六月关注左侧机会 七月布局右侧行情 目前A股三碗面组合
　　5月份通胀创新高与经济温和回落的数据，以及央行再次提准均在市场预期之中，行情因此并未产生大的波动。A股行情在5月份数据公布前后出现小幅反弹，更多是预期兑现后的靴子落地效应，整体上属于弱势反弹性质，还不能就此扭转乾坤。原因在于，在通胀形势有了可预见的眉目后，目前市场对本轮经济滑落的程度、滑落的周期长度还难有清晰预期。下半年通胀虽能回落，但整体上仍会处于较高位置。况且在政策层面上社会发展的重要性已经显著大于经济为纲，对经济增速回落的容忍度已经显著提高，对通胀、房价、信贷的容忍度已经大幅降低。因此，只要经济没有出现硬着陆迹象，下半年的政策可能会无为而治、见机行事，整体上不会进一步紧缩但也不会明显放松。这决定下半年行情有形成次级或中级反弹的机会，有政策见机行事下的主题性机会，但缺乏整体逆转动能。
　　本月的A股与外围市场联系再度紧密起来，原因在于本次经济疲软是全球性的。5月份美国核心CPI环比上涨0.3%，环比涨幅创过去五年来的新高，欧美经济也已出现疑似滞胀现象，PMI、就业率等显示欧美经济的复苏已有阻断迹象。与此同时，欧美政府的债务危机时常隐隐作痛，加大了全球资本市场投资者的忧虑。目前，投资者大多把新的希望寄托在美国QE3上，但我们认为QE3已只是一种幻觉。原因在于，量化刺激对经济、对资本市场是一种上瘾容易，戒掉难的毒药，已经不可再持续。况且，明年是美国大选年，奥巴马政府再推QE3会面临共和党政治上的制衡。更主要的是，此一时彼一时，即使美国再推QE3，全球资本与资产市场的反应可能会不再上涨，而是更显著下跌。因为，美国再推QE3只会证明其经济非常糟糕，还会对全球通胀火上浇油，目前全球投资者最厌恶的是通胀，这截然不同于两年之前只关心经济复苏。
　　基于以上因素，我们已有必要回顾两年前的一个认识：中国是全球经济的火车头，其演变周期一般领先于欧美成熟经济体3-6个月。例如，全球金融危机时中国在2008年11月份提前触底复苏，美国滞后在2009年3月份触底复苏；本次全球经济同步滑落的状况也一样，中国经济从1月份开始降速，美国PMI、就业率在5月份出现超预期回落。因此，这一次全球经济同步疲软更可能是对前两年复苏的一次调整，也是对前两年过度刺激后遗症的一次消化。对美国经济来说，需要在经济被动性调整中实现财政赤字与债务规模的再平衡；对中国经济来说，在经济被动性调整中实现经济增长模式的调结构。基于这个背景，我们认为，欧美股市、CRB指数、BDI指数等事关经济和反映经济的一系列价格指标，可能已经形成一个中级周期的重要头部。同时，我们还需要形成一个新的认识是，目前我国经济正处于转型期，经济增速温和回落正是吐故纳新调结构所需要的。因此，在前次刺激造成的产能过剩、流动性过剩、地方融资平台债务、高通胀等的一系列后遗症尚未得到消除的形势下，预计我国不会再出台新的刺激计划。在这个大背景下，已经提前于外围市场调整的、也已经到达历史估值底部的A股行情会有反弹机会，但还难以形成新的系统性行情。
　　目前A股三碗面组合是：政策面紧缩近尾声，松动暂无望、基本面通胀即将见顶，经济正在滑落、市场面估值水平已到底，盈利调降未消化。因此，现阶段行情的强弱将更多取决于流动性与市场信心，就6月份后半个月来看，最不能乐观的恰恰是市场流动性处于一个阶段性枯竭期。此外，实体领域的流动性窘迫已经明显影响到股市供需，实体向股市要钱的现象日益明显，5月份公告减持股数环比上升108%，其中国有股东减持占比达到55%，减持规模已经超过非国有股股东。在土地财政难以为继，保障房建设任务、地方基建投入、地方融资平台还贷等资金需求压力下，国有股减持压力已经不可小视。
