陈　伟：今年央行加息接近尾声
清明节假期最后一天，央行即宣布自2011年4月6日起分别上调金融机构人民币存贷款基准利率0.25个百分点，而这已是本轮加息周期以来的第4次加息。我们认为，央行去年底以来保持每两个月加息一次的较高频率表达了央行抗击通胀的决心，这将有利于尽快遏制当前仍较严峻的通胀形势。
　　3月CPI很可能创新高
　　3月刚结束不久，央行就迫不及待地再次加息，表明当前物价形势仍比较严峻，3月CPI很可能创出新高。
　　从支撑CPI上涨的主要部分食品价格来看，春节后，驱动CPI上涨的食品价格并没有出现往年一样的明显回落，如农产品价格指数3月以来环比仅下降0.4%，大大高于往年2月春节后3月CPI食品环比下降1.16%的情形，这表明一些食品种类的上涨是季节因素无法解释的，如猪肉价格3月以来保持了小幅上涨态势，考虑到猪肉价格上涨的态势受短期供应偏紧以及成本推动影响，如2月全国生猪存栏量为4.44亿头，环比减少0.2%，这也是连续3月环比减小；近期猪的口粮玉米的价格再次创出新高，短期猪肉价格上涨仍将对食品价格上涨构成较大压力。
　　再如，虽然2月非食品价格上涨2.3%，相比于1月的2.6%已有所回落，但从以下几个因素来看，3月仍有反弹的可能。
　　例如，占非食品种类权重较大的租房价格2月仍创出了反弹新高，而从3月的情况来看，形势仍然不容乐观。首先，以限购为标志的第三轮房地产调控导致更多人涌入租房市场，短期增大了租房需求，租房价格将难以回落；其次，限价令并没有很好地引导社会对于住房价格上涨的预期，如3月搜房网数据显示，全国100个城市中，82个城市住房价格环比上涨，这也支撑了租房价格的上涨。
　　因此，我们预期3月CPI很可能创出本轮反弹以来的新高5.2%，这无疑会强化社会通胀预期，以抗击通胀为重任的央行无疑必须选择加息。
　　今年加息已近尾声
　　但我们同时也认为，考虑到以下因素，CPI有望在年中见顶，央行4月加息后，今后持续加息的空间并不足。
　　首先，食品价格方面，持续上涨的动力并不足。如粮食方面，为保持粮食价格的稳定，最近政府决定开展2011年全国粮食稳定增产行动，具体措施包括：落实播种面积，加强农田水利和高标准农田建设，大规模开展粮食高产创建等。这些政策的奏效将有望保证今年6月夏粮的连续增产，从而有利于降低6月后粮食价格的涨幅；近期猪肉价格持续上涨导致的猪粮比提高已使得春节后养殖户的补栏积极性大幅上涨，这会增加后期的生猪存栏量，根据仔猪育肥到出栏一般需要4个半月到5个月周期计算，六、七月后生猪存栏量会有明显增加，供求形势得到缓解，猪价上涨的顶点在年中出现的可能性较大。
　　其次，当前经济形势的放缓有利于非食品价格的回落。例如，由于企业需求的不振，与生产者价格指数环比价格紧密相联系的本月购进价格指数延续了年初以来的回落态势，为68.3%，比上月回落1.8个百分点，考虑到今年三、四月份PPI的翘尾因素也会明显回落，PPI价格近期见顶可能性较大，这将减低PPI价格对下游非食品价格的传导压力。
　　PPI向非食品价格的传导也受到更多的限制，一方面，经济需求的减弱会自然降低企业提价的空间；另一方面，当前政策层面调控物价的动作也较频繁，迫使他们放弃了提价。至于对非食品价格影响较大的租房价格，随着第三轮房地产调控的深入，房地产市场的降温也将推动CPI子项的租房价格在未来几个月内逐渐下行。
　　此外，经过前期货币信贷调控，货币信贷增速目标已初见成效，如M2增速在16%之下，M1增速年初以来也大幅度回落，考虑到央行二季度仍将继续采取提高存款准备金率等措施抑制银行信贷的增长，货币增速目标仍将维持低位运行，这无疑会明显削弱物价上行的货币基础，有利于未来物价下行，如M1增速对CPI一般有稳定领先6个月的关系，可以预期CPI将在7月受到抑制，出现明显的回落。
　　再次，从社会的通胀预期水平来看，近期已经出现了回落，如目前央行统计的该指数最高点81.7是去年12月创造的，今年一季度已回落到72.8，央行2季度的紧缩政策还有利于进一步确认该指数回落趋势，考虑到该指数一般提前CPI涨幅半年左右见顶，可以预期今年6月后CPI将见顶回落。
