警惕拉登式利空：欢愉之后是厌恶
　　 21世纪经济报道报道，上周日，当美国总统奥巴马和中情局局长一起坐在CIA总部会议室观看美国海豹突击队从头盔摄像头上发回干掉本·拉登的同步影像时，恐怕已能预计到全球的反应，包括国际金融市场。
　　次日（5月2日）开盘，美元汇率果然闻风上扬，美股指期货高开，交投活跃，随之黄金、白银、油价齐跌。最夸张的是，现货白银价格竟在十余分钟内大跌12%至42.21美元/盎司，数十分钟内，金价也暴跌近30美元。
　　不过，拉登死讯并未能支撑市场多久，投资者很快将注意力转移到对基地组织或其他恐怖组织潜在报复性袭击的担忧，道指最终收跌，标准普尔500指数下跌0.2%，黄金价亦小幅收涨。
　　周二（5月3日）欧洲市场开盘，股指延续跌势。油价也连续第二日下跌。
　　多数分析师指出，本·拉登这个基地组织头目的死讯对市场只有短期影响，只能短暂刺激投资者抛售石油、黄金，购买股票，市场长远考量则在于其对美国政治和财政前景产生的影响。
　　这会增强奥巴马总统竞选连任的可能性。荷兰合作银行分析师Philip Marey说。换句话说，主张推行更有力度紧缩财政政策的共和党上台的可能性降低，如是，美元疲软将成长期趋势。
　　美元弱势难改
　　低利率和美国财政状况恶化继续施压美元，市场主流观点依然看空美元。
　　尽管本·拉登的死讯起初令美元获得一些买盘，但低利率前景和经济数据恶化很快中止了美元的反弹势头。美元指数周一开盘弹升，到收市基本上又持平。周二至午盘约涨0.4%，但投资者明显仍更倾向于寻求利差收益而卖出美元。
　　拉登的死讯起初令市场欢呼雀跃，西太平洋银行驻纽约首席货币策略师Richard Franulovich说，但低利率和美国财政状况的恶化又继续施压美元，拉登是死是活似乎并不会改变一切。
　　北欧斯安银行外汇策略师Carl Hammer说，市场主流观点依然看空美元。
　　美元汇率自去年夏天以来一直在稳步走下坡路，在过去两年多里，美国的基础货币供应量翻了一倍，美联储（FED）迟迟不肯终结量化宽松已经引起了广泛的愤怒情绪。资本管理公司首席经济学家霍尔根说，美国肆无忌惮地印钞将令世界重新陷入危机。
　　美联储在上周的利率决议上维持宽松货币政策，美国财政部长盖特纳随即再次重复说，我们的政策一直是而且将永远是……强势美元，这符合美国的利益。Liam Halligan指责盖特纳这么说不仅虚伪，而且侮辱美国的债权人和贸易伙伴。
　　美联储自2008年12月以来维持利率为0-0.25%不变，外界预计直到2012年第一季度才可能开始加息。
　　欧洲央行（ECB）和英国央行（BOE）等已启动升息或升息在即，令投资者预期欧美之间的利差有进一步扩大之势。相对于其他主要货币，美元的收益率吸引力不断降低。
　　作为弱势货币的美元，无疑对提升美国出口和降低美国对外债务的价值都大有裨益。
　　汇丰控股经济学家Stephen King表示，如果美联储继续在长时间内维持异常低的利率水平，这只会令美元继续走软，也将降低美元对投资者的吸引力。他预计美元将在今年接下来的日子里维持下滑态势。
　　油价波动或加剧
　　拉登之死不太可能平抑油价近来的涨势，反倒可能引发中东和北非更加不稳定。
　　相对于汇市，大宗商品市场对于这则消息的反馈显得更加剧烈。
　　现货白银价格2日一度在十余分钟内大跌12%至42.21美元/盎司，数十分钟内，金价也暴跌近30美元。
　　不过，一位常驻伦敦的金属期货交易员对记者说，白银的夸张跌幅并非本·拉登的死讯造成，白银属于大庄家高度控盘的格局，主力近日正借机洗盘。何况白银此前累积巨大的涨幅，基本上没有太大修正过，本身有回调的要求。今年以来，白银涨幅高达80%，仅4月份就上涨近三成。
　　白银本来就是一个等待发生的事故。花旗集团分析师David Thurtell在他的报告中写道。
　　而在本·拉登死讯的影响下，原油价格出现明显回落。