　　由于缺乏逆转条件，也因为流动性的日益枯竭，短期行情在2700点附近震荡半个月之后终究没有摆脱久盘必跌的规律。因此，行情形成波段性反弹的更好时机应该产生在6月份CPI公布后，市场形成通胀见顶认识、上半年公司盈利定局后盈利预期调降的结构性风险得到消化、度过6月底的流动性干枯期、久盘必跌之后形成恐慌底的7月份，相应策略是6月关注左侧机会，7月布局右侧行情。

　　国泰君安：下半年应以防御为主要策略
　　最好的做法应是顺势而为，接受经济增速的下降，退一步海阔天空。在昨天（16日）举行的国泰君安2011中期投资策略报告会上，国泰君安证券宏观研究团队明确提出，2011年下半年，中国经济增速将出现回落，A股市场会在一片悲观中确认重要底部，投资者应以防御为主要策略，待市场见底后，在周期性行业中掘金。
　　国泰君安对下半年宏观经济的判断并不乐观。研究员姜超认为，在通胀上升货币退出时经济必然下滑。从工业、产品等数据中已可以预见，未来两个季度工业生产仍将下滑，全年GDP增速或仅8.8%。
　　姜超预计，今年二、三季度从高通胀、低增长到降低的通胀以及更低的增长空间，都不利于市场的表现，市场将在不利的环境中找到重要底部，随后将迎来一系列拐点，包括通胀拐点、政策导向拐点、流动性拐点、基本面拐点、房地产拐点和盈利拐点。而经济回落后加息应以步入尾声，但由于通胀短期仍处高位，存款准备金率或有上调可能，但仅为央票回笼的替代，预计全年CPI呈现前高后低，均值4.8%，峰值在6月。待通胀回落后，3年央票利率的下调或可视为政策变通、经济见底的标志。
　　国泰君安证券判断，下半年的股市必然是分阶段的，先反映经济下滑的结果，再反映见底后的预期。目前全部A股估值16-17倍，小股票整体仍不是底部估值区域。若经济软着陆，合理底部估值为15倍，对应上证指数2600-2700点。若经济硬着陆，经济下滑较快，且盈利增速为负时，市盈率可能更低，对应上证指数2400-2500点。
　　先寻底，待筑底后抄底，国泰君安策略团队建议，2011年下半年向下超预期的因素较多，市场处于寻底筑底阶段，至少在7、8月份之前，防御是主要策略，保守型的投资者应首选大金融，更激进的投资者还应关注中小盘成长股。在市场见底之后，周期性行业是更优选择，目前值得推荐的是地产、化工、机械、水泥等。
　　国泰君安证券最后表示，中国作为大经济体，不具有依靠一两个新产业带动经济迅速发展的可能，更多是需求微调管理和供给效率提升政策的渐进引导，经济结构调整是长期过程。在转型的背景下，服务业和高端制造业仍会持续成长。中国的高端制造业主要集中于化工、机械等领域。而服务业中金融、批发零售、信息服务业也将出现高速增长。

　　14倍动态市盈率 46只交运股估值低于2300点
　　编者按：昨日，上证指数跳空低开，一路走低，收报2664.28点，下跌1.52%，成交额不足800亿元，无论是点位还是成交量都已逼近2661点支撑位。数据统计显示，当前A股市。整体动态市盈率仅为16.24倍，已低于2010年7月2日2319.74点时16.34倍的整体估值水平。在申万23个一级行业板块中，交通运输行业目前的折价程度最深，最新动态市盈率较去年底部区域低6.86倍，位居各板块首位。
　　交通运输 近6成股票估值低于2300点
　　数据统计显示，交通运输行业共80只个股，最新动态市盈率为13.98倍，与2010年7月2日的2319.74点时相比动态市盈率回落6.86倍；最新市净率为1.95倍，与2010年7月2日的2319.74点时相比回落0.34倍，这就意味着交通运输行业的估值处于前期底部位置，该行业估值洼地的投资价值基本凸显。
