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文峰股份：致力于二、三线城市购物中心经营
投资亮点:
1)南通市最大零售商,具备区域经营优势,自有物业比例较高。
公司综合经营百货、超市、家电,在南通市区市场份额超过40%。
2010年销售和净利润56亿元和3.53亿元,净利润率达到6.3%,处于行业较高水平。目前公司共拥有直营门店32家(百货10、电器20、超市2),合计经营面积36万平米(不含加盟),自有物业比例63.4%。
2)主要定位于二、三线城市购物中心经营,有望受益低层级市场消费的快速增长。经营模式上将依托集团和自身优势,采取综合开发即购物中心+商业配套模式,前期将通过商业街等商业配套的出售或出租在一定程度上弥补购物中心培育期亏损。
3)门店扩容和相关商业配套滚动开发出售是公司业绩增长的主要看点。公司计划发行1.1亿股,拟募集7.67亿元用于如东文峰、如皋文峰、启东文峰和海安文峰四家门店扩建项目。此外,主力店南通南大街店也有望新增面积。未来三年公司计划新增10家以上购物中心(含扩建),并会进行相关商业配套滚动开发。
4)管理层激励通过持股集团已体现,后续上市公司层面新的激励也有望推出。
财务预测:
公司今后盈利主要来自零售经营和商业配套出售收益。预计2011-2012年净利润增速分别为29.1%和23.3%,对应每股收益0.92元和1.14元,其中零售业务分别为0.80元(+26%)和1.00元(+24%),商业配套出售0.12元和0.14元(如皋+南通二店)。
行业比较与建议:
公司具备基本面特色和优势,但市场地位略逊于其他区域型零售龙头。公司历史扩张不快,毛利率处于行业居中水平,但得益于期间费用率的有效控制实现了高净利润率。预计今后两年公司发展和业绩增长将较往年加快,零售净利润率可能因新店略有压力,但配套物业开发将提供弥补。目前零售公司2011年市盈率在25-30倍,可作公司定价参考。
风险:
1)南通收入占比70%以上,跨区域拓展能力有待观察。2)配套物业开发出售盈利确认有波动性;南通二店注入时点。 （.中.金.公.司）
美邦服饰：库存问题年内解决 公司增长多点开花
公司调研更新:
我们参加了公司2010年股东大会,公司高层就公司近况、未来发展和展望与投资者作了详尽沟通。
就市场担心的存货问题,公司做出详细分析,初步实施的降低库存方法行之有效。截止目前,公司2010过季库存水平降至4~5亿,预计年底库存即可消化完毕。未来正价店将减少打折,折扣货品进特卖场,形成良好的货品管理机制。
去年末25亿存货中,18亿是美邦品牌库存。其中09/10/11年货品分别为2/10/6.3亿。过季库存高企的原因是:1)去年战略调整关闭大店特卖楼层,新折扣渠道尚未到位;2)为应对国内劳工荒,提前备货;3)去年9月直营单店增长超90%,冬季和今年春季备货较为激进,但暖冬导致库存积压。美邦将过季库存以较低折扣(未亏本)卖给经销商,鼓励开设折扣店,与常规店形成差异化经营。加盟商反应积极,订货1.3亿。此外1季度售出4亿元冬季货品,2010过季库存已降至4~5亿元。
平效提升显著。面对行业普遍的成本上升,美邦非常注重平效提升,利用品牌升级带动平效提升抵消成本上涨。公司1季度销售增长50%以上来自平效上升,而直营系统80%以上来自平效提升,估计同店增长达到20~30%。
展望未来,公司多点开花,可持续发展:1)产品系列化发展:运动休闲、都市时尚、MTEE系列和配饰等;2)Me&City去年亏损2亿多,今年预计减亏至5千万,明年盈利5千万。
今年平效增长50~60%,MC童装在很多商场排第一,展店速度加快。3)网购稳步发展,预计销售达2亿元即可盈利。
投资建议:
维持推荐评级。美邦处于高速发展阶段,在探索中成长。公司在库存问题出现半年内即形成主动解决方案,建立差异化渠道和产品生命周期管理体系,相比运动行业品牌反应更加快速积极,这与直营占比高终端控制力强密切相关。尽管此次库存问题导致短期毛利率负面影响,但推动经营体系改革更加完善成熟。若因库存问题短期股价出现回调,我们认为是长期投资者逢低吸纳好机会。美邦作为青少年休闲行业龙头,符合大众消费快速增长趋势,以规模和供应链优势构筑竞争壁垒,有望产生服装界的苏宁。