　　2日，纽约商品交易所6月份交割的原油下跌77美分，至每桶112.75美元，此前一日已跌41美分；伦敦布伦特原油也下跌52美分至每桶124.6美元，此前一日下跌77美分。
　　不过，能源市场分析师和基金经理们普遍认为，市场最初预计本·拉登的死亡可能会降低中东石油供给中断的风险；其次，油价连续下跌也有利比亚局势以及担心美国经济增长可能放缓等多重因素的影响；而未来由于可能发生报复性袭击，油价波动或将加剧。
　　太平洋投资管理公司首席执行官埃利安就在2日召开的一个闭门论坛上说，拉登之死不太可能平抑油价近来的涨势，反倒可能引发中东和北非更加不稳定，从而进一步推高油价。
　　末日博士鲁比尼教授也对此表示赞同。他认为，拉登之死不会显著改变地缘政治局势。他还指出，油价进一步上涨，将可能拖累美、日、德、英等国重回衰退。
　　油价只要再涨20%，这些国家的经济就可能重陷衰退。鲁比尼说。
　　市场风险厌恶情绪
　　对于恐怖主义以及潜在的任何形式报复的担忧，正在导致市场产生风险厌恶情绪。
　　在最初的积极反应之后，市场似乎正重新审视本·拉登丧生所带来的全部影响。
　　骑士资本集团常务董事彼得·肯尼认为，这件事对市场的远期影响并非完全积极的，因为拉登丧生必将在地缘政治方面对中东产生巨大影响，有可能使中东更加不稳定。
　　正在经历革命的中东地区仍隐藏着巨大的不确定性，最近一个标志性的事件是，亲美政府被推翻后的埃及于4月28日宣布，永久开放拉法口岸--这意味着埃及自1979年与以色列签订和平协议后首次倒向伊朗。
　　令欧美国家感到头疼的是，10年来，基地组织在四处夹击下早已化整为零，尽管制造事端的能力下降，但也更加隐蔽。在就支持利比亚反对派的问题上，欧美曾相当纠结，原因就在于担心反对派聚集的各色人等中，夹杂了基地组织成员。
　　对于恐怖主义以及潜在的任何形式报复的担忧，正在导致市场产生风险厌恶情绪。法国农业信贷银行全球外汇策略负责人Mitul Kotecha说。

　　曹中铭：当高价股纷纷跌下神坛
　　一只股价在10元左右的股票，如果下跌2~3元，其幅度应该不算小，但市场的关注程度不会太高；如果一只股票下跌超过100元，则另当别论，碧水源与海普瑞不幸正是近年来股价下跌超过百元的上市公司。
　　其实，在A股市场中，股价跌去百元的并不罕见。当年的亿安科技(现ST宝利来)曾挟网络股的泡沫创出126.31元的天价，而在投资者恢复理性之后，一切都烟消云散。在金融危机对全球资本市场的打击下，ST宝利来股价最低曾探至3.18元，只剩下原来的零头。中国船舶可是上轮大牛市的大牛股，股价最高上摸300元大关，如今也只能在70元左右的价位上徘徊。碧水源与海普瑞的破百之所以引起市场的关注，则是由于其高成长性的神话破灭的结果，两家公司纷纷跌下 神坛，或许早已 被注定。
　　碧水源挂牌于创业板，当初以69元的发行价和94.52倍的市盈率发行新股时，市场一片惊叹之声。1.61%的网上中签率与不到0.85%的网下机构配售比例，说明其受到市场资金的追捧程度，而上市公司所鼓吹的核心三要素即环保愿景、核心技术、无限成长空间，则成为吸引投资者的皇帝新衣。在高价发行新股问题上，海普瑞堪称A股市场的一面旗帜。148元/股的发行价格，虽不能断言会绝后，但绝对是空前的。尽管如此，靠包装的海普瑞仍然遭遇市场的用脚投票。
　　两只股票都具备共同的特点，其一是受到机构投资者的追捧，否则就不可能成为 百元股俱乐部的成员；其二是离不开发行人与保荐机构的大肆宣扬，独特的概念、极高的成长潜力，再加上市场的投机炒作，最终成就了两只股票的百元梦，也害惨了高位的接盘者。
　　但梦想终究只是梦想，在年报与季报揭穿其真面目之后，股价的裸泳也仅仅只是时间上的问题。碧水源挂牌3个月后下跌超过百元与海普瑞挣扎数月后同样下跌超过百元，机构投资者是否仍在其中驻扎已经显得不重要了。毕竟，支撑高价股价位的，除了机构投资者，还有市场其他方面的力量。
