副品牌增速下降拉低公司增速。2010年1-12月，公司累计销售啤酒635万千升，同比增长7.4%，虽然高于行业6.3%的平均增速，但是低于公司制定的高于行业增速2个百分点的目标，且增速较去年下降2.5个百分点。我们认为公司增速放缓主要是由于2010年啤酒消费旺季中低温、多雨的天气和竞品的冲击造成的。公司毛利率为35.2%，同比增长0.6个百分点，主要是由于纯生、听装、小瓶青岛啤酒等高端品种共增长26%且新推出的高端品种--奥古特、逸品纯生啤酒市场反响良好的缘故。青岛啤酒品牌价值由2009年的366亿元提升至426亿元人民币，持续居行业之首。

　　提升副品牌销量是公司未来工作的重点之一。报告期内，公司主品牌青岛啤酒销售348万千升，同比增长18%，其他品牌啤酒销售287万千升，同比下降3.04%。公司表示，提升副品牌的销售量是公司今年的主要工作之一，我们认为公司未来将加大对副品牌的营销力度，在保证公司主品牌稳定快速增长的同时提高副品牌的增长率以维持公司市场占有率稳定增长。

　　产能扩张加速。公司去年年底收购山东银麦啤酒后，又开展新建石家庄工厂和徐州、日照、福州、厦门等扩建搬迁以及收购杭州新安啤酒等项目。今年公司还将在青岛和上海完成新建和扩建项目。我们认为，公司加快产能的新建不仅完成了产能的布局扩大了整体市场的优势，也为公司2015年完成1000万千升的销售目标奠定了基础。

　　盈利预测与评级。我们预计公司2011-2012年的EPS分别为1.36元和1.63元，公司上个交易日的收盘价为31.23元，对应的动态PE分别为23X和19X，估值具有明显的优势，维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示。（1）大盘系统性风险；（2）食品安全风险；（3）

　　原材料价格风险。