　　具体来看，剔除3家市盈率为负值的公司，交通运输行业最新动态市盈率在50倍以上的个股有10只，最新动态市盈率在30倍至50倍之间的个股有15只，最新动态市盈率低于30倍的个股有52只。其中，有现代投资(000900)（8.19倍）、赣粤高速(600269)（8.89倍）、海南航空(600221)（9.58倍）、中海集运（9.62倍）、东方航空（10.13倍）、皖通高速(600012)（10.21倍）、中国国航（10.24倍）、大秦铁路(601006)（10.60倍）、宁沪高速(600377)（10.73倍）、楚天高速(600035)（10.85倍）、山东高速(600350)（10.89倍）、深高速(600548)（12.89倍）、南方航空（12.94倍）、深圳机场(000089)（12.95倍）、厦门空港(600897)（14.64倍）、深赤湾A（14.74倍）和白云机场(600004)（14.97倍）等17只个股的最新动态市盈率低于15倍。
　　比较典型的是现代投资，该股最新动态市盈率为8.19倍，与2010年7月2日的2319.74点时相比动态市盈率回落1.84倍；最新市净率为1.44倍，与2010年7月2日的2319.74点时相比回落0.28倍，最新股价16.39元，4月19日以来股价下跌24.89%，5月30日以来股价也跌4.93%，期间资金净流出1011.79万元。公司昨日公告了2010年度权益分派方案，以公司现有总股本399165900股为基数，向全体股东按每10股派2.00元人民币现金(含税，扣税后，个人、证券投资基金、合格境外机构投资者实际每10股派1.80元)。对于其他非居民企业，公司未代扣代缴所得税，由纳税人在所得发生地缴纳。
　　而从市净率估值来看，本行业80只个股中有52只的最新市净率相比2300点时的水平有所回落，占比65%。其中，有东方航空、芜湖港(600575)、强生控股(600662)、海峡股份(002320)、中国国航南方航空等6只个股的市净率折价程度都超过了1元。
　　值得注意的是，该行业共有36只个股的动态市盈率和市净率都回落2300点的水平，而仅有南方航空和楚天高速2只交通运输股5月30日以来受到资金的追捧。比较典型的是南方航空，该股最新动态市盈率12.94倍，与2010年7月2日的2319.74点相比动态市盈率回落7.24倍，而最新市净率仅2.58倍，与2010年7月2日的2319.74点时相比也回落了1.53倍，两者同时回归历史底部位置，凸显估值洼地投资价值。从该股的市场表现来看，南方航空4月19日以来股价下跌仅12.20%，比上证指数的12.86%高出0.66点，略微跑赢大盘。该股自5月30日以来股价开始随大盘反弹，该时间段9870.00万元的资金力保其股价仅下跌0.4%，昨日收报7.41元，逆市上涨了1.09%。兴业证券(601377)表示，3月份以来航空需求同比增速呈现持续回升态势，国内供不应求、国际基本持平，景气程度显著超越了市场悲观预期。在需求回升和供给受控的情况下，航空公司票价水平（含燃油附加）持续攀升，再加上汇兑收益的锦上添花，使得国内航线占比较高的南航经营绩效大幅提高。预测2011-2013年公司每股收益为0.61元、0.60元和0.67元，给予推荐评级。
　　交通运输行业景气度持续上升
　　数据统计显示，交通运输行业近三年盈利情况分别为今年一季度1532577.92万元（同比增长0.94%）、2010年8285055.51万元（同比增长233.99%）、2009年2480607.74万元（同比增长9.6%）、2008年2263291.74万元（同比减少8.02%），今年一季度实现每股收益为0.0785元，而2010年的每股收益0.4262。通过对比发现，交通运输行业近三年业绩不断增长，导致该行业的景气度继续上升。