　　两只股票下跌超过百元，市场行注目礼是正常的。但更应该反思的是，碧水源与海普瑞当初为什么会站上百元，其后的下跌为什么又会如此的惨烈？
　　在新股发行制度历经两次改革后，畸形化发行大行其道。A股市场需要正常化的市场化发行，但畸形化发行却不应成为追逐的目标。然而，新股发行中的三高现象，以及无论是发行价格与发行市盈率，还是网上中签率与网下配售比例频创纪录的事实，至少说明目前的新股市场化发行并没有达到理想中的效果，这也是两家公司高价发行的症结所在。
　　其次，新股发行中越来越呈现出发行人与保荐机构为了自身利益而摄取市场利益的迹象，而以基金为代表的机构投资者则变成其中的帮凶。看看哪一家的新股发行，其发行价格不是由基金说了算的？基金在询价中虽然也处于弱势地位，但其一家独大的特性，却也暴露出现行询价机制中的种种弊端。
　　其三，正所谓成也萧何，败也萧何。机构投资者能够将碧水源与海普瑞的股价高高举起，也能将其轻轻地放下。这其中，不仅招致自身出现损失，也导致更多的跟风者要么套牢要么只有割肉出局。
　　事实上，碧水源与海普瑞等高价股纷纷跌下神坛，市场更应该为之庆贺，尽管其中的代价不菲。因为个中不仅撕下了某些高价股的画皮，也是市场趋于理性的表现。

　　叶　檀：地方政府抵抗房地产调控打响第一枪？
　　海口限购令微调，地方政府抵抗房地产调控打响第一枪？
　　媒体披露，海口拟取消楼市限购令，以挽回岌岌可危的房地产经济。如果海口顶风作案取消限购令，将是地方政府继公布新建住房价格目标后，以实际行动打响狙击房地产调控的第一枪。
　　4月26日，海口市相关部门紧急澄清，称媒体误读，海口不会废除限购令。不过，海口市住房和城乡建设局表示，海口会积极调整房地产产品结构，引导发展高端的旅游房地产，以适应国际旅游岛建设的需要。
　　海口之所以要对限购令动手术，恰好说明限购令对于抑制投资性房产有奇效。
　　海南作为中国惟一的热带岛屿，购房者直接锁定外地富裕与养老人士，没有源源不断的外地投资者，以海口2010年16720元的人均可支配收入，绝对不可能支撑动辄每平方米万元的高房价。
　　今年2月24，新国八条海口细则下发，购房主体锁定在本市户籍居民家庭、能提供本市1年以上(含1年)纳税证明或社会保险缴纳证明的非本市户籍居民家庭。从细则出台到2月28号执行，海口商品住宅成交量大坐过山车。据搜房网数据监测中心数据显示，2月23日海口签约量仅为81套，2月24日当天海口签约262套，在接下来的几天成交量都在日均200至300套之间，在邻近28日施行大限的27日，海口签约量达到395套，28日签约226套，但进入3月，海口迅速进入冰冻期，2月成交量2270套，3月仅成交372套。2011年3月海口新建商品住宅价格环比下降0.1%，同比增长0.7%，三亚环比上涨0.4%，同比下降0.6%，海口自14个月以来，房价出现了首次环比跌落。海南省住建厅数据显示，今年一季度，海口、三亚销售均价同比增幅较2010年一季度增幅分别回落98.85和167.59个百分点。
　　对外地投资者限购，导致成交量冻结，印证了海南房产具有全国投资品属性，一项调查显示，海口60%的购房者为外地人士。海口限购令微调，发展高端旅游地产，而高端旅游地产恰恰由外地投资客主导，如果限购令不改，高端旅游地产只好当海边风景画。
　　房地产商掌握了政府的命门，房地产调控调的绝不仅仅是房地产开发商，而是地方政府的财政来源，是金融机构的承受能力。房地产商不必游说，成交量下降已经让地方政府如坐针毡，对土地财政下行惶惶不安。
　　海口市地税局数据显示，今年一季度，海口市土地使用税、城市维护建设税、土地增值税收入同比下降。3月份，建筑业营业税收入4425万元，同比下降33.1%；房地产业营业税收入5937万元，同比下降67.9%；一季度土地增值税收入14090万元，同比下降32.9%。海口房地产投资因成交量减少而下降，基础建设支出日益扩大，财政将入不敷出。
