下半年拖累全年业绩。公司全年四个季度的综合毛利率分别为20.14%、24.35%、17%和15.34%，下半年由于行业景气向下，外加上半年购进部分高价存货，造成公司半年盈利能力下降较多。此外，下半年投资收益（主要是合资公司贡献）仅占全年29.79%，也拉低了下半年的业绩。

　　文化纸成为公司主打产品，白卡龙头地位保持。2010年3月投产的23#高端文化纸机提高公司文化纸产能和品质，公司计划将在今年对该纸及压光机进行技术改造，以全面提升该纸机的运行效率和产品品质。公司24#高松厚度纯质纸机也将在今年年中投产。文化纸将成为公司未来的拳头产品，也是业绩增长的主要动力。公司与国际纸业合作投建的食品卡项目也在进行之中，投产之后白卡龙头的地位将得到巩固。目前合资公司白卡产能为85万吨，产品在高端烟卡的市场占有率已达到50%，高端食品卡纸的市场占有率达到了90%。

　　林浆成为未来看点。公司溶解木浆技改项目有望于今年10月投产，可以率先享受到高盈利状态，合利公司化机浆技改也接近完成，技改后可以提高产量10—12万吨/年，老挝项目30万吨/年的化学浆厂也将进入施工阶段。老挝造林项目目前正有序展开，2011年计划完成7.5万亩的造林工作和10万亩造林地的取地工作。预计老挝林浆项目能在2013年贡献业绩，与之配套的越南码头项目预计在今年11月底进行开工建设。公司广西浆粕和粘胶短纤维一体化项目也将很快开始，这是公司产业链向上游延伸的重要一步。

　　盈利预测。我们测算公司11、12 EPS分别为0.93元和1.50元（增发摊薄之前），目前股价对应11、12年PE分别为13.2X和8.2X（增发摊薄之前），给予“买入”评级。

　　风险提示：溶解木浆未能按时投产、原材料价格大幅波动。