　　因此，CPI年中见顶回落的可能性较大，我们由此预计，央行在今年6月这个物价上涨较高月份再次加息后，下半年加息的可能性较校

　　李迅雷：估值扭曲的代价
　　一季度已经过去，看看分行业板块的表现情况，发现一个很有意思的现象，即去年跌幅较大的板块，如房地产、金融服务、黑色金属等，都表现比较好，而去年涨幅较大的板块，如医药生物、电子元器件等则成为表现最差的行业。即便是今年年初大家信誓旦旦、一致看好的十二五期间主题投资品种如水利水电建设、云计算、触摸屏、新能源等，也成为一季度跌幅居前的品种。由此可见，行业发展前景或行业的成长性看好，未必表明归属于该行业的股票就只涨不跌。同样，传统行业或周期性行业在货币政策趋紧阶段，也未必只跌不涨。因为影响股价波动的因素实在太多，但最根本的因素还是估值水平。
　　因此，有人将这段时间以来房地产、金融板块的走强定义为估值修复行情，也有人认为是风水轮流转，更有人认为风格转换开始了，毕竟中小市值股票走势强于大市值股票的时间已经超过两年。但究竟风格能否真正转换，现在还难下定论，还得拭目以待。不过，要期望A股市场的估值结构从此趋于合理，恐怕就是一厢情愿了，因为20年来无数次所谓价值回归，都被随后的估值扭曲或泡沫所取代。深交所网站数据显示，创业板市盈率与去年比已经腰斩，回落至55倍，但几乎还是主板的两倍，中小板则为44倍，相比香港创业板平均市盈率10倍左右，A股市场的中小市值股票显然被大大高估了。而同时不少大市值行业股票如金融、石化、钢铁、煤炭等却低于H股或与H股估值接近。
　　因此，A股市场虽已经成为全球市值第二大市场，但估值无序化，离成熟还十分遥远；正如中国的汽车市场规模超过美国，成为全球第一大车市，但中国的交通秩序却远不如美国等发达国家一样。中国自1987年以来交通事故的死亡率一直居世界之首，其中80%是驾驶员违章引起的，尽管中国汽车的保有量占全球7.5%，但交通事故死亡率则占到20%。
　　股市虽然与交通秩序风马牛不相及，但反映股市成熟度和交通秩序好坏的，大致都可以用人均GDP水平来衡量，如中国的人均GDP在全球排名大约100名左右，非常靠后，故交通状况非常糟糕，而股市表现也很差。上证指数从2000年末至2010年末只上涨35%，而同期名义GDP上涨了2.8倍，而香港的国企指数更是上涨了6.8倍。为何同样的企业，在香港表现却如此之好呢？
　　我们分别对146家在A股上市和134家在香港上市的央企及央企控股企业从2001年到2009年的分红率水平(红利占净利润的比例)进行统计，发现A股央企的9年平均分红率20%，而H股央企则达到36%。尤其是在A股市场最低迷的04-05年，A股央企的分红率不足10%，而香港上市的央企分红率则在40%左右。有道是 橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳，叶徒相似，其实味不同。所以然者何？水土异也。因为A股市场的大部分投资者只对送股游戏、重组游戏感兴趣，追求的是价差收益；在A股市场上，上市公司盘子越小、行业越有想象力、地点越偏僻，则给予的市盈率水平越高，我们可以称之为信息不对称溢价，而这类公司在成熟市场绝对是要遭遇估值折价的。投资理念上的差异、估值的扭曲，也影响到上市公司的行为，如轻分红、重融资，轻经营、重投资等。A股投资者20年来过高的回报预期，其结果却是大部分人的长期亏损，而H股主流投资者对国企一年两次分红的要求，却导致了上市公司股价上涨大幅超过GDP增速。
　　目前，基金的股票份额约占流通市值只有10%左右，A股成为全球最大的散户市场，估值无序的局面还将长期延续。不过，对于坚守价值投资理念的A股投资者而言，投资被低估、被错杀的股票，同样可以获得高回报。尤其是进入全流通时代后，A股整体的估值优势已经显现，这两年来央企在A股市场的分红率已经与H股市场十分接近，说明市场也在逐步规范和进步。(作者系国泰君安首席经济学家)

　　刘振邦：股指期货正成为A股稳定器