　　根据海口市财政局去年的报告，去年经调整后海口全市地方财政总收入800,741万元，另据媒体根据海口市土地出让的数据统计，去年全年，虽经大力约束，海口市共出让65宗土地，还获得了52亿元人民币的土地出让金，土地出让金占据半壁江山，并且增速一流。可见，土地出让金对海口市而言绝非可有可元，而是收入的重要来源。
　　不仅如此，海口正处于大建设周期，还要补上基础社会保障的环节，用钱之处只会多不会少。根据《关于2010年海口市和市本级一般预算调整方案(草案)的报告》，仅海南省转贷海口的政府债券收入，安排的项目就包括东环铁路海口段站点周边基础设施配套(一期)、海南综合保税区基础设施工程一期、海口市滨海西路改造、海南(海口)科技馆项目、新建廉租住房和经济适用房。上述项目还有续建期，需要后续支出。
　　海口正面临大坎，他们有三个选项：或者增加其他收入，比如通过发展旅游、消费增加消费税与营业税等，但经济结构转型将是一个漫长的过程，海口会经历一段投资上升而收入下降的阵痛期；或者在转变经济结构的过程中暂时降低基建项目投资，转而以市场化的方式风险与收益共担筹集资金进行基础建设，政府的基建胃口将受到投资方与财政收入的制约；最后的选择是下下之策，即暗中取消限购令，再次搅动房地产泡沫收取房地产快钱。海口市似乎试图采取下下策，4月20日，海口市长冀文林在海口市政府第75次常务会议上说，要充分利用国务院给予海南的优惠政策，按照限价不限购的原则，积极出台相关实施细则。
　　海口是一面镜子，当地方政府受土地财政收入下降的煎熬时，中国的财政收支何去何从，地方的基建胃口是否受到抑制，地方政府是否会回到房地产泡沫解决资金不足的老路上去，但是值得关注再关注的重点议题，直接决定了未来中国经济的发展方向。
　　毫无疑问，如果海口取消限购令，那么，本轮的中国房地产经济转型的根基将遭到根本性的侵蚀，十二五的转型之路不容乐观。如果海口在困苦中闯出一条实业发展新路，则是海口经济甚至是中国经济之幸。如今在压力下，限购令未取消，只是微调，调到关键处，性质也就变了。

　　何冬妮：治理通胀不可因噎废食
　　--当前需要把反通胀的宏观政策与推进发展方式转型的结构性改革相结合
　　治理通胀要切记四个不宜：不宜为治理成本型通胀抑制工资上涨；不宜为反输入性通胀阻挡资本项目开放和金融市场开放；不宜为反结构性通胀全面收紧各行各业和所有企业贷款；不宜为防止房地产等资产价格上涨长期实施限购令。
　　何冬妮
　　在博鳌亚洲论坛2011年年会上，通胀问题引起了政、商、学各界人士的热议。论坛开幕大会当天恰好碰上国家统计局公布第一季度宏观经济数据，其中ＣＰＩ同比上涨5％，3月份ＣＰＩ同比上涨5．4％，ＰＰＩ同比上涨7．3％。从代表们的现场反应看，通胀形势不容乐观，政策收紧的预期更甚。笔者以为，不管政府反通胀的心情有多迫切，治理通胀切忌因噎废食：不宜为治理成本型通胀抑制工资上涨；不宜为反输入性通胀阻挡资本项目开放和金融市场开放；不宜为反结构性通胀全面收紧各行各业和所有企业信贷；不宜为防止房地产等资产价格上涨长期实施限购令。
　　不能靠压低劳动者工资来治理成本推动型通胀
　　在今年博鳌亚洲论坛年会上，美银美林中国区行政总裁刘二飞提出，工资推动通胀不见得是件坏事，中国不可能永远靠廉价劳动力优势进行竞争。从现实看，说当前的通胀是劳动力工资上涨推动，未免有些牵强。劳动者工资上涨是客观事实，这些年劳动者工资上涨速度大致与经济增长速度持平，低于政府收入增长和企业利润增长，在金融危机前，我国较长时期内保持了较低的通胀水平，并没有出现过工资推动型的通胀。2008年危机爆发以来，我国劳动者工资和居民收入也没有出现异常增长的倾向。