　　具体来看，有16只个股近三年业绩实现连续增长。其中，保税科技(600794)（0.26元）、厦门空港（0.2427元）、江西长运(600561)（0.23元）、海峡股份（0.22元）、白云机场（0.145元）、铁龙物流(600125)（0.125元）、赣粤高速（0.12元）和唐山港(601000)（0.11元）等8只个股今年一季度每股收益超0.1元，而保税科技、日照港(600017)、唐山港和江西长运4只个股近三年每年归属母公司股东的净利润同比增长率都在10%以上。
　　比较典型的是保税科技，该股今年一季度实现每股收益为0.26元，近三年利润增长分别为2010年40.46%、2009年54.03%、2008年105.86%。兴业证券表示，保税科技未来三年成长无忧，跨区发展还待破局。受益储罐产能的扩张和所得税优惠政策，公司近三年仍将保持高速增长，但公司未来在张家港地区继续扩张将受到码头产能瓶颈的制约，且公司异地扩张目前尚无实质进展，故无法判断公司长期增长趋势。预计公司2011-2013年摊薄后每股收益分别为0.67元、0.68元和0.75元。考虑物流行业2011年28.4倍平均市盈率，给予公司2011年扣除非经常性损益每股收益（0.55元）28.4倍的估值，公司的合理价值应该为15.53元，给予公司首次推荐评级。
　　交通运输行业不仅业绩持续上涨，而且不断有利好消息传出。日前，有消息称，交通运输部、国家发改委、财政部、监察局、国务院纠风办五部委联合发布的《关于开展收费公路专项清理工作的通知》，通知要求通过一年左右时间，全面清理公路超期收费、通行费收费标准偏高等违规及不合理收费，坚决撤销收费期满的收费项目，取消间距不符合规定的收费站(点)，纠正各种违规收费行为。另外，近期国务院常务会议提出8项促进物流业健康发展的具体措施。首先，两条减税政策将降低物流业各种税费成本，从根本上改善行业生存状况；而后，鼓励物流行业资源整合、加大对物流业投资等政策将有效促进物流业做大做强。此外，有消息称，经国务院批准，十二五期间中央财政继续从车辆购置税和港口建设费中安排资金用于交通运输科研工作。为提高资金的使用效益，财政部日前印发通知，强化交通运输科研经费管理。财政部已下拨320.6亿元2011年第一批车购税用于交通运输重点项目专项资金。财政部表示，该专项资金主要用于各有关省（区、市）纳入交通运输行业规划范围的公路建设、公路客货运枢纽建设、内河水运建设等项目。
　　长江证券(000783)表示，此次《关于开展收费公路专项清理工作的通知》的出台将大范围的、广泛的惠及整个物流行业，直接提升整个行业的毛利水平，使得企业生存环境好转，有利于物流更快更好的发展，并建议市场继续关注后期可能出台的物流利好政策，例如降低物流税负、加快行业整合等具体措施，维持物流行业推荐评级。
　　中原证券认为，2011年上半年运输物流行业不同子行业形成周期错位，上半年航运业受累于运的集中交付压力，同时航运需求难以从根本上改观，航运业未能延续2010年整体盈利的良好回升态势，运价回落明显，此轮航运业调整周期将延长，内涵增长动力明显不足。高铁陆续建成投产，客货分流逐步推进，铁路运输尤其是铁路货运的运能瓶颈制约正在逐步被打破，铁路运输景气在政策刺激下有所提升。燃油附加费上调压力不减，物流成本高企存下调预期，预测下半年公路运输业保持相对稳定。景气排序从高到低分别为铁运、航空、公路运输和航运。维持行业同步大市投资评级，建议标配。
　　综上，交通运输行业不仅有明显的估值优势，也有业绩增长的良好局面，还有频出的利好政策支持，目前处于估值洼地，值得关注。
　　现代投资 8.19倍市盈率为交运板块最低