　　自1982年股指期货诞生以来，国际学术界、业界与监管机构围绕股指期货是否增大股市波动这个问题一直争论不休。在我国股指期货筹备与上市运行过程中，这个问题也一直牵动着社会各界的神经。股市大幅下跌了，有人说是股指期货惹的祸；股市大幅上涨了，有人说股指期货助推股市上攻。
　　2010年是股指期货元年，回顾近一年A股市场的波动情况，我们通过权威数据的比较发现，股指期货上市后，股市波动非但没有增加，反而下降了。
　　首先是市场总体波动率下降了，稳定性提高。
　　根据沪深证券交易所2010年市场运行质量报告，沪市2010年股票总体日内 5 分钟的相对波动率、超额波动率和收益波动率分别是48、23和46个基点，较2009 年分别下降18.8%、11.5%和15.2%。深市股票总体分时波动率和收益波动率分别49、56个基点，较2009年下降了18.4%和16.4%(见表1)。
　　其次是沪深300指数主要权重股波动率下降更为明显。
　　如果我们把目光聚集在沪深300指数的主要成份股上，不难发现2010年沪深300指数前五大权重股中国平安 （601318）、招商银行、交通银行、民生银行与兴业银行的日内5分钟相对波动率、超额波动率与收益率波动率等三项指标相对于2009年下降更为明显，显著大于总体市场的波动下降幅度。
　　中国平安三项波动率指标分别下降了18.8%、14.3%、19.4%；招商银行分别下降了20.4%、11.5%、27.0%；交通银行下降了28.1%、21.6%、32.4%；民生银行下降了26.8%、16.1%与37.1%；兴业银行下降了26.3%、25.9%与29.3%(见表2)。
　　第三，上证综指中权重比较大的两桶油的波动率也明显下降。
　　让我们再来看看两桶油--中国石油与中国石化波动率吧，它们常被凭空臆断为神秘资金通过操纵上证综指，变相操纵沪深300指数的工具。2010年中国石油三项波动率指标较2009年分别下降了13.2%、5.0%与16.0%，而中国石化分别下降了30.9%、27.6%与33.3%。
　　由于5分钟日内波动率计算过程中考虑了5分钟内的股票最高价与最低价的差，超额波动率计算了股票日间波动率与日内波动率的差，这两项波动率指标的下降首先充分说明股票市场的噪声交易减少了。导致股票市场噪声交易减少的原因可能与股指期货有关，因为新上市的股指期货吸引了股票市场部分经验丰富的投资者。
　　另外也说明股指期货交易并没有导致相应成份股日内振幅增大。也就是说目前股指市场并没有产生足以影响现货市场的噪声交易。投资者适当性制度的严格实施保证了股指期货市场投资者都是经验丰富、较为理性的群体，再加上股指期货市场有天生的套利机制这个因素，导致市场交易的结果形成了一个噪声较少、较为有效的价格序列。
　　实际上，当代计算实验金融学用实验的方法也证明了理性的投资群体会形成更加有效的资产价格序列。
　　通过权威数据对比分析，我们认为经过投资者适当性制度等特殊制度安排的沪深300股指期货，已经悄然成为股票市场的一根拐杖、一位助手、一个稳定器。

　　苏　渝：创业板公开谴责不能光谴不责
谴辞海的解释为：批评的意思；责 辞海的解释为：责仼。旧时指为了惩罚而打：鞭责、杖责之词。谴责二字合用,其意为：批评加惩罚。
　　3月31日，深交所正式发布实施《创业板上市公司公开谴责标准》，明确和规范了创业板上市公司公开谴责的认定标准。
　　仔细分析这一标准,不难看出。主要针对创业板上市公司当前存在的三大问题而提出的监管的条例：一是针对创业板公司高风险的特点；二是针对创业板公司超募资金比例较高的特点，三是针对创业板上市公司频发的重大事项信息披露违规、资金占用、财务造假、违规担保等重点违规特点。
　　然而,这份看似分量很重的《标准》，重在突出谴,而少了责的条款。
　　创业板从2009年10月28日开板至今,虽然披有创新型与高成长的双重外衣，但从今年已公布的年报看：创新型高成长却被打上了问号？在105家有可比数据的创业板公司中，同期净利润负增长的有23家，占比高达21.90%。创业板平均业绩增长16.8%比中小板的32%还低,更莫说跟主板的47%比肩了,而股价却高高在上。由于创业板盘子小，上市公司看似较小的违法违规，都可能招致退市的风险。因此，出台严苛的谴责条款是非常必要的。但是，公开谴责到底有多大的威慑力却值得商榷。