　　2010年，在城镇居民家庭人均总收入中，工资性收入增长10．7％，如果扣除价格因素，实际只增长了7．4％。近来一些地区和行业的加薪潮是对物价高企的一种调整，事实上，由于结构调整和新增劳动力就业压力还比较大，一般企业加工资是比不上公务员工资上涨那么爽快，工资上涨抵不过物价上涨是比较普遍的现象。所以，把抑制工资上涨作为治理成本推动型通胀并没有充分的理由，而抑制工资上涨相当于抑制内需和消费，从长期看有可能成为通缩和滞涨的隐患。
　　不能长期靠资本账户不开放、金融市场不开放来防止输入性通胀
　　输入性通胀与经常项目、资本项目的状况紧密相关。经常项目下出口增长，一方面相当于持有更多美元流动性，但是这些美元储备会被央行购买美国债券而并不会大量进入国内市场；另一方面，出口增长带来的出口部门收入增长和流动性增加在现实中也没有成为引致通胀的重要力量，我国入世后7年中出口成倍增长但通胀压力一直比较小，个别年份还出现过通缩。
　　再来看经常项目下的进口增长。人民币到海外购买商品和资源可以缓解国内的通胀压力，但进口商品尤其是大宗商品和原材料进口价格上涨会传导到下游产业链形成通胀压力。还有一个关键的问题是顺差过大，加剧人民币升值压力进而加大通胀压力。央行副行长易纲不久前就曾提出，央行为了保持汇率稳定需要大量购入美元，被迫增加基础货币投放，造成通胀压力。
　　在资本项目下，利率提高、汇率升值及升值加息的预期会导致热钱涌入，形成输入性通胀的压力。但目前官方和学界对热钱规模有较大争议。中国社科院曾有报告称我国热钱规模已超外储。也有学者认为由于我国资本项目的有限开放，当前进入我国的热钱规模并不大。比如，据《2010年中国跨境资金流动监测报告》显示，2010年跨境资金流入包括通过合法渠道的热钱为355亿美元，过去10年间跨境资金年均流入近250亿美元。虽说无论是从反通胀看，还是从稳定金融市场看，都需要对热钱进行有效的监管，但热钱流入不应当成为阻挡资本账户开放的理由。
　　正如在今年博鳌论坛中前央行行长戴相龙所言，虽然热钱流入助推流动性过剩，但不开放是最大的风险。香港交易所行政总裁李小加也提出，资本项目不开放不是在有所预期下做出的理性选择，人民币走出去是缓解输入性通胀的一个重要渠道。由此，只有一个开放、健康、有效监管的金融体系才是解决输入性通胀问题的长久之策，也才能顺应国际资本市场和国际货币体系改革的趋势。现实中开放资本项目需要满足资本走出去的需求，需要与人民币国际化的步伐相配合，需要与汇率制度改革、金融机构改革联动。
　　不能靠一刀切的紧缩性货币政策治理结构性通胀
　　当前结构性通胀有较大一部分是旧的发展模式长期累积下来的矛盾和问题的一个出口，即经济发展中的结构性问题导致货币供应结构性失衡。从现实看，在政府主导经济增长的模式下，反危机中市场新增流动性的垄断行业偏好、国有部门偏好、大企业偏好和基础设施偏好明显。在政府信用担保下，银行的贷款也主要流向这些部门。
　　据中信建投证券研究部的一份报告显示，2009年金融机构新增短期贷款投向其他行业尤其是房地产业、地方投融资平台用于基础设施建设的数量大幅增加。相比之下，社会服务业、民营企业、中小企业的流动性并没有比危机前的状态好多少，而这些部门、行业和企业不仅是当前和未来增加就业、收入和需求的主要力量，在反通胀的时期，这些处于竞争行业因而注重保持价格优势的中小民营企业有利于化解通胀压力。
　　据2009年国务院发展研究中心中国企业家调查报告显示，仍有70％左右的中小企业认为从银行贷款不容易。目前，占全国企业总数99％并且提供80％就业岗位的中小企业贷款覆盖率低于20％，贷款余额占比不到60％。因此，货币超发是一方面，更大程度上是货币供应的结构性失衡形成了结构性通胀的压力，相应地，单纯依靠加息、提高存款准备金率、收紧银行信贷来治理结构性通胀是开错了药方。
　　在今年博鳌亚洲论坛上，中铝集团总经理熊维平表示央企支持政府治理通胀的紧缩政策。对像中铝、中石化等处于上游的行政垄断行业的大型央企来说，银行信贷从紧对其现金流的影响较小，更何况还可以通过涨价来抵消成本上升的压力，而对于非垄断行业和中小民营企业来说，紧缩性货币政策无疑会使其雪上加霜。
