行为了吸引资金，不得不发行高息的理财产品。客观上，标准存款利率对社会资金的覆盖范围已变得有限了，就是提高利率，也不至于实质性地增加多少银行的负担。反过来，这样做毕竟是让调控又进了一步，而且客观上也是向市场发出了积极的信号，即央行开始关注企业的资金负担，不希望企业业绩下滑过大、过快。而所有这些，无疑对股市都是属于利好。因此，在这个角度上看，投资者是期待着一次非对称性升息的。