　　那么,如何做到谴与责齐头并进呢？
　　首先，超募资金滥用问责制。目前，创业板193家公司首发超募资金总额已高达933亿元，占创业板首发募集资金总额1503亿元的六成，平均每家超募约为4.8亿元。首批28家创业板公司中共有12家披露了2010年年报，买房、买地、买车城、炒股、炒金为它们使用超募资金的用途，这部分资金总额高达5.1亿元，占超募资金总额的12.2%。由此可见，监管创业板仅靠一个严苛的公开谴责标准是不够的,还应加强问责制。
　　其次，遭公开谴责公司应叫停再融资。从深交所2007年到2010年的42宗公开谴责案件来看，违规事项主要集中在重大事项信息披露违规、资金占用、未按时披露定期报告、违规担保四项。因而此次在《公开谴责标准》中，细化了对这四类违规行为的公开谴责标准规定。以往被交易所实施公开谴责的后果，就是上市公司的再融资行为受到制约。根据《上市公司证券发行管理办法》，若上市公司或现任董事、监事和高级管理人员在最近一年内受到过交易所的公开谴责，将不得进行公开发行(包括股票和可转债)；若上市公司董、监、高在近一年内被公开谴责的，上市公司不得进行非公开发行股票。创业板更不能网开一面。
　　再次，遭公开谴责公司应为直接退市制霄条件。创业板独特的投资者参与体应对创业板上市公司的风险有着清醒的认识，应贯彻买者自负的投资理念。但既然是创业板公司，就应该尽快推出直接退市制度。否则创业板三高和投机炒作很难被有效遏制。特别是那些上市一年内就变脸出现负增长的企业，显然，光靠严厉的公开谴责是不够的，还需更为严厉的退市制度威慑，只有这样，创业板才不至于最终沦落为创伤板。(重庆工商大学MBA兼职教授、财经作家)

　　辜胜阻：十二五最大的难题是分配改革
　　十二五期间，能不能在转变发展方式上取得重大进展，不仅关系到今后5年的发展，更关系到未来10年到20年能否保持平稳较快增长势头。
　　转变发展方式，我们面临的最大的难题是什么？面对十二五规划所确定的经济社会发展主要指标，我们需要怎样创新机制，确保执行？
　　著名经济学家、全国人大常委、民建中央副主席辜胜阻接受记者采访时预测：调整分配关系实现均衡共享式增长，推动国富向民富转变将是未来经济工作最大的看点与难点；应对高物价、高房价和高成本三高是对政府宏观调控的最大考验；用工荒拐点将成为倒逼发展方式转型的最大推力，政府要因势利导推动经济转型；解决公共产品短缺实现基本公共服务均等化是关乎老百姓幸福感提升的最受关注的焦点。
　　记者：为什么说分配制度改革最难？难在哪里？有什么好的解决办法？
　　辜胜阻：改革开放以来，我们的社会财富增长较快，但是财富分配结构并不合理，出现GDP一大步，财政收入两大步，居民收入迈半步的严重不同步状况，没有实现经济发展成果的均衡共享。收入分配格局存在报酬比重低、收入差距大、薪外附加重、公共支出少、慈善捐赠规模小等问题。分配制度改革之所以是最难的攻坚战，是因为改革要涉及政府、企业、居民三者分配关系的调整，提高居民收入和劳动报酬比重，实现两个同步，必须降低政府和企业的比例，改变政府和企业收入增速过快的状况。
　　下一步的关键在于要积极推动国富向民富国强的转变，实现均衡共享式增长。具体而言，我认为可以从以下几个方面考虑：一要与经济发展同步提高居民收入与劳动报酬比重，实现政府、企业、居民三者分配关系的协调发展。二要调节收入差距，深化垄断行业收入分配制度改革，壮大中产阶层。三要政企联手推进收入倍增计划，提高城乡居民财产性收入。政府要积极实施化税为薪或提薪让税，减少收费，为企业增加员工工资创造条件。要通过深化土地制度改革和拓宽居民金融投资渠道，提高城乡居民的财产性收入。再一个就是要加大对社保、教育、医疗等民生支出的投入，降低企业和职工缴纳比例，实现让利于民和藏富于民。
　　记者：您也有提到高房价是对政府宏观调控的最大考验，那么，您怎么看当前新一轮的房地产宏观调控政策？