未来三年可翻倍增长,27x2011PE在同业中处于中端水平。 (.中.金.公.司)
伊利股份：巨额增发彰显雄心 短期摊薄不可避免
事件:伊利股份公告拟定向增发不超过2.18亿股(参与增发对象不超过10家,平均每家需认购2180万股),发行价格不低于32.67元/股,计划募集资金不超过70亿元。募集资金中,液奶项目计划投资约18.8亿,达产后预计年收入53亿;冷饮项目计划投资约2.8亿,预计年收入3.1亿;奶粉计划投资约5.5亿,预计年收入26亿;酸奶计划投资约14亿元,预计年收入35亿;奶源项目计划投资约12.3亿,预计年收入7.8亿。
液奶项目为行业集中度进一步提高做足准备。10年伊利液奶势头已盖过蒙牛。
10年伊利液奶收入210亿元,较上年增长27%,占伊利营业收入的70.7%。而同期蒙牛液奶收入269亿元,增长18%。蒙牛液奶规模虽超过伊利,但增速却低于伊利9个百分点。在乳业许可证重审后行业集中度进一步提升的背景下,伊利加大液奶产能投入值得肯定(项目达产后将增厚伊利液奶年收入约25%)。
但此次公告液奶项目中,河北张北、宁夏吴忠和广东惠州为公司前期公告在建项目,公司拟用募集资金予以置换。
竞争对手来势汹汹,伊利欲借酸奶项目迎头赶上。10年蒙牛以4.69亿元收购君乐宝51%股权给伊利在酸奶市场造成较大压力。数据显示,酸奶近三年产销量增长速度高达20%以上,大大超过其它乳品品类的增长率。君乐宝是华北最大的酸奶生产企业,市占率居全国第四位,10年收入12.6亿,84%来源于酸奶。伊利酸奶项目达产后将贡献收入35亿元,较蒙牛10年酸奶收入27.5亿元还多7.5亿元。
奶粉项目亦属前期投资置换,规模与贝因美IPO项目相当。贝因美IPO项目之一为投资5.96亿元新建5万吨配方奶粉基地,与伊利此次5.5亿元4.5万吨配方奶粉项目规模大体相当。
奶源建设意义深远,但短期恐难见效益。奶源建设对伊利产品原料安全和广告宣传意义较大,但奶源建设先天具有占用资金大、投资回收期长等特点。以现代牧业为例,10年现代牧业在全年原奶价格上涨20%以上的情况下ROE仅为3.7%,而伊利同期ROE为20.3%。
上调11-13年净利预测,但短期EPS恐仍被摊薄。伊利此次拟增发2.18亿股,原有股本7.99亿股,相当于股本扩大27.2%(若扣除伊利大股东持有0.8亿股,真正可流通股本实际扩大30.4%),对近两年EPS摊薄较为明显。但同时也应看到,伊利业绩弹性较大(10年净利率仅2.6%,广告费用较蒙牛多14亿),预计增发前投资者关系会明显改善。不考虑增发摊薄,我们预计伊利11-13年EPS分别为1.490元、1.793元和2.250元,同比增长53.2%、20.4%和25.4%,其中主业增长29.5%、42.4%和25.4%。假定增发顺利完成,预计11-13年EPS分别为1.170、1.409和1.768元。中长期基于动态市销率仅0.8的看点,维持买入评级。 (.申.银.万.国.证.券)
宝新能源：业绩增加 将建全国最大清洁能源基地
1、上调上网电价,去年和今年收入增加部分共同计入今年损益。公司近日收到南方电网通知,公司下属梅县荷树园电厂一、二期工程发电机组上网电价在原基础上上调0.18分/千瓦时(含税)。本次电价调整合计将影响公司2011年营业收入约1665万元,对净利润影响程度约5%。
2、发电业务毛利率高于行业平均水平,2012年将有新机组投产。公司现有装机容量为87万千瓦,分别为梅县荷树园电厂一期2×13.5万千瓦和二期2×30万千瓦机组。梅县荷树园三期工程已经于2010年2月获得广东省发改委核准,预计将于2012 年初完工投产,建成投产后每年为公司贡献约2 到3 亿元的净利润。
3、高端房地产项目2012年贡献利润。公司2009年取得梅县GP2009-15 号地块的国有建设用地使用权受让权后,计划在该地块上兴建梅县山水城项目,预计2012 年开始销售。