　　所以，在治理结构性通胀上，想办法采取结构性方案要比在政策上实施一刀切更为合适，如果单纯靠货币政策解决不了的，财政政策要补短，比如真正减轻非垄断性行业尤其是新兴产业和社会服务业的税负，减轻民营企业、中小企业的税负，创造有利于这些行业和企业发展的信贷产品与信贷环境。同时，治理结构型通胀，也确实是需要中铝、中石油、中石化这些大型央企的支持--不要把成本上涨的压力过度地转移到垄断价格上，不要以通胀为名过度地提高职工收入和福利。
　　不能长期靠限购令防止房地产等资产的价格上涨
　　一些学者认为当前通胀中有部分原因是房地产行业需求过热引致的。在博鳌亚洲论坛上，中国住房和城乡建设部政策研究中心主任陈淮就提到，中央政府越来越严厉的房地产调控手段主要是出自反通胀的考虑。他认为，土地、房价与百姓收入之间的尖锐矛盾是限购、限贷政策都解决不了的，从根本上解决这个问题需要四个调整：一是调整城市结构，大中小城市要协调发展；二是调整土地制度，核心问题是宅基地和小产权制度；三是调整中央和地方财税关系；四是调整收入分配结构。
　　潘石屹也提到，限购去不了房地产行业过热的病根，房地产最根本的问题是土地问题，尤其是地方政府过度依赖土地财政的问题。有数据显示，2009年土地出让收入占地方政府收入的43．71％，部分城市比如杭州这一比例已经超过200％，北京、上海也在50％左右。
　　笔者以为，从2003年以来房价上涨的趋势看，房地产价格上升是住房供求结构性矛盾的表现。在需求方面，居民对住房的刚性需求、投资需求增长，居民收入增长，流动性增加以及通胀预期是推动房产价格上涨的主要因素；在供给方面，主要是土地供应趋紧、原材料成本上涨、面向低收入者的住房供给不足以及腐败问题推动房产价格上涨。由此，房产价格上涨反映的是结构性问题，是诸多改革的滞后和不到位造成的，单纯靠行政性的限购限贷确实难以解决这样一个涉及复杂利益关系调整的问题。
　　所以，解决房价与收入之间的矛盾需要结构性改革的思路：在需求方面，既需要以提高中低收入者收入为重点的收入分配制度改革，需要通过构建公共服务制度和社会福利制度以降低购房的保障性心理需求，也需要通过金融体系开放和创新拓展投资渠道和增加投资产品；在供给方面，需要改革土地制度和完善土地资源的市场价格形成机制，需要把保障性住房供应纳入国家统筹的基本公共服务均等化长期规划和约束性指标体系，需要地产行业的大型央企在保障性住房供应上发挥作用，需要切实提高土地供应和保障性住房供应的透明度、公开度和完善社会监督机制。
　　政府在年初的工作报告中明确提出要把稳定物价总水平作为今年宏观调控的首要任务。从总体看，现行反通胀的政策手段过度倚重货币政策，货币政策收紧又面临刺激内需与控制通胀的两难，最好的办法是把反通胀的宏观政策与推进发展方式转型的结构性改革结合起来考虑：一是把治理结构型通胀与调整经济结构的改革结合起来；二是把预防输入型通胀与国内资本市场和金融行业的改革结合起来；三是把调整基础货币供应量与调整货币供给结构结合起来；四是把出于防通胀目的的财政支出结构调整和发展模式转型目标下的财政支出结构调整结合起来；五是把控制通胀预期的加息政策和稳定消费预期的社会福利体制建设结合起来。

　　董少鹏：5月股市将是艳阳天
　　5月1日，美国总统奥巴马宣布，基地组织领导人本·拉丹在美军当天的军事行动中被击毙。而利比亚方面则在4月30日宣布卡扎菲的1个儿子和3个孙子被北约炸弹炸死。看来，各种力量都在利用短暂的劳动节假期找各自的突破口。