　　辜胜阻：自2010年国十一条开始，国四条、新国四条、国十条、限贷令等房地产调控政策密集出台，凸现了政府调控房价的决心，也取得了一定成效。但是从长期来看，房价受房地产市场供需、土地供应、税收和信贷等多种因素的影响，任何调控政策取得明显成效都需要增强针对性和各项政策的协调性。客观来看，让房价保持合理水平，有效遏制房地产价格过快上涨，要进行供给管理和需求管理，但重在供给管理。
　　我认为，首先是要积极建立多层次的住房供给体系，加大住房供给。既要有多层次的保障房体系，也要有多层次的商品房体系，通过多向分流以满足不同群体的不同需求，改变千军万马过独木桥的状况。同时要加强对民间游资的引导，减少投机性住房需求。应该要贯彻落实国务院扩大民间投资新36条等措施，积极引导民间资本进入实体经济领域，抑制游资冲击。此外，还要加快战略性新兴产业、现代服务业的发展，培育新的经济增长点，改变地方政府收入过度依赖土地财政的问题，降低房地产成本。
　　记者：下一个五年已经开始，在您看来，十二五期间，中国经济将会面临哪些难题和压力？
　　辜胜阻：十二五期间，中国经济将会面临结构战略性调整的难题和压力。
　　具体来讲，一是高投资和低消费的失衡。国家统计局数据显示，2009年资本形成对GDP的贡献率为92.3%，最终消费对GDP的贡献率则为52.5%。2009年投资和消费之间的失衡达到了极点。
　　二是高工业化率和低城镇化率的失衡。来自中国社科院的研究结果表明，截至2009年，中国城镇化率为46.6%。但是在6亿城市人口中包含了2亿农民工，所以中国城市化率目前实际只有1/3。城镇化进程滞后于工业化进程，严重影响经济的进一步发展。
　　三是高价城式化和低价工业化的失衡。城镇化可以分为有形的或物化的城镇化和无形的或生活方式的城市化，后者可以称为城式化。在两栖生存状态下，由于高额的房价、医疗费和子女教育费用等，城市生活方式或城式化的成本非常高，农民工在经济上处于弱势地位。另一方面，工业化表现为廉价劳动力支撑的低价工业化。
　　四是高能耗和低减排的失衡。有研究表明，过去20年中，由于环境污染和生态破坏，每年造成的经济损失相当于GDP的7%~20%。中国经济增长面临严重的资源瓶颈和环境瓶颈。
　　五是私人产品过剩和公共产品短缺的失衡。相对居民日益增长的需求，我国公共产品短缺的问题非常突出。由于过去过多追求经济的高速增长，造成资源配置失衡，挤占了稀缺的公共资源，使得社会急需的公共产品供给不足。
　　记者：毫无疑问，经济发展到这个阶段，转型将成为十二五的政治主题。然而，转型应该怎么转？
　　辜胜阻：2010年中国经济总量已经超过日本，成为世界第二，人均GDP突破了4000美元，成为典型的中等收入国家。如果把过去从低收入国向中等收入国的转变称为第一次转型，那么中国经济面临着第二次转型。在未来的一段时间内，中国面临最大的问题是能不能跨越中等收入陷阱，成功实现由中等收入国家向高收入国家的转变。2011年可以认为是中国经济第二次转型的元年。
　　十二五期间，中国需着力改变需求结构、城乡结构、产业结构以及增长动力结构等结构失衡的局面，推动经济进入内生增长、创新驱动的发展轨道。一是制造业大国向消费大国的转变，实现国富向民富国强的转变。二是从要素驱动的高增长大国向创新驱动的可持续发展强国转变，从低端产业向中高端产业的转变，改变经济大而不强，快而不优的局面。三是从商品输出大国向资本输出强国的转变。
　　记者：今年各省的政府工作报告中，大多数省份都调低了经济增长的目标，一些省份在政府工作报告中还加入了提升国民幸福感的要求，您怎么看待这种变化？
　　辜胜阻：一些省份在政府工作报告中也加入了提升国民幸福感的要求，这充分表明，政府也在加快转型，推进经济社会领域的深入改革和探索，以保障和改善民生为核心，提升国民幸福感。当前，公共产品和公共服务短缺的问题非常突出。社会保障、医疗卫生、教育、保障性住房等各种民生问题全面升级，城乡居民的幸福指数有待进一步提升。我认为，十二五期间，应当要努力推动当前的经济建设型政府向公共服务型政府转变，完善有利于政府重视居民收入提高和国民幸福指数提升的政绩考核体系。