　　数据统计显示，现代投资最新收报16.39元，下跌3.76%，4月19日以来累计下跌24.89%。其最新动态率仅为8.19倍，较2010年7月2日2300点的底部区域时的10.03倍低1.84倍，最新市净率仅为1.44倍，也低于去年市场底部时的1.72倍，明显具有双重低估值的特征。
　　其所具有的低估值优势，一方面与近期其股价的持续下跌有关，另一方面与其业绩有关。其于3月11日创下前期高点之后，其股价就开始随大盘走下坡路，且成交量也明显较前期萎缩。4月19日以来股价下跌两成，120日均线支撑于4月下旬被跌破，目前，昨日股价再次探底，最低为16.39元。
　　而从业绩上看，公司近三年的业绩持续增长。2010年净利润同比增长25.45%，2009年同比增长10.66%，2008年同比减少3.21%。与之相应，其每股收益也在不断增长，2011年一季度每股收益达到0.48元，2010年每股收益为1.9858元，2009年为1.583元，2008年为1.4304元。
　　公司表示，一季度公司经营活动产生的现金流量净额同比增长44%的主要原因系本期实际收到的车辆通行费收入比上年同期增加以及经营性支付减少所致。6月2日公告称，公司参股公司方正证券函告，方正证券首次发行已获证监会发审委审核通过，其将在证监会正式批复的6个月内，完成首次发行并在上交所上市。公司持有方正证券1001.28万股，占其发行前总股本的0.218%，方正证券上市成功为公司利润带来新的增长点。
　　赣粤高速 最新动态市盈率8.89倍
　　数据统计显示，赣粤高速最新收报4.77元，下跌4.22%，4月19日以来累计下跌17.33%。其以此收盘价计算的最新动态率仅为8.89倍，较2010年7月2日2300点的底部区域时的9.47倍低0.58倍，最新市净率仅为1.15倍，也低于去年市场底部时的1.49倍，明显具有双重低估值的特征。
　　其所具有的低估值优势，一方面与近期其股价的持续下跌有关，另一方面与其业绩有关。其于4月12日创下前期高点之后，其股价就开始随大盘走下坡路，且成交量萎缩明显。4月19日以来股价下跌近两成，比上证指数要弱得多，120日均线支撑于4月下旬被跌破，股价持续跳水，昨日股价再次探底，最低为4.75元，创出历史新低。
　　而从业绩上看，公司近三年的业绩持续增长。2010年净利润同比增长2.22%，2009年同比增长12.09%，2008年同比增长1.75%。与之相应，其每股收益也在不断增长，2011年一季度每股收益达到0.12元，2010年每股收益为0.54元，2009年为0.53元，2008年为0.94元。
　　平安证券表示，赣粤高速的低估值已充分反映公司负面消息，公司估值不到9倍，具有较高的安全边际，维持公司2011、2012年盈利预测分别为0.59元、0.63元，对应于5月27日收盘价5.08元市盈率分别为8.59倍、8.05倍，在高速板块中处于最低的水平，现有股价已充分反映公司负面影响，考虑到公司具有中长期投资价值，维持推荐的投资评级。
　　海南航空 最新动态市盈率9.58倍
　　数据统计显示，海南航空最新收报7.05元，微涨0.57%，4月19日以来累计下跌16.39%。其以此收盘价计算的最新动态率仅为9.58倍，较2010年7月2日2300点的底部区域时的29.88倍低20.30倍，最新市净率仅为2.32倍，比低于去年市场底部时的2.19倍微高0.135倍，低估值的洼地投资价值出现。
　　其所具有的低估值优势，一方面与近期其股价的持续下跌有关，另一方面与其业绩有关。其于5月3日创下前期高点之后，其股价就开始随大盘走下坡路，量价不配合股价持续跳水。4月19日以来股价下跌近两成，比上证指数要弱得多，120日均线支撑于5月上旬被跌破，股价持续探底，昨日基本企稳，最新收盘价为7.05元。