　　中国领导人利用五一假期，分别考察了保障性住房建设和食品质量监督检验机构。温家宝表示，要把一些地区过高的房价降下来、使房价回归到合理水平的决心是坚定不移的。与此同时，有分析认为中国会在近期加息，对此，我在《5月中旬前不会加息，准备金率已接近上限》分析过，不会很快再次加息，存款准备金率也是有上限的。无论是场外潜在的投资者还是场内的投资者，其实并不缺钱。上市公司的业绩增长幅度有下滑的趋势，但增长趋势依然确定。投资热点不仅不匮乏，反而十分丰富。
　　不过，利空制造者很不甘于寂寞，制造了大量不可理喻的利空：什么专门对B股市场征收资本利得税，什么证监会加快IPO以打压市场，什么基金已经没有现金买股，什么油价继续上涨就将断送A股反弹，什么美元继续实行量化宽松遏制了A股上行空间，等等。刚才又看到一个利空：高铁投资减少了2000万元，即从年初计划基本建设投资7000亿减少为4000多亿。我尚未证实这一消息的来源和准确性。
　　这种利空满天飞的气氛的确不利于股市走强，但是，青山遮不住，毕竟东流去。有专家（民族证券徐一钉）预计说，上证综指跌破去年11月的低点2758点只是时间问题，这是悲观认识的代表了。我要指出的是，这些分析的道理并不成立。除了资金面的真实充裕之外，十二五开局之年的投资热点十分丰富，即使铁道部真的说了要缩减高铁投资，我认为也是难以真正兑现的。我们是要治理经济过热，但不是什么都要收缩，中央政府绝对不是这个意思。保障房建设就要大干快上，这是很清楚的。所以，我对房地产上市公司的绩依然看好。银行在信贷紧缩的背景下，通过放贷赚取利润的空间也不会大幅度缩小。一是因为银行拥有放贷的议价能力，二是银行息差总体上有利于银行。
　　对此，就又有人说，市场估值低不一定就要上涨，东北证券(000686)的邓智敏就当面对我说，创业板股价再跌一半也不算多。这种执着一念的看空，其实以往也不少见。但我要说，这一次，看空者真的是会落空的。中国股市将在资金充裕、业绩可期、政策支持等三大因素推动之下，走出上攻行情，将迅速收复和站稳3000点，随着新资金涌入市场，中牛行情将继续深化演绎。5月的中国股市，将是一个艳阳天。

　　张化桥：选股要让数字说话
　　本文摘自我的小书 《一个证券分析师的醒悟》。 它介绍了一个严谨的数量化的选股方法，逼着你避免主观意志和投机取巧。本人坦白，我没有做到，但是也许很多读者有这样的自制力。不管怎样, 文中介绍的概念很值得大家思考: 要把估值与企业的利润率综合起来考虑。
　　我和很多人一样，喜欢股市不仅因为试图赚钱，而且因为它变幻无穷，很刺激。但是，有很多严谨的投资者认为，我们这两个目标实际上是有矛盾的。你必须放弃寻欢的念头，因为这种念头对股市来说是邪念。怎样才能做到这一点？有的基金公司用数学模型来确定买什么卖什么，以及何时买何时卖。有些个体投资者完全放弃选股的乐趣（或者说是麻烦），而把钱投资在基金上，长期不理它。 去年，我读了一本有趣的书 《股市稳赚》 （The Little Book That Beats The Market），书的作者乔尔·格林布拉特（Joel Greenblatt）倡导大家走一条容易走，但又似乎很严谨的道路。
　　他的方法很简单：把所有的3500家公司按照有形净资产回报率（returns on tangible capital employed）从高到低排序，再把他们按照企盈率 排序（企业价值除以运营利润，即EV/EBIT）。然后挑选出那些在两项指标中加起来最好的公司，分4～5个月陆续建仓，以减少市场风险。总共投资20～30家公司以分散个股风险。每过12个月重复此项工作。坚持这种投资方法至少4年。
　　格林布拉特所选的有形净资产回报率的定义是，支付税收和利息之前的运营利润 （EBIT）除以公司的有形净资产（即，净的固定资产与净的流动资产的总和）。他选择运营利润，而不是净利润，主要是因为这样在对不同行业和公司进行比较时，便于排除不同的税收条件和不同的固定资产折旧政策对利润的影响。有形净资产的好处是它已经把企业在并购时的额外支付的、高于账面价值的溢价（即商誉，goodwill）减掉了。