4、建设全国最大清洁能源基地,稳健开展股权投资。公司实施产融结合、科学发展、做大做强新能源电力核心主业的发展战略。同时结合所处电力行业现金流充裕的特点,稳健开展股权投资,积极探索产融结合、科学发展的新型发展模式。陆丰项目将为公司打开成长空间。股权投资方面已经投资长城证券2.1 亿元、投资湛江商行5.6 亿元持股比例为15.9%是第一大股东、持有部分上市公司股权1.9 亿元。
5、盈利预测和投资评级。2012年年初梅县荷树园项目三期将建成投产,同时有房地产项目确认收入,预计2012-2013年公司业绩将出现大幅增长。预计2011-2013年公司实现营业收入33.2、39.0、50.0亿元,实现每股收益0.18、0.29、0.41元,对应市盈率为32、20、14倍,首次给予推荐-A评级。 (.国.都.证.券)
银座股份：扩张风格不变 业绩释放期进一步推后
1、继续实施快速的扩张战略。公司按照鲁商集团制定的双千亿计划进行扩张,自2008年起公司进入快速扩张期,近三年增加门店近30家。2011年公司新开店数量大约在7家左右,新开店的经营面积较2010年新开店有所缩减。大型项目如济南振兴街项目可能要到2012年投入使用,青岛李沧项目也正在施工中,预计2012年实现部分营业。
2、着眼全国布局,全国扩张成为公司的重要战略目标。近几年除了在山东地区的迅速扩张外,省外地区如,石家庄、保定、西安也都有项目启动。此外,大股东旗下的银座商城也将河南作为重要的战略拓展地区。银座股份和银座商城采取区域互补的形式进行扩张,而鲁商集团将银座品牌打造为全国布局的连锁发展公司的战略规划也逐步浮出水面。
3、新开店亏损和期间费用影响短期业绩表现。2010年业绩主要受到了新开店亏损和期间费用增加的影响。从公司目前的财务指标来看,资产负债率达到70%,长短期借款规模在33亿元左右,短期财务压力较大。此外,受到政府对房地产的调控影响,公司8.5亿元的短期融资券计划实施的难度较大,公司2011年的财务费用有可能会超过2010年1.4亿元的规模。另外,由于济南振兴街项目工程进展低于预期,短期内难以对住宅和写字楼的出售部分进行收入确认,无法缓解目前公司的资金短缺情况。
4、2011年仍是业绩低谷期。从目前的门店结构来看,2008年新开店均已度过培育期,目前对业绩拖累较大的主要是2009年新开的部分次新店及2010年新开店,尤其是潍坊财富广场(14万平米)和德州银座商城(6万平米)将是2011年业绩的主要出血点。
5、大股东资产注入预期明确。鲁商集团将银座商城注入上市公司的预期较为明确,但在时间点上存在较大的不确定性。此外,通过2010年的非公开增发,管理层间接持有上市公司股权,这理顺了上市公司和管理层的利益关系,为公司未来的业绩释放提供了动力。从大的逻辑来看,近几年连续的门店扩张为未来业绩释放提供了巨大空间。
6、盈利预测与评级。我们预计2011-2012年EPS分别为0.61元和0.92元,对应的PE分别为37倍和24倍,对应2011年的PS值仅为0.63倍,远低于行业平均1.2倍的水平,考虑到公司未来业绩具备巨大的反弹空间,建议中长线关注,给予短期_推荐,长期_A的评级。
7、风险提示。大量新开店的培育期低于预期;缺乏省外扩张经验,外省门店的经营管理水平有待考验;大股东的资产注入时间具备较大的不确定性。 (.国.都.证.券)
山西汾酒：青花瓷势头迅猛 清香之王延续高增长
结论:
公司作为清香型代表和最大的产销基地,正在迎来管理、治理、产品结构优化、销售扩张等新时期。预计其保持50%及以上业绩增速的势头会持续2-3年。从稳健角度,预计2011-2013年净利润增长56%、52%和51%,EPS 约2.17元、3.3元和4.98元,对应PE32倍、21倍和14倍。鉴于公司属于二线白酒中的大品牌、老品牌和正在强势复苏之中,给予40倍PE 估值,2011年目标价86元,与当前股价相比还有24%的上升空间。但考虑到目前食品饮料行业以及白酒子行业整体估值水平有一定局限,继续给予推荐评级。
风险提示:
高粱、包装、运输等价格过快上涨以及广告投入过多会吞噬较多利润,地产酒阻击较多会压缩销量。 (.东.兴.证.券)
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