　　而从业绩上看，公司近三年的业绩持续增长。2010年净利润同比增长800.56%，2009年同比增长123.66%，2008年同比下降327.22%。与之相应，近两年每股收益呈现井喷增长，2011年一季度每股收益达到0.07元，2010年每股收益为0.74元，2009年为0.09元，2008年为-0.4元。
　　兴业证券表示，海南航空的海航免税业务启航，三亚进、海口出值得期待。保守测算，离港旅客的50％进店，进店旅客的40％在免税店消费，人均消费2000元，则折年可给海航贡献每股收益0.01元。考虑到美兰机场免税店可能6月份左右开张，故2011年半年可贡献业绩0.005元。上调海南航空2011-2013年每股收益预测为0.75元、0.82元、0.94元，维持推荐评级。
　　东方航空 最新动态市盈率10.13倍
　　数据统计显示，东方航空最新收报5.05元，微涨0.20%，4月19日以来累计下跌20.22%。其以此收盘价计算的最新动态率仅为10.13倍，较2010年7月2日2300点的底部区域时的55.59倍低45.46倍，最新市净率仅为3.42倍，也低于去年市场底部时的33.34倍，明显具有双重低估值的特征。
　　其所具有的低估值优势，一方面与近期其股价的持续下跌有关，另一方面与其业绩有关。其于3月7日创下前期高点之后，其股价就开始随大盘走下坡路，且成交量持续萎缩。4月19日以来股价下跌两成，比上证指数要弱得多，120日均线支撑于5月上旬被跌破，股价持续跳水，近两日股价获得企稳，最新收盘价为5.05元。
　　而从业绩上看，公司近三年的业绩持续增长。2010年净利润同比增长656.01%，2009年同比增长103.88%，2008年同比减少2406.08%。与之相应，近两年每股收益出现增长速度较快，2011年一季度每股收益达到0.0898元，2010年每股收益为0.4826元，2009年为0.0839元，2008年为-2.8617元。
　　安信证券表示，东方航空的受益运营效率提升，主业大幅增长，预计2011、2012年公司净利润52.1亿元、40.9亿元，EPS0.46元、0.36元。公司目前相对2011年市盈率估值约为13.4倍，给予增持-A评级。
　　皖通高速 最新动态市盈率10.21倍
　　数据统计显示，皖通高速最新收报5.21元，下跌2.98%，4月19日以来累计下跌15.49%。其以此收盘价计算的最新动态率仅为10.21倍，较2010年7月2日2300点的底部区域时的13.08倍低2.87倍，最新市净率仅为1.44倍，也低于去年市场底部时的1.60倍，明显具有双重低估值的特征。
　　其所具有的低估值优势，一方面与近期其股价的持续下跌有关，另一方面与其业绩有关。其于5月15日创下前期高点之后，其股价就开始横盘整理51天，期间成交量萎缩明显。4月19日以来股价下跌一成多，比上证指数要弱得多，120日均线支撑于5月下旬被跌破，股价持续跳水，昨日股价再次探底，最低为5.19元，创出历史新低。
　　而从业绩上看，公司近三年的业绩持续增长。2010年净利润同比增长16.25%，2009年同比下降2.85%，2008年同比增长30.59%。与之相应，其每股收益也在不断增长，2011年一季度每股收益达到0.1431元，2010年每股收益为0.472元，2009年为0.406元，2008年为0.417元。
　　东方证券表示，皖通高速的稳定增长，根据预测公司11-13年的每股收益分别为0.63元、0.70元、0.75元，根据行业平均估值水平，给予公司2011年12倍的估值，对应目标价7.5元，相比现价6.08元还有25%的上升空间，首次给予公司买入评级。（.证.券.日.报）