　　为什么要用企盈率（EV/EBIT）而不用通常的市盈率（PE）。假定你分别全面收购这两家公司（当然是承债收购），公司的负债也是你的负债。那么，你承债收购两家公司的代价当然是完全一样的。它们在付税和利息之前的运营利润（EBIT）都是10亿元。它们的企业价值（即enterprise value，股票市值跟净负债的总和）都是60亿元。也就是说，它们的估值是一样的：企业价值除以运营利润（EV/EBIT）相同, 虽然表面上它们的市盈率相差甚远。
　　作者作了一个模拟试验。在17年（1988～2004）里，如果你把美国市场的3500家上市公司按照有形净资产回报率排列（排名最高的给1分，排名第55位的玛丽亚公司得到55分，等等）。然后，把这3500家公司再按照企盈率（类似于市盈率）排列。企盈率越高的得分越低，反过来越高。最后再把每家公司的两个得分加起来。比如，微软公司的有形净资产回报率排列第17位（得分17），有很高的回报率，而它的企盈率排列在第3400位（即, 全美国倒数第100位），因此得100分。接着，把这两个分数加起来作比较。总分越低越好。比如，微软的总分数为117分（即，17加100）。玛丽亚公司按照企盈率排在第3500位（全美国最便宜），得1 分，所以总分为56分，优于微软。
　　模拟的结果显示, 投资那些总分最低的公司的回报最好, 大大好过S&P 500指数。
　　这个结果看起来好像简单得难以让人相信。可是有两个问题。一是，它的成功需要坚持至少4年以上，多数人没有这个耐心。基金经理当然不能这样做：连续两年表现落后，可能他就失去了继续工作的机会。绝大多数散户可能也不想把买股票这样激动人心的工作交给电脑。或者他开始这样做了，但是效果不能立竿见影，他就会中途抛弃这个策略，投到另一种信仰的怀抱。
　　作者给他的神奇理论作了另外一个测试。他把2500家最大的公司按照企盈率和有形净资产回报率进行排序，然后分成10个组（每组有250家公司）。在那17年里，瞄准两项指标的总分进行投资所获得的表现也是同样好过S&P 500指数。
　　投资界派系林立，学派如云。任何一个投资策略都面临一些共同的问题。首先，他们往往拿过去的数据来进行模拟（按摩实验），反复实验一直到结果符合他们的理论。如果17年的数字不符合他们所要的结果，那么取16年的数字，或者15年的数字、14年的数字，这叫修理数字（data mining）。作者格林布拉特声称他的方法可以在其他年份进行历史测试，而且同样有效。
　　其次，大多数小盘股被投资者忽略，所以估值一般偏低。而作者格林布拉特的方法在现实中可能难以运作，因为在买的过程中，它们的股价会被推得很高，从而降低最终回报率。但是，小盘股既有可能因为被市场忽略而估值过低，也有可能会因为同样的原因而估值过高（分析不够）。另外，他说，他的方法也同样适用于大公司。比如，他挑出美国最大的1000只股票，在那17年里，他的神奇方法也会有22.9% 的回报率，而同时期内，市场平均回报率只有11.7%，而S&P 500的回报率只有12.4%。
　　我感觉，他的理论中有一点对我非常有用，可算是一个重要提醒：一家资金使用效率非常高的公司（比如，35% 的资本回报率）将利润进行再投资的时候，它的回报率在中期和短期内有可能下降，但不太可能下降得太快。也许会降到25%，甚至20%。但是20%～25%的资本回报率依然是很高的！ 当然这样的企业即使不作新的投资，它原有的资本回报率也会下降，但是，多数事物的变化总是渐进的（不是跳跃的）。从另外一个角度来看，一家企业的回报率远远超过大多数企业，必然有其原因，而这个原因不大会在短期内消失。即使单家企业的竞争优势马上消失了，你的资产组合里的20～30家企业的竞争优势同时消失是不可能的。反过来，一家资本回报率很低的公司，不太可能在短期内有巨大的改善。这是格林布拉特的理论可以成功的一大基石。毕竟，投资是一个